近期大盤由於新冠疫情影響，短時間內出現較大幅度下跌。市場原認為黃金股票應出現避險性上揚行情，但近日黃金股票亦隨市大幅下行。我們認為主要的原因是黃金股票同時具有股票和黃金的屬性，而在市場恐慌下跌時，黃金股票更多呈現股票屬性，此次下跌也重複了歷次恐慌性下行期間黃金股票走勢的歷史軌跡。但是歷次經驗也告訴我們，在市場情緒恢復後，被錯殺的黃金股票也會快速反彈，我們認為這次也不例外，今年金價有望維持高位，這次回調提供了更好的買點。
新冠疫情下，黃金股票隨市下跌
由於擔憂新型冠狀病毒對經濟表現的影響，春節後A/H股市場短時間內下跌幅度較大，上證/恒生指數較節前高位最多下跌14%/ 10%。市場原預期避險情緒可能支撐黃金股票價格趨勢向上，但近日黃金股票的價格表現與此前預期並不相同，截至2月5日收盤，山東黃金-A/-H、招金礦業-H和中金黃金-A較節前高位累計下跌18%/9%、11%和20%。
黃金股票的殺跌是因為估值太貴還是恐慌？
我們認為此次下跌並非殺估值的原因，當前山東黃金-A和招金礦業-H的2020年P/E為48倍和28倍，不算便宜，但低於過去10年均值52倍和38倍。為了研究黃金股票的後續走勢，我們復盤了近20年來6次股市恐慌性下跌時期（2000年網際網路泡沫破裂、2007年A/H股下行、2008年次貸危機、2011年歐債危機、2015年A股下行、2018年貿易摩擦），黃金股票和黃金商品價格的相對表現：
► 黃金抗跌能力強，恐慌情緒較高時有超額收益。根據我們的復盤，在大部分恐慌性下跌期，黃金價格均保持平穩或逆市上行。根據我們統計，VIX處於30-40或者更高時，黃金表現往往優於其他大類資產，2008年次貸危機時VIX最高達到81，2011年歐債危機時期VIX也超過40，在此期間黃金都有較好的超額收益。
► 恐慌性下行初期，黃金股票多跟隨大市。投資者通常認為在恐慌性下跌時，黃金股票會呈現避險屬性，但在下行初期往往不然。黃金股票同時具備黃金商品屬性和股票屬性，投資者在恐慌性下跌初期拋售股票時，可能無區別性地賣出黃金股票，此時黃金股票更多呈現股票屬性。根據我們的復盤，除了2000年網際網路泡沫破裂時期（期間納斯達克跌幅較大，標普500和道瓊指數相對平穩）外，其他恐慌性下跌初期，主要黃金股票均跟隨大盤下行。
圖表: 2000年網際網路泡沫期間主要股指、金價和黃金股表現
資料來源：萬得資訊，中金公司研究部
► 無差別殺跌過後，黃金股票價格往往快速反彈。在極具恐慌情緒過後，投資者開始理性看待黃金商品和黃金股票的避險屬性，支撐黃金商品和股票較為強勢地反彈。2000、2007、2008、2015年黃金股票均在下跌後出現不同程度地反彈，2011年海外黃金股票表現強勁。
圖表: 2007年A/H股過熱下行期間主要股指、金價和黃金股表現
資料來源：萬得資訊，中金公司研究部
圖表: 2008年次貸危機期間主要股指、金價和黃金股表現
資料來源：萬得資訊，中金公司研究部
圖表: 2011年歐債危機期間主要股指、金價和黃金股表現
資料來源：萬得資訊，中金公司研究部
圖表: 2015年A股下行期間主要股指、金價和黃金股表現
資料來源：萬得資訊，中金公司研究部
2020年金價有望維持高位
新冠疫情某種程度會強化市場對中國降息、降準和美聯儲降息的預期，從而讓金價收益，另一個支撐金價的因素是全球的地緣政治風險，我們認為金價有望全年維持高位。
風險
金價大幅度下跌。
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