核心觀點
滬指年內第10次衝擊3400，成長型順周期優於再通脹+傳統低估值
「不急轉彎」基調後滬指年內第10次衝擊3400點，中遊製造為代表的成長型順周期再度佔優，大金融偏弱，再通脹漲價主線分化，對比年內前9次滬指衝擊3400，考慮內外信貸環境(內「不急轉彎」、外美聯儲穩定QE+二輪財政刺激規模有望擴大)與疫情(歐洲三輪疫情發酵)的邊際變化，成長型順周期的細分風格仍佔優；短期亦可關注冷冬/出口/事件催化下的煤炭/燃氣/紡服/家電/通信/PCB；中線繼續以大宗為盾，以製造為矛。
市場特徵：信貸預期+外圍疫情主導順周期中的細分風格，中遊製造佔優
上周兩市成交額環比回升16%，結構熱度高於整體。順周期風格中，碳中和相關的電新、受益於十四五訂單改善+訂單模式優化的軍工強勢，大金融偏弱，再通脹漲價主線分化，冷冬相關煤炭+碳中和相關的小金屬強勢，歐洲第三輪疫情衝擊下採掘走弱。順周期內部分化體現：1)市場仍在評估後續信貸政策，「不急轉彎」、普惠小微貸款延展計劃續期等信號拉長久期偏好，對中高估值風格有支撐，2)外圍疫情衝擊下，再通脹邏輯遇短期挑戰。
基本面：高端製造→中遊設備→傳統行業冷冬/轉單效應的景氣擴散
11月工業企業利潤同比較10月回落，但仍維持雙位數較快增長，1-11月工業企業利潤率升至6.1%，接近2017年3-7月水平；高端製造→中遊設備→傳統行業的景氣擴散趨勢清晰；1-11月計算機通信及電子業利潤累計同比較上月擴張3.1pct；1-11月通用設備/電氣設備利潤累計同比增速分別較上月擴張0.5/3.1pct；1-11月煤炭開採洗選/紡服/家具業利潤累計同比跌幅分別較上月收窄3.2/0.5/2.4pct；上述行業盈利趨勢體現：5G科技周期仍強、中遊設備景氣延續上行、冷冬與轉單效應繼續支持傳統行業修復。
資金面：公募發行與產業減持對衝，三因素下春季躁動或有資金面支撐
上周北向資金淨流入86億，環比微升；新成立偏股型基金292億份，9月以來周發行規模基本處於300-600億份區間波動；融資淨買入109億，淨買入額與兩融成交佔比均延續12.11以來升勢；產業資本淨減持153億，環比收窄，但部分大額減持計劃帶來結構性壓力(如計算機)。三因素下春季躁動或有資金面支撐：監管發文引導居民儲蓄向股基轉化，科創基金規模上限放開、深圳私募註冊登記重啟等或有體現；12月年內解禁小高峰後，明年1-5月壓力趨緩；年初銀行理財子與保險開門紅資金有望擇機入市。
回顧全年滬指5輪10次衝擊3400，三類順周期品種接力
年內滬指共計5輪、10次衝擊3400點，第一輪(7.8/7.13)兩次衝擊3400點的背景是PPI同比拐點出現，大金融拉升；第二輪(8.17/8.28/9.1)的背景是美國二次疫情拐點出現、美債利率反彈，軍工/化工/汽車等成長型順周期領漲；第三輪(11.23)的背景是輝瑞疫苗捷報+大選靴子落地，有色/石化/鋼鐵等再通脹主線領漲；第四輪(11.27/12.1)背後是加權貸款利率回升、工業利潤等數據強勢，銀行保險再度走強；第五輪(12.17/12.21)背景是內外流動性均緩壓，美聯儲穩QE前瞻指引+二輪財政刺激落地，國內定調「不急轉彎」，電新/軍工/汽車等成長型順周期再度領漲。
配置思路：成長型順周期仍佔優，節前亦關注冷冬/出口/事件催化主線
考慮春節前央行相對呵護流動性(過去10年間僅11/17年短端利率在節前上升)及「穩槓桿」/「不急轉彎」政策基調、歐洲第三輪疫情發酵對全球再通脹邏輯的短期擾動，成長型順周期相對佔優。此外明年1月通信運營商大會、2月前低溫雨雪天氣或繼續擴大取暖需求、3/4月疫苗量產前海外供需缺口仍在，分別對應短期通信/PCB、煤炭/燃氣、紡服/家電階段性機會。明年PPI同比與國債利率見頂前，銀行保險的配置邏輯也繼續順暢。
風險提示：
內外疫情反彈，景氣修復節奏遭遇衝擊；中美關係壓力顯著增大，市場風險偏好顯著惡化；通脹大幅超預期，引發貨幣或信用政策顯著收緊。
風險提示
內外疫情反彈，景氣修復節奏遭遇衝擊；中美關係壓力顯著增大，市場風險偏好顯著惡化；通脹大幅超預期，引發貨幣或信用政策顯著收緊。