渡過免費小說的生死劫 閱文能否王者歸來

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　　出身騰訊嫡系的閱文集團，上市即迎來巔峰時刻，市值一度突破千億港元。

　　但在免費小說興起、重金收購的新麗傳媒頻頻遭遇滑鐵盧後，股價腰斬過半，至今蒸發了700多億。

　　內憂外患的閱文一度被市場看衰，但近日，閱文集團公布了2019年年報，不同於半年報的驚嚇，年報全面超出了市場預期。

　　營收重回高增長 王者歸來？

　　在2018年10月收購新麗傳媒前，閱文集團主要是一家網絡小說平臺，依靠在線內容付費閱讀獲得收入。但隨著付費用戶迎來天花板，各路免費小說平臺轟然崛起，單純依靠付費閱讀的閱文迎來至暗時刻。

　　2015-2018年，閱文集團的營收增速分別為244.8%、59.1%、60.1%和23%，2019年上半年，主營付費閱讀的在線收入出現11.5%的負增長，變臉的業績嚇壞了投資者，財報公布後第一個交易日，股價大跌17.81%。

　　而在最新公布的年報數據中，2019年，閱文集團實現83.48億元，同比增長65.7%，超出市場預期的72億。其中，下半年營收53.77億，同比大增95.2%，環比上半年增長81%。

　　當前，閱文集團主要有兩部分收入來源，一個是傳統的在線閱讀收入，主要是通過免費閱讀文學作品前幾個章節內容，吸引用戶，進而對後面的內容進行收費。另一個是版權運營收入，主要是平臺上的文學作品授權給下遊的影視公司獲取版權費用。

　　其中，在線業務全年營收37.1億元，較去年同期的38.28億微跌3.1%，較上半年雙位數的下滑明顯收窄。版權運營收入達到46.37億，同比大增283%，業績大增的主要原因是收購新麗傳媒以及版權相關的自營網路遊戲及聯合投資的影視劇的收入增加。

　　自此，版權運營及其他收入成為閱文集團第一大收入來源，佔總營收的比重達到55.6%。

　　隨著新麗傳媒的整合及影視劇行業監管放鬆，預計版權運營收入佔比將繼續擴大。

　　2019年全年，閱文集團錄得11.12億元的淨利潤，較上年同期增長21.9%，大超市場預期。但版權運營收入的盈利能力不及在線業務，毛利率只有34.1%，不及在線業務的56.9%，造成整體的淨利率從18.1%下降到13.3%。

　　渡過免費小說的生死劫！

　　自2018年下半年，免費的小說閱讀APP興起，掌閱推出免費閱讀App「七貓」、趣頭條推出免費閱讀App「米讀」、字節跳動推出免費閱讀App「番茄」、愛奇藝的閱讀App「愛奇藝閱讀」同樣也往免費方向靠攏。

　　免費的策略吸引了眾多價格敏感的用戶群體，月活數輕鬆超過千萬，閱文集團千辛萬苦建立的網文霸主地位突然迎來眾多諸侯瓜分搶食，被迫在2019年推出免費閱讀APP「飛讀」。

　　老虎證券投研團隊認為，雖然閱文的免費策略是為了狙擊外部平臺，但市場颳起的免費風還是讓騰訊自營渠道將更多的用戶轉移到免費內容上，造成閱文的付費用戶數開始下滑。

　　2019年全年，閱文的付費用戶數980萬人，較2018年的1080萬減少100萬付費用戶數。

　　在2019年半年報中，除了下滑的付費人數，單用戶付費金額也出現了下滑，由18年同期的24.4元月均單用戶收入下降到22.5元。

　　量價齊跌一度讓市場覺得閱文的付費閱讀基本盤要完了，但是，免費讀小說真的能革了閱文的命嗎？

　　老虎證券投研團隊認為，免費小說APP的盈利模式是通過廣告變現，在用戶閱讀小說的過程中頻繁插入各種廣告，極度影響用戶體驗，因此，雖然用戶群體很大，但這部分用戶本身就是對價格敏感的非付費用戶群體，很難將閱文的付費用戶吸引過來。

　　而且，由於免費小說平臺大多通過外購內容，自有內容生產閉環尚未打通，平臺上的內容質量堪憂，而閱文有大量的內容資源。

　　截止2019年底，閱文的作家數達到810萬人，作品數1220萬部，是國內第一大內容平臺。

　　除了爆款內容，閱文還有大量付費轉化能力較差但質量較好的內容，將這部分本已不產生收入的內容放到免費閱讀平臺，一來可以抵禦免費小說APP對閱文的衝擊，二來可以延長內容的生命周期，而且還有可能帶來廣告收入。

　　老虎證券投研團隊認為，在網文領域，內容依然為王，創新的商業模式脫離了核心競爭力，並不為懼。

　　在2019年下半年，憑藉優秀的內容，閱文的付費用戶平均月收入達到25.3元，較去年同期的24.1提升5%。

　　只要搞定了內容，免費小說這場生死劫，閱文已經贏了。

　　在IP產業鏈上狂奔！

　　老虎證券投研團隊認為，單純依賴付費閱讀終究是有天花板的。

　　一來我國的網文閱讀群體逐漸飽和，付費轉化率難以提升。二來短視頻、直播等新興娛樂方式崛起，用戶的時間被瓜分殆盡。這個時候，費盡心思提升在線閱讀收入並不是閱文的最優解。

　　閱文作為網絡小說平臺，在過往的歷史中已經成為超級IP的發源地，其《鬼吹燈》、《盜墓筆記》、《琅琊榜》等爆款小說多次被改編成影視劇，展現出強大的IP價值。

　　因此，與其發掘付費用戶數，不如直接下場做大IP產業鏈。

　　在2018年10月收購新麗傳媒後，閱文打算大幹一場了。但時運不濟，影視劇行業經歷監管收緊，加上部分籤約藝人出現道德危機，影響了產品的發行，新麗併入閱文後的表現並不及預期。

　　但閱文打通IP產業上下遊的商業模式是行的通的，而且新麗傳媒在精品影視劇製作能力上不容小覷，過往歷史中開發了《西虹市首富》、《我和我的祖國》、《我的前半生》、《如懿傳》等等叫好又叫座的產品。

　　在閱文和新麗合併後，共同打造的《慶餘年》成為年內爆款，該劇在2019年百度和今日頭條的電視劇及網絡劇搜索指數中均位列榜首，並再度掀起了讀者對原著小說的熱情，推動該小說在完結十餘年後重登閱文平臺暢銷榜榜首，收穫了350 萬次推薦和 60餘萬次打賞。

　　第一季大獲成功後，《慶餘年》第二季的開發已經在進行中。

　　爆款影視劇的誕生，一來要看內容本身的質量，二來看編劇、導演等主創團隊的能力。一個好的劇本對其他影視公司往往可遇不可求，但正好，閱文並不缺爆款內容。

　　在IP產業鏈變現上，除了影視劇還有遊戲，例如閱文的爆款小說《鬥羅大陸》不僅改編成動畫，還自營開發了手遊《新鬥羅大陸》，發布後廣受歡迎，並贏得金陀螺「年度人氣 IP 遊戲獎」和二零一九金葡萄「最受關注遊戲獎」等知名獎項。

　　在IP變現這條路上，閱文還有廣闊的空間大有可為，手握IP，何缺變現？

　　總結：

　　根據閱文集團2019年的淨利潤計算，當前的靜態市盈率為23.3PE，從絕對數上看似乎並不貴。

　　這或許是管理層在2019年6月批准一項5億元股票回購計劃的原因。

　　老虎證券投研團隊認為，當在線業務的霸主地位難以撼動、閱文在IP產業鏈變現上趟出一條路來，資本市場怕是要重新定義閱文網絡文學龍頭的身份了。

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