每經記者：餘佩穎
低油價的衝擊下，又一家油氣企業倒下了——美國頁巖油氣企業切薩皮克能源（Chesapeake Energy，NYSE:CHK）日前宣布其已申請破產保護。美國海博國際律師事務所(Haynes ＆ Boone)的數據顯示，這是自2015年以來美國最大的石油天然氣生產商破產案。
巨額的債務加之新冠疫情的暴發是切薩皮克能源公司——美國「頁巖油先鋒」申請破產的主要原因。同樣的問題橫亙在美國其他頁巖企業面前，業內人士預計，未來有更多的頁巖企業可能會步其後塵。今年4月，美國頁巖油氣上市公司懷汀石油（Whiting Petroleum）申請破產，成為油價暴跌以來首家申請破產的知名頁巖油氣公司。
「我們保留了一份32家公司在列的名單，它上面記錄著我們認為在未來12個月內，（頁巖行業）違約概率很高的公司。我們不是說它們都會違約，但確實認為違約的概率會很高。」惠譽國際評級(Fitch Ratings)的高級主管約翰肯普夫（John Kempf）告訴《每日經濟新聞》記者。惠譽國際是全球三大信貸評級機構之一。
頁巖油氣企業的高負債並非新鮮事，儘管產量在擴張，但是頁巖油氣企業卻負債纍纍。據德勤分析，自2010年以來，美國頁巖業錄得3000億美元的淨支出，減損了超過4500億美元的投資資本，並出現了190多起破產事件。
負債纍纍，又逢能源價格下跌，油氣企業要如何自救？「經濟低迷帶來的最大機遇是明確了漸進式轉換效率的提升和運營改進，從而推動可持續的成本降低。在我們所有的運營地，我們相信今年將能夠再降低8％的油井（運營）成本。」總部位於德克薩斯州休斯頓的頁巖商EOG Resources（NYSE: EOG）的營運長比利·海姆斯（Billy Helms）向《每日經濟新聞》記者說道。該公司排名2020年美國500強第186位。
美頁巖業下半年繼續承壓 料更多企業申請破產
圖片來源：攝圖網
6月28日，美國頁巖油氣企業切薩皮克能源公司發布公告，稱其已向德克薩斯州南區破產法院申請破產保護進行資產重組。而此前，成立於1980年的懷汀石油、Ultra Petroleum、 Extraction Oil & Gas也先後遞交了破產保護申請。
成立於1989年的切薩皮克能源公司是美國頁巖氣勘探開發的先驅，鼎盛時期擁有175個鑽機，天然氣開採量為全美第二高。而該公司在今年第一季度錄得淨虧損83億美元，截至3月底，僅有現金8200萬美元；截至2019年年底，該公司負債95億美元，其中有1.92億美元的債券將於今年8月到期。
切薩皮克能源公司在聲明中表示，法院批准破產保護的申請後，公司將繼續照常運營，公司股票和債券也將在市場上繼續交易。法院批准破產保護後，它將通過一項循環信貸獲得9.25億美元的融資，作為債務重組運作期間的必要資金。預計債務重組後，它將可應對超過70億美元的債務困境。
2020年，一場前所未聞的大流行病蔓延全球，航班取消、社交疏遠、經濟停擺，一系列遏制病毒蔓延的措施衝擊了全球的能源需求，全球能源價格在價格戰泥潭中再度受挫。切薩皮克能源公司不是第一家也不會是最後一家申請破產保護的美國頁巖油氣企業。
6月22日，四大國際會計師事務所之一的德勤發布名為《大緊縮：COVID-19對美國頁巖工業的影響》的報告，其中提到，受到大宗商品價格走低、需求減少、資金緊張、債務負擔以及新冠肺炎疫情等多重因素影響，美國頁巖企業的生存空間受到壓縮。與以往的經濟衰退不同，這些影響現在是同時發生的，加大了頁巖企業破產的風險，給整個行業帶來巨大壓力。德勤預計，美國頁巖業將在今年內被迫減記3000億美元資產。
在新冠病毒加速蔓延、全球油氣需求大幅回升難料之際，「債務違約」「更多的破產申請」已成為一種業內共識。肯普夫告訴《每日經濟新聞》記者，其公司有一份名單，記錄著未來12個月（頁巖）行業違約率很高的企業。「這份名單上共有32家公司發行了債券，債務規模在4000萬美元至70億美元之間不等。我們不是預計它們會全部違約，但確實認為違約的概率會很高。」
能源領域諮詢機構Rystad Energy的頁巖研究主管阿萊姆·阿布拉莫夫（Artem Abramov）認為，較之更專注生產頁巖油的公司，那些主力開採頁巖氣的公司或承壓更大。「天然氣公司的形勢仍然更具挑戰性。目前有幾家大型天然氣生產商都面臨財務困境，如果市場持續低迷，我們可能還會看到幾個如切薩皮克能源公司和懷汀石油這樣級別的破產重組申請。
「日前WTI油價小幅回升至每桶35~40美元區間，一些開採商因而獲救。2020年下半年，我們仍將看到一些公司基於《美國破產法》第11章申請破產重組，但速度預計不會比石油行業往常出現的申請頻率高太多。」阿布拉莫夫補充道。「過往來看，大約50%的公司在債務重組後重返市場。在目前的價格環境下，這些公司可能需要一段時間才能脫離破產保護，但如果WTI油價回到每桶50~55美元區間，我們將在2021年上半年看到更多公司恢復生機，重返市場。
35美元/桶油價=30%頁巖油生產商「技術性破產」
圖片來源：攝圖網
據美國能源信息署（Energy Information Administration）統計，2017年，美國天然氣出口量超過進口量，這是美國自1957年以來首次成為天然氣淨出口國。此外，自1973年有月度記錄以來，美國在2019年9月首次成為石油（petroleum）淨出口國，儘管原油（crude oil）方面它仍是淨進口國。美國天然氣和石油產量的井噴離不開過往十年來頁巖業的蓬勃發展。
1825年，北美第一口商業氣井在紐約州西部小鎮弗雷多尼亞投產，首次獲得頁巖氣。隨後上世紀70年代，受石油危機影響，美國政府和企業都紛紛加大非常規油氣的開採力度。九十年代末，多項技術開始試驗，包括水平井多段壓裂、大型水力壓裂、多井工廠化等。到2002年，頁巖氣開發最有效的技術問世——水平井多段壓裂技術試驗成功並開始推廣應用。繼頁巖氣之後，水平井多段壓裂技術在頁巖油開發中也開始廣泛應用，Permian（二疊紀盆地）等一批以頁巖油為主的儲層得以開發。
儘管鑽井越打越多，美國頁巖行業實則負債纍纍。
據上述德勤報告，2020年是美國邁入頁巖行業熱潮的第15年，過去5~6年頁巖油產量翻了一番以上，然而在這驚人的現象級增長背後，現實是頁巖行業整體並未盈利。事實上，自2010年以來，美國頁巖行業錄得3000億美元的淨支出，減損了超過4500億美元的投資資本，並出現了190多起破產事件。
「頁巖開採是一個相對新興的行業，它與常規的石油鑽探有很大不同。進入頁巖行業的門檻較低，而當油價在每桶100美元時，頁巖業出現了許多新公司，這導致產量的強勁增長。這些公司中的許多家預計油價將保持在高位，因此將現金流再投資於生產，產量進一步攀升。顯然，這導致了過多的生產，從而低油價（環境）出現。」肯普夫向《每日經濟新聞》記者如是說道。
2014年之前，國際油價維持在每桶100美元~120美元，美國頁巖業大舉擴張，而當這被稱為「Easy Oil」的高油價時代過去後，油價幾近腰斬，維持在每桶50美元~60美元的水平，美國頁巖開採商隨之面臨「售價難以覆蓋成本」的經營挑戰。據德勤研究，美國頁巖業在2014年之後開始步入「大緊縮時期」。
新冠疫情暴發之前，美國頁巖開採公司正全力降成本、爭效率、嚴控財務，積極適應每桶50美元~60美元的低油價環境。然而疫情來襲，能源價格暴跌，這令本就承壓的美國頁巖公司更加措手不及。據美國能源信息署最新報告，預期2020年WTI原油價格為37.55美元/桶，2021年預期至45.70美元/桶；預期2020年布倫特原油價格為40.50美元/桶， 2021年價格預期至49.70美元/桶。
面對如今每桶30美元~50美元的油價預期，究竟有多少美國頁巖開採公司能夠收支平衡？又有多少將無力償付？
據德勤報告，行業槓桿率迅速從40%提高到了54%，這可能引發包括破產在內的許多負面事件。當油價處於每桶35美元左右的水平時，30%的頁巖油生產商在運營方面會「技術性破產」（technically insolvent，註：含義為企業因借債過多或債務集中到期而不能清償到期債務，與法律程序上的破產含義有所區別），另外約有20%的頁巖油生產商面臨「財務壓力」。如果油價在每桶20美元左右，「技術性破產」比例將上升到約50%。
阿布拉莫夫在2月發布的一份研報中寫道，當WTI原油價格低於每桶40美元時，美國僅35家頁巖油生產商能夠盈虧平衡，持續運營。目前頁巖油開採業裡，最低的盈虧平衡價為每桶27美元，由埃克森美孚(Exxon Mobil，NYSE:XOM)在新墨西哥州德拉瓦盆地的油井實現該記錄。
油價繃緊收支平衡的弦 企業各顯神通
圖片來源：攝圖網
減債行動其實近年來一直在美國頁巖業開展，然而未曾預料的新冠疫情讓這些公司的現金流雪上加霜。「當油價為每桶100美元時，許多公司增加了太多債務。當價格下跌時，這些公司無法償還債務。許多公司都專注於減少債務，以便能夠在更低的價格環境中更好地管理公司。」肯普夫向記者說道。
EOG Resources的財務長蒂姆·德裡格斯（Tim Driggers）告訴記者，在過去的四年裡，EOG Resources已經減少了40億美元的淨債務。據Rystad Energy統計，該公司目前能夠在WTI每桶40美元以下維持盈虧平衡。
總部位於美國加州聖拉蒙市，世界最大的跨國能源公司之一的雪佛龍（Chevron，NYSE: CVX）目前同樣能夠在WTI每桶40美元以下維持盈虧平衡，面對未來的諸多不確定性，該公司正採取行動以應對挑戰——保留現金，支持資產負債表實力，降低短期產量，保留長期價值。
「公司完成了其在菲律賓馬拉帕亞油田的權益出售，第一季度錄得收益超過5億美元。4月，公司以15.7億美元的價格出售了其在亞塞拜然油田和管道的非運營權益。」雪佛龍向《每日經濟新聞》介紹道。
出售資產之外，各頁巖公司還在積極削減資本支出。據雪佛龍講述，該公司正在將2020年有機資本（organic capital）和探索性支出減少20％至160億美元。預計公司的投資組合都會有所縮減，例如減少在非常規上遊產業的20億美元投入，主要在二疊紀盆地；減少在下遊和化學等產業的8億美元投入；現金資本（cash capital）和探索性支出預計將在2020年減少33億美元至105億美元等等。
此外，同樣能夠在低於每桶40美元的油價水平下維持盈虧平衡的戴文能源 (Devon Energy，NYSE:DVN)也正著力減少其現金成本（cash cost）。「在原先的2020指引中，預計全年現金成本為19億美元，而到了6月，這一數據預期已降至16.5億美元。」戴文能源告訴《每日經濟新聞》記者。
除了生產有關的投入減少，各頁巖生產商均瞄準行政管理方面的節流。據雪佛龍消息，到2020年底，該公司會將其運營成本減少10億美元以上。戴文能源方面，預計其2020年的企業管理費將比2018年的減少近一半，降幅達45%。
「過去頁巖行業不斷將所有經營性現金流再投資以促進規模擴張，並在此基礎上還（發債）投入額外的資本。但是去年，隨著頁巖業步入一個更加成熟的發展狀態，資本使用更加嚴格和均衡，一些公共開採商的商業模式已經發生了變化。」阿布拉莫夫向《每日經濟新聞》記者分析道。
「從2018年開始，並在2019年加速，更多的投資者推動頁巖商成為正現金流企業，並開始讓它們以股息和回購來回報投資者。但是考慮到頁巖業的行業特質，這不是一個容易實現的轉型，它需要高質量的資產和高效的運營。管理最好的頁巖公司正踏上實現現金流正增長的道路上，在新冠疫情來襲時它們已經開始支付股息。」美國能源領域信息提供商Enverus市場研究部的高級併購分析師安德魯·迪特馬爾（Andrew Dittmar）告訴《每日經濟新聞》記者。
除了緊急的售賣資產、縮緊開銷，近年來美頁巖企業還發力技術創新、精簡運營等長期措施來度過行業調整期，向投資者展示盈利能力。
「在收入方面，每口井的平均產量得以上升有兩個原因：公司可以更好地鑽探和完井，或者他們可以專注於盆地的高產區(sweet spots)。這兩種措施都已可見，此外還看到一些公司在致力打造更好的供應鏈管理和低成本鑽完井等創新技術來削減成本和提升效率。」馬克·阿格頓(Mark Agerton)向《每日經濟新聞》記者分析道，他是美國智庫Baker Institute能源研究中心的學者，該智庫在2019年的一項全球大學附屬智庫排名中位列第二。
破產潮起？還是行業整合窗口期？
圖片來源：攝圖網
石油和天然氣的價格仍是美國頁巖公司能否實現現金流目標的重要決定因素。「以今天的價格，這將極其困難。為了避免撞上債務牆，頁巖企業主動進一步削減資本支出，關閉非經濟生產，並進一步精簡運營。所有這些措施都是有幫助的，但最終仍需要更高的（能源）價格來避免其中一些頁巖商走上破產重組之路。」迪特馬爾告訴《每日經濟新聞》記者。
新冠疫情向美國頁巖業發起「生死大考」，對本就處於調整期的行業而言，2020年可謂步履維艱，然而它或許正迎來一個行業整合的黃金窗口期。
「我們認為頁巖開採是可行的，但成功的頁巖開採公司需要具備規模、低成本、低債務負擔，並擁有可維持運營的現金流的特徵。」惠譽國際的肯普夫向記者講道。「我相信，在油井業績不佳的頁巖地區運營的許多公司可能會消失，因為這些盆地需要定價超過每桶100美元的油價才能有所收益。頁巖業不會消失，它只會集中在更強大、更有生存能力的公司之中。」
德勤在6月發布的報告中寫道，「整合是必要之舉，甚至是機遇之選。許多公司財務狀況不佳，且經濟前景疲軟，這可能促進美國頁巖行業的深度整合。根據我們對美國大型勘採公司的運營和財務分析，增值合併的機會似乎在各種規模的公司中出現。」德勤副董事長杜安·迪克森在日前的訪談中也直言道，2020年以來，新冠疫情加大了頁巖業面臨的壓力，在未來半年到一年期間，美國頁巖業內將出現有史以來最大規模的整合重組潮。
在阿格頓教授看來，整合是一定會出現的，從長遠來看，它將使美國頁巖業更具彈性和效率。
然而，許多頁巖商高築的債務可能會令潛在買家望而卻步。「美頁巖業債務過多，而潛在買家幾乎沒有意願承擔新債，因此現在不太可能看到企業併購活動會大幅增加，但資產層面的交易將在2020年下半年激增。」Rystad Energy的阿布拉莫夫向記者說道。
迪特馬爾也認為公司的債務會影響市場的交易積極性。他告訴記者，「整合會有所幫助，但目前市場上似乎沒有太大的交易胃口，潛在買家不想承擔那些陷入困境的公司的債務。一些實力較強的勘採公司可能會合併，以進一步提升自己的行業地位，而實力較弱、負債較多的公司可能需要根據破產法第11章進行重組來擺脫債務，從而才能成為有吸引力的收購標的。我認為頁巖行業最後會出現整合，但這過程可能是緩慢的。」
記者手記|美國頁巖業迎油價、疫情雙重大考
新冠疫情之下，關店、裁員、破產輪番上演。切薩皮克能源公司申請破產保護，是2015年以來美國最大的一宗石油天然氣生產商破產案。作為美國「頁巖油先鋒」的切薩皮克申請破產後，「美國頁巖業一地狼藉」，「美國頁巖業會再次崛起嗎」等報導層出不窮。
推動美國在2017年成為天然氣淨出口國的頁巖行業在這場大流行病中該如何自救？切薩皮克能源公司的困境對於這個行業意味著什麼？行業生命周期下，美國頁巖業又將去往何處？這些疑問是著手這篇報導的初衷。
曾經的美國頁巖業面對高油價的瘋狂便是將賺到的每一美元用於再擴張，然而在2014年～2015年，油價大幅下滑，這給整個美國頁巖業上了重要一課。近年來，美國頁巖業一直致力於降成本提效率，也不乏優秀的運營商已經能夠在每桶40美元的油價下維持盈虧平衡。只是一場未曾預料的大流行病對這個行業又帶來了迅速且猛烈的衝擊，考驗著包括頂尖玩家在內的眾企業的抵抗力。
「Easy Oil」高油價時代過去，後疫情時代的不確定性諸多，但是美國頁巖業不會消失，消失的只有無力迎接挑戰的企業，行業洗牌後，機遇將集中在更強大、更有生存能力的公司之中。
記者：餘佩穎
編輯：高涵
視覺：蔡沛君
排版：高涵 馬原
每日經濟新聞