作者： 張金洋 楊春雨
來源： 國盛證券
2020年03月06日
國內眼科新興藥龍頭企業。興齊眼藥是國內低濃度硫酸阿託品滴眼液唯一獲批臨床和院內製劑的企業，也是國內首家和唯一一家申請生產治療乾眼症的環孢素滴眼液的企業。公司2016 年上市後進行二次創業，眼科產品布局逐步進入收穫期，2019 年出現業績拐點，開啟蛻變之旅。
我國眼科用藥市場複合增速高達15.47%，近視和乾眼問題嚴重，相關用藥市場將成為新藍海。我國眼科用藥市場規模從2013 年的46.54 億元上升至2018 年的95.52 億元，複合增速高達15.47%。目前國內近視和乾眼症患者人數分別近7 億人和3 億人;青少年總體近視率居高達53.6%，國家已制定具體目標和技術指南來強力幹預近視防控工作，有效的防控手段將會成為未來近視防控的「大需求」;國內乾眼症發病率約為21%-30%，居全球前列，適宜藥物卻極度缺乏，非最佳選擇的人工淚液玻璃酸鈉2014-2018 年銷售額CAGR 都達到20.86%，新產品潛在需求大。
環孢素獲滴眼液可能成為國內首家，銷售峰值預計超過14 億。公司用於乾眼症治療的0.05%環孢素滴眼液已處於審評審批的最後階段，如獲批將是國內首家。
國際上2003 年上市的環孢素A 眼用乳劑Restasis 2016 年銷售達到14.88 億美元，CAGR 高達32.59%。據我們測算，公司環孢素滴眼液銷售峰值有望超過14億元。
2019-2029 年公司的硫酸阿託品可能獨享整個中國大陸市場，帶動公司騰飛。
低濃度硫酸阿託品滴眼液院內製劑、網際網路醫院及已授權的仿製NITM 發明專利在中短期幫助公司實現全國重點眼科醫院的進入和用戶加速推廣，將其他廠家擋在門外。2.4 類新藥的申請有望在2023-2024 獲批，屆時將有3 年監測期，實際將享受3-5 年的市場獨佔。我們預計2030 年低濃度硫酸阿託品滴眼銷售金額有望53.08 億元。
預期差明顯，市場對公司價值的認知將持續提升：市場對公司未來業績預期存在分歧，隨著公司新產品和業績逐步兌現，公司價值會隨著市場認可度提升而提升。
中短期看，隨著環孢素上市，硫酸阿託品滴眼液院內製劑放量，公司2021 年利潤體量預計將達1.3 億元，2019-2021 年業績複合增速有望達85.6%，按給予100XPE 計算，公司市值將達131 億，有77%的上漲空間;遠期看，僅兩大單品貢獻的淨利潤就有望達16 億元，如按35X PE 計算，對應價值將達560 億元。
盈利預測：我們預計公司2019-2021 年歸母淨利潤為0.38、0.73、1.31 億元，同比增長178%、93%、79%，EPS 分別為0.46，0.89，1.59 元/股。當前股價對應的PE 為196X、101X、 57X。公司是國內眼科新興藥龍頭企業，目前正處於高速成長期的起步階段，環孢素和低濃度硫酸阿託品有望幫助公司實現騰飛。首次覆蓋，給予「買入」評級。
風險提示：研發不及預期;新藥市場拓展不達預期;市場競爭加劇;預測與實際情況出現偏差
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