2020東方財富私募風雲榜論壇於2021年1月9日下午在上海隆重舉辦。論壇以「新機遇·新動力·新格局」為主題，特邀銀行理財子公司、信託及私募基金行業精英開展主題演講和圓桌對話，重量級嘉賓匯聚，共謀資本市場動態及資管行業發展。
上海明汯投資管理有限公司合伙人、投資總監解環宇在論壇上發表主題演講《量化投資2020回顧與2021展望》，以下為演講速記：
解環宇：各位領導各位嘉賓，大家好，我是解環宇。我們首先回顧2020年，2020是量化快速發展的一年，私募量化機構管理規模首次超過五千億人民幣。整年量化股票多頭，中性產品以及CTA這三種策略在2020都取得了不俗表現。但是量化從規模到佔比都是偏低的，由於疫情的原因，資金加速進入二級市場，公募私募資產管理規模均有大幅的提升，量化佔比雖然有所提高，但是相比於海外的40%這個比例而言，我們的未來空間依然廣闊。
先從股票說起，A股股票數量在2020年大幅增加，隨著將來註冊制放開，未來股票還會增加，有利於量化。從成交額來看，也是非常高的一年，達到了194萬億。流動性分布方面，中國是個比較特殊的市場，80%的股票流動性都不錯，中國有接近三千支的股票，能達到日均五千萬以上的交易額，非常適合做量化。
全年市場超額的表現，根據託管數據顯示，2020年1-11月中性產品的平均收益在10%左右。但是其中上半年佔最主要的部分，達到了7%。也就是下半年只有3%左右。下半年這個3%，其實還有一部分來自於打新收益，如果去掉打新收益，可能就更低。所以對於中性策略，對於超額來講，2021年還是很有挑戰性的。
我們再提一個對於中性產品業績很相關的一點，就是對衝成本。以現在最主要的500對衝產品來講，2020年全年的中性產品平均對衝成本在8%以上。在有一些時間點，更達到了誇張的14%，這對於中性產品是非常有挑戰的。分析其原因，一個是我們經常提到的中國對衝工具缺乏，大家都要通過500股指期貨來進行對衝多頭。再有一個原因，今年下半年打新收益非常好，打新基金規模擴得很厲害。他們要建倉股指期貨空頭來對衝多頭，所以把貼水繼續擴大了很多。我們預計隨著打新收益的降低，2021年有望回到19年的平均狀態，也就是7%-8%的對衝成本。
最後看CTA，2020年是CTA大年，我們認為2021年還會繼續延續。因為疫情導致歐美國家超發，疫情導致需求降低，需求降低通常會使大宗商品承壓，價格承壓。但是弱勢的美元又會帶來大宗商品的漲價，這個一漲一跌，今年就形成了很多的波動。眾所周知，波動是有利於量化CTA的，所以今年CTA平均業績達到27%，遠遠好於往年。我們再回顧一下這幾年量化股票多頭的超額收益情況，頭部量化機構在2018年還能取得30%-35%的收益。到今年的20%-25%，雖然平均來看好於主觀多頭，但是主觀多頭畢竟有這麼多年的歷史，長期做到10%-15%，是非常了不起的數據。我們預計隨著量化管理規模的逐步增加，我們長期也是接近15%的超額水平。
第二個誤區，傳統認為量化管理管不了那麼大的資金，這個我們從發第一支量化產品開始，一直飽受質疑。但是你看美國，美國的幾支對衝基金，他們加完了槓桿的交易頭寸是大於500億美元的。反過來看，美國的交易量差不多現在是中國的1.5倍。但是中國的交易量比較分散。所以中國可投資性理論上不輸於美國。我們反推過來，中國的股票容量是非常大的。
回顧完2020，開始展望一下2021。我們從三個角度展望2021，第一個從CTA開始講起，2020年是CTA的大年，我們認為2021年CTA依然有很大的投資機會，有望延續2020年的行情。疫情導致經濟放緩，需求降低，大宗商品價格承壓，會形成波動。但是今年疫苗會推出，大宗商品有望繼續漲價，就會帶來中間很多的波動，波動是利好與CTA策略的。第二點就是接上面的市場有效性，市場有效性肯定會進一步提升，因為機構佔比會進一步增加。目前量化約佔20%，預計未來會繼續增加。但是預計會放緩，邊際效應導致α的有效性損失會慢慢減緩。第三個，我想提到滬深300指數。其實滬深300指數一直有點被量化遺忘。滬深300指數相比中證500指數是個藍海。
我們進一步分析市場有效性，市場有效性提高的趨勢，這個是毋庸置疑的，只不過我們認為21年會得到一些緩衝。原因就是2020年，其實是量化擴張非常大的一年，這一年吃掉了很多α，讓超額都變得難做了。這樣的環境下，大家想尋求新的突破，其實是有一定難度的。新增規模可能會得到一定程度上的放緩，量化規模的增速，又是對於市場有效性提高是最重要的。因為量化的交易量大，也就是市場交易量佔比高，它經常會買賣，會更讓價格進入到一個合理的區間。其次才是股票類公募基金的規模增速，對於市場有效性的提升，量化管理的規模增速是大於公募基金規模增速的。公募基金規模增速當然也是會會提高市場的有效性。但是它更偏向於長期市場有效性，量化是偏向於短期市場有效性。
我大至講一下量化收益的來源，收益分為盈虧比、勝率、頻率、倉位。量化的話，我們目前的主流量化機構，是以量價策略為主。為什麼基本面會在未來具備價值呢？叫基本面因子，或者基本面策略都可以。我們看一下這三個點上的特點，基本面具有高盈虧率、中勝率、低頻率的特點。低頻率就意味著它的容量要比傳統的量價要大。傳統量價具有中盈虧比，中勝率或者是中偏高的勝率，高換手，高頻率的特點，它的容量就會有限。有些人說叫高頻也好，叫日內交易也好，這些策略在中國市場交易量，比如說平均我們認為八千億的情況下，它的容量十分有限，但是基本面，我們可以對標到一些分析師因子，這些因子換手率很低，所以它容量很大。主觀研究員的因子，我們認為將來會被大量的機構所採納，因為現在已經有一些量化機構開始在這方面做配置了。比如說一些主觀的研究員，他們把因子作為輸入，和量化、傳統策略混在一起，這樣有助於擴容。最後一個滬深300增強具備價值，我們可以看一下這幅圖。金牛5年股票私募，這是過去幾年年化超額表現最好的幾家主觀私募，300超額5%-19%。這方面我們量化滬深300指數近五年都維持在15%以上。具備配置的價值。行業龍頭大多數在300裡面，滬深300指數過去三年裡面每一年都跑贏了500。所以得到一個結論，當500選股模型超額收益，無法領先滬深300指數6%的時候，滬深300指數增強就具備配置價值了。
最後我們做一下中性產品的展望。剛才提到的300指數增強。具有很好的配置價值，300的對衝也是同樣的。為什麼呢？我們從兩個角度來看，一個是剛才分析到300是以龍頭為主的指數，在300內選股，股票市值是更大的，容量是更大的。超額隨著500的超額越來越難做，300超額和500超額逐步逼近，從超額的角度來講，或者是容量角度來講，300已經初具優勢。我們再從對衝角度來講，300在今年整個2020年的情況下，貼水80%時間內低於2%。甚至有30%-40%的時間都是0。這個相比500股指期貨就有很大的優勢了，所以我們認為300的對衝，在中性產品裡面的配置是很重要的。其次我們說對於中性產品收益的展望，我們認為會進一步降低，不管是300對衝還是500對衝，都會進一步降低。由於超額的下降，還有超額成本，假如回到19年，平均7-8個點，其實中性產品的最後業績還是很有壓力的。比如想達到兩位數10%，還是很有難度的。
如何提高中性產品的預計收益呢？我們有一些方法，接下來說的三種，第一個動態調整敞口，也就是通過動態調整對衝的股指期貨倉位來提高收益，控制好波動。第二種方法，就是混入其他策略增加收益。多策略的好處，是在降低波動性的同時，又不影響收益。2021年可能繼續是CTA的大年，歷史上CTA在各年的表現也能看到，在2015年的下半年、2016年、2018年，這三個股票多頭非常差的時間段，CTA都取得了異常好的表現。雖然這個數據點有點少，但是從原理上來講，CTA一定程度上和股票多頭是互補的。最後一個就是我們經常會說到的基差擇時，選擇性的在一些時間點把中性產品擴上去。而不是一定要開500期貨，這種是不太可取的。這個就是大致我們對於2021年中性產品的預期。謝謝大家。
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