來源：投資者網
作者：郭曉
科技不僅無時不刻地改變著生活，還是經濟增長的主要引擎。作為新基建領域的重要組成部分，「機器人+人工智慧」細分板塊今年整體漲幅超60%，其中兩大面向消費端的頭部掃地機器人公司股價漲幅均超200%，領跑細分行業。
不過，狂歡的背後並非風平浪靜。科沃斯機器人股份有限公司（下稱：科沃斯，603486.SH）在服務機器人領域的零售額已被北京石頭世紀科技股份有限公司（下稱：石頭科技，688169.SH）超越，且公司產銷一體的運作模式帶來了居高不下的費用率，進而限制了公司利潤的增長空間，這似乎預示著當前超100倍市盈率的股價充滿著泡沫。
石頭科技則在去小米化的同時，營收出現了負增長，加之小米推出了其他生態鏈公司的掃地機器人產品，如何處理好與小米的關係事關未來的前途命運。
一年不到，兩家龍頭股價均暴漲超200%
《投資者網》在梳理2020年「機器人+人工智慧」板塊時，發現了科沃斯與石頭科技兩大掃地機器人頭部公司的耀眼表現。
從股價走勢上看，科沃斯自今年4月底跌入不到20元/股的低谷（同時也是上市以來的低谷）後，便開始逆勢反彈，股價連續上漲了7個月，最高達73.42元/股，較低谷處漲了近3倍。目前科沃斯股價有所回調，但仍較年初價格有2倍多的漲幅。
今年2月份上市的石頭科技也不遜色。上市首日，其股價便直接拉升到了498.10元/股，較發行價271.12元/股溢價84%。儘管在疫情衝擊最嚴重的三月末，股價回落到313元/股，但仍然高於發行價。此後，石頭科技的股價演繹了與科沃斯一樣的走勢。
不僅如此，10月30日受三季報利好影響，石頭科技股價單日大漲20%，此後幾日最高直逼933元/股，較發行價翻了4倍多。截至12月4日，石頭科技股價較發行價上漲達228%。
不過，對比來看，科沃斯股價的漲幅要略高一些，這既有來自公司業績回暖以及科技股利好行情的貢獻，還由於其年初股價因去年糟糕的業績陷入低谷的原因所致，一上一下之間，反彈空間就變得更大了。
按12月4日收盤價計算，科沃斯的市盈率（TTM）為114.2倍，而石頭科技的市盈率（TTM）為49.37倍，在科技屬性更強的石頭科技面前，科沃斯的股價走得更為強勢。
科沃斯龍頭地位岌岌可危，高估值邏輯弱
成立於1998年的科沃斯最早由代工開始，逐漸將業務邁向自有掃地機器人品牌科沃斯的生產與銷售，長期佔據著國內掃地機器人行業的頭把交椅。
不過，此前的掃地機器人「電器機械」屬性較強，大多數產品處在隨機導航或慣性導航階段，使用的傳感器還是碰撞傳感器及陀螺儀，走位混亂，被消費者吐槽為「人工智障」。但隨著技術的提高，尤其是算法及軟體的升級，掃地機器人已經擺脫當初的機械屬性，成為降維版的「智能駕駛器」。
目前高端的掃地機器人全為雷射導航及視覺導航，使用的傳感器為雷射雷達、攝像頭，對掃地機器人的行走路線有著全局、清晰的規劃。這一階段，算法與軟體技術就成了提高用戶體驗的關鍵，給科技公司帶來突襲的機會。
石頭科技就由此而來。2014年，由前百度產品經理昌敬在內的多位網際網路公司研發人員發起創辦石頭科技兩個月後，拿到小米的融資；2年後，第一款掃地機器人產品——米家掃地機器人上市，當時這款機器憑藉「過硬的技術、高顏值及高性價比」一炮而紅，而這僅僅是開始。
根據《投資者網》數據統計，截至今年三季度，僅以「服務機器人業務營收」計算，石頭科技在2019年就完成了對科沃斯的超越，而今年前三季度這趨勢還在延續，這也意味著，科沃斯掃地機器人龍頭位置受到後來者嚴峻的挑戰。
除此之外，在費用端石頭科技相對於科沃斯也有「壓倒性」的優勢，《投資者網》梳理發現，2017年-2020年1-9月，石頭科技期間費用率分別為4.4%、12.1%、9.84%、12.91%，同期科沃斯的期間費用率分別為22.86%、23.48%、29.45%、29.87%，儘管兩者總費用率差距有縮小的趨勢，但截至三季度仍有16.96%的差距。
從上圖中可明顯看出，兩者期間費用率差距最大的部分為「銷售費用率」，2017年-2020年1-9月，科沃斯每年的銷售費用率均要高出石頭科技10個百分點以上，這直接源於兩者迥異的經營模式及渠道結構，相對於科沃斯「產銷一體化」及自建線下渠道的經營模式，石頭科技只抓研發設計與線上銷售，線上交由小米之家來分銷，極大的降低了公司的銷售費用率，而這節省出來的銷售費用率就變相增加了淨利率的提升空間。
科沃斯有沒有可能降低銷售費用率呢？這個從短期來看不太現實，因為科沃斯「產銷一體化」的重資產經營模式難以改變，其擁有的數千家線下門店（石頭科技無自有線下門店），及2000多名銷售人員（石頭科技不足200人）組成的龐大銷售系統難以精簡。
因此，居高不下的銷售費用率也成了科沃斯利潤空間增長的緊箍咒，2019年，科沃斯在經歷砍掉代工業務、提升研發的主動調整後，公司的淨利率降至歷史新低的2.28%，今年前三季度有所好轉，但仍然僅為6.07%，較石頭科技的30.18%去甚遠。
而這並沒有影響科沃斯在二級市場的表現。截至12月4日收盤，科沃斯市盈率（TTM）為114倍多，比石頭科技的49倍多還高出一倍多。
石頭科技去小米化明顯，營收端卻深陷負增長
石頭科技IPO時被人討論最多的是小米爸爸對其扶持的利弊，一方面，石頭科技的崛起及對科沃斯形成的威脅，直接被歸因為其小米生態鏈公司的地位；另一方面，小米價格厚道的經營理念，導致石頭科技若不去小米化則很難賺到錢。
上市後，石頭科技加快了去小米化進程，將對小米的依賴程度從2016年的98.6%降至今年上半年的13.7%，可以預見的是，按照每年超10%的佔比降幅，或許不出2020年，石頭科技就能將這一數字降至個位數。
這一趨勢的好處是顯而易見的，也是資本市場願意買單的。首先，去小米化的推進，使得石頭科技的盈利能力得到顯著提升，毛利率從2016年的19.21%提升至今年三季度的51.25%，淨利率從2016年的-6.14%提升至今年三季度的30.18%。
其次，去小米化後，石頭科技將進一步聚焦到自己的精品路線，通過旗艦機型的運營提升消費者的品牌認知，尤其是搶佔高端市場，進而鞏固與擴大自己的市場份額。
不過，去小米化同樣是一把雙刃劍。石頭科技擺脫的米家掃地機器人系列產品，小米會找到其他的生態供應鏈公司來做，比如2019年8月初小米上線的米家掃拖一體機的製造商是雲米，熟悉小米生態鏈的人知道，雲米是一家主要負責小米淨水器的ODM生產商，交給雲米負責掃地機器人，可以理解為小米在扶持石頭科技的競爭對手。
2019年10月，小米再次上線一款米家掃拖機器人，不過這次的製造商換成了追覓科技。由於這款視覺導航掃拖一體機器人使用成本較低的攝像頭模組，售價僅有1299元，而追覓科技與石頭科技有點相似，創始人來自研發領域，之前做過吸塵器、吹風機。來自京東與天貓的電商評論均顯示，這款產品好評度與石頭科技的持平，而售價卻便宜不少。
可以說 ，當前石頭科技的巨大隱患是，米家掃地機器人交由其他小米生態鏈公司後，是否會培養出第二個石頭科技，從而在小米渠道上形成與石頭科技的正面硬扛？
一個不好的兆頭是，三季度石頭科技營收增長仍未走出疫情影響的負增長局面。今年三季度，石頭科技營收增速為-1.66%，科沃斯同期為20.25%，營收的頹勢則直接預示著石頭科技短期內難以實現市場份額的突圍。
既要保持市場份額的增長，又要處理好與小米的關係，這些對剛開始「放飛自我」的石頭科技均是挑戰。
當前，掃地機器人零售額增速已不比當年（2019年就已陷入負增長），況且這一品類並不像冰箱、洗衣機、空調的需求剛性，其可選消費的屬性，疊加傳統家電、新晉品牌的入侵，兩家掃地機器人的耀眼市場表現，未來能否持續，還要打上一個大大的問號。