——《影子銀行體系與商業銀行經營穩定性》書評
2008年全球金融危機爆發後，為了應對外部危機對中國經濟的不利衝擊，中國政府推出了4萬億財政刺激方案，銀行信貸也隨之開閘放水。中國政府的救市政策對於保障國民經濟平穩增長功不可沒，但也帶來了不少副作用，例如企業部門槓桿率快速攀升、銀行信貸紀律下降、大中城市房價飆升等。
從2010年起，中國政府開始收緊貨幣信貸政策。但4萬億期間大舉融資的地方融資平臺、房地產開發商與中小民營企業卻因此而面臨資金鍊斷裂的風險。為了迎合市場需求並保障自身貸款不受損失，中國商業銀行開始通過影子銀行的方式繞開金融監管，繼續向實體經濟提供大量信貸支持。
2010年至今，中國影子銀行體系蓬勃生長。其快速擴張的原因，在於滿足了三個主體各自的需求。對作為最終融資方的企業而言，影子銀行體系的崛起保證了他們能夠獲得持續的信貸。對作為最終投資者的中國家庭而言，他們找到了比金融抑制環境下基準存款利率高得多的金融蟾皮。對作為資金媒介方的商業銀行而言，他們克服了金融監管對資產負債表的不利衝擊，並相應增加了非息收入的比重。
2010年至今，中國影子銀行的發展模式主要經歷了兩個階段。在第一個階段（2010年至2013年），商業銀行通過發行銀行理財產品募集資金，並通過信託公司、證券公司、保險公司、基金公司等提供的「通道」服務，最終投資於非標準化的信貸產品（也即最終向企業發放貸款）。在第二個階段（2013年至今），商業銀行則通過發行同業存單或同業理財募集資金，並通過非銀行金融機構的委外業務，最終投資於標準化產品或非標產品。
作為一種漸進推進利率市場化的金融創新，中國影子銀行體系對本輪全球金融危機之後的中國經濟增長與金融市場發展都做出了很大貢獻，但作為硬幣的另一面，影子銀行體系的蓬勃發展，也給中國金融市場，特別是中國商業銀行，帶來了潛在的風險。而度量中國影子銀行體系的潛在風險，恰好就是高蓓博士新著《影子銀行體系與商業銀行經營穩定性》的核心工作。
高蓓博士主要研究了在中國影子銀行發展的第一個階段，大規模發行理財產品對中國商業銀行經營穩定性的影響。她基於14家上市銀行2009年至2014年季度數據的研究表明，發行理財產品將會系統地降低商業銀行的經營穩定性。而具體的作用機制在於，發行理財產品將會降低商業銀行的資本比率（也即提高商業銀行的槓桿率）以及資產收益率。這一結論對於不同規模的商業銀行、不同類型的理財成品（保本或非保本）、不同期限的理財產品均是適用的。此外，她還發現，2013年8號文的出臺顯著提高了商業銀行的經營穩定性，對大銀行而言尤其如此。
高蓓博士的這部新著共有六章，除了前言與結論外，核心章節包括四章。第一章比較美國、歐洲與日本在資產證券化的發展歷程、主流產品、監管模式方面存在的異同。第二章基於來自美國商業銀行的數據，分析發行資產證券化產品對美國商業銀行經營穩定性的影響（結論與中國理財產品類似）。第三章即是上文所述的，討論發行理財產品對中國商業銀行經營穩定性的影響。第四章則分析了關於不良資產處置以及不良資產證券化的國際經驗以及在中國應用的前景。
應該說，這部新著的篇幅雖然不長，但討論的問題還是當前中國金融市場關注的熱點話題，相關分析比較深入與穩健，對於商業銀行與監管機構也有一定的借鑑意義。如果說本書存在一些不足的話，筆者認為，主要不足在於，影子銀行產品並不算嚴格意義上的資產證券化產品，因此把美國資產證券化產品的實證研究與中國銀行理財產品的實證研究直接類比，說服力上有所不足。建議高蓓博士未來可以沿著兩條線索繼續拓展自己的研究，一是利用目前已經比較充分的資產證券化產品微觀數據，分析發行資產證券化產品對回中國商業銀行盈利能力與經營穩健性的影響；二是利用同業存單、同業理財的最新數據，討論第二階段影子銀行產品發行對商業銀行盈利能力與經營穩健性的影響。
這已經是我給高蓓博士撰寫的第二篇書評了。去年10月，我給高蓓博士著作《美國次貸危機及其貨幣政策》撰寫過書評「誰是美國次貸危機的罪魁禍首」，那本書實際上是她的博士論文。而眼下這本書實際上是她的博士後出站報告。何帆教授是高蓓的博士後合作導師。在高蓓博士在中國社科院世經政所做博士後研究期間，她、何帆教授的學生鄒曉梅博士與我三個人，組成了一個資產證券化研究小組。這個小組在短短兩年時間裡完成了十餘篇關於資產證券化的學術論文。事實上，本書的核心章節，都是我們三人團隊合作研究的成果，當然，高蓓都是主要作者。
高蓓在博士後出站之後，選擇回到她的母校西安交通大學工作。聽西安交大的朋友所言，在工作之後這一年多時間內，她的成果斐然，有多篇論文在核心期刊發表。筆者一點都不意外。這是因為，在博士後研究期間，高蓓博士一直是我們所工作最為勤奮的年輕同事之一。經過長期努力的積累，現在到了收穫的時節了。不過，我衷心希望，高蓓博士能夠再接再厲，在未來能夠針對中國的資產證券化實踐以及商業銀行體系風險，做出更高質量、更有影響力的學術研究。
（筆者為中國社科院世經政所研究員、國際投資室主任）