來源：市界
作者｜宋瑜
編輯｜劉肖迎
狂奔的三隻松鼠，還是跑不動了。
生於電商，以「網紅」姿態出道，短短幾年，三隻松鼠便成為行業龍頭。不過，在褪去「網紅」的外衣之後，三隻松鼠裸露出來的，並不是一身「肌肉」。
每年的「雙11」，都是「休閒零食三巨頭」三隻松鼠、良品鋪子、百草味競爭最激烈的時候。
剛過去的「雙11」，2月份登陸A股、成為「雲敲鐘第一股」的良品鋪子，全渠道銷售額為6.59億元；6月份被百事公司收購的百草味，全網銷售額為5.6億元。意外的是，三隻松鼠並未公布具體數據，只表示拿下了多個渠道休閒食品類目的第一。
作為規模最大的一家公司，三隻松鼠理應第一時間公布數據，讓對手眼饞。事實上，以前的三隻松鼠也都是這麼做的。2019年「雙11」，它就公布全渠道銷售額創下10.49億元的紀錄。
三隻松鼠異於往常的操作，也讓外界猜測，可能是其欲撕下電商品牌的標籤。進一步講，三隻松鼠正在想方設法擺脫對電商的依賴。
這正是三隻松鼠目前所面臨的困境：過度依賴電商平臺。雖然銷售額在不斷創新高，但是，電商紅利退潮，流量成本越來越大，獲客難度越來越大，利潤不增反減。
被困住的三隻松鼠，正在設法轉型求變，可大股東們似乎等不及了，一波大比例減持先來了。
三隻松鼠被困
跟良品鋪子、百草味、來伊份等競爭對手不同，三隻松鼠是一個比較純粹的「網生品牌」。
2012年年初，淘寶商城更名為天貓，並開始培育「淘品牌」。同年6月19日，三隻松鼠正式上線，喊出了第一聲「主人」，成為初代淘品牌。
對於很多「主人」而言，初識三隻松鼠是在幾個月後的「雙11」。
搭上了中國電商行業發展快車的三隻松鼠，上線還不到5個月，就在當年「雙11」奪得了天貓堅果零食品類的銷售冠軍，當日銷售額達766萬元。
踩準風口的那個男人，名叫章燎源，安徽人，1976年生，畢業於安徽銅陵煤炭技校自動化專業，中專學歷，曾在安徽詹氏食品有限公司任職多年，有豐富的營銷經驗。
創業之初，當三隻松鼠還蜷縮在安徽蕪湖都寶小區時，章燎源就在網上發帖大談趨勢：一個新時代來了，電商有五年機會。五年之內，可以成就一個網際網路電商品牌。但五年之後，便是消亡的開始。
章燎源乘著線上流量爆發的東風，即使身處蕪湖這樣一個創業窪地，也一路扶搖直上，再加上他善於打造IP營銷，使得三隻松鼠的發展更是風生水起。
在休閒零食領域，每年的「雙11」，三隻松鼠總是風光無比，大小冠軍拿到手軟，從一眾淘品牌中脫穎而出。七年時間，三隻松鼠就登陸資本市場。
2019年7月，三隻松鼠在深交所創業板敲鐘掛牌，接連十來個漲停，外行聽了羨慕，同行看了嫉妒。同年，實現營收101.73億元，在「零食三巨頭」外加主板「零食第一股」來伊份之中，率先跨過了百億門檻。
不過，盛名之下，三隻松鼠的日子卻越來越不好過了。
2020年前三季度，其營收增速大幅放緩，但保持了增長態勢，而歸母淨利潤卻在下滑：營收72.31億元，同比增長7.7%；淨利潤2.64億元，同比下降10.62%；扣非淨利潤更是下滑了23.60%，為2.18億元。
在一季度的時候，三隻松鼠稱，業績不好，是受疫情影響。不過，縱覽近幾年整體的業績變化情況，這一切似乎並不能簡單地歸因於疫情。
從2017年開始，其業績增速就已放緩，2018年扣非淨利潤出現了下滑，2019年淨利潤下滑幅度達21.43%。去年「雙11」當天，三隻松鼠銷售額創下10.49億元的紀錄，可整個第四季度卻是虧損的，虧損額達0.57億元。
風光原來只是表面的。
三隻松鼠在2019年度業績快報中稱，報告期內，通過產品升級、加強市場推廣及全渠道並進等策略，以獲取新用戶及擴大市場佔有率，導致費用有所上升，同時促進營業收入的大幅增長。
歸根結底，還是三隻松鼠的銷售太依賴於天貓、京東等第三方線上平臺，而電商紅利逐漸消散，流量成本正在變得越來越大，導致利潤被嚴重侵蝕。
以2019年為例，三隻松鼠在回答投資者提問時稱，2019年線上渠道收入約88億元，投食店+聯盟店收入8億元，團購及其他收入5.7億元。以此計算，線上收入佔營業收入的比重近87%。其對電商的依賴程度，可見一斑。
基於電商平臺的運營模式，近三年，三隻松鼠的銷售費用率不斷變大。其中，平臺服務費（平臺按成交額的一定比例抽取的佣金、平臺使用年費等）與推廣費（平臺站內推廣及廣告費）是銷售費用率增大的一大主因。
2020年上半年，推廣費及平臺服務費增加超50%，達3.98億元。同期，扣非淨利潤為1.53億元，同比下降了41.37%。
在三隻松鼠的說辭中，也提到獲取流量的成本在進一步提升。
「2020年上半年度，線上平臺流量進一步分散，多流量入口導致主流電商渠道的流量下滑，線上銷售增速放緩，公司採取積極措施，藉助數位技術，通過直播、短視頻等新興工具，擴大電商引流入口，在保障銷售增長的同時也增加了獲客成本。」
曾經的優勢，如今，卻變成了短板。快消新零售專家鮑躍忠對市界分析稱，過度依賴電商平臺的流量，是三隻松鼠目前存在的主要問題，同時，也是其商業模式上的缺陷。
依靠第三方平臺流量的三隻松鼠，到最後也不過是「打工人」。
瘋狂開店，瘦身轉型
在「休閒零食三巨頭」中，三隻松鼠起步最晚，跑得卻最快。但是，「松鼠老爹」章燎源曾經的預測，即「五年之後，便是消亡的開始」，也不幸應驗了。
被電商捧紅，又困於電商，加上行業門檻低，產品同質化嚴重，於是，章燎源開始尋求轉型：加快在線下開門店的速度；產品「瘦身」，同時，推出新品牌，進入細分市場。
三隻松鼠的門店主要有兩種模式，一種是注重體驗的投食店，即直營模式，另一種是聯盟小店，即加盟模式。
在2019年之前，三隻松鼠所有門店加起來也不過60來家。但是從2019年開始，開始提速了。
2019年，三隻松鼠新開投食店58家，新開聯盟小店268家。2020年前三季度，新開門店數量已經超過2019年全年。三隻松鼠在回答投資者問題時提到，截至2020年9月30日，直營店較年初新增53家，聯盟小店新增372家。
從門店數量增加的速度來看，三隻松鼠的擴張更依賴輕資產類型的聯盟小店。
為此，三隻松鼠聯合金融機構，推出小店專屬融資平臺，三隻松鼠為其提供擔保。三隻松鼠稱，擬向加盟松鼠小店的經營者個人提供合計不超過人民幣3億元的擔保額度，即三隻松鼠為加盟者向金融機構融資提供擔保。
三隻松鼠因此還收到了交易所的關注函。
交易所要求三隻松鼠說明與加盟松鼠小店個人經營者的合作模式、準入標準，以及是否存在關聯關係；該擔保項下貸款期限、融資用途是否有明確限制；如何防範利益輸送；風險防控措施等。
三隻松鼠回復稱，聯盟小店是一種新型的加盟形式，對於加盟松鼠小店的個人經營者，公司會進行嚴格篩查，有嚴格的審查程序，不存在關聯關係，整體風險可控。
這也可以看出，對於線下門店的布局，尤其是加盟模式的聯盟小店，三隻松鼠極為迫切。
不過，也有人疑惑：三隻松鼠現在才加速入局線下，是不是有點晚了？
作為三隻松鼠最大的競爭對手，良品鋪子以線下門店起家，在2006年8月就開出了第一家門店，後來才逐漸布局了線上渠道。
近幾年，良品鋪子是幾家休閒零食企業中，線上線下收入最為均衡的一家。2019年，良品鋪子線上收入佔比為48.58%，線下佔比為51.42%，大體上各佔一半。截至2020年9月30日，良品鋪子終端門店數為2569家。
看著「友商」們在線下遍地開花，章燎源2019年就立下flag：到2020年，三隻松鼠將開出1000家線下門店，五年內將開設10000家線下門店。
不過，剛開始快速擴張，管理費用就急速上升。
2020年上半年，三隻松鼠的管理費用超過1.16億元，同比增加63.91%。其中，職工薪酬就達0.62億元，同比增加近60%。
在謀劃全渠道的同時，章燎源也在給產品做減法。他表示，今年年底前，將砍掉300個SKU。
三隻松鼠相關負責人告訴市界，這意味著，將近砍掉三隻松鼠一半的SKU，「主要是銷量未達預期或者不符合大健康趨勢的產品」。當然，縮減SKU數量，企業運營效率、貨品流轉效率都將提高。
在10月份舉辦的首屆中國堅果零食產業創新高峰論壇上，章燎源透露，三隻松鼠未來計劃從全品類品牌轉型回歸到「堅果果乾+精選零食」品牌，將更加聚焦。
但同時，三隻松鼠也在做加法。今年，三隻松鼠已陸續推出了小鹿藍藍、養了個毛孩、鐵功基、喜小雀四個子品牌，分別定位於嬰童食品、寵物食品、方便速食、定製喜禮等細分市場。
其實，百草味和良品鋪子此前已布局方便速食、兒童零食等領域。鮑躍忠告訴市界，在高端化和細分化方面，良品鋪子走在了三隻松鼠的前面；在品牌方面，三隻松鼠也受到了「友商」們一定的擠壓。
上述三隻松鼠相關負責人向市界表示，在「堅果果乾+精選零食」的基礎上，未來，三隻松鼠會進入更多細分領域。
「投資女王」要離場
困境中的三隻松鼠，在嘗試著轉型求變，至於未來能否順利扭轉局面，目前誰也未知。
不過，三隻松鼠的大股東們似乎等不及了，在限售期未滿的時候，就預披露了大比例的減持計劃。
三隻松鼠歷史上經過多輪融資，其中主要投資人就包括IDG資本和今日資本。
三隻松鼠的前五大股東分別為章燎源（實際控制人）、NICE GROWTH LIMITED、LT GROWTH INVESTME NT IX (HK) LIMITED、上海自友松鼠投資中心（有限合夥）、Gao Zheng Capital Limited，截至2019年年底，持股情況如下：
LT GROWTH INVESTME NT IX (HK) LIMITED的背後便是今日資本，被稱為「投資女王」的知名投資人徐新間接控制這家公司；NICE GROWTH LIMITED與Gao Zheng Capital Limited為一致行動人，最終實際控制人相同，背後是IDG資本。
三隻松鼠上市一周年的時候，就是上述三大股東限售期滿的時候。2020年7月13日，是這三大股東解禁後首個交易日。不過，還沒到這一天，減持公告就來了。
7月8日，三隻松鼠公告稱，NICE GROWTH LIMITED及其一致行動人Gao Zheng Capital Limited計劃在自本公告披露之日起15個交易日後的6個月內通過集中競價交易或在自本公告披露之日起3個交易日後的6個月內，通過大宗交易/協議轉讓方式減持公司股份不超過9%。
按照當日收盤價計算，此次減持可套現金額最高達28.14億元。
幾天後的7月15日，三隻松鼠又公告稱，LT GROWTH INVESTMENT IX (HK) LIMITED計劃減持公司股份合計不超過3609萬股，即不超過公司總股本的9%。
按照當日收盤價計算，此次減持可套現金額最高達27.88億元。
截至10月29日，NICE GROWTH LIMITED及其一致行動人Gao Zheng Capital Limited減持計劃時間過半，已減持1.51%；截至11月5日，LT GROWTH INVESTMENT IX (HK) LIMITED減持計劃時間過半，已減持1.359%。
三隻松鼠的發行價為14.68元/股，整整一年後，也就是上述股東披露減持計劃前後，已經接近80元/股，漲幅超過443%。
按理說，資本獲利離場，來來往往，也算是常見的操作。只是，這兩大股東接連減持，而且都是大比例，迫不及待地想離場，釋放出的，似乎並不是一個好的信號。
果然，資本市場先給出了回應。從上述股東限售期滿日，即披露減持計劃前後，到11月27日收盤，三隻松鼠的股價已經下跌了33%。
雖然良品鋪子2月份才上市，但是，三隻松鼠的總市值已被良品鋪子反超。在資本市場上，良品鋪子已經將「零食一哥」的桂冠從三隻松鼠的頭上搶了過去。當前，三隻松鼠總市值約214億元，而良品鋪子為231億元。對章燎源而言，因三隻松鼠在資本市場的風光，他在去年首次登上福布斯中國富豪榜，財富為111.7億元。在近期市值不斷縮水的情況下，目前，他的身家為13億美元。
有意思的是，徐新的今日資本還投資了良品鋪子。
2020年半年報顯示，良品鋪子的二股東為達永有限公司，持有30.30%股份，而達永有限公司背後，正是今日資本。而且，在三隻松鼠和良品鋪子，徐新皆任董事。
等到明年2月份，達永有限公司在良品鋪子的限售期滿的時候，徐新也會大比例減持嗎？