作者：祁默
來源：首條財經——首財研究院
全球疫情肆虐，盼新冠藥如甘霖。
研發賽如火如荼，作為產業鏈中堅，CRO企業自然站上風口。
據悉，抗疫藥瑞德西韋的臨床研究中，泰格醫藥與藥明康德旗下津石醫藥分別以CRO和SMO身份參與其中。
專家表示，儘管免費提供服務不會對公司帶來業績利好，但可能有助其參與到更多新冠治療候選藥的臨床試驗中。
從此看，泰格醫藥3月開啟赴港IPO，可謂恰逢其時。
公開信息顯示，杭州泰格醫藥科技股份有限公司（以下簡稱泰格醫藥）成立於 2004 年，2012 年於深交所上市。專注於為新藥研發提供臨床試驗全過程服務的合同研究組織（CRO），控股股東、實際控制人、創始人為葉小平、曹曉春，分別持股 24.82%、8.75%。。
行業看，競品藥明康德、康龍化成已手握「A+H」利劍。泰格醫藥能否如願第三家，戰略急迫之心不言而喻。
不過，一些不確定性，值得考量。
有錢還是沒錢
首先是募資。
招股書顯示，泰格醫藥此次預計募資規模約10億美元，主要用於擴大及增強運營產能或能力，以滿足海外市場不斷增長的需求；為潛在收購或投資提供資金，以補充現有業務；償還借款；招聘技術及科學專業人員；以及營運資金及一般公司用途。
10億美元，胃口不小。但從自身情況看，泰格醫藥似乎並不缺錢。
數據顯示，2017年至2019年，泰格醫藥總收入分別為16.83億元、23億元、28.03億元，複合年增長率29.1%；淨利潤3.94億元、6.55億元、9.75億元，複合年增長率高達57.3%。
淨利增幅超過營收增幅，泰格醫藥的盈利能力可謂強悍。
毛利率看，2017年至2019年，分別為42.4%、42.7%及46.1%；淨利潤率分別為23.4% 、28.5%及 34.8%，逐年提升。
客戶數量看，泰格醫藥擁有多元化的客戶基礎，且基數不斷增加。2017年至2019年分別為1,570名、1,788名及1,898名。
資金狀況看，其現金及現金等價物分別為5.22億元、6.98億元、20.07億元，2020年前兩個月進一步增至23.9億元。
可見，泰格醫藥足夠豪橫，為何還繼續融資，向H股伸手要錢呢？
業內人士指出，資金或為其次，香港資本市場國際化程度高，國內企業在港上市，能快速提升國際知名度，對有志全球化的企業，無疑是一條便捷渠道。對於CRO企業而言，如想突破規模及營收增長瓶頸、做強競爭力，產業鏈的上下延申不可避免。
不過，也有專家表示，外表土豪的泰格醫藥，目前並不光鮮。泰格醫藥優勢在於臨床 CRO ，這是整個CRO行業中規模最大的細分領域。然疫情，對其產生負面效應。大部分臨床試驗是多中心臨床試驗，武漢出現問題，產業鏈條即受影響。目前，全國幾乎所有批准的臨床試驗機構所在城市都受到疫情波及，鑑於臨床數據完整性和合規性，這會延長項目時間，新藥上市也會迎來大面積推遲。
這其中的時間成本，需CRO公司自行承擔，給其現金流帶來風險。
5月6日，泰格醫藥表示目前無項目因疫情取消。但作為國內臨床CRO龍頭，單從項目延遲看，泰格醫藥也或無法獨善其身。赴港募資，不排除緩解現金流壓力、抵抗風險。
商譽壓力 如何形神兼備？
還有煩心事。
實際上，或為突破瓶頸，泰格醫藥近些年已進行諸多投資併購。
2014年，泰格醫藥收購專注臨床前CRO的美國方達醫藥；2015年，收購專注學術型研究的北醫仁智；2016年，收購專注醫療器械臨床CRO的捷通泰瑞及韓國DreamCIS、羅馬尼亞Opera等公司，初步完成產業鏈布局。
遺憾的是，一路「買買買」，也讓其商譽壓力持增。
數據顯示，2015年至2019年，公司商譽由4.7億元增加到了11.58億元。
另一方面，相比大手筆投資，其研發投入有些「吝嗇」。
2017年至2019年，公司研發開支分別為4966.7萬元、8802.5萬元及1.24億元，相關員工成本分別為4590萬元、8160萬元及1.15億元。2019年，研發開支佔總營收比例為4.43%。同期，藥明康德為4.58%。更遠低於恆瑞、復星、石藥等創新巨頭。
CRO中文全名「合同研究組織」。顧名思義，就是以籤訂「合同」的形式，為醫藥企業提供研究服務。作為「賣水人」，無法享受後期巨大的附加價值，導致毛利率很低，業務主要源於藥企反哺。
數據顯示，CRO企業人員成本比大型藥企低20-30%、研發時間可節省1/3-1/4 。這種向時間、成本要效益的低利潤行業，是一個勤行、苦行，更是一個精行。除研發機制靈活，更核心競爭力在於產業鏈的高效協同、專業研發力的打造。
一定意義上說，CRO企業要想做大做強，利用收購模式協同效率資源，打造有競爭力的全產業鏈條，是一條參考路徑。問題在於，產業鏈只是形，背後相應成熟、完善的創新賦能、整合協同體系才是靈魂。形神兼備，才能真正提升效率、降低成本。
身處強競爭、創新力說話的CRO賽道，泰格醫藥上述表現，顯然有些短視和粗放。
醫改大潮下，隨著海外產能轉移及國內創新藥發展，CRO行業滲透率不斷提升。競爭加劇，盈利空間壓縮，對從業者的研發能力、效率提升也提出新要求。
我國CRO行業，主要包括藥明康德、泰格醫藥、康龍化成、昭衍新藥、博濟醫藥等領軍企業。其中，藥明康德、康龍化成已實現「A+H」兩地上市，並藉助資本加持，完善優化產業鏈，提升競爭優勢。
醫藥諮詢專家何虹海表示，隨著市場需求增大，入局企業越來越多，泰格醫藥面臨成本增長，市場份額被瓜分的壓力。因此可預見，伴隨仿製藥一致性評價等醫改深入，市場競爭日益飽和，泰格醫藥需做深存量、拓展增量市場，以免在廝殺戰中掉隊。
造假醜聞 又刮減持風
不難發現，外部風光的泰格醫藥，亦背負重壓，實際牌面並不樂觀。
這或許，也是導致其亂象纏身的一個重要原因。
身處CRO產業第一陣營，泰格醫藥備受投資者追捧。截至5月9日收盤，為77.8元/股，市值超583億元，相比發行價已上漲超2000%。
但就是這樣的濃眉大眼者，曾被曝「造假」醜聞。
據21世紀經濟報導，隨著藥品註冊申請自查核查，泰格醫藥的臨床數據造假事件，浮出水面。
2015年12月7日，國家食品藥品監督管理總局(CFDA)發布第二批核查公告，泰格醫藥子公司泰格湘雅有兩個項目上了「黑名單」，分別為苯磺酸左旋氨氯地平片(受理號：CYHS1290126)和硫辛酸分散片(受理號：CXHS1400243)，均由泰格湘雅擔任生物樣本分析單位。
粗放表現，在資本端更有體現。
比如監事因違規賣股票，泰格醫藥受到深交所關注問詢。
據悉，時任監事王曉博在公司2018年報披露日前30日內，於2019年3月28日賣出公司股票2,600股，涉及金額15.98萬元。
實控人、高管也不省心。
近一年來，泰格遭遇實控人、高管連連減持，讓一眾投資者傷心不已。
據藍鯨財經報導，2019年至2020年3月底，泰格醫藥的重要股東減持已達50次，累計套現達18.65億元。且在此期間，重要股東無一增持。控股股東、實際控制人、創始人葉小平和曹曉春二人扮演了主力角色，一共減持36次，累計套現達5.997億元。
5月9日，曹曉春再甩大單，通過大宗交易方式減持500萬股，套現3.71億元。
2019年3月12日，泰格醫藥實控人曹曉春減持99萬股，佔公司總股本的0.1983%，套現超5900萬元；2019年5月14日，泰格醫藥副總經理ZHUAN YIN減持175萬股，佔公司總股本的0.3499%，約套現1億；2019年7月10日，泰格醫藥監事施笑利減持188萬股，佔公司總股本的0.2512%，約套現9700多萬；2020年1月16日，泰格醫藥副總經理ZHUAN YIN再減持36.84萬股。
業內人士指出，公司實控人、高管連連減持或因股價過高，存在估值泡沫，說明股東對公司業績提升沒有信心，在想辦法兌現，以減少虧損。也有輿論認為，或與疫情帶來的負面效應有關。
不管是何原因，這對投資者的打擊，不言而喻。
眾所周知，面對疫情來襲，今年不少企業的實控人，甚至整個高管層，選擇逆勢增持，以此堅定發展信念，提振內外信心。相比之下，泰格醫藥的表現甚為扎眼。難看吃相中盡顯短利、短視之態，和上文的粗放違規表現，可謂一脈相承。
18億淨資消失 造假質疑
泰格醫藥並不孤獨，相似醜態者還有未名醫藥。
先來看18億淨資消失事件。
據悉，2019年未名集團非經營性佔用上市公司體系資金餘額高達5.07億元，利息5435.67萬元。作為解決方案，未名集團將價值23.23億元的資產轉讓給上市公司抵債，但該資產的合理性存在問題。
由此，2020年開年以來，未名醫藥收到4次關注函。
2020年2月20日，為解釋其交易不構成重大資產重組，未名醫藥對吉林未名之前提供的帳面淨資產數值進行核查並做修正。
數據顯示，1月18日時，其回復公告顯示，吉林未名帳面淨資產為18.13億元；然2月20日，這一數據被修正為1149.34萬元。
短短一個月，相差18億，引發輿論造假質疑，自然也引發深交所關注。
未名醫藥解釋稱，此前吉林未名將其所種植的林下參按照公允價值入帳，但林下參屬於消耗性生物資產，按照公允價值入帳不合適，所以將其改為生物資產入帳方式。
咋看上去，有邏輯基礎。但也引發了新質疑：未名醫藥帳面淨資產夠不夠抵債。
實際上，未名醫藥的財務數據之亂早有案底。
自2018年以來，未名醫藥因多次業績披露、財務數據修正等違規受到監管處分。在財務審核、內控風控管理等方面存在不少問題。
業績頹勢 訴訟纏身
亂象之下，業績自然也好不到哪去。
2018年，未名醫藥營收6.65億元，同比下降達到42.8%；歸母淨利潤虧損9578.91萬元，同比下降124.66%。
公司表示，虧損是因全資子公司山東未名天源2018年5月8日起停產，導致收入、利潤下降，截至2018年12月31日尚未恢復生產。
2019年，未名醫藥營業總收入約6.11億元，同比下降9.39%；公司總資產下降至約34.62億元，同比減少19.59%；歸屬於上市公司股東的所有者權益約23.69億元，同比下降14.26%。
進入2020年，下滑趨勢依舊未減。第一季度報告顯示，營收101,885,863.74元，同比下滑19.25%；歸屬於上市公司股東的淨利潤-62,820,716.49元，較上年同期虧損增加。
此外，未名醫藥控股股東未名集團也「麻煩」不斷。
數據顯示，近幾年，有關未名集團被起訴的案件高達264件。其中，涉及為北京天業佳藝資產管理中心、北京全唐投資管理有限公司提供擔保被出借人起訴案件高達131件。
從2018年開始，未名集團就先後被深圳羅湖區人民法院、北京市海澱區人民法院、上海青浦區人民法院等4家法院列入失信名單；其董事長潘愛華也自2018年7月26日起先後被深圳羅湖區法院、北京海澱區法院等18家法院判決限制消費令名單。
監管風口 新周期信號
簡單梳理，泰格醫藥、未名醫藥不乏槽點。
何以至此？
亂象背後，凸顯了兩者產業心、責任心的缺乏。
這從兩者先後發生的臨床數據造假、財務數據疑雲中，可見端倪。
2020年3月1日，新《證券法》生效，大幅提高了對證券違法行為的處罰力度，尤其是加大了對信披違規、財務造假的懲處力度。
對於上市公司信息披露違法行為，從原來最高可處以60萬元罰款，提高至1000萬元；對發行人的控股股東、實際控制人組織、指使從事虛假陳述行為，或者隱瞞相關事項導致虛假陳述的，規定最高可處以1000萬元罰款。包括保薦人、會計師事務所、律師事務所、資產評估事務所中介機構都將承擔連帶責任，處罰幅度提高到十倍。
而近期短短一個月，金融委三次發聲，再次強調了合規經營、價值經營的重要性。
一個規範、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場，正在加速形成。提高上市公司質量，完善交易制度，倡導價值先行成為核心要義。往期粗放逐利、野蠻收割的時代已經結束。核心競爭力支撐的成長力、抗風險力，成為新價值分水嶺。
無論是對奮戰A+H的泰格醫藥，還是身處輿論漩渦的未名醫藥，這都是一個強烈的周期信號。
個中取捨，首條財經將持續關注。
本文為首條財經原創