來源：金融界網站
來源：中信證券
近期國際原油價格大幅下跌，預計短期內難以出現明顯的價格拐點。本篇報告我們主要是從成本端和替代效應的角度去探討大宗商品的價格走勢。原油下跌導致基本金屬的成本支撐線下移，而替代效應較明顯的農產品價格短期受到壓制，黑色品種對油價敏感度較低，從自身供需結構看仍有偏強走勢。
原油：生產成本約40-50美元/桶，拐點尚待確認。
受海外疫情拖累需求，OPEC+減產談判破裂影響，近期國際油價出現大幅下跌。我們梳理出：全球原油的生產成本約40-50美元/桶，其中運營成本約10美元/桶，設備折舊攤銷、勘探開採費用各15-20美元/桶左右。價格戰背景下，生產成本對短期油價的支撐作用較弱，預計短期內難以出現明顯的價格拐點。可重點跟蹤全球疫情緩和、供給端減產預期、投機性頭寸持倉、美債收益率等指標的變化。
黑色：受油價暴跌影響有限，關注廢鋼的成本支撐。
長周期來看，具備海外定價屬性的鐵礦近10年與原油走勢相關性達到0.8，但預計短周期內鐵礦的走勢仍將受自身供需結構的影響。鋼材端目前的成本支撐主要關注廢鋼，考慮到目前鋼廠廢鋼到貨水平不足去年同期40％，庫存水平不足去年60％，預計後續廢鋼價格在供應沒有恢復到正常水平前仍會維持偏強走勢，從而支撐鋼價。
基本金屬：油價暴跌下的成本坍塌，價格底部支撐線普遍下移。
基本金屬的生產端，能源成本普遍佔10％-15％，油價下跌造成的成本坍塌降導致價格底部支撐線的普遍下移。短期看，供需基本面在目前普遍偏弱的前提下，成本端的支撐線位置判斷就顯得尤為重要。中長期看，隨著疫情逐漸得到控制，需求端持續恢復，供需基本面好轉將會帶動價格的一波反彈，可背靠成本線附近逢低配置。
農產品：下遊替代效應明顯，低油價壓制農產品價格。
低油價會壓制農產品價格，傳導路徑主要體現在三個方面：下遊需求的替代效應、全社會的通縮壓力、農產品的運輸和加工成本降低。其中棕櫚油、棉花、白糖、玉米的部分下遊需求可使用石化產品替代農產品，低油價下這些農產品價格通常難以上漲。此外，農產品單位質量價格較低，運輸和加工成本佔比相對較高，低油價也能拉低農產品成本。
風險因素：
1）原油：供應端重啟減產、全球經濟超預期好轉；2）黑色：國內需求復甦不及預期，廢鋼供應恢復超預期；3）基本金屬：疫情持續拖累經濟走勢，下遊需求復甦不及預期；4）農產品：需求端超需求向好，供給端出現減產。