鋰電池深度系列報告(一):從歷史看未來競爭格局:鋰電王者引領發展

核心觀點

鋰電池格局持續進化，未來動力龍頭長期受益

看過去，鋰離子電池的競爭格局持續進化；展望未來，動力市場龍頭引領發展趨 勢明顯。看過去進化歷史，三足鼎立格局中中國優勢日趨明顯：1）1991-2000 年， 日本企業憑藉專利優勢與先發優勢幾乎壟斷全球鋰離子電池市場；2）2001-2010 年，技術優勢逐漸弱化，韓國企業藉助全球化的供應鏈不斷降低鋰離子電池製造 成本，打破日企壟斷格局，同時期，中國鋰電產業鏈公司開始起步；3）2011-2019 年，下遊領域由消費 3C 類轉向新能源汽車，中國對新能源汽車的大力扶持創造動力電池大量需求，全球動力電池市場形成了中日韓三國競爭格局，中國力量迅速崛起。展望未來，隨著產業鏈匹配度提升和產品力、政策力等多重驅動，鋰電龍頭有望引領電動化趨勢加速。我們認為，中短期來看，全球動力電池的競爭格局將是 LG 化學、寧德時代的雙雄稱霸；長期來看，或將呈現三梯隊格局：1）寧 德時代、LG 化學等龍頭組成第一梯隊，2）主流車企自建電池廠、合資電池廠組成第二梯隊，3）其他電池廠商組成第三梯隊。投資上，龍頭公司寧德時代、LG 化學及相關產業鏈標的將長期受益。

復盤鋰電發展歷史，日本勝於技術領先，中韓勝於成本與渠道

精研歷史，中國成本、渠道優勢依次體現，後期看綜合競爭力：1）1991-2000 年， 技術與產業鏈的配套程度決定企業發展的成敗，是日本企業壟斷全球鋰電池市場 的核心。2）2001-2010 年，技術創新的邊際改善作用減弱，在全球化供應鏈降低製造成本的背景下，韓國與中國的成本優勢開始顯現，同時期，中國鋰電產業鏈逐步完善，為日後產業崛起提供保障。3）2011-2019 年，動力市場成為鋰電池企業角逐的新戰場，中國鋰電企業受益於新能源汽車行業高速發展，渠道優勢凸顯。發展至今，鋰電池產業鏈從日韓逐步過渡到中國，中日韓的配套產業鏈也日益優 化；尤其是中國的綜合競爭力凸顯，有望帶領全球電動車進入真正平價時代。

展望動力電池未來競爭格局，看好龍頭企業的長期成長性

產品力提升、較好的政策氛圍疊加傳統車企加速轉型，全球電動車市場進入新一 輪景氣周期，電池參與方增加。我們認為，第三方龍頭優於合資或自建電池廠， 看好其長期競爭力和相關產業鏈投資機會。1）中短期，動力電池技術壁壘高， 新進入者需經過一段時間的摸索與磨合才有能力與龍頭企業抗衡。2）長期，合 資廠不足以威脅動力電池龍頭：龍頭早已形成規模效應與供應鏈管理體系，其成 本管控等能力強大；而合資、自建電池廠主要為相關車企服務，其進化能力稍弱， 難以與第三方龍頭企業抗衡。類比光伏產業鏈中矽片環節的競爭格局：三大龍頭矽片廠商合計佔據約 40%的全球市場份額（隆基股份佔全球單晶矽片市場 35% 以上份額），晶科能源等六大一體化廠商的產量份額約佔 15%。

正文內容

1、 從歷史看鋰電行業：日本勝於技術領先，中韓勝於成本、 渠道

1.1、 1991-2000 年：技術以及產業鏈的完善程度成為日本壟斷全球市場的核心要素

日本率先實現鋰離子電池商業化，打開了鋰電池在消費電池市場應用的窗口。1991 年索尼公司率先實現了鋰離子電池的商用化，鋰離子電池在能量密度、循環壽命方面以及高、低溫性能顯著的提升，彌補了其他二次電池在消費電池領域的痛點，從而對消費電池在未來十年大面積應用奠定了基礎。

技術壟斷是日本企業壟斷全球市場份額的核心原因。在鋰離子電池發展的第一個十年中，鋰離子電池技術打開了下遊新應用市場空間。1991 年索尼公司研製的鋰離子電池開始應用於可攜式電子產品。1998 年松下推出了用於筆記本電池的圓柱型鋰離子電池，打開了筆記本電池市場空間。下遊應用市場規模的擴張，帶來了產業規模化效應，1998 年日本鋰離子電池產量達到 4 億隻。日本企業無論是從技術的領先程度還是產業鏈結構的完善程度都使得其他競爭對手難以追趕。

1991-2000 年，日本企業壟斷全球鋰離子電池市場。2000 年，日本鋰離子電池企業總 體銷售額佔據全球銷售總額的 93%。其中，三洋、松下、索尼三家企業分別佔有全球市場的 24%、21%和 19%，在全球排名前三。同時期的韓國各企業市場佔有率總和只有 3%，處於發展初期，中國則尚未出現一家具有規模化生產能力的企業。

1.2、 2001-2010 年：日本企業技術創新速度放緩，全球化供應鏈降低製造成本，助力韓國企業迅猛發展

2000 年以後，以可攜式手機、MP3 為代表的消費電子行業進入了高速成長階段。以智慧型手機為例，2003 年出貨量為 957 萬臺，2010 年增長至 3.05 億臺，年均複合增長達到 63.97%。下遊消費電子終端產品爆發式的增長拉動了鋰離子電池消費需求，從而提升了行業成長的天花板。而這個時期，全球鋰電池在材料體系的創新速度明顯放緩，出現日本企業的技術向東亞各國外流的趨勢。日本鋰離子電池企業以及鋰離子電池上下遊產業鏈開始受到韓國、中國的衝擊。

從電池企業角度來看，以三星 SDI 和 LG 化學為代表的韓國企業快速發展打破了日本企業壟斷格局。我們認為，韓國企業發展迅速的核心原因主要有以下 2 點：

1） 韓國鋰離子行業從發展期開始就被大型集團壟斷，避免了市場無序競爭對行業 發展的傷害：無論是三星 SDI 還是 LG 化學，韓國鋰離子企業的母公司都是韓國重要集團，這些集團對韓國經濟發展起到基石的作用，無論是資金實力、人才積累還是政策扶持傾向性有著得天獨厚的優勢，因此在行業發展初期，人才資源、金融資源和產業政策被各大集團牢牢壟斷，避免了市場無序競爭對行業發展的傷 害。

2） 中國是全球消費電子最大單一市場，韓國供應鏈體系中本土化率提升以及產能擴張帶來的成本優勢更加明顯：2000 年後，日韓企業均看好中國消費電子市場， 紛紛向中國投放新的產能。然而日本企業只是將技術含量較低的加工環節轉移至 中國工廠，而原材料的生產、供應則完全由日本工廠提供。相較於日本保守的經營策略，韓國企業的供應鏈體系更加開放，以鋰電池負極材料環節為例，韓國企業的供應商除本土供應鏈以外，融入了國內天然石墨龍頭企業貝特瑞和人工石墨龍頭杉杉股份。在中、低端市場中，由於下遊客戶對成本敏感性更強，韓國企業藉助更開放性的供應鏈體系獲得了成本競爭優勢，在中、低端市場逐漸蠶食日本企業的市場份額。

鋰離子電池材料產業鏈中心逐漸向中國轉移。從產業鏈角度觀察，2001年中國進入 WTO 後，全球製造業加工產能陸續向中國轉移。隨著核心技術的突破，以及通過與日韓企業合作、向他們學習管理與運營經驗，在鋰電材料環節中國湧現出一批具有潛力的公司。這些公司也幫助中國實現了鋰離子電池核心四大材料的國產化，在個別環節中，中國企業的市場份額完成了從無到有，從有到強的華麗轉身，真正意義上完成了中國鋰離子電池產業鏈的建設。

2000-2010 年期間，日本企業市場份額明顯下滑，韓國企業快速成長，全球競爭格局 呈現日韓爭霸的態勢。受中國、韓國鋰離子電池企業衝擊，2000-2010 年期間，日本 企業的市場份額從 2005 年的 72%下滑至 2010 年的 43%。而韓國企業的份額從 2005 年的 15%提升至 2010 年的 39%，市場份額與日本企業份額差距明顯縮小，全球競爭 格局形成雙雄爭霸的格局。

1.3、 2011-2019 年：消費鋰離子電池市場增速放緩，動力市場成為各國鋰離子電池企業角逐的新戰場

隨著市場發展，消費鋰離子電池進入成熟階段，全球平板電腦和智慧型手機分別於 2014 年和 2016 年觸頂下滑。2011-2019 年全球消費電子市場放緩，以智慧型手機和平板電 腦全球出貨量為例，2016 年全球智慧型手機出貨量達到 14.7 億臺的歷史最高水平後， 年銷量開始呈現下滑趨勢。平板電腦在 2014 年全球出貨量達到 2.4 億部的歷史最高 水平後，出貨量也逐年下滑。

以 ATL 為代表的中國企業（後來被 TDK 收購，成為 100%日資企業）成功成為全 球消費電子巨頭的核心供應商，中國鋰離子電池企業進入快速發展期。中國鋰離子電池行業通過 10 年的發展，湧現出一批具有競爭力的企業，這些企業成功地進入下遊客戶高端產品的供應體系中。ATL 在消費電子電池取得顯著成功，向世界展示了中國鋰離子電池企業在技術開發以及運營管理方面的傑出水平。

1）在技術開發方面：公司對電池關鍵材料的配方進行改進，率先突破了聚合物電池鼓氣的問題，成為全球 20 餘家獲得貝爾實驗室授權的企業中第一個實現專利轉化的企業。聚合物電池在循環壽命、安全性能、定製化的製造方面有顯著的優勢，在智慧型手機、平板電腦市場中逐漸獲得大量應用。ATL 憑藉在聚合物鋰離子電池中領先的技術能力，成為蘋果、華為、三星、小米等客戶的核心供應商。

2）在運營管理方面：在掌握核心電芯技術後，融合日本企業管理優勢，逐步形成獨特的產業鏈優勢，從而提升自己對上下遊議價能力。此外，公司擁有行業內優秀的技術研發人員和管理運營人才。人才隊伍的儲備成為公司不斷發展的關鍵因素。

由於新能源汽車單車帶電量更大，動力電池市場規模較消費鋰離子電池市場規模更大，成為鋰離子電池企業新的角逐戰場。在消費鋰離子電池市場增速放緩後，新能源汽車的大力發展促使動力電池需求快速增長。新能源汽車單車帶電量更大，動力電池市場行業空間比消費鋰離子電池市場空間更大，全球核心鋰離子電池企業紛紛開展動力電池業務。

由於新能源補貼政策刺激，2015 年後中國新能源汽車產量進入高速成長階段，2015- 2018 年複合增速達到 54.48%。國內新能源汽車銷量增長極大程度催生了動力電池市 場需求，中國成為全球最大的動力電池需求市場。為促進國內動力電池企業的發展， 2015 年，中國實行動力電池「白名單制度」，該制度極大程度避免了國內鋰離子電池企業與國外巨頭的直接競爭，為鋰離子電池企業贏得了寶貴的發展時期。憑藉國內裝機規模的高速增長以及政策的扶持，我國鋰離子電池企業在全球市佔率獲得顯著提升。

2019 年全球動力電池前十企業中，中國佔據一半席位，行業頭部企業競爭格局呈現中日韓三足鼎立。2019 年，全球前十大動力電池裝機量企業排名中，第一梯隊中包含了中國的寧德時代和比亞迪，同時也有來自韓國的 LG 與日本的松下。全球動力電池頭部企業競爭形成了中、日、韓三國競爭的市場格局。

我們認為動力電池將是未來 10 年鋰離子電池企業主要角逐的戰場。發展至今，鋰電池產業鏈從日韓逐步過渡到中國。中日韓的配套產業鏈日益優化，中國的綜合競爭力尤為凸顯，有望帶領全球電動車進入真正平價時代。

2、 未來競爭格局預判：看好龍頭企業的長期成長性

2.1、 中國、歐洲市場將推動新一輪動力電池景氣周期

新能源補貼延長至 2022 年，退坡力度溫和，降低企業經營風險。2020 年中國新能源 車補貼政策中，2020 年 EV 乘用車補貼金額較 2019 年降低 10%，2021/2022 年 EV 補貼分別在上一年基礎上退坡 20%/30%；PHEV 乘用車退坡 15%；公共運輸等領域汽車 2020 年不退坡，2021-2022 年補貼標準分別在上一年基礎上退坡 10%、20%；新能源貨車退坡 10%-30%不等，客車補貼保持不變。補貼門檻略有提升，續航裡程下限由 250km 提升至 300km，能量密度保持不變，能耗要求略有提升。此次退坡幅度趨緩，並將補貼延續至 2022 年底，修復了產業預期。同時新補貼政策期持續三年，有助於企業在產品開發和財務方面進行合理規劃，降低了經營風險性、提升了盈利穩定性。

我國新能源汽車滲透率處於較低水平，行業仍具有較大的發展空間。2019 年國家工信部頒布的《新能源汽車產業發展規劃（2021-2035 年）》徵求意見稿中指出，2025 年國內新能源汽車銷量佔比有望達到 25%，智能網聯汽車銷量佔比達到 30%。從 2014 年 12 月至 2020 年 4 月的數據來看，我國新能源汽車銷量佔汽車總銷量比例最高不超過 9%，2020 年 4 月的新能源車滲透率僅有 3.5%。離 2025 年國家規劃指標有較大的距離，新能源汽車依舊有較大的成長空間。

中長期看，我們認為隨著退坡力度趨於溫和，行業政策對 2019 年行業悲觀預期進行了修復，政策邊際向好。2020 年後，新能源汽車廠商將陸續投放新的車型，提供給消費者的選擇將會大幅增加。隨著行業愈發成熟，新能源汽車的性能、安全性的提升，勢必會提升下遊客戶對新能源汽車接受度。因此，我們認為中長期國內新能源汽車下遊需求大，行業仍具有較高的增長潛力。

歐洲最嚴碳排放法規倒逼車企加速電動化轉型，各國通過直接補貼與稅收減免的政策促進行業長期發展。歐洲以企業平均 CO2 排放為管理目標，提出 2020 年需要行業平均需達到 95g/km 的目標，2025 年較 2021 年實際排放下降 15%（對應 81g/km）， 2030 年較 2021 年下降 37.5%（對應 59g/km）。與雙積分政策類似，對於新能源車型 （ZLEV）也給予核算倍數優惠，2020-2022 年分別為 2、1.67、1.33 倍，純電車型排 放按 0 計算。同時也給予了企業一定合規靈活性，包括循環外技術優惠（不超過 7g/km）、企業自由組合達標等。對於不達標企業，每輛車排放超標 1g 處以 95 歐元 的罰款。

為促進歐洲新能源汽車行業發展，政府擬免徵零排放車增值稅，若歐盟成員國全面實行，將極大刺激歐洲新能源汽車消費需求。目前歐盟主要國家的車輛增值稅在 19%-25%，佔車輛購置成本比較高。而推行新能源汽車的國家僅有挪威、奧地利和葡 萄牙，這三個國家均不是歐洲汽車消費大國，如其他歐盟成員國推行該政策，有望極大刺激歐洲新能源汽車消費需求。

以德國、法國為代表的傳統歐洲汽車大國加大補貼力度，助力歐洲新能源汽車電動化普及。德國 2020 年 2 月推出了 2020-2025 年新電動車補貼方案，相較 2016年補貼方案，德國總補貼額度提高至 20.9 億歐元，對於單車的補貼額度再次提升，對於售價低於 4 萬歐元的純電動汽車和插電混合動力汽車的單車補貼額度提升 50%，對於售價在 4-6.5 萬歐元的純電動汽車和插電混動汽車的單車補貼提升 25%。6 月德國進一步推出 500 億歐元創新推進資金計劃，用於推進電動車、氫燃料、人工智慧等技術發展，並針對單價低於 4 萬歐元的 EV，政府補貼從 3000 歐元提升至 6000 歐 元，對應的單車總補貼從 6000 歐元（3000 歐元政府+3000 歐元車廠）提升至 9000 歐元（6000 歐元政府+3000 歐元車廠）。2020 年 5 月份法國推出 80 億歐元汽車產業援助計劃，進一步加碼新能源車購置補貼。隨著德國、法國補貼力度的提升，歐洲傳統汽車消費大國新能源汽車消費需求有望助推歐洲市場高速增長。

以大眾為首的傳統車企開啟電動化轉型模式。大眾在 2016 年提出「Together-Strategy 2025」戰略：在 2025 年之前要推出超過 30 款 EV、17 輛 PHEV，電動車銷量要佔總 銷量的 20%-25%。2017 年，大眾集團的「Roadmap E」計劃正式啟動，計劃表明最晚到 2030 年，大眾汽車集團的整個車型陣容將實現電動化。而後大眾集團在第 67 輪投資計劃中表示，將投資約 440 億歐元發展電動汽車、自動駕駛、新型移動出行服務、車輛和工廠的數位化。2019 年 11 月，大眾集團最新第 68 輪投資計劃表明，將投資 330 億歐元用於純電動領域，佔投資總額的 55%。

大眾集團在中、歐市場布局逐漸明晰。大眾集團投入 70 億美元打造 MEB 模塊化電動車生產平臺，並將 MEB 平臺供應到包括大眾、斯柯達、西雅特、奧迪等品牌。依託MEB 純電平臺可以大幅提高各品牌零部件共用率，進而降低成本。與此同時全新平臺在續駛裡程、緊湊性等方面遠優於現有傳統平臺改型的電動車。MEB 平臺可以全方位覆蓋 A0-C 級車型。大眾集團通過平臺化生產迅速上量，將形成對其他企業 「油改電」產品的降維打擊。大眾集團計劃於 2022 年前在德國（茲維考、埃姆登、 漢諾瓦、德勒斯登、姆來達）、捷克（博萊斯拉夫）、中國（安亭、佛山）、美國（查 塔努加）建立 8 個 MEB 工廠。此外，大眾集團加大對動力電池的布局與把控。2019 年與歐洲電池廠商 Northvolt 合資建設 16GWh 動力電池廠，2020年收購中國電池廠商國軒高科 26.47%的股權，保證電池的供應。

2.2、 供應格局演變中，龍頭電池廠商持續受益

隨著中國和歐洲新能源汽車市場進入新一輪景氣周期，動力電池行業參與者增多。當前的主要競爭者可分為四類：1）龍頭企業持續跑馬圈地；2）對擴產持保守態度的電池企業；3）主流車企與電池廠商合資建廠；4）主流車企自建電池廠。動力電池製造步驟繁多，製造過程精細複雜，即使擁有新技術、新專利，仍需時間摸索機器、磨合產線。中短期來看，新進入者需經過一段時間的摸索才有能力與龍頭企業抗衡。長 期來看，隨著其他地區配套產業鏈的逐步完善及下遊車企的客戶資源扶持，或將呈現三梯隊格局：1）寧德時代、LG 化學等龍頭組成第一梯隊；2）主流車企的自建電 池廠、合資電池廠組成第二梯隊；3）在本輪景氣周期中，處競爭劣勢的電池廠商組成第三梯隊。因此，我們認為本輪動力電池的競爭格局將是 LG 化學、寧德時代的雙雄稱霸；樂觀看，這些龍頭長期也存在價值鏈的延伸可能，從而帶來更大的成長空間。

2.2.1、 中短期寧德時代、LG 化學雙寡頭格局穩固

從動力電池企業來看，當前主要參與者按區域主要分為四類。它們分別是以寧德時代為代表的中國企業，以 LG 化學為代表的韓國企業，以松下為代表的日本企業以及以 Northvolt 為代表的歐洲新興電池廠商。通過比較，我們認為寧德時代與 LG 化學在全球化戰略的前瞻性將使這兩家企業成為新一輪景氣周期中最大的受益者。

寧德時代與 LG 化學的客戶資源分別稱霸中、歐市場。動力電池評價指標多，且單車電池數量多，產品一致性非常關鍵，因此動力電池供應商的認證周期普遍較長，動力電池供應商與車企綁定較深。目前來看，中國市場中，寧德時代客戶群體最多，外資企業此前因國內「白名單」政策未能順利打入中國市場。歐洲市場中，LG 化學客 戶資源最多。松下和 Northvolt 存在客戶結構單一問題。目前，松下的主要客戶是特斯拉、豐田。Northvolt 的客戶僅有大眾，而且，Northvolt 的動力電池產線尚處在建設中。

寧德時代與 LG 化學產能快速擴張。寧德時代和 LG 化學兩家企業在全球化戰略的實施具有前瞻性，在產能規模方面具有較大的領先優勢，松下作為日本企業，保守的競爭策略導致公司對產能擴張保持較強的謹慎性，未來隨著中國以及歐洲動力電池需求快速增長，短期新增產能難以建成投產，規模競爭優勢將處於下風。Northvolt 公司由於發展起點較晚，產能處於第一輪擴張周期，總體產能無法與其他三個競爭對手相比較。

寧德時代和 LG 化學受益中國供應商帶來的成本優勢。供應鏈作為企業運營中重要的環節，直接影響一家企業產品的質量、性能以及製造成本。隨著中國成為全球製造業加工中心，鋰離子電池材料供應鏈已經完成了向中國轉移。鋰離子電池四大核心材料中，除正極材料環節競爭略顯激烈以外，中國企業在其他三大核心材料中市場佔有份額具有顯著的優勢，無論是原材料工藝水平還是生產質量均領先於其他競爭對手。短期內較難出現一個國家或一個區域實現對中國鋰離子電池材料產業鏈的超越或取代。我們認為中國鋰離子電池材料供應企業佔比越大的電池廠商在電池原材料的供應穩定度、產品質量以及成本將會有更大競爭優勢。目前，寧德時代實現 100% 國產化率，LG 化學、松下次之，Northvolt 中國材料供應商佔比較低，供應鏈體系成 為未來與其他鋰離子電池企業競爭的劣勢。

2.2.2、 長期看，三梯隊格局逐漸顯現，龍頭企業長期受益

動力電池行業的發展相比於消費電池晚 10 年左右。復盤消費電池行業競爭格局的演 變，發現市場從日資企業三洋、松下、索尼逐步向松下、三星、ATL 等企業轉移。相較於 2000 年，當前消費電池企業不再是日資企業獨佔市場，而是呈現中日韓多國企業共同發展的格局。動力電池行業市場空間相較於消費電池更大，且有消費電池發展的積澱，動力電池市場競爭格局演變更加迅速。目前，全球動力電池的市場集中在中國寧德時代、韓國 LG 化學、日本松下手中。長期來看，隨著其他地區配套產業鏈的逐步完善及下遊車企的客戶資源扶持，或將呈現三梯隊格局：1）寧德時代、LG 化 學等龍頭組成第一梯隊；2）主流車企的自建電池廠、合資電池廠組成第二梯隊；3）在本輪景氣周期中，處競爭劣勢的電池廠商組成第三梯隊。

我們認為，長期看，主流車企的自建電池廠、合資電池廠不會超越第三方龍頭。原因在於：龍頭廠商相較於自建電池廠、合資電池廠的發展早約 10-20 年，早已形成規模效應與供應鏈管理體系，其成本管控等能力強大；而自建電池廠、合資電池廠主要為相關車企服務，形成一體化產業鏈，目的是降本與確保電池供應，其擴產規劃較為謹慎，難以與第三方動力電池企業抗衡。參照光伏產業鏈中矽片環節的競爭格局：在矽片的供應格局中，龍頭廠商隆基股份、中環股份、保利協鑫，合計佔據約 40%的全球市場份額，晶科能源、晶澳股份、天合光能等六大一體化廠商的產量份額約佔 15%， 其中隆基股份 2019 年全球單晶矽片市佔率超過 35%。龍頭廠商的綜合優勢在長期的 競爭格局演變中凸顯，看好其長期競爭力和相關產業鏈投資機會。

3、 行業受益公司

3.1、 寧德時代

公司核心競爭力已形成強大護城河：1）人才優勢：公司核心高層過往履歷優勢互補， 半數具有鋰電研發背景，且多出自消費電池巨頭 ATL 系；半數有較強宏觀戰略投資能力，強強聯合抓住時代發展機遇。2）技術優勢：研發團隊對上遊材料、電池封裝、設備開發等環節理解深刻，公司產品多方面性能處於行業領先水平，新技術、新產品的迭代速度快，降本增效水平引領行業發展。3）產業鏈霸主地位優勢：牢牢掌握四大材料核心專利，降低供應商的產品議價能力。對下遊話語權強，電池環節供應格局不斷集中，產業鏈話語權不斷向龍頭公司傾斜。

公司充分受益全球電動化進程加速，動力電池業務未來具備快速成長性：1）客戶資源方面：公司 2020 年成功打入特斯拉供應鏈，預計隨著特斯拉產品性價比提升的迫切需求，公司在特斯拉供應佔比將持續提升，並打開其他海外車企市場。2）競爭格局方面：電池行業具有高技術、資金壁壘，馬太效應明顯，產業的特質有望驅動公司市佔率進一步提升。3）產能擴張方面：短期，公司新增產能將有效帶動公司市佔率提升。長期，公司業務還將受益儲能等市場的逐步打開。

3.2、 比亞迪

公司深耕動力電池及電動汽車領域。公司成立於1995 年，早期以鎳鎘電池為主，後拓展至鋰離子電池，2003 年通過收購秦川汽車進軍汽車領域。2019 年公司電動車銷量為 23.0 萬輛，位居全球第二。同時，公司動力電池裝機量 10.7GWh，位居全球第四，2020 年成立「弗迪」系子公司，將動力電池等業務獨立，將助力公司開發多元客戶，公司客戶資源有望加速拓展。

刀片電池技術或引領行業變革。2020年公司推出「刀片電池」技術，通過將電芯做長，改變電池包原有的「電芯-模組-電池包」結構，將電池包的空間利用率提升至 60%，有效改善電池包的體積能量密度。刀片電池技術有望提升磷酸鐵鋰電池的裝機量，公司將充分受益於磷酸鐵鋰電池市場的復甦。

3.3、 璞泰來

璞泰來是鋰電材料領域稀缺的平臺型企業。公司業務覆蓋鋰電材料和鋰電設備，是鋰電材料領域為數不多實現設備+鋰電材料共同發展的企業。兩個業務協同發展，提升了公司的競爭優勢。

打造負極材料生產一體化，提升公司盈利能力。公司通過併購成功進入上遊石墨化加工以及針狀焦生產領域，公司已掌握負極材料從原料到終端整條產業鏈，實現公司負極材料生產一體化。2020 年隨著振興碳材 4 萬噸煤系針狀焦投產以及內蒙東興石墨化加工產能釋放，公司盈利能力將有望見底回升。

公司是寧德時代與 LG 化學核心供應商，直接受益於兩家公司裝機規模提升。公司負極材料定位高端，是LG化學負極材料主要供應商，同時公司是國內較早從事隔膜陶瓷塗層研究和產業的企業之一，實現了基膜、塗覆原料、塗覆加工已經塗覆設備全產業鏈布局，是寧德時代寧德時代隔膜塗覆的主要加工商。伴隨LG化學與寧德時代裝機規模提升，公司新增產能得到有效投放，將幫助公司繼續提升在細分領域的市佔率。

3.4、 中科電氣

公司自 2004 年成立，傳統主業為磁電裝備業務，目前佔據電磁冶金行業領先地位， 在電磁冶金專用設備國內市場佔有率超過 60%，公司目前從傳統工業磁力設備向智能集成系統廠商轉型。

通過併購完善布局，有成長潛力。2017 年收購湖南星城布局鋰電負極業務，2018 年， 公司收購格瑞特以及集能新材料的投資，布局石墨化加工業務。中科星城目前在人造石墨領域的市佔率 4.9%。公司目前產能 3.5 萬噸，我們預計公司將隨著客戶需求的增長來加大擴產力度。

客戶結構持續優化。客戶結構升級，公司以前主要客戶為比亞迪，2019 年導入消費類電池巨頭 ATL 和動力電池廠商 SKI，作為 SKI 穩定供應商將充分受益 SKI 產能擴張。

3.5、 貝特瑞

公司是天然石墨龍頭。貝特瑞成立於 2000 年 8 月，隸屬中國寶安集團，主要專注於鋰離子二次電池用材料的研究與開發。經過 20 年的發展，公司已發展成為鋰離子負極材料行業領先企業，根據高工鋰公司 2019 年數據，公司在國內負極材料領域市佔率為 22.6%，產品主要覆蓋天然石墨和矽系複合負極材料。

公司客戶結構優異。公司 2008 年進入三星，2009 年進入 LG，2010 年進入三洋， 2011 年進入松下，2012 年進入索尼。目前是國內、外龍頭電池廠商穩定鋰電材料供 應商，其中公司佔松下負極材料 70%-80%的市場份額，三星 30%的市場份額。

公司未來成長可期。公司未來業績迎來爆發，在天然石墨負極材料領域，全球霸主地位難以撼動。公司布局的新型矽碳負極材料率先應用於市場，產能一萬多噸，目前特斯拉 Model 3 所用的的鋰電池已經開始使用貝特瑞矽碳負極材料。正極材料捆綁SKI和松下。

3.6、 恩捷股份

恩捷股份是國內領先的鋰電隔膜、包裝材料生產企業。公司前身為雲南創新新材料集團，成立於 2001 年 7 月，2016 年 9 月在深交所中小板上市，2018 年 7 月公司完成對上海恩捷 90.08%股份的收購（同一控制人下的股權收購）。公司相繼進入 BOPP 膜、無菌包裝、煙標、特種紙、鋰電池隔膜等領域，持續拓展業務版圖。

公司具備優良膜材料製造基因，獲取強大競爭優勢。公司精準卡位 2015-2018 年國內新能源車爆發式增長、2019 年後全球新能源車銷量爆發式增長兩輪戰略窗口期， 分享下遊需求增長帶來的紅利，並在產品品質、規模、成本等方面與同業拉開差距， 主要得益於公司優秀的基因：1）管理層：產業積澱深厚，對工藝改進具有精益求精的極致追求；2）工藝：具有多年流延膜製備經驗，選對設備並不斷改良提升產品良率和單線產能水平，持續優化工藝流程進而降本增質。公司前期憑藉股權融資大幅擴產，納入上市公司體系後融資便利性進一步增強，實現「優質供給+低成本優勢 良好的融資便利性進一步擴產降低成本並投入更多資金研發」的正向循環。

海外市場拓展、塗覆膜佔比提升有望成為未來業績新增長極。公司已進入 LG 化學、 松下、三星 SDI 等海外主流電池廠供應鏈。公司有望憑藉其優越的產品性價比和技術的持續精進，進一步擴張海外市場。塗覆膜滲透率提升是大勢所趨，公司具備較為成熟的漿料配方工藝，並於 2019 年 11 月獲得帝人在塗覆領域的專利授權，有望進一步拓展海外塗覆膜市場。我們預計，高毛利的海外業務和塗覆膜業務將成為未來公司業績增長新動能。

3.7、 中材科技

中材科技是特種材料領域具有技術優勢的龍頭企業，鋰電池隔膜業務已初具規模效應，具有較大的發展潛力。隔膜行業重資產、技術密集的屬性決定了強者恆強，目前國內產能擴張集中於上海恩捷、中材科技和星源材質，行業集中度將持續提升；未來在全球也有望形成寡頭壟斷的格局，公司隔膜業務有望走向全球，成為全球巨頭。

收購湖南中鋰實現強強聯合，隔膜業務迎來戰略機遇期。2019 年 8 月公司增資 9.97 億元收購湖南中鋰 60%股權，目前公司隔膜產能已達 9.6 億平米，已形成較好規模效應和成長根基。公司客戶資源優質，已基本完成對國內外主流電池廠商的覆蓋。短期內受益於下遊客戶放量，公司隔膜出貨量有望快速增長；中長期我們看好中材鋰膜 與湖南中鋰在資源上的整合與協同。

3.8、 國軒高科

磷酸鐵鋰電池龍頭，中短期收益磷酸鐵鋰復甦。2019 年，國軒高科磷酸鐵鋰電池裝機量為 2.85GWh，佔磷酸鐵鋰總裝機量 14.28%，排名第二名。伴隨無模組工藝推出， 磷酸鐵鋰電池能量密度短板得以彌補，續航裡程 400 公裡以下電動汽車有望帶動磷酸鐵鋰電池需求復甦。作為磷酸鐵鋰電池龍頭，將充分受益磷酸鐵鋰電池需求復甦。

產品新能升級，加速三元電池布局。公司磷酸鐵鋰電池能量密度不斷取得突破，目前磷酸鐵鋰電池單體電芯能量密度可以達到 190Wh/kg，電池系統能量密度超過 140Wh/kg。三元軟包產品單體電芯能量密度達到 302Wh/kg，循環次數超過1500 次。

加深與國際傳統車企合作，客戶結構有望升級。公司動力電池客戶以國內車廠為主， 其中包括江淮、吉利、北汽等。2020 年大眾中國入主國軒高科，下遊客戶結構有望得到升級。

3.9、 億緯鋰能

布局廣，成長迅速。億緯鋰能成立於 2001 年，以鋰原電池起家。2010 年布局鋰離子 電池，2015 年進入動力電池市場。目前動力電池市佔率第五，達到 2.9%。公司業務 以鋰原電池為基礎，橫跨消費、動力、儲能三大鋰離子市場。

公司客戶結構優質，發力海外市場。公司目前新能源商用車客戶包括南京金龍、鄭州宇通以及吉利汽車。2018 年 8 月，億緯鋰能和戴姆勒籤訂了至 2027 年 12 月 31 日的 供貨合同。億緯鋰能 2018 年 5 月通過成立子公司億緯集能和韓國 SKI 實現人員和技術的合作。2019 年 3 月，億緯集能收到現代起亞供應商選定通報，預計未來六年訂單量達到 13.48GWh。

產能擴張迅速，成長可期。2019 年 5 月，億緯鋰能擬募資 30 億元建成 5GWh 的動力電池產能。2019 年 9 月，億緯鋰能宣布將和 SKI 合資建成 20-25GWh 的產能。產能擴張有利於公司發揮規模效應優勢，降低成本，保持產品競爭優勢。同時公司深耕技術研發，正在推進高能量密度動力電池的量產進程，預計分別在 2020 年上半年和2022年，將上市能夠滿足新能源乘用車 500 公裡以上和 600 公裡以上續航的鋰電池。

3.10、 欣旺達

綁定海內外大客戶。欣旺達的國內客戶包括吉利、東風柳汽、小鵬汽車等。2019 年， 欣旺達的海外市場拓展有較大進展：2019 年 4 月，公司收到了雷諾日產的供應商定點的通知書，預計相關車型 2020-2026 年的需求達到 115.7 萬臺。隨後在 2019 年 5 月，欣旺達又成為易捷特定點供應商，公司預計相關車型 2020-2025 年的需求達到 36.6 萬臺。

擴張產能，提高電芯自供率。目前欣旺達已有 6GWh 動力鋰電池生產線（包含 4GWh 電芯）投產。未來三年還有 30GWh 的動力電池（包含電芯和電池系統）產能將逐步釋放。陸續釋放的產能和逐步提高的電芯自供率有助於提升產品毛利率。

消費電子龍頭。欣旺達消費電子業務仍佔其營收主要來源。其消費電子主要客戶均是相應市場的龍頭企業，其中手機數碼類主要客戶包括華為和小米，智能硬體客戶包括小米、百度、大疆。智能硬體市場還在迅速增長中，據賽迪顧問估計，2025 年中國智能硬體產品出貨量將達到 36.12 億部，2019-2025 年均複合增長率為 24.8%。欣旺達智能硬體業務有望受益於終端需求增長。

4、 風險提示

新技術發展超預期、疫情等導致需求低於預期、行業競爭加劇。

此公眾號為開源證券新能源研究團隊授權稿件，如需轉載，請註明出處。

報告發布日期：2020年06月09日（原報告名稱：《鋰電池行業深度系列報告（一）：從歷史看未來競爭格局：鋰電王者引領發展》）

鋰電池行業深度系列往期連結