編者語：
隨著新冠疫情在全球蔓延，很多國家和地區的經濟都面臨著不同程度的挑戰，紛紛出臺相關應對政策，其中的一些政策中涉及到對信用評級結果的使用。例如，美聯儲在近期宣布的一級交易商信貸便利、商業票據融資便利、貨幣市場共同基金流動性便利、一級市場公司信貸便利、二級市場公司信貸便利以及定期資產支持證券貸款便利等政策中均涉及到對信用評級結果的使用。另外，近期為了應對貨幣政策傳導機制面臨的重大風險，歐洲央行啟動了總規模達7500億歐元的大流行緊急購買計劃（PEPP），可購買的資產包括當前資產購買計劃中的所有合格資產，在有關合格資產判斷標準中也涉及到信用評級結果的使用。上述政策措施對信用評級的使用，在某種程度上體現了信用評級輔助監管的重要作用，不僅有助於提升政策制定和實施效果，還可節約監管資源，促進信息流通。敬請閱讀。
文/李萱（中證鵬元評級研究發展部）
正文
一、美聯儲在新冠疫情應對政策中對信用評級結果的使用
1.一級交易商信貸便利（PDCF）中有關信用評級結果的使用
根據聯邦儲備法第13（3）條，經過財政部長同意，美聯儲於2020年3月17日設立了PDCF，有助於一級交易商支持市場平穩運行並向企業和家庭提供信貸。PDCF主要面向紐約聯儲的一級交易商，貸款最長期限為90天，貸款利率採用紐約聯儲一級信貸利率。在PDCF的具體條款中，合格抵押品範圍界定部分涉及到了對信用評級結果的使用。
合格抵押品包括：所有的公開市場操作合格抵押品（含零息票國庫券）；投資級公司債務證券、國際機構證券、商業票據、市政證券、抵押支持證券和資產支持證券（對於商業抵押支持證券、抵押貸款證券和抵押債務證券，只接受AAA級作為合格抵押品）；權益證券（不包括ETFs、單位投資信託、共同基金、股權和認股權證）。另外，外幣計價的證券不在PDCF合格擔保品範圍之內，未經清算行定價的抵押品也不在PDCF合格抵押品之列。
2.商業票據融資便利（CPFF）中有關信用評級結果的使用
在新冠疫情的衝擊下，美國商業票據市場受到影響，美聯儲於2020年3月17日設立了CPFF，通過SPV為商業票據的發行者提供流動性支持，並於3月23日對合格資產、定價方式相關條款做出修訂。在CPFF的條款中，合格資產、規模限制以及定價等部分的內容都涉及到了對信用評級結果的使用。
在合格資產方面，SPV只購買美元計價的商業票據（包括資產支持商業票據）並且商業票據經過全國認可統計評級機構評級至少是A1或P1或F1，如果有多家機構評級，那麼需兩家或兩家以上機構評級至少是A1或P1或F1。另外，考慮到某些特殊情況，比如，在2020年3月17日商業票據的有效評級至少是A1或P1或F1，隨後被降級，那麼仍然可以向SPV一次性出售該商業票據，前提條件是出售當天其評級至少是A2或P2或F2，如果有多家機構評級，那麼兩家或兩家以上機構評級至少是A2或P2或F2。
在規模限制方面，SPV持有的單個發行人發行的商業票據規模不會超過該發行人在2019年3月16日至2020年3月16日未償還美元計價商業票據的最大規模。如果2020年3月17日商業票據的有效評級至少是A1或P1或F1，隨後被降級，SPV向發行人購買該商業票據時的有效評級至少是A2或P2或F2，那麼SPV購買規模的上限是截至2020年3月17日的未償還票據規模。
在定價方面，不同信用評級的商業票據的定價方式不同。對於評級為A1或P1或F1的商業票據而言，定價方式是在當時3個月OIS利率的基礎上加110個基點。對於評級為A2或P2或F2的商業票據而言，是在當時3個月OIS利率的基礎上加200個基點。
3.貨幣市場共同基金流動性便利（MMLF）中有關信用評級結果的使用
2020年3月18日，MMLF宣布設立，並於3月23日做出修訂，調整了合格抵押品範圍。為了提升貨幣市場共同基金的流動性，波士頓聯儲將通過MMLF向合格機構提供貸款，這裡，合格機構包括所有美國存款機構、美國銀行控股公司（在美國註冊成立的母公司或者其美國券商子公司）或者外國銀行在美國的分支機構和代理機構。在MMLF的條款中，有關合格抵押品的部分中涉及到對信用評級結果的使用。
MMLF的合格抵押品有多種，除了國債、美國政府資助實體發行的證券之外，還包括資產支持商業票據、無擔保商業票據、美國發行人發行的可轉讓存單、美國市政短期債務、可變利率即期票據等。對於資產支持商業票據、無擔保商業票據和美國發行人發行的可轉讓存單，要求至少有兩家全國認可統計評級機構給出的評級在最高信用等級（比如不低於A1或P1或F1），如果只有一家機構評級，那麼應該在最高信用等級。對於美國市政短期債務（距離到期不超過12個月），如果擁有短期評級，那麼應該在最高信用等級（比如SP1或MIG1或F1），如果擁有長期評級，那麼應該在最高的兩個信用等級（比如AA或同等級別及其以上級別）。對於可變利率即期票據（票據持有人可在12個月內提示付款），如果擁有短期評級，那麼應該在最高信用等級（比如SP1或VMIG1或F1），如果擁有長期評級，那麼應該在最高的兩個信用等級（比如AA或同等級別及其以上級別）。
4.一級市場公司信貸便利（PMCCF）中有關信用評級結果的使用
2020年3月23日，PMCCF宣布設立，為公司債務的合格發行人提供融資支持，主要針對新發行的債券或貸款。紐約聯儲通過SPV購買合格發行人發行的合格債券或者向合格發行人提供貸款，在疫情的衝擊之下幫助公司維持運營。合格發行人是指總部位於美國並且在美國實質性運營的美國公司。在PMCCF的條款中，合格資產以及每個發行人的規模限制等部分中涉及到了信用評級結果的使用。
在合格資產方面，必須在債券發行或貸款發起時同時滿足下面的條件：由合格發行人發行；發行人擁有一家全國認可統計評級機構給出的評級至少是BBB-或者Baa3，如果有多家機構評級，那麼有兩家或者兩家以上給出至少BBB-或者Baa3；到期期限為4年或更短。
在每個發行人的規模限制方面，上限是合格發行人在2019年3月22日至2020年3月22日這一期間未償還債券和貸款的最大值的特定比例，採用的比例與信用級別相關。AAA、AA、A、BBB（或Aaa、Aa、A、Baa）對應的比例分別是140%、130%、120%、110%。
5.二級市場公司信貸便利（SMCCF）中有關信用評級結果的使用
2020年3月23日，SMCCF宣布成立，針對存量公司債券提供流行性支持。運用SMCCF，紐約聯儲通過SPV在二級市場上購買的合格發行人發行的公司債券，紐約聯儲可以購買單只合格公司債券，也可以購買合格公司債券組合產品（比如ETFs）。合格的單只公司債券發行人主要是那些在美國實質性運營的美國企業。在SMCCF的條款中，合格單只公司債券和合格ETFs的相關要求中涉及到信用評級結果的使用。
合格單只公司債券需要在購買時滿足下面的條件：由合格發行人發行；擁有一家全國認可統計評級機構給出的評級至少是BBB-或者Baa3，如果有多家機構評級，那麼有兩家或者兩家以上給出至少BBB-或者Baa3；剩餘期限為5年或者更短。合格ETFs的要求是在美國上市並且在美國投資級公司債券市場上廣泛投資。
6.定期資產支持證券貸款便利（TALF）中有關信用評級結果的使用
2020年3月23日，美聯儲宣布設立TALF，其目標是為資產支持證券的發行提供便利，改善資產支持證券的市場狀況。擁有合格抵押品並且與一級交易商保持帳戶關係的所有美國公司都可以通過TALF進行貸款，貸款期限三年。在TALF的條款中，合格抵押品部分涉及到信用評級結果的使用。
合格抵押品包括美元計價的非合成資產支持證券，其擁有兩家或者兩家以上全國認可的統計評級機構給出的評級為投資級中最高信用等級，並且沒有一家機構給出低於投資級中最高信用等級的評級。合格資產支持證券的基礎資產必須全部或實質上全部由美國公司發起。合格資產支持證券必須在2020年3月23日或之後發行，基礎資產包括汽車貸款和租賃、學生貸款、信用卡應收款、設備貸款、小企業管理局擔保的某些小企業貸款等多個類別。
二、歐洲央行在新冠疫情應對政策中對信用評級結果的使用
2020年3月18日，歐洲央行宣布啟動一項新的臨時性資產購買計劃來應對疫情帶來的衝擊，該計劃被命名為大流行緊急購買計劃（PEPP），總規模為7500億歐元，預計購買將一直延續到2020年年底，一旦歐洲央行管理委員會認為新冠疫情危機階段已經結束，那麼將終止PEPP下的資產淨購買。PEPP購買的資產將包括當前資產購買計劃（APP）下的所有合格資產。根據PEPP，希臘政府發行的證券將被豁免相關資格要求。
作為非標準的貨幣政策措施，歐洲央行的資產購買計劃被用來支持貨幣政策傳導機制，當前的資產購買計劃由四個子計劃構成，它們分別是公司部門購買計劃（CSPP）、公共部門購買計劃（PSPP）、資產支持證券購買計劃（ABSPP）、第三個擔保債券購買計劃（CBPP3）。根據歐元區央行系統的初步數據，截至2020年2月底，資產購買計劃的持有規模為26232億歐元，其中CSPP持有規模為1949億歐元，PSPP持有規模為21294億歐元，ABSPP持有規模為283億歐元，CBPP3持有規模為2706億歐元。在上述四個子計劃的具體實施方案中，有關合格資產標準的規定中都涉及到對信用評級結果的使用。
隨後，歐洲央行管理委員會要求歐元區央行系統就以下措施做出評估：關於暫時緩解因新冠疫情造成的經濟影響而導致評級下調對於交易對手抵押品可用性的影響。
1.公司部門購買計劃（CSPP）下的合格資產
根據歐洲中央銀行第（EU）2016/948號決定及其修正決定，為了符合CSPP購買資格，公司發行的有價債務工具必須滿足歐洲中央銀行第（EU）2015/510號規則第四部分關於歐元區央行系統信用操作有價資產合格標準的規定以及其他一些額外條件。其中，有關信用質量的要求是至少達到與歐元區央行系統評級尺度中的Step3（相當於長期評級BBB/Baa；短期評級A-2/P-2/F1、F2、F3）等同的信用質量，而且只有歐元區央行系統信用評估框架認可的外部信用評估機構提供的信用評估信息才能被考慮在內。
2.公共部門購買計劃（PSPP）下的合格資產
根據歐洲中央銀行第（EU）2015/774號決定及其修正決定，為了符合PSPP購買資格，有價債務證券應該符合第ECB/2011/14號準則附件一中關於歐元區中央系統信用操作有價資產合格標準的規定。有價債務證券的發行人或擔保人至少達到與歐元區央行系統評級尺度中的Step3等同的信用質量，而且該信用信息是由歐元區央行系統信用評估框架認可的外部信用評估機構以至少一個公開信用評級的方式表達。如果認可的外部信用評估機構給出的信用評估結果沒有達到至少與Step3同等水平，那麼有價債務證券合格的唯一方式是該證券在財政援助計劃下由歐元區成員國發行或完全擔保，這種情況下信用質量門檻可暫停適用。
3.資產支持證券購買計劃（ABSPP）下的合格資產
根據歐洲中央銀行第ECB/2014/45號決定及其修正決定，為了符合ABSPP購買資格，資產支持證券應滿足的信用質量要求是，至少達到與歐元區央行系統評級尺度中的Step3等同的信用質量，而且由歐元區央行系統信用評估框架認可的兩家外部信用評估機構以至少兩個公開信用評級的方式來表達。如果資產支持證券沒有達到與Step2（相當於長期評級A；短期評級A-1+、A-1/P-1/F1+）等同的信用質量並且由認可的兩家外部信用評級機構以至少兩個公開信用評級的方式表達，那麼該資產支持證券還需要滿足第ECB/2011/14號準則（經過第ECB/2012/25號準則和第ECB/2014/10號準則修正）附件一、第ECB/2013/35號決定以及第ECB/2014/31號準則第三條中適用於資產支持證券的合格標準。另外，如果產生現金流的資產的債務人在希臘或者賽普勒斯註冊成立或居住，那麼該資產支持證券的信用質量要求將適用特別的標準。
4.第三個擔保債券購買計劃（CBPP3）下的合格資產
根據歐洲中央銀行第ECB/2014/40號決定及其修正決定，為了符合CBPP3購買資格，擔保債券應當滿足的信用質量要求是，最優信用等級至少為Step3等同水平，並且由歐元區央行系統信用評估框架認可的至少一家外部信用評估機構授予。對於賽普勒斯和希臘沒有達到Step3水平的擔保債券，將適用特殊的信用質量標準。
三、總結
為了應對新冠疫情對市場造成的衝擊，穩定市場，美聯儲和歐洲央行出臺了一系列的應對政策。在其中部分政策措施中，運用信用評級結果作為界定合格發行人或者合格資產的依據之一，從某種程度來說，體現了信用評級在金融市場上發揮的重要作用。在2008年金融危機之後，美國和歐洲有關監管機構曾經提出降低對外部信用評級的依賴，但是不可否認的是，外部評級的作用非常重要。一方面，信用評級揭示受評對象的信用風險信息，可以有效輔助監管機構，為監管機構提供更多的參考信息，提升政策制定的精準度以及政策落地的效果。另一方面，通過藉助信用評級提供的信息，監管機構可以有效減少信息搜集、整理、分析和判斷的成本，節省了監管資源，促進了信息流通。
（完）
文章來源：微信公眾號「中證鵬元評級」，2020年4月21日（本文僅代表作者觀點）
本篇編輯：何家榕
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