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這周有兩件大事，市場自然不會平靜：
1、螞蟻A+H同步上市，目前已經有小夥伴中簽了，提前恭喜啦。
2、米國大統領選舉，現在全世界都在開設賭局押大押小。
其實誰當都一樣，區別在招式是名槍還是暗箭。
今天分享最像巴菲特的價值投資者——易方達張坤的故事和投資方法。
市場從來不缺錢，
缺得是好的產品，優秀的基金經理。
今天以我最欣賞的基金經理易方達張坤作為《基金傳奇選手》開頭，
具體講講那些不為人知的基金經理的投資故事和方法論。
基金界有著這樣一位牛人，
基金從業12年，管理公募近8年，年化回報23.85% ，
連續8年重倉茅臺，被稱為「中國巴菲特」。
他就是易方達的王牌基金經理——張坤。
01
基本信息
張坤先生，清華大學理學碩士，生物醫學工程專業，12年金融從業經歷。
2008年加入易方達基金，曾任易方達基金管理有限公司地產、建築行業研究員、基金經理助理。
2012年9月28日起任基金經理，並從何雲峰手裡接手易方達中小盤混合，從此易方達中小盤混合開始走紅，變成投資人心中的明星基金。
2020年6月22日，張坤正式公告升任易方達基金副總經理，這是易方達年青一代投資明星中，第一個升入高管層的。
一切來得「突然」，但也不意外，畢竟業績牛才是真的牛！
張坤過往管理產品的業績較為突出，2012年9月至今，張坤管理的易方達中小盤基金累計收益424.85%，在業內傲領群雄。
公募基金歷史上，明星基金經理出任投資總監，副總經理，乃至總經理的都不乏人在，張坤是最新的「投而優則仕」的案例。
作為世界股神——巴菲特虔誠的信徒，張坤是一個堅定的價值投資者，願意長期持有偉大的公司，陪伴公司一起成長，甚至在某些時候情願和整個市場的風格做對抗。
02
基金業績
目前張坤名下管理五隻基金：
易方達中小盤（281億）
易方達藍籌精選（339億）
易方達亞洲精選（6億）
易方達新絲路（51億）
易方達優質企業三年持有（85億）
其中易方達中小盤、易方達新絲路是A股基金，易方達藍籌精選是A+H股，即可以購買港股，易方達亞洲精選是QDII，即可以購買海外股票，易方達優質企業三年持有則是三年封閉的A股基金。
（數據截止2020.10.31）
（五隻基金收益率走勢）
1、易方達中小盤混合（110011）
這是一支從別人手中接盤的老基金。
雖然名字延續了老基金的名字——易方達中小盤混合，
但是現在基金重倉股都是大盤藍籌股，
前十大持倉主要集中在大消費領域，即白酒、電器和生物醫藥方面。
易方達中小盤混合到底有多牛？
a：業績是真的牛!
前任何雲峰管理了四年，任職回報僅40%。
自張坤接手七年多來，任期回報超過500%，平均年化有23%左右。
大幅超過滬深300漲幅。
b：基金投資賺錢概率大！
近8年間，任一時點買入，持有3個月以上賺錢的概率都超過70%，如果持有2年，賺錢概率達到100%，平均收益率為50.91%。
數據來自易方達基金，時間：2012-09到2020-05
c：拿獎拿到手軟
易方達中小盤，
張坤管理的王牌基金，
多次榮獲「金牛獎」等行業大獎，
特別是近四年來連續得獎。
2、易方達藍籌精選混合(005827)
這是一支2018年的新基金，
目前任期回報在144.87%，平均年化高達41.82%。
主要投資內地(主板、中小板、創業板等)、港股通股票等，
名副其實的藍籌精選混合。
業績基準：滬深300指數收益率×45%+中證港股通綜合指數收益率×35%+中債總指數收益率×20%
按照基金說明書，該基金股票比例60%-95%，港股通比例不超過50%，換句話說是內部市場+港股市場的藍籌股。
現在回過頭來看，這支基金建倉的時間並不理想，初期就遭遇了市場深度回調，但是張坤依舊憑藉個人選股能力，保持了較低的回撤，最終的收益也非常亮眼。
3、其他基金
易方達新絲路靈活配置混合（001373 ）
規模51.25億，成立以來收益48.60%，
之前是張坤和宋昆管理，有很明顯的宋昆管理痕跡。
現在是張坤和祁禾，沒有機構持倉，不夠純正，不推薦。
易方達亞洲精選股票(118001)
易方達亞洲精選股票(118001)，是一支QDII基金（海外代購），
業績比較基準是：MSCI AC亞洲除日本指數 ，基金主要投資於亞洲企業。
主要聚焦網際網路行業，不含白酒，規模6.49億，機構佔比48%，
偏向網際網路，前十持倉高達87%。
易方達優質企業三年持有期混合(009342)
張坤2020年新發行的基金，
限購80億，成就了一支「日光基」。
目前收益率在17%左右。
03
張坤的投資方法論
張坤曾經告訴媒體記者，他總結的投資方法論：
我願意跟生意模式很好、競爭力很強的企業非常長期地一起走下去，我願意陪他們走很多年，可能五年、十年或者二十年。
很多人更關注企業的邊際信息，這個季度、這一年業績怎麼樣，這一年行業有沒有貝塔、有沒有5G或者投資主題拉動等等。
對我來說，一個事情發生，如果三年後回頭看它不重要，那它在這個時間也不重要。
另外，我不太願意撒胡椒麵，願意比較集中地持有一些行業企業，一定要優中選優
他的方法論到底如何，我們一起來看看：
1、獨具匠心的選股邏輯
聊張坤的選股邏輯之前，清流先簡單科普一下：
一般而言，投資中有兩種選股模式：自下而上和自上而下。
a：top-down 即自上而下，自上而下的方法試圖了解總體的地緣政治、經濟、金融、社會和公共政策環境，然後預測預期的環境將如何影響國家、資產類別、行業，然後是證券。
b：bottom-up 即自下而上，採用自底向上方法的經理首先評估單個證券的風險和回報特徵，從而加深對環境的理解，這些風險和回報預期的總和意味著對整體經濟和市場環境的預期。
簡單來說，「自上而下」的選股主要通過從市場趨勢、基本面、資金面的頂層因素對市場熱點和行情特點進行第一步的篩選，然後選擇到好的選股思路到板塊，最後到個股。
而「自下而上」的選股則是直接從個股入手，通過對個股的價值點進行深度挖掘和調研，將其擴散，不斷地疊加市場其他因素來為自己的選股增加依據。
自上向下的基金經理更可能強調宏觀因素，而自下向上的基金經理則強調微觀因素——具體個股。
張坤的選股邏輯基本上跟巴菲特一樣，擅長價值投資，採用的是自下而上選股方式，選擇成長確定性強的公司。
張坤視巴菲特為榜樣，信奉價值投資——用巴菲特的話說，價值投資的含義是，「買入優秀的企業，分享企業經營的成果。」在這一哲學指導下，他形成了簡明、堅定的投資邏輯：純粹自下而上，選擇成長確定性強的公司，在有較強估值保護的情況下買入，低換手率，集中持股。
首先是選公司。張坤的標準是「不想持有十年以上，就不要持有一分鐘」。初選的第一步是看財務指標。他要求公司在較長時間內,比如過去5至10年，平均ROIC不低於10%且沒有大幅波動。
其次是剔除高槓桿的公司。比如有息負債率過高、或有頻繁股權融資的歷史。張坤說，他不喜歡商業模式上有大量負債的重資產類公司，喜歡那些依靠自身誠實經營積累現金流成長起來的、內生性成長的公司。
最後再排除掉行業中地位不夠高、對上下遊議價能力不強、營運資本高的企業。至此，A股數千家公司，能通過他初選標準的已經不超過三百家。
張坤易方達中小盤2020年三季報持倉情況
2、極致的公司研究
選完股票標的之後，針對標的池中的公司，張坤會花大量時間去研究，把公司研究做到極致，而在研究手段中，閱讀甚至比調研更重要。
張坤說，實地調研大多以被動接受上市公司想要傳遞的信息為主，帶有一定的傾向性，不能完全反映真實。通過大量閱讀資料、不斷交叉驗證，方能去偽存真：「魔鬼都藏在細節裡。」
因此，每天除了開會和很少的交易時間，他大多數時間和精力都是放在閱讀上——有目的性、有針對性、範圍極廣的閱讀。
為了對行業和公司理解透徹，他每年會閱讀800-1000份公司的年報，認為年報是最客觀的反映企業歷史成績單的資料，也會讀幾乎所有可以找到的深度報告、相關人物傳記以及一切能和公司關聯的資料。
年報是刻畫一個企業經營全景最好的資料，通過年報能夠對企業產生最貼近現實的整體印象。如果說對企業的調研是「聽其言」，看年報無疑就是「觀其行」，可以很好地觀察企業對歷史上講過的戰略是否有切實執行、執行的實際效果如何。企業的商業模式和競爭力如何。而且年報能反映出很多潛在的「紅燈。」
然而評估一家企業的價值不是一件容易的事，張坤對此極為謹慎，儘量剝除幹擾因素去評判其真實價值。
首先，他不僅會看業績增速高低，還會看業績持續性；
其次，預測業績時，他會在綜合考慮樂觀概率和悲觀概率後再出價，以免預估過高；
此外，他會剔除公司業績增長中的行業景氣因素，並會在優質企業短期遇到困難時果斷介入，比如2013年的貴州茅臺、2017年的華蘭生物。
據Wind統計，與滬深300成份股相比，易方達中小盤偏好的股票明顯具有更高的ROIC、ROE和更低的有息負債率。
在財務分析中，這樣的指標往往正意味著公司具有較強的產生自由現金流的能力和較低的負債水平，而創造自由現金流的能力強，意味著企業有很難複製的商業模式、足夠強大的競爭優勢、足夠深的護城河，並能以此為基礎實現穩定的業績增長。
3、長期持有，不做擇時
對於投資來說，複雜的投資邏輯不一定比簡單的好，嘗試跨七尺高的欄未必比跨一尺高的欄獲得的回報更高。
上面講過，選股方面張坤是典型的自下而上型選手，而且長期滿倉，不做擇時，換手率也極低，平均不到100%，遠低於公募基金經理的平均水平（350%左右）位於最低10%之列。
張坤的持股方法論就是願意跟生意模式很好、競爭力很強的企業非常長期地一起走下去，願意陪他們走很多年，可能五年、十年或者二十年。
他認為就算說得再好，但如果沒有重倉，沒有長期持有，說明對這個事物的理解程度還沒到那個份上。
他也確實知行合一的堅持了這個理念，持有並且重倉貴州茅臺長達6年，五糧液5年。
在他2012年9月末接手易方達中小盤，茅臺從2013年二季度現身其第二大重倉股，之後，從未離開過其前十大重倉股名單，在公募基金中他是唯一一個連續重倉持有茅臺的人。
茅臺董秘曾感慨過，自90年代以來，持有茅臺超過三年的機構幾乎沒有，價值投資之路一直以來都是知易行難，但張坤做到了。
從這點大家應該能看出，天天把價值投資和貴州茅臺掛在嘴邊的人特別多，可是真正在實踐中踐行價值投資的人其實是很少的。
張坤投資企業並不太注重擇時，他更喜歡以3-5年的視角去參與一家企業的成長和發展，他認為有時候，市場會低估一些很優秀的企業的連續成長，這些時間帶來複利積累、不倒退積累的公司。不倒退是積累複利最重要的品質，不管對於公司經營和組合管理都是。
市場很容易關注一、兩年的業績，不太關注企業經營的永續性。但如果看三五年後的價值，它可能就是一個非常低估的狀態，它本身還有自身價值的永續積累。張坤的持股周期確實很長。
他說：「如果沒有重倉，沒有長期持有，說明對這個事物的理解程度還沒到那個份上。」
眼下，各路投資人關於A股「核心資產」是否貴了，分歧和擔憂不止，張坤很淡定。
他的邏輯是：「價格是不是貴，跟漲多少沒關係，它不取決於PE（市盈率）、PB（市淨率）或者PS（市銷率）。
而是取決於一點：如果你有足夠多的錢，你願不願意私有化它，你能不能算得過這筆帳。」
4、「術」、「道」相合，不斷精進
有趣的是，價值投資早已成為顯學，為什麼實踐中能真正把業績做好的很少？
巴菲特自己給的答案是，「投資其實不需要巨大的智慧，但很多時候需要一種穩定的情緒控制能力。」
曾有人用一則日本寓言來形容基金經理對待市場的不同態度：戰國時期，織田信長、豐臣秀吉、德川家康三人，有人問他們，杜鵑不鳴，何如？
信長公云：我令其鳴。秀吉公云：我誘其鳴。家康公云：我待其鳴。最終，是持有敬畏之心的德川家康結束了日本的戰國時代。
2013年10月，開始管理基金一年多後，張坤為德川家康傳記寫下一篇讀後感。他寫道：「從天賦來看，家康似乎並不如信玄、信長和秀吉，但他總是拼命學習，並用經驗教訓不斷改造自己……
面對未來四五十年的投資生涯，我們可以從家康身上學習很多優秀的品質，唯有保持耐心，不懈努力研究，從正確中獲取經驗，從錯誤中汲取教訓，方能在投資上最終取得些成就。」
「人生有如負重行遠，不可急躁。」張坤曾經告訴媒體記者，稍有閒暇，他便會把巴菲特歷年致股東信拿出來反覆研讀，對照自己的投資思路，在持續反思中獲得新的啟發。
方法、技巧是「術」，而在投資過程中不斷自省是「道」。
張坤說，「術」、「道」相合，不斷精進，是巴菲特的制勝之道，也是他正在走、將來還會堅持走下去的道路。
張坤在各種訪談中，也從不少講巴菲特的理念，他曾經說：
「站在巨人的肩膀上，往往會有事半功倍的效果。碩士階段學生物的時候，導師告訴我們，做實驗的過程中，把實驗標準流程做好之前，不要自作聰明改變流程。對我來說，巴菲特的投資體系就是那套『標準實驗流程。」
不得不說「中國巴菲特」實至名歸，因為張坤是踐行巴菲特價值投資理念中最好的。
長期持有偉大的公司，陪伴公司一起成長。
04
關於易方達張坤——投資的26條乾貨和2020半年報精華整理
作為明星基金經理，張坤有很多地方值得學習。
媒體記者從他以往十幾篇媒體訪談中，對其投資方法論進行了系統性梳理和總結，希望對各位投資者有所幫助。
part.1 談選股：不一定要增速很快，但成長確定性要高
1）非常關注這個企業是不是真的是優秀，看重企業的競爭力，包括護城河、商業模式和創造自由現金流的能力。會去選擇一些成長確定性比較強的企業，這些企業不一定要成長速度很快，但是成長確定性要高。在估值安全邊際高的情況下買入，中長期的持股，並且集中持有自己認為最好的這批企業上。
2）選股方法是一個純粹的自下而上的方式，去深度研究這些優秀的企業，去獲取持續穩定的業績增長。更看重企業成長的持續性，以及它長期能夠積累自由現金流的能力。
3）對於企業的判斷，一定程度上不太喜歡去講到底是價值還是成長，更為關注這個企業到底是不是優秀，有沒有較高的ROIC（資本回報率）水平，是不是有比較強的產生自由現金流的能力，財務狀況是不是非常健康等等，另外資產負債水平最好是比較低。
4）從歐美來看，當經濟增速變慢，整個企業的競爭格局，包括企業的投資和企業的資產回報率其實是會提升的。特別是在移動網際網路的時代，信息的傳遞會越來越快，這個時候頭部的企業相比於過往獲得競爭優勢的時間、速度和強度會比過去那個時代更強。
5）行業景氣度畢竟是一個波動的狀態，我們還是希望把行業景氣度帶來的波動對於企業業績的影響，這個成分給剔除掉，去判斷企業自身的阿爾法和本身盈利的能力。
6）選股邏輯主要有3點：第一步是看財務指標。公司在較長時間內平均ROIC不低於10％且沒有大幅波動。第二步是剔除高槓桿的公司，比如有息負債率過高、或有頻繁股權融資的歷史。第三步排除掉行業中地位不夠高、對上下遊議價能力不強、營運資本高的企業。
7）實地調研大多以被動接受上市公司想要傳遞的信息為主，帶有一定的傾向性，不能完全反映真實。通過大量閱讀資料、不斷交叉驗證，方能去偽存真：「魔鬼都藏在細節裡」。
8）單純糾結於估值沒有意義，一方面要深入研究發掘有核心競爭力的公司；另一方面，從產業資本角度考慮，如果有充裕的資金，願意從市場收購哪些公司，如果這些公司暫停交易甚至退市，是否還願意付出同樣的代價。
9）願意跟生意模式很好、競爭力很強的企業非常長期地一起走下去，願意陪他們走很多年，可能五年、十年或者二十年。
10）我們要找的確定性就是：第一，商業模式非常好的公司，它有很強的自由現金流，自己就能夠滾得起來，這種公司在A股很少。
第二，這家公司有很強的競爭力，可以對同行、上下遊都很強勢。這種優勢過去會面臨一些挑戰和不確定性，但是未來經濟增速越來越慢，這種優勢在無形中是被放大的。更多會從行業的供給端、競爭格局找到未來可持續的東西。
11）價格是不是貴，跟漲多少沒關係，它不取決於PE（市盈率）、PB（市淨率）或者PS（市銷率）。而是取決於一點：如果你有足夠多的錢，你願不願意私有化它，你能不能算得過這筆帳。第二，有時候，市場會低估這種很優秀的企業的連續成長，有些公司本身就存在自身價值的永續積累。
12）持有期限越長，估值顯示出的作用就會越小，企業本身的價值積累就會顯得越重要。
13）做盈利預計的時候，要避免把情況想得過於樂觀，大部分情況下，即使在悲觀情形之下，我們的投資也要能夠做到全身而退。
part.2 談行業：家電既沒有需求空間，也沒有漲價空間
14）做好深入研究，並在此基礎上重倉持有個股，還是散彈槍似的買很多個股，但對企業基本面並沒有深入了解？相信從長期來看，第一種方式風險更可控，長期收益更容易預期。
15）投資組合的下行風險不是通過倉位去控制的，而是通過具體標的選擇去控制的。通過嚴格的基本面篩選去控制股票下行風險。如果公司潛在下行風險較大，哪怕可能有比較大的上漲空間，也不會納入到組合範圍裡。
16）無知才是最大的風險。如果你不了解這個企業，哪怕只是買了1%，但對於整個組合來說，其實風險是很大的。
17）我們的平衡策略是，它們是完全不同的生意。比方說，前十大重倉股裡，愛爾眼科和蘇泊爾的業務相關性就非常低，華蘭生物和茅臺的相關性也接近零。
18）公司所在行業地位是不是足夠強，這一點就非常關鍵。大部分所謂的高成長，行業歷史不夠，不可替代性不夠。
19）如果生意的需求能增長（並不用很快），同時玩家數量相對固定，就是非常好的一件事情，例如血製品、白酒、機場和醫療服務公司，在供給端都有很強限制。
20）大部分周期行業都不會碰。金融也是，這個行業大都帶很高槓桿，任何時候它都要特別警惕，一旦出現任何不想出現的情況，這個槓桿會殺死它。特別不喜歡那種依賴借錢的公司，最好你能完全靠自己滾起來。投資最怕的是永久性的損失。
21）醫藥、網際網路、消費這三個板塊，肯定是需要戰略性重視的板塊。首先，有足夠長的賽道去供企業的成長。其次，在醫藥、食品飲料和網際網路行業裡面，企業能相對容易做出差異化。比較容易獲得競爭對手的顯著優勢。第三，這三個行業大部分的資產都比較輕，現金流、生意模式各方面會比較好。
22）消費品是品牌和渠道推動的，在消費品行業，小公司很難有機會。科技企業大部分是渠道（平臺）推動的，比如，微信、阿里巴巴是最牛逼的渠道，小公司要成長起來非常難。醫藥是所有行業裡唯一一個小公司可以有機會獨立變大的。因為醫藥是產品驅動的，但這類公司穩定性要比品牌驅動和渠道驅動弱得多。
23）目前，消費、醫藥都經歷了比較大的一輪上漲，估值確實是比較高。估值越高，越會透支未來的收益率。因此，對於醫藥和消費未來收益率的預期，肯定是要做降低的。
24）家電未來沒有太多需求增長的空間，沒有太多價格提升的空間。第一，這是耐用品，你不可能買更多。第二，它有價格錨，空調可能十年前賣2000，現在可能還賣2000，它是一個功能屬性的東西，不像精神屬性的東西，都是沒有錨的。家電的價格是有天花板的，家電的量也已經到天花板。企業要成長，只能去擠壓競爭對手。
26）賣出一家公司最主要的原因還是基本面的變化，比如最初對企業的競爭力評估出現了偏差需要修正，或者隨著時間的推移企業競爭力發生了減弱。
27）科技巨頭最重要的資產是無形資產，例如數據和網絡效應等。相比有形資產，無形資產構築的壁壘更容易形成馬太效應，一方面讓對手難以進攻，另一方面積累了巨大的自由現金流。
張坤向來低調，採訪和路演本就不多，今年升任易方達高管後就更少了。
但在2020年基金半年報中，張坤罕見地了寫了近2000字來談論過去半年的焦點話題，對投資者來說相當有啟發性，下面為大家做一個總結：
a：任何長期有效的投資方法，短期必然間歇性失靈。因此，一個投資人不論採用何種方法，必然在某些時期面臨業績的落後。
b：選擇基金前可以先問自己三個問題：第一，這個管理人的投資體系是否自洽？第二，這個管理人的投資體系是否穩定？第三，我的投資體系和價值觀是否與這個管理人的投資體系和價值觀匹配？
c：對持有人來說，選擇一個和自己價值觀匹配的產品，要遠比選擇一個階段性業績出彩的產品重要的多。
d: 一個變慢的社會才是權益投資的黃金時代，長期看，權益投資有更高的收益是明確的，但波動就是要付出的成本。
e: 對於疫情、貿易摩擦等因素，短期看對估值可能有較大影響，但從三五年維度來看就不重要了。
f：未來十年，隨著行業集中度和競爭格局的變化，中國會誕生更多偉大企業，伴隨他們成長是我們最大的機會。
g：醫藥、網際網路、消費，肯定還是要戰略性重視的板塊，但目前估值確實是比較高，因此，對於醫藥和消費未來收益率的預期，肯定是要做降低的。
05
清流總結
易方達張坤，是一位優秀的長期價值投資踐行者。
急功近利、心浮氣躁的投資市場，
張坤能夠潛心研究企業，嚴格精選個股，
在保持相對進攻性的同時，也擅長控制風險。
他相信時間的力量，願意和優秀的公司共同成長。
如果你認可他的投資理念，不妨對他多加關注。
本篇文章也許不是你看過最好的基金經理文章，但絕對是史上最全的！
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PS：本人承諾與張坤經理無任何利益關係
，
與易方達基金無任何利益關係
。
，本人目前持有張坤經理的易方達中小盤基金
，
也持有易方達藍籌混合基金
。
本文不構成任何投資建議
，
易方達中小盤以及其他張坤經理管理的基金屬於偏股混合型或股票型基金
，
屬於風險等級較高的投資標的
。
基金有風險
，
投資需謹慎！
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全文完，感謝你的耐心閱讀～
聲明：本文僅為科普，不作為具體產品的操作建議，還是要根據自己的家庭配置架構具體安排，理財有風險，投資需謹慎，數據或有疏漏，歡迎指正！