不得已為之？
8月12日，*ST天馬漲停，漲幅5.14%，收於1.84元/股，面值退市股頻現下，該上市公司股票的持有者或許鬆了口氣。
7月22日，失聯已久的實控人徐茂棟終於有了消息，*ST天馬公告了他的書面辭職報告，這位實控人不再擔任公司任何職務。8月10日，新任董事長武劍飛帶來的武寧成為董事會非獨立董事候選人，這或許標誌著*ST天馬的資產處置，翻開了新一頁。
*ST天馬現任董事長是武劍飛。部分業內人士對時間財經說：「武劍飛出身中植系，路子很野。」
2018年10月23日，*ST天馬發布公告，前董事長陳國民辭職，同意聘任武劍飛先生擔任公司總經理職務。2018年11月12日，董事會決定選舉武劍飛為公司董事長。
此前，武劍飛為天風證券PE子公司天風天睿前董事總經理。*ST天馬三季報顯示：「武劍飛，男，1985年3月出生，中國國籍，碩士學歷。2009年10月-2012年2月任弘成教育集團國際教育事業部總經理；2012年2月-2014年2月任明教育集團幼教管理中心副總經理；2014年2月-2017年3月任華夏幸福基業股份有限公司基礎教育管理中心總經理；2017年4月-2018年9月任天風天睿投資股份有限公司董事總經理。」
此外，一同赴任、在最新公告中出現在獨立董事候選人中的*ST天馬副總經理武寧，2017年6月至2018年9月亦曾任天風天睿投資股份有限公司教育事業委員會投資總監。
除武劍飛任職*ST天馬外，據稱天風天睿內部，也曾有前*ST天馬高管任職。天風證券年報顯示，截至2018年末，天風天睿及下設機構管理的備案基金數量為 22 只，基金實繳規模為 53.39 億元。
大股東質押積重難解
更早前的一紙公告，可以揭開*ST天馬和天風證券之間關聯。
公開信息顯示，徐茂棟由創辦日照齊魯超市起家，而後創立山東凱威進軍手機移動網際網路行業。2009年，徐茂棟成立星河互聯。
2017年末，喀什星河因未及時公告兩筆到期的股權質押到期後，遭監管警示。質押股權接連爆倉、股份被司法輪候凍結，涉及信批違法違規，徐茂棟被證監會立案調查。
2018年5月，星河互聯公司被曝人去樓空。當年5月5日，*ST天馬曾發布《天馬軸承集團股份有限公司關於控股股東股票面臨平倉風險及控股股東可能發生變更暨臨時停牌的公告》，公告稱，其控股股東喀什星河與天風證券進行的股票質押式回購業務已於2018年3月1日到期，喀什星河持有*ST天馬股份 356,000,000 股（佔公司總股本 29.97%）， 累計被質押及凍結數量佔其所持*ST天馬股份總數的 100%。天風證券擬對質押標的進行相關處置，可能導致公司控股股東變更。
天風天睿的登場，或許與這份股票質押牽扯頗深。
雖然，天風天睿的公司官網已撤下武劍平的相關信息，但併購基金高管出任上市公司總經理、董事長較為常見，天風天睿作為併購基金謀求控股的可能性存在。
某北京PE公司內部人士向時間財經表示，天風天睿董事總經理出任*ST天馬董事長，除有自己個人原因調動外，亦不能排除對相關公司進行代管或代持的可能。
但天風天睿內部其他高管赴*ST天馬任職，以及*ST天馬內部人士赴天風天睿任職，都在佐證後一種可能性。如券商代管，不涉及股權變更，大股東與券商籤約進行代管即可。而如屬於代持性質，則有接下來一系列股權變更問題。相關券商子公司還要注意如何解決關聯交易規避等問題。
「真要如此，這麼玩就很大膽了」。一位業內人士對時間財經表示，金融機構接手*ST天馬，可以理解為無奈之舉。徐茂棟「失聯」，*ST天馬也是「老殼」，「聽說暗保也不少」，機構這麼操作，幾近於「死馬當活馬醫」。
武劍飛施救
*ST天馬，一直處於資產被銀行輪候凍結，無法解開股票質押的情況。
有律師向時間財經表示，面對凍結的股票，如違反法院凍結指令，一般適用「誰解凍誰賠償」的原則。如想要解質押，就必須先還債！
據ST天馬公告，尤其2019年以來，在徐茂棟失聯、原股東虧損、還債無望的情況下，武劍飛開始引導*ST天馬，清償債務，解開司法凍結。
公告顯示，部分債權債務互抵後，截至 2019年3月底，實際控制人徐茂棟及關聯方通過商業實質存疑的交易、違規關聯交易和違規借款等方式實際佔用公司資金合計 23.79億元，且可能給公司造成潛在損失 8.04億元，該部分潛在損失在實際發生時構成違規資金佔用。根據相應補償計劃，實際控制人等主體應在 2019年4月底前清償 15.80億元。
公司董事會同時認為，考慮到公司已遭受損失的可計量金額及或有損失的可預測金額，且控股股東及實際控制人實質上已喪失償債能力，協助及資助公司控股股東和實際控制人對公司履行償債義務的系徐州睦德，公司董事會對徐州睦德參與挽救公司財務危機，挽回公司損失及或有損失的商業及法律安排持積極評價態度。
關於其由於 2018 年度產生的 90%損失額分三年償還的安排，考慮到其對償債資金、資產和資源的準備，公司董事會認為在商業上具備合理性，亦不違反法律、行政法規的強制性和禁止性規定，該等安排不存在損害公司及中小股東利益的情形。
截至2018年報出具日，*ST天馬通過債權債務抵銷、代償資產收購款、現金的方式，消除了2017 年度的全部資金佔用；合計消除 2018 年資金佔用中的 18.20 億元，已收回比例 70.57%。
剩餘 7.59 億元，控股股東、實際控制人及徐州睦德出具承諾函，承諾於2020 年 4月30日或之前，以貨幣資金或法律、行政法規和公司股東大會批准的其他等效方式履行 1/3的返還義務，於2021年4月30日或之前，以貨幣資金或法律、行政法規和公司股東大會批准的其他等效方式履行1/3 的返還義務，於2022 年 4 月 30 日或之前，以貨幣資金或法律、行政法規和公司股東大會批准的其他等效方式履行 1/3 的返還義務。
不僅僅是武劍飛，參與債務處置的公司，也出現了天風證券的持股痕跡。
裝入天風天睿項目意圖增值
除了還債、抵消佔中，武劍飛團隊還在向*ST天馬中裝入此前天風證券投資過的資產。
今年3月末，*ST天馬被交易所問詢，它收了太多家公司，還存在較高溢價。
交易所問詢函顯示，收購標的徐州慕銘信息科技有限公司、徐州詠冠信息科技有限公司相應股權定價分別為1288萬元、2.61億元，兩家公司的主要資產為重慶市園林建築工程（集團）股份有限公司（以下簡稱「重慶園林」）等 5 家公司的少數股權，其中：上海信公企業管理諮詢有限公司（以下簡稱「信公諮詢」）評估值為 6.02 億元，增值率為 2080.56%；永順生物（以下簡稱「永順生物」）評估值為 20.03 億元，增值率為 230.09%；重慶園林評估值為 13.33億元，增值率為102.24%，5家公司均存在評估增值較大的情形。
據接近此次項目的人士對時間財經表示，這是因為武劍飛正在向*ST天馬中裝入此前天風證券投資過的項目，而相關資產為低價裝入，有一定升值空間。
如重慶園林，據公告，預計 2019 年實現淨利潤 11,480.99萬元，本次評估值為 133,330 萬元，對應的動態市盈率為11.61 倍。
「裝入資產，為摘帽做準備。」部分業內人士對時間財經說。
*ST天馬的泥沼
無論其中如何變動，*ST天馬仍然深陷泥沼，退市如達摩克裡斯之劍，懸在其頭上。
據7月初證監會對ST天馬實控人發布的會行政處罰及市場禁入事先告知書公告，徐茂棟及*ST天馬團隊涉嫌多起違規披露。
徐茂棟及其控制的企業與天馬股份存在關聯關係；天馬股份涉嫌未真實披露喀什星河收購天馬股份的資金來源、徐茂棟及其控的企業非經營性佔用天馬股份資金 10.21 億元；天馬股份涉嫌未按規定披露非經營性佔用資金情況、關聯交易情況等。
此外還有，天馬股份為徐茂棟控制的企業借款擔保 2.6 億元，天馬股份涉未按規定披露；天馬股份成立基金收購徐茂棟控制的資產，天馬股份涉嫌未按規定披露等。
天馬股份與浙商資管、恆天融澤合作設立投資基金而承擔劣後級回購義務，承擔了大額負債，在其他非流動負債科目核算，截至2018 年12月31日，餘額 20.63 億元。
據報導，天馬股份存在訴訟、仲裁案件共31起，訴爭標的金額合計約32億元。其中重大訴訟2起（即浙商資管訴天馬股份等9人合夥企業財產份額轉讓糾紛案及恆天融澤訴天馬股份合同糾紛案），訴爭標的金額合計約21億元。其中，判決結果顯示，均為天馬股份敗訴。
「留下了個千瘡百孔的爛攤子，隔一段時間又有新的訴訟冒出來，不知道欠了多少錢。」有接近*ST天馬的人士表示。
公開數據可知，武劍飛及其團隊的「閃轉騰挪」，目前只是初見成效，距離真正解開*ST天馬的股票質押需要多少錢，尚未可知。（北京時間財經 胡涉水）