文/梧桐兄弟
近期，一位前分析師早年發布的「體外循環造假的識別」PPT被翻出，其中案例「XX電商」，因業務模式、客戶情況、財務情況等事項與南極電商較為接近，備受關注。
據南極電商2019年年報披露，南極電商以電商渠道為主，用品牌授權和產業鏈服務力爭打造世界級消費品巨頭。
近三年，南極電商主要財務數據如下：
1.報告期內，公司主要品牌南極人以家庭為場景，向阿里、京東、社交電商、唯品會等各電商渠道上的消費者提供高性價比、穿透消費層級和消費周期的有個性的基礎款產品，公司品牌在各電商渠道合計約有 10 萬個產品連結。公司在各電商渠道可統計的 GMV 達 305.59 億元，同比增長 48.92%。
其中南極人品牌 GMV 為 271.38 億元，同比增長 52.86%。
南極人品牌是以電商渠道為主的、領先的消費品品牌。
2.南極人品牌在各電商渠道的訪問人次、購買人次、復購人次眾多，且轉換率較高。報告期內，公司在阿里平臺的店鋪的支付件數近 3.35 億件，支付人次超過 2.88 億人次；南極人內衣類目在阿里平臺的月均訪客數約為 5,115 萬人，月均客單價約為 49.76 元，月均轉換率為 20.28%。
公司的主要品牌包括南極人、卡帝樂鱷魚、精典泰迪。
（1）南極人品牌的定位是大眾的家庭生活方式品牌，南極人力爭成為以電商渠道為主的、世界級的消費品品牌。2020年前三季度南極人品牌GMV達203.29億元，同比增長40.00%，已經成為電商消費品領導品牌之一。
（2）卡帝樂鱷魚品牌的定位是年輕人喜歡的國際潮流品牌，為消費者提供國際化的時尚度和品質以及可接受的價格，力爭成為細分領域的影響力品牌。2020年前三季度卡帝樂鱷魚品牌GMV達21.53億元，同比增長7.19%。
（3）精典泰迪品牌的定位是國際品牌，專注於母嬰和品牌聯名業務，力爭成為國際品牌合作的典範。2020年前三季度精典泰迪品牌GMV達2.32億元，同比增長55.61%。
1月12日，南極電商股份有限公司發布《關於媒體報導的澄清公告》，其披露情況如下：
一、傳聞情況
南極電商股份有限公司（以下簡稱「公司」、「南極電商」）關注到近期網上流傳的質疑公司體外循環造假的 PPT，後被多家第三方自媒體轉載。未避免對投資者構成誤導，現予以澄清說明。
二、澄清說明
為維護公司的品牌形象、廣大投資者利益及基於對各相關方負責的態度，公司對該傳聞所涉問題作如下澄清：
1、疑點一：淨利率非常高而無明顯壁壘
公司收入主要包含兩部分：1）本部業務：包含品牌綜合服務業務、經銷商品牌授權業務、自媒體流量變現業務、保理業務等；2）時間互聯：包含移動網際網路媒體投放平臺業務、移動網際網路流量整合業務，以下內容主要圍繞本部品牌綜合服務業務。公司的盈利主要來自品牌綜合服務業務，品牌綜合服務業務是南極電商按發放商標輔料的批次為授權生產商提供品牌授權、供應鏈服務等綜合服務，並收取品牌綜合服務費，在各產品約定的服務期內分攤確認收入。品牌綜合服務業務主要成本構成為採購的輔料成本和人工成本等，因此毛利率較高，2019 年南極電商本部業務（品牌綜合服務業務佔比 85%以上）毛利率達 92.70%。
作為產業網際網路綜合服務商，公司的商業模式主要為 IP 品牌授權。對標海內外 IP 授權業務，均呈現高毛淨利率的特點，如美國 PVH（Philips-Van-Heusen）集團(股票代碼：PVH)2020年前三季度報告披露，旗下 CALVINKLEIN 等品牌授權業務的毛利率近 100%。
IP授權業務本身壁壘較低，但擁有持續成功的IP壁壘很高。據三文娛（第三方公眾號）統計，全球總收入排名前50的IP中，純美國IP有22個，純日本IP有20個，純國產的IP數量為0。中國授權零售商品的銷售規模僅佔全球3.4%份額，發展空間巨大。公司以南極人、卡帝樂鱷魚、精典泰迪等品牌開展授權業務，2020年總GMV銷售額已突破400億元，因此公司的IP品牌授權具備明顯的競爭壁壘。
2、疑點二：無明顯的競爭對手
以IP授權商業模式對標，公司擁有明顯的海內外競爭對手。根據全球最暢銷的前十大IP榜：第一名神奇寶貝自1996年以來授權銷售額達950億元美金，包含授權商品、電子遊戲、漫畫雜誌等；第二名Hello Kitty自1974年以來授權銷售額高達860億美元收入；第十名漫威宇宙自2008年以來授權銷售額達350億美元收入，前十IP收入準入門檻300億美元。
從國內品牌授權及服務模式來看，公司與恆源祥、北極絨等品牌授權公司存在競爭關係。其中：1）恆源祥（集團）有限公司（以下簡稱「恆源祥」）經營產品涵蓋絨線、針織、服飾、家紡、童裝等大類。截至2019年12月，恆源祥擁有100餘家加盟工廠，線下經銷商約170家，零售網點超過1,000家，線上店鋪超過6,500家（相關信息來自恆源祥官網）。2）北極絨（上海）紡織科技發展有限公司依託大數據、雲計算和智能倉配打造涵蓋品牌服務、電商交易、倉儲配送、供應鏈金融的全產業鏈生態圈變革紡織產品流動貿易模式。
3、疑點三：非常輕資產的運營模式
IP授權業務均為輕資產模式，品牌價值珍貴，核心資產為無形資產（貨幣資金、金融資產、長期股權投資、專利權、商標權等），固定資產（房屋、建築物、機器工具等）佔比較少。截至2020年9月30日，公司無形資產帳面價值佔資產總額的比例為9.52%，固定資產帳面價值佔資產總額的比例為0.13%。同時公司創新性開創產業網際網路服務，為供應鏈合作夥伴提供優質、專業、有效的一站式供應鏈和電商賦能服務，包括資源推介、研發設計、質量管控、流量管理、數據分析與應用等，提升授權合作夥伴的運營能力和盈利水平。
4、疑點四：財務數據質量差，應收帳款佔比重較高
我們認為，現金流及盈利能力為衡量公司財務質量的重要指標，包括經營性現金流淨額、淨資產回報率等指標。2018及2019年，公司經營性現金流淨額分別為5.51億元、12.55億元，淨資產回報率ROE（淨利潤/淨資產）分別為23.71%、24.82%，業務現金流狀況良好，淨資產回報率處於已上市公司中高段位水平。
應收帳款方面，主要來自品牌綜合服務業務及時間互聯業務的授信，2018年及2019年，南極電商應收帳款佔營業收入比例分別為21.61%、20.21%，整體比例可控並且逐年下降。其中：1）品牌綜合服務業務採取分期付款的模式，向生產商提供一定的授信額度；2）時間互聯業務為廣告代理業務，先投放後付款的模式，因此應收帳款的存在具有合理性；3）保理業務。
5、疑點五：經營規模翻倍增長，員工數量反而下降
根據公司統計，截至2018年-2020年底，南極電商本部員工總數分別為401/393/568人（2020年員工人數未經審計，暫以568人為統計口徑，請以年報實際披露數據為準），2019年較2018年淨下降8人，2020年較2019年淨增加175人，主要體現為業務拓展需要，包括成立食品寵物用品事業群、直播電商事業部，以及存量類目的人數增加等。伴隨公司業務發展，員工待遇持續提升，公司本部2018-2019年員工總計薪酬支出（計入成本費用端的工資、獎金、社保公積金、福利費用及股權激勵費用支出）分別為7,780.99萬元、11,134.69萬元（其中2019年股權激勵費用為403.64萬元），平均薪酬支出從2018年的19.40萬元增長至2019年的28.33萬元。
6、疑點六：供應商和客戶高度重疊
品牌綜合服務業務的客戶指經公司審核並授權生產公司旗下品牌產品的生產商，公司為其提供品牌授權及產業鏈服務，同時也是公司授權經銷商的供應商。品牌綜合服務業務的供應商指為公司品牌授權業務生產商標輔料的工廠，因此不存在品牌綜合服務業務的客戶和供應商重疊的情況。
在產業鏈合作模式上，生產商與經銷商存在重疊，多為前店後廠模式，且生產商與經銷商均為公司的客戶。該模式有利於實現供應鏈的快速反應，終端店鋪直接將消費者需求快速反饋給上遊工廠，實現用戶直連製造（C2M）的最短路徑。生產商、經銷商與公司共同組成南極共同體，經銷商數量從2014年的804家增至2020年底的6,585家，線上店鋪數量從2017年的4,442個增至2020年底的8,171個，生產商數量從2014年的319家增至2020年底的1600家（2020年經銷商數量、線上店鋪及生產商數量未經審計，請以年報實際披露數據為準），我們在阿里渠道上30%-50%為前店後廠模式，在拼多多渠道50%-70%為前店後廠模式。
7、疑點七：通過稅務角度計算，公司應繳納的增值稅金額遠遠低於通過財報角度季度的增值稅金額
南極電商絕大部分營業收入的銷項稅率為6%（歸屬服務業），並非此前第三方論述中稅務角度計算的17%的銷項稅率，計算邏輯有誤。公司各業務對應增值稅稅率明細如下：
8、疑點八：歷次股權質押資金主要用途
截至2021年1月11日，張玉祥先生累計質押52,993.50萬股，累計淨融資14億元，融資金額用途：1）涉及上市公司的主要款項合計為7.08億元（其中：2.44億元用於借殼上市、新民科技出售相關資產，3.20億元用於2017年併購時間互聯100%股權）；2）用於歸還認購2015年發行股份時的借款、置換認購2015年發行股份時的借款和置換2017年定增時的借款合計金額為5.3億元；3）其餘1.62億元為張玉祥先生個人日常開支（用於繳納個人所得稅款項約為1.5億元）。
截至2021年1月11日，張玉祥先生剩餘質押股數為5,001萬股，佔其持有公司股份總數8.17%，佔公司股份總數的2.04%。一致行動人朱雪蓮女士及上海豐南無質押股份。
三、補充聲明
南極電商上市五年以來，已累計實現超過1,100億元銷售額，2020年阿里平臺銷售近3.37億件商品、覆蓋2.93億消費人次。公司本部近三年淨利率保持在70%以上，淨資產回報率保持在20%以上，無外部有息負債，經營性現金流持續為正。抱著對公司股東及長期利益負責的態度，公司對每一筆資金的使用都保持謹慎的態度。作為一家數據透明、信息公開的網際網路公司，公司的每一筆銷售都發生在各大電商平臺，每一件產品包裝背後都有工廠地址，每一位消費者都能看到運營店鋪ID，所有數據都截取自電商平臺官方數據，真實、可靠、可溯源。
更早之前，南極電商於2019年10月15日收到深交所出具的《關於對南極電商股份有限公司2019年半年報的問詢函》（中小板半年報問詢函【2019】第73號，以下簡稱「問詢函」），並予以回覆說明。
當時，深交所問詢到，
問題1.請按品牌綜合服務業務、移動網際網路媒體投放平臺業務、移動網際網路流量整合業務分別披露2019年上半年的前五大客戶和供應商情況，包括但不限於單位名稱、交易金額及佔比，是否發生重大變化，如是，請說明原因。
問題2.請說明2019年上半年前五大客戶或供應商與你公司、控股股東、實際控制人、持股5%以上股東、董事、監事、高級管理人員是否存在關聯關係或其他利益關係。
問題3.請你公司自查2019年上半年前五大客戶或供應商是否存在重疊的情況，如有，請說明原因及合理性。
問題4.報告期內，移動網際網路媒體投放平臺業務的營業收入為11.72億元，較去年同期增長40.22%，請結合業務發展情況、經營模式和同行業公司情況等說明營業收入大幅增長的原因及合理性，並補充說明是否對主要客戶存在重大依賴。
問題5.報告期末，你公司應收帳款餘額為9.01億元，較年初增長24.33%，應收帳款佔營業收入的比例為55.13%，計提壞帳準備0.48億元，計提比例5.09%。
（1）請結合你公司經營模式、銷售政策和結算周期等說明應收帳款餘額大幅增長、應收帳款佔營業收入比例較高的原因，並結合同行業可比公司、期後回款情況、帳齡期限等說明你公司應收帳款壞帳準備計提是否充分、合理。
（2）請按品牌綜合服務業務、保理業務、移動網際網路媒體投放平臺業務、移動網際網路流量整合業務分別列示各業務模式下應收帳款前五名客戶名稱、金額、帳齡，相關客戶與你公司、控股股東、實際控制人、持股5%以上股東、董事、監事、高級管理人員是否存在關聯關係或其他利益關係。
問題6. 2018年，你公司預付款項餘額為5.53億元，同比增長310.91%，其中預付維沃通信科技有限公司（以下簡稱「維沃通信」）3.94億元。本報告期末預付款項餘額為32,459萬元，較年初減少41%，其中對維沃通信的預付款降至0.7億元。請結合預付款前五名供應商的情況，說明預付款的主要內容、之間的合作模式、預付餘額大幅變動的原因及合理性、是否對維沃通信存在重大依賴；
問題7.報告期末其他應收款餘額為8,399萬元，較年初增加40%，增加金額約2,414萬元。你公司披露主要為網際網路媒體投放平臺業務中支付給媒體的保證金金額增加所致，與公司該類業務擴張相關。
（1）請補充披露你公司網際網路媒體投放平臺業務與媒體的合作模式、結算模式等情況，並說明支付保證金的原因及合理性。
（2）請結合上述餘額的具體情況（包括但不限於明細、名稱、金額、關聯關係、發生時間和發生原因等）說明其他應收款餘額增長的原因，自查是否存在《中小企業板上市公司規範運作指引》規定的對外提供財務資助、非經營性資金佔用的情形，以及是否按照《股票上市規則》和《中小企業板上市公司規範運作指引》的要求，履行了相關審議程序及信息披露義務。
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