安井發債值得申購嗎?安井發債申購價值分析

2020-12-19 綜投網

  投資要點

  安20轉債(發行規模9億元,評級AA)的下修條款較為寬鬆,債底保護尚可,預計目前平價下其上市首日獲得的轉股溢價率在22%-26%區間內,價格122-126元。在配售65%假設時安20轉債留給市場的規模為3.15億元,測算中籤率0.005%左右。打新參與沒有異議。安井食品估值已經達到歷史高位,PE(TTM)69.2倍,而公司近2年歸母淨利潤複合增速在40%以下,從這個維度上說雖然公司還有廣闊成長空間,但估值也有消化需求。近期權益市場出現「風格切換」,投資者理應對高估值品種適當謹慎。當然從長期看,如果股市沒有系統性風險安20轉債大概率會是高價盈利模式(參考東財轉2)。

  安井食品從事速凍火鍋料製品(以速凍魚糜製品、速凍肉製品為主)和速凍面米製品、速凍菜餚製品等速凍食品的研發、生產和銷售。據觀研天下數據,公司在火鍋料製品行業內營業收入排名第一,超過第2-4名規模之和,具有龍頭地位。公司速凍魚糜產品行業領先,市佔率約為8%,產品營收年化複合增速接近20%;速凍肉食品市佔率暫時排名第三,市場份額在5.2%附近。公司不斷提升傳統餐飲渠道產品市場佔有率,隨之而來的規模效應使生產成本、期間費用率逐年下降。在品牌具有競爭優勢、渠道相對穩固的情況情況下,公司逐漸擴張產能以提升營收規模和市佔率。其2020年有望形成7個生產基地,9座工廠的全國化布局,產能超過50萬噸/年。

  公司2019年實現營業收入/歸母淨利潤52.67/3.73億元,同比增速分別提升至23.66%/38.14%。19Q4公司單季實現營業收入/歸母淨利潤17.73/1.35億元,同比增長34.49%/83.12%的原因主要在於:1)春節提前經銷商備貨積極;2)對主力產品進行兩輪提價,興證食飲團隊測算幅度平均在8%左右。2019年公司產能持續釋放,預計產量較2018年的43萬噸提升至近50萬噸左右,魚糜製品、面米製品、肉製品、菜餚製品收入同比提升27.90%、26.35%、10.48%及38.13%,經銷商淨增加64家682家進一步拓展了銷售渠道。在成本壓力下公司毛利率下滑0.75個百分點,降低豬肉類產品佔比和提價對衝了這一影響(值得一提的是,新品毛利率可能較高),而其淨利率上升0.74個百分點至7.09%,主要依靠:1)渠道端降低高費用的商超端佔比;2)卓有成效的期間費用控制。20Q1公司實現營業收入/歸母淨利潤12.78/0.88億元,同比增長16.63%/35.33%。報告期內由於產品特性公司經營受到疫情影響不大,而在19Q4兩次提價後當期毛利率環比提升1.29個百分點至28.64%。

  風險提示:宏觀經濟下滑、原料成本波動、行業競爭加劇、食品安全問題。

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