前言：
2019年在國內外不穩定因素增多、國內經濟存在下行壓力、供給側結構性改革紅利進一步弱化的綜合作用下，我國鋼鐵行業呈現產量繼續增加、企業效益下滑、行業結構有所優化的特點。期間，鐵礦石受巴西淡水河谷潰壩、澳大利亞颶風等事件影響，價格大幅上漲;焦炭因環保政策趨嚴，供應量受到限制，價格低位反彈;在成品價格走低和原料價格回升的擠壓下，鋼廠利潤空間明顯收窄。
從宏觀上看，近期中央政治局在分析研究2020年經濟工作時強調，2020年是全年建成小康社會和「十三五」規劃收官之年，要實現第一個百年奮鬥目標。強調要加強基礎設施建設，要堅決打好三大攻堅戰，要全面做好「六穩」工作，保持經濟在合理區間。中國社科院經濟藍皮書指出，2019年中國經濟運行總體平穩，下行壓力有所加大，在國內一系列「六穩」政策和改革開放措施作用下，全年有望實現6.1%左右的增長，在全球主要經濟體中表現比較好。不論是從政策層面出發，還是從市場實際運行情況看，2020年的宏觀面都不宜過分悲觀。
展望2020年，預計鋼鐵行業供給端仍相對寬鬆，需求環比增速放緩，鋼鐵價格重心仍會下移。2020年的國內鋼材市場將會如何演變?政策面會有哪些消息，投資增速是否出現變化?鋼鐵行業去產能、產能置換、環保治理等各方面有什麼新的動向?鐵礦石、煤焦等原料價格是否波動?鋼鐵企業的利潤空間是否繼續收縮?帶著諸多問題，我們一起進入2020年國內鋼材市場形勢探討。
一、2019年鋼材市場形勢回顧
1、2019年鋼材價格行情走勢回顧
2019年以來，國內建築鋼材市場價格呈現「兩起兩落」的走勢。根據圖表顯示，可以把全年走勢分為四個波段，具體來看：
第一個階段周期為1月初到4月末，具體表現為供需雙旺引發的大幅反彈行情，在此期間，國內建築鋼材庫存加速下行，產量快速回升，現貨市場出現供需兩旺;第二個階段周期從5月初到8月末，表現為高溫多雨天氣影響，需求回落與產量高企背景下的價格調整階段;第三個階段是9月初到11月末，隨著旺季到來，政策性需求迅速回暖，以及過度去庫存導致的供需錯配，推動市場價格一路衝高;第四個階段是11月底到12月末，表現為需求逐步減弱，鋼廠產量平穩，貿易商「恐高」情緒釋放，伴隨庫存由減轉增導致的價格回調。根據西本新幹線數據，2019年西本鋼材年均指數為4372元，2020年西本鋼材年均指數為4118元，價格重心同比下移254元/噸。
圖1：2019年西本鋼材指數價格走勢(單位：元/噸)
圖2：2019年螺紋鋼期貨收盤價格走勢(單位：元/噸)
從全年看，期螺方面走勢與現貨略有不同，年初到6月底為振蕩上行階段：經過上年度冬季的大跌行情，市場陷入一片悲觀之中，但上半年國家不斷出臺穩增長措施，疊加鐵礦石因風險事件導致的大漲，螺紋鋼呈現成本推動型上漲。7月初到10月中旬為快速回落階段：螺紋鋼現貨價格震蕩上行，建材產量再創歷史新高，鋼廠庫存和社會庫存快速累積，特別是8月份之後鐵礦石、焦炭等原料價格坍塌形成共振，螺紋鋼期貨價格隨之快速回落。10中下旬到12月底為觸底反彈階段：期螺價格下跌近800元後，電爐鋼普遍虧損，鋼廠開始檢修限產，建築鋼產量高位回落，但基建企穩，房地產數據超出預期，下遊需求持續旺盛，庫存快速下降並達到歷史低位，在低庫存、旺需求、鋼廠挺價的背景下，期螺價格止跌反彈。
2、2019年國內鋼材市場運行的主要特點
（1）2019年國內鋼價結構分化明顯，品種價差逐步收窄。
具體來看，截止2019年12月31日，西本新幹線統計的螺紋鋼指數為3960元/噸，比2018年末下跌60元/噸，跌幅1.5%;熱軋板卷價格為3833元/噸，比2018年末上漲100元/噸，漲幅為2.7%;中厚板價格為3903元/噸，比2018年末上漲73元/噸，漲幅1.9%。
圖3： 2019年國內鋼材各品種現貨價格走勢(單位：元/噸)
（2）國內經濟平穩運行有條件有支撐
據國家統計局數據，前三季度國內生產總值(GDP)697798億元，按可比價格計算，同比增長6.2%。分季度看，一季度增長6.4%，二季度增長6.2%，三季度增長6.0%，預計四季度增速環比會略有回升，雖然全年經濟增速同比放緩，但依舊保持在合理區間。國家統計局將於下周發布2019年全年宏觀經濟數據，包括GDP增速、工業、消費、投資等經濟指標。2019年，我國國內生產總值預計將接近100萬億元人民幣，人均GDP將邁上1萬美元的臺階。
圖4：2015-2019年GDP同比增速(單位：%)
2019年12月份中國製造業採購經理指數(PMI)為50.2%，與上月持平。綜合來看，指數連續兩月保持在50%以上，經濟運行趨穩態勢顯現。從全年指數走勢來看，市場供需保持擴張，經濟結構持續優化，逆周期調節效果進一步顯現。
2019年鋼鐵PMI全年均值為47.2%，較去年同期下降3.5個百分點。受國內經濟下行壓力加大，全球經濟增長放緩，中美貿易摩擦等多方面因素影響，2019年鋼鐵行業發展有所趨緩，企業效益集體下降。
從全年製造業PMI走勢來看，2019年經濟運行相對穩健，雖然期間有所波動，但下半年緩中趨穩態勢逐漸顯現，年底指數有所回升，實現良好收官。指數變化顯示，經濟運行存在下行壓力的同時，積極因素逐漸顯現，表明經濟韌性較好，抵禦風險能力增強，這將為2020年經濟平穩運行奠定良好基礎。
圖5：2019年製造業及鋼鐵業PMI指數走勢
2020年，雖然基建、鐵路、貨櫃等行業用鋼量或將有所增長，但受經濟增速平緩，國家調控等多方面影響，建築、汽車、造船等重點用鋼行業增速或有所下滑。具體來看，隨著國家調控政策的持續推進，房地產投資屬性進一步減弱，房地產開發投資增速將繼續放緩。據冶金工業規劃研究院的預測，2020年我國建築行業鋼材消費量為4.75億噸，同比下滑0.6%。
圖6：2020年我國鋼鐵需求表現預測情況
（3）環保因素對供給的限制影響趨弱
2019年國內環保因素對供給的影響趨弱，主要原因有兩點：一是環保政策更加強調精準施策、分類施策，不再搞「一刀切」，沒有出現大面積的限產;二是近年鋼鐵企業環保投入不斷加大、環保水平提升，部分鋼鐵企業實現標準排放甚至是超低標準排放，不再受環保限產制約。可以預見，未來環保政策對鋼鐵供給面的影響會不斷邊際弱化。
圖7：2018-2019秋冬限產期高爐產能利用率
鋼鐵行業產量：2019年1-11月粗鋼產量同比增長7.0%，11月全國粗鋼產量同比增長4.0%，據國家統計局數據，1-11月全國生鐵、粗鋼和鋼材產量分別為73894萬噸、90418萬噸、110474萬噸，同比分別增長5.1%、7.0%、10.0%。從數據看，鋼鐵行業產量還有慣性增加的動力。
圖8： 2019年1-11月全國主要冶金產品產量情況
圖9：2017-2019年我國粗鋼產量統計
（4）原材料價格高位運行，鋼鐵行業利潤整體下降
2019年伴隨鐵礦石、焦炭等原材料價格高位運行，鋼鐵行業利潤遭到嚴重侵蝕，據鋼鐵上市公司發布的前三季度公告，行業整體盈利水平較去年同期下滑超過三成。
2019年以來，受巴西淡水河谷礦山潰壩和澳大利亞港口颶風影響，進口鐵礦石出現供應缺口，在資本市場的炒作下，價格呈現大幅上漲，62%鐵礦石指數由年初的72.35美元/噸上漲到7月份的最高點126.35美元/噸，雖然下半年有所回調，但年平均水平達到93.41美元/噸，較上一年度上漲23.95美元/噸;加上廢鋼、焦煤價格上漲以及環保成本、物流成本上升，鋼鐵企業成本大幅度上揚，致使全行業效益同比下降。
圖10：2019年主要原材料價格走勢(單位：元/噸)
據中鋼協統計，1-11月中國鋼鐵工業協會會員鋼鐵企業實現銷售收入3.91萬億元，同比增長10.9%;實現利潤1756億元，同比下降32.3%;90家會員企業中有6家虧損，虧損面為6.7%。
圖11：2018-2019年全國規模以上工業企業利潤
（5）國內需求穩健，鋼材出口繼續下降
鋼材出口數量同比繼續下降，據海關總署數據，1-11月全國累計出口鋼材5966.3萬噸，同比下降6.5%;累計進口鋼材1082.1萬噸，同比下降11.0%。預計全年鋼材出口數量同比下降10%左右。
圖12：2019年全國鋼材出口情況統計表
圖13：2015-2019年11月中國鋼材出口數量
二、2020年鋼材市場形勢展望
1、逆周期調節政策持續發力 經濟下行壓力有望減弱
從宏觀面看，近期中央政治局在分析研究2020年經濟工作時強調，2020年是全年建成小康社會和「十三五」規劃收官之年，要實現第一個百年奮鬥目標。強調要加強基礎設施建設，要堅決打好三大攻堅戰，要全面做好「六穩」工作，保持經濟在合理區間。中國社科院經濟藍皮書指出，2019年中國經濟運行總體平穩，下行壓力有所加大，在國內一系列「六穩」政策和改革開放措施作用下，全年有望實現6.1%左右的增長，在全球主要經濟體中表現比較好。不論是從政策層面出發，還是從市場實際運行情況看，2020年的宏觀面都不宜過分悲觀。
圖14：2018-2019年我國PMI運行情況
2019年1-11月固定資產投資同比增速為5.2%，較2018年全年下滑0.7個百分點。其中製造業投資增速下滑7個百分點至2.5%;房地產開發投資增速上升0.7個百分點至10.2%;基建投資增速小幅升上0.2個百分點至4%。可以看到，2019年拉動固定資產投資的「火車頭」仍然是房地產和基建。展望2020年，在固定資產投資增長構成要素中，基建投資和製造業投資有望回升，但隨著投資慣性的減弱，房地產行業投資增速會有下滑，在其拖累下，預計2020年固定資產投資增速上行乏力。
圖15：2019年1-10月全國房地產開發景氣指數
圖16：2019年1-10月全國房地產施竣工面積及新開工面積
基建投資料溫和回升，但上行幅度有限。
2019年1-11月份，基建投資(不含電力)同比增長4.0%，較2018年全年略提高0.2個百分點。基建投資一直是我國經濟下行階段穩增長的重要抓手，但受減稅降費舉措以及對地方政府隱性債務監管強化的影響，地方政府財政收入增長下滑，本輪基建投資增長低於市場預期。展望2020年，在逆周期調控政策持續推進，疊加地方專項債提前發行的催化，預計基建投資有望小幅回升。不過，考慮到中央嚴控地方政府隱性債務、堅決遏制隱性債務增量、嚴禁無序舉債搞建設的剛性約束，疊加基建重點項目儲備有限，預計2020年基建投資上行幅度不會很大。
圖17：2015-2019年我國基建投資情況(單位：%)
製造業投資持續低迷，未來或呈現震蕩回升態勢。
2019年1-11月製造業投資累計同比增長2.5%，較2018年同期大幅下降7個百分點。預計2020年製造業投資將呈現震蕩回升態勢，積極因素方面，一是政府高度重視作為製造業企業主體的民營、中小企業的融資困難，相關紓困政策陸續出臺，民營、中小企業的融資難、融資貴或將有所改善;二是減稅降費降低製造業企業成本，激發企業發展動力;三是2019年7月30日召開的中央政治局會議明確提出「穩定製造業投資」，相關政策和舉措正陸續落地，有利於對製造業投資形成政策支持。負面因素方面，一是全球經濟增長乏力和中美貿易摩擦對出口形成負面衝擊;二是現階段工業企業利潤低迷影響製造業投資積極性;三是當前產能周期處於下行階段，製造業投資上行動能較弱。
圖18：2018-2019年我國製造業投資情況
圖19：2014-2019年工業企業利潤總額增長情況(單位：%)
2、鋼鐵產能置換進入投產高峰期，行業產能集中度將獲提升
2017-2019年期間，全國累計發布粗鋼產能置換公告2億噸，置出產能2.4億噸，產能置換總比例1:1.2。根據投產時間表，2020年將進入置換產能集中投產期，其中無效產能投產約1000萬噸。綜合電爐復產和高爐增量，未來2-3年全國粗鋼有效產能增速約1%-2%。需要注意的是，河北等環境敏感地區粗鋼產能採取老產能先停，新產能再投產的置換方式，產能置換對鋼鐵供給端的影響需要動態關注。
隨著2020年鋼鐵行業去產能工作階段性結束，產能置換投產情況需引起重視。根據統計，2018年以來全國先後發布了96項產能置換方案，其中46項將於2020年年底前投產，涉及45家鋼企。擬新建煉鋼產能7318.8萬噸、煉鐵產能6837.05萬噸，退出煉鋼產能8648.28萬噸、煉鐵產能8361.23萬噸;擬新建高爐48座、轉爐45座、電爐16座。初步估計，其中76%的煉鋼產能和42%的煉鐵產能將在2020年下半年投產。新增產能集中在華東、華北地區，其中，鋼鐵大省河北2020年將涉及煉鋼產能4965.8萬噸、煉鐵產能4996.5萬噸投產。
單從數據上看，退出產能大於新增產能，但需要注意的是：一方面，由於在產能置換實施過程中，部分置換的舊產能已長期關停，或在新產能投產之前已提前停產，存在殭屍產能或已停產的產能重新折算到置換產能之中的情況。在產能置換過程中，鋼企通過建異形高爐導致實際產能增加，前期國家發改委、工信部以及統計局聯合發布《關於做好鋼鐵行業產能、產量調查核實工作的通知》，要求對鋼鐵企業近3年的裝備產能情況及變化情況進行調查核實，並說明情況，就是為了「摸清」底細。另一方面，產能置換後，技術升級帶來的產出效率普遍會增加，特別是轉爐利用係數出現明顯提升後，實際產量將超過同噸位置換的舊產能。綜合來看，2020年國內粗鋼產量有望保持小幅增長，預計生鐵新增產量約800萬噸。
圖20：2017-2019年中國粗鋼產量統計及增長情況
圖21:2019年上半年開工且將於2020年投產的部分置換產能項目
3、環保方面：常規限產影響弱化，非常規限產常態化
從常規的採暖季限產來看，2018—2019年採暖季開工率較高，季節性同比回升，表明環保限產力度有所放鬆。根據生態環境部公告的《京津冀及周邊地區2019—2020年秋冬季大氣汙染綜合治理攻堅行動方案》、《長三角地區2019—2020年秋冬季大氣汙染綜合治理攻堅行動方案》、《汾渭平原2019—2020年秋冬季大氣汙染綜合治理攻堅行動方案》，除京津冀地區要求PM2.5同比下降5.5%(上一年度為3%)、重度及以上汙染天數同比減少8%(上一年度為3%)有所提高外，限產方面並無更嚴格要求，並明確要求不能「一刀切」的同時，按分類評級情況進行限產。根據唐山地區2019年調研情況來看，實際限產力度弱於上一年度，根據已經公布的政策文件和唐山地區相關的產能數據估算，2019年整個採暖季期間綜合限產比例約為24%，低於2018年31.55%的限產比例。
非常規限產方面，主要在於各地重汙染天氣預警及相關方面的應急響應，地方政府會根據天氣情況進行限產，這種頻繁停限產對鋼企正常生產造成嚴重影響。非常規限產對高爐開工率和生鐵產量的影響在2019年國慶節前後表現尤為明顯，如，當期高爐開工率由9月中旬的68%左右最低下滑至56.22%，2019年10月生鐵日均產量211.5萬噸，環比下降5.71%;粗鋼日均產量263.0萬噸，環比下降4.71%;鋼材日均產量331.1萬噸，環比下降4.83%。
整體看，經過近幾年大量資金投入，鋼企環保治理已取得顯著效果，汙染天氣對鋼企生產影響作用逐步減弱，但地方政府「臨時性」的限產常態化，會對區域市場和心理層面帶來影響。
圖22：高爐產能利用率逐漸回升以及電爐產能利用率波動走勢
4、廢鋼調節短流程供應，進而影響建築鋼材產量
2019年新增電爐鋼產能約1000萬噸，但受制於廢鋼價格較高，整體產能利用率並不高。長流程、短流程存在結構性成本差異，短流程供給可以靈活調節，每當市場價格擊穿短流程成本之後，短流程就會主動減、停產，導致長流程生產的螺紋鋼總體供應不足(短流程產量佔比達20%—30%)，所以當短流程鋼廠供應減少一段時間後，新的供需關係發生改變，進而帶來價格回升。長、短流程供應量因市場價格引起的自我調節，對行情走勢有「蹺蹺板」的影響。
圖23：2019年國內102家電弧爐開工率以及產能利用率
5、專項債增發有望支撐基建投資回升，地產投資仍保持一定韌性
從最新數據看，2019年1-10月房地產開發投資同比增10.3%，增速較1—9月回落0.2個百分點。從銷售來看，1-10月商品房銷售面積增速2019年以來首次由負轉正，同比增長0.1%，1-9月為下降0.1%，商品房銷售額增長7.3%，增速加快0.2個百分點。1-10月，房地產開發企業房屋施工面積854882萬平方米，同比增長9.0%，增速比1-9月加快0.3個百分點。房屋新開工面積185634萬平方米，增長10.0%，增速加快1.4個百分點，單月增速至23.2%。1-10月房地產開發企業土地購置面積18383萬平方米，同比下降16.3%，降幅比1-9月收窄3.9個百分點;土地成交價款9921億元，下降15.2%，降幅收窄3.0個百分點。
截至2019年12月末，行業排名前四的龍頭房企合同銷售額均突破5500億元。截至2019年12月末，百強房企累計權益銷售金額同比增長6.5%，遠不及2017年的40.5%和2018年的35.1%，行業整體規模增速較前兩年顯著放緩，同時隨著房地產優質資源加速向優勢企業聚集，房企內部分化格局得以延續。
商品房銷售面積由負轉正以及新開工高增速對螺紋鋼需求拉動作用明顯，我們認為，隨著「房住不炒，分類調控」政策的落實，2020年房地產投資還有一定的韌性，但是增速緩慢回落的趨勢也無法逆轉。
2019年1-10月基建投資增速累計同比僅為4.2%，充分詮釋了債務約束機制下資金因素對固定資產投資的影響。2018年年底的時候，市場普遍預期2019年房地產指標會有較大的滑坡，而對基建投資增速預測回升至名義GDP增速附近，但2019年前三季度全口徑基建投資增速3.4%，不及名義GDP增速的一半。尤其是在前10月地方專項債累計發行2.14萬億元，發改委加快基建項目審批後，雖然同比的基數不斷下降，但基建投資增速仍低於市場期待值。
考慮到基建屬於穩經濟最重要的手段，我們認為短期內促進基建升溫相對容易，但其持續性有待商榷。2019年11月20日國務院發布了《關於加強固定資產投資項目資本金管理的通知》，將港口、沿海及內河航運項目最低資本金比例由25%調整為20%。在國務院常務會議決定降低部分基礎設施項目最低資本金比例後，財政部提前下達了2020年部分新增專項債務限額1萬億元，部分省市已於本月開始發行地方債。不過，我們認為，一季度地方新增專項債會對剛性需求產生提振作用，但其「透支」效應或在二季度顯現。
6、鐵礦石供大於求，原料整體偏弱運行
根據國際四大礦山發布的財報數據，2020年，鐵礦石預計新增產量為2700萬—8600萬噸。增產的主力來自淡水河谷，該公司預計2020年將復產3000萬噸由於潰壩事件導致停產的產能。此外，其2019年三季報顯示前期S11D項目2019年產量約7600萬噸，2020年將實現S11D地區的滿產，達到9000萬噸產能，增加約1400萬噸。其它非主流礦基本維持平穩產量，國內礦預計產量變化不大，對市場影響有限。
需求方面，根據我們前期的預測，2020年生鐵新增產量約800萬噸，對應拉動鐵礦石需求增量約1300萬噸，而國外其他地區受需求制約，生鐵產量不會大幅回升，對鐵礦石需求波動有限。
鐵礦石增量主要看四大礦山，而國內市場對鐵礦石的增量需求約1300萬噸，在供應大於需求的大環境下，預計鐵礦石價格重心將整體下移，回落的時間節點或在二季度出現。我們預計，2020年62%鐵礦石指數均價在78美元左右，同比2019年度下跌15美元/噸。
圖24：2019年海外四大礦山產量及銷量情況
焦炭：去產能執行不及預期，供應壓力較大。
展望2020年，據統計數據顯示，預計焦炭新增產能約3000萬噸，如果淘汰產能政策落實不能及時跟進，焦炭整體供應量會明顯過剩。而需求端生鐵800萬噸的產量增幅，對焦炭需求拉動約400萬噸，焦炭整體供應壓力只能通過淘汰落後產能來緩解。
出口方面，受外部需求疲弱的影響，國外焦炭報價較低，國內焦炭出口失去價格優勢。在外部需求吃緊的趨勢下，2020年焦炭出口壓力依然較大，並且有進一步下降的可能，同時國內市場還面臨進口低價資源的衝擊。成本方面，進口煉焦煤對國內焦煤市場產生負面影響，這也導致了2019年下半年煉焦煤價格出現大跌。
整體看，焦炭供應保持增加，成本下移後，焦炭價格重心有望走低，風險點在於焦企去產能執行的力度。
圖25：2019年1月-12月焦炭價格走勢圖
三、2020年鋼材價格走勢展望
展望2020年，宏觀面穩增長的主基調會貫穿全年，政策性託底因素還將存在。我們預計，在國際貿易摩擦有所緩和，以及政府加強逆周期調控和擴大改革開放力度的綜合作用下，2020年中國GDP增速會維持在6%以上。
從供給角度看，2020年新建的置換產能不容忽視，高利潤導致的高產量，會在需求不及預期的時候再次形成矛盾積累，只要價格長期處於高位，就會啟動下跌行情來修復。不過，隨著鋼鐵行業集中度的不斷提升，鋼廠對價格的掌控能力，以及下遊對價格的的引導能力也在不斷加強;另外，佔據產量份額20%以上的短流程電爐鋼具有很強的彈性，一旦市場價格破位邊際成本，也會自我調節供給，從而對鋼價形成一定的託底作用。因此，我們既要防範鋼價推高后積累的風險，也無須對鋼價過度看空。
從成本端看，供給側改革對於鋼鐵行業的影響接近尾聲，原料端對鋼廠利潤的擠壓作用趨於明顯，但鋼廠也有更多手段調控利潤水平，比如，在成材降價時，向上遊行業表達訴求，壓縮原料採購價格;比如，發揮區域鋼廠的「協同作用」，調控本地市場銷售價格;比如，利用期貨等金融工具對衝風險等等。我們預計，雖然供給側紅利導致的暴利時代已經終結，但2020年鋼企仍能維持正常的利潤水平，全行業年均利潤較2019年下滑幅度會明顯收窄。
總體而言，2020年，我國鋼材市場供應量將繼續增加，但國內終端需求增速或放緩，出口面臨較大的壓力，市場供需或由緊平衡轉向供給適度寬鬆。波動還會頻繁，區間繼續收窄，我們預測，2020年度國內建築鋼市在前高后低的基調下，將呈現不規則的「M」運行趨勢，全年度均價同比有所下滑，西本鋼材指數年均降幅在200元/噸左右，年度價格高峰節點或在一季度和三季度出現。具體來看，春節之後市場會有一波囤貨推升行情，而一季度後期隨著庫存達到峰值，部分區域需求啟動滯後，鋼價承壓下行可能性大;進入二季度後，供需同步啟動，鋼價或呈現震蕩走勢;三、四季度原料價格重心下移，鋼價將出現調整，但政策面託底因素髮揮作用，低位仍有機會抬升;全年關注環保政策和置換產能對供應端的影響。