紅周刊 記者 | 李沐遙
9月市場取得「開門紅」，但對於很多投資者而言，7月份以來的市場行情仍處於糾結狀態。在磐耀資產董事長辜若飛看來，當前市場已經處於牛市初期向牛市中期演繹的階段，A股重回3000點之下概率很小。「投資者如果未來一兩年有股票配置需求，我認為機會就在眼前，要把未來一兩年想要入市的錢全都配置進來，牛市是在絕望中孕育，在猶豫中震蕩上行，在狂熱中結束，目前正處於第二個階段。」辜若飛建議說。
辜若飛在投資過程中堅持逆向投資，傾向於尋找具備安全邊際且兼顧彈性的行業，願意在行業低估值、高增長、低配置、低關注、有催化的時候買入並持有。而大金融板塊、機械、有色金屬、軍工是他當前關注的重點。在他看來，銀行股不存在所謂的「低估值陷阱」，震蕩上行是銀行股的大趨勢；特斯拉等新能源汽車行業景氣度高，給有色金屬中的鈷、鎳帶來可持續的需求增長；軍工板塊中的核心資產股也已經開啟「慢牛」徵程。
A股處於牛市初期向中期過渡階段
當前是加倉股票資產的好時機
《紅周刊(博客,微博)》：7月以來，市場持續火熱。但對於「全面牛」是否來臨仍有爭議，您如何看當前市場？
辜若飛：我們判斷A股市場目前處於牛市初期向牛市中期演繹的過程。首先大盤3300點附近的絕對位置並不高；其次估值方面，A股還在估值中樞附近，在全球大放水的背景下，這個估值水平對比其他市場是比較合理的，不存在大的系統性風險。牛市是在全民恐慌的時候孕育，在大家的質疑和猶豫中震蕩上行，這是牛市初期的市場特徵。到牛市中後期，可能才會形成全民的一致性預期，指數才能越長越快，資金快速入場的態勢。
另外，整個市場調整得非常充分，A股3000點以下的位置都是重磅利空砸出來的，比如2018年國內去槓桿疊加貿易戰大盤調整到2500附近，2020年初遭遇百年一遇的疫情，造成短期經濟停滯，這樣的極端利空爆發的背景下大盤調整到2600附近，A股的重要底部都是在不斷抬升的。如果後續市場不出現同級別重磅利空的話，A股上證指數再回調到3000點之下的可能性很小。即使回去下行空間也就百分之十幾，我們可以通過選股尋找安全邊際以及風控體系控制回撤，機構投資者還可以通過網下打新等策略進一步增厚無風險收益，所以風險整體還是可控的，更何況目前影響A股所有的利空因素都在邊際改善，我們認為震蕩上行是未來的趨勢。
《紅周刊》：現在是加倉的好時機麼？
辜若飛：現在我認為現在的市場每一次突發利空都是一個加倉非常好的時機。在我看來，除非出現一些超預期的重磅利空，市場回到3000點之下是很難的。
從機構投資者角度來看，比如我們目前還有網下打新的資格，在過去這一年的時間裡，無論是科創板還是創業板註冊制，新股發行的數量在增加，打新收益基本處在風險非常低的情況，可以給整體貢獻大概十幾個點的收益（磐耀網下打新過往中籤率數據在90%以上），是非常可觀的。從打新的角度來說，假使市場出現回調也可以提供一定的無風險收益對衝風險。
如果從市場大周期角度來看，股市畢竟永恆不變的是牛熊一直在轉換，客服恐慌和貪婪的情緒擾動，在熊市末期或者牛市初期入市其實是比較好的選擇。如果投資者想要在未來一兩年的時間裡配置股票的話，我認為機會就在眼前，要把未來一兩年想要入市的錢全都配置進來，千萬不要等市場情緒非常狂熱，全民炒股的時候再衝進來買股票，那個時候風險就大了。
震蕩上行是銀行板塊的大趨勢
保險確定性高、牛市中券商行情可期
《紅周刊》：您現在是幾成倉位？對於當下市場，您認為哪些方向值得布局？
辜若飛：我們目前是八成左右的倉位，比較看好銀行、工程機械、有色金屬和軍工，目前核心配置在這四個行業。
《紅周刊》：我們先來聊聊銀行，雖然當前銀行行業PE只有6倍，平均PB只有0.7倍，分紅還能達到5%左右，但很多投資人對它的未來表現還是充滿擔憂，比如疫情之後銀行壞帳問題，認為銀行是價值陷阱，您怎麼看？
辜若飛：銀行目前處於行業歷史估值的最底部，從靜態估值以及全球範圍內估值比較來看，中國的銀行股具備明顯的安全邊際。而且我們對比了所有行業過去5年市淨率的數據，發現銀行也是所有行業過去5年目前市淨率和頂部市淨率比較，向上潛在空間最大的，有估值修復的預期。其次，投資者對銀行的悲觀預期是非常充分的，處在情緒面最恐慌的階段，這有點類似2013、2014年的白酒，我們對銀行的解讀是它處於利空出盡的節點上。利空全部落地之後，它整個的資產質量會更加健康，市場最悲觀的時候往往意味著股價的底部。
當然估值只是買入的理由之一。我們國家的宏觀經濟雖然增速是下滑的，但還在增長，相比海外成熟市場，中國銀行股的成長性要好很多，相比於發展中國家，中國銀行股的資產質量要好很多。從銀行業未來發展來看，今年是銀行業出清之年，它的資產質量會伴隨整個宏觀經濟的修復而逐漸提升。在這樣的大環境下，我們並不認為銀行股是價值陷阱。
《紅周刊》：銀行市值很大，一旦上漲，指數攀升的速度會特別快，此輪行情是否有演變為快牛、瘋牛的風險？
辜若飛：客觀來說，銀行市值確實不小，但消費當中茅臺(600519)、海天這類公司市值也很大有階段性高估的跡象，消費股目前的市值對指數影響並不小，比如說貴州茅臺(600519,股吧)8月31日又創出歷史新高，從底部到頂部漲了很多倍，但指數並沒有出現瘋牛的走勢。
從全局的角度看，A股整體的估值水平處在一個合理位置，有部分高估的行業就同樣有部分低估的行業，銀行目前還處於歷史最底部，而且整個行業的基本面是有支撐的。我認為資金是逐利的當銀行基本面開始改善後，會逐漸得到市場資金的認同，未來銀行大趨勢是震蕩上行。對於指數我們的判斷也是震蕩向上的大基調。
《紅周刊》：您對大金融領域的券商和保險投資機會如何看？
辜若飛：我們認可券商的未來機會，券商是牛市不會缺席的一個品種。但券商有一個小問題，券商的基本面和行情直接相關，行情的演繹總是存在一定的不確定性，所以券商我們認為彈性很好，不過安全邊際略有不足，我們的風格還是做穩健的絕對收益為目標的。
相比券商，保險我們也比較看好，從它的發展階段來看，保險在國內處於朝陽產業，所以從中長期來看，保險的確定性是比較高的。如果對大金融的三大領域進行投資排序，我們認為是銀行>保險>券商。
黃金板塊仍有機會
新能源汽車帶動鈷、鎳需求增長
《紅周刊》：有色主要分為貴金屬、工業金屬和稀有金屬，您這邊主要看好哪個細分領域的投資機會？
辜若飛：黃金我們今年上半年一直有配置。我們認為黃金價格未來一段時間仍會維持震蕩上行的趨勢，主要是基於黃金有抗風險、抗通脹的屬性，在全球央行大放水的背景下，大宗商品價格會得到有力的支撐。除了黃金之外，有色板塊當中我們也比較看好特殊的小金屬品種，例如新能源汽車拉動了鋰、鈷和鎳的需求，然後中美博弈的背景下，稀土作為戰略資源也值得進行跟蹤。
《紅周刊》：鈷目前的價格是28.9萬元/噸，有券商預測鈷未來價格可以達到40萬元/噸，您認為這個預測合理麼？
辜若飛：我們認為鈷價格漲到40萬噸存在合理性，甚至還有更高的可能。首先，鈷的現貨價格依然處在相對底部區域，跟歷史的銷售價格均值相比一點也不貴。其次，從需求端來看，新能源汽車從發展增速和發展空間來看，都是比較確定性的機會，鈷的需求增長也是確定的；從供給端來看，全球鈷資源主要集中在南非，全球範圍內疫情的形勢還比較嚴峻，鈷礦開採、運輸這些環節都會受到明顯的限制。所以從供需偏緊的角度去看，鈷產品價格會呈現上行趨勢。如果未來鈷的價格真的漲到40萬元/噸，相關上市公司的業績可能會有幾倍的增長。
《紅周刊》：除了小金屬鈷，您也比較看好鎳，但我們看近幾年，A股僅有的幾家主營鎳的公司或被退市或被ST，這些公司是否有望迎來周期拐點？
辜若飛：是的。周期性行業的龍頭公司都開始虧錢甚至是虧到退市，這就意味著整個行業已經處於周期底部區域，而從新能源電池發展趨勢來看，目前在走高鎳路線，所以鎳的需求端是比較好的。
軍工核心資產呈現「慢牛」趨勢
國產替代、自主可控領域需重點關注
《紅周刊》：過去幾年軍工板塊一直有一些階段性的機會，但延續性並不好，行業的整體漲幅並不明顯，呈現出波段式的機會。今年軍工板塊的投資邏輯與往年一樣麼？
辜若飛：我們認為軍工股的投資邏輯其實很順。做基本面研究核心就是賺兩個錢，一是賺上市公司盈利增長的錢，二是賺估值波動的錢。
首先，軍工行業的增長是非常確定的，每年軍費增速保持在7%附近，核心武器裝備基本上能夠保持15%的增速，個別的細分行業能夠保持在30%。整個行業的壁壘很高，行業當中的一些龍頭公司呈現高質量的增長，很多龍頭公司上市以來的營收和利潤增長能夠長期維持在20%左右，所以投資這個行業業績成長的錢是能賺到的。
二是估值波動的錢，軍工行業的估值波動是非常大的。比如在2013到2015年成長股牛市的時候，軍工估值底部的時候是20倍PE，牛市高點可以漲到100-200倍PE。行業估值的波動性是非常大的。當然也正因為如此，20-30%的業績增長是撐不起100-200倍估值的，所以從2016年到2018年軍工行業大幅回調進行了充分估值的消化，到了2018年末很多優秀的公司估值重新回到了歷史底部，具備明顯的安全邊際了，我們也是2018年末就開始有軍工行業的配置。
今年軍工板塊全面啟動，一是行業處在估值底部；二是通過這幾年結構性機會的演繹，市場關注度提升，目前軍工行業很多核心公司已經呈現出了震蕩上行的趨勢。另外今年軍工行業國產大飛機、軍工電子、飛彈產業鏈、複合材料等細分行業訂單飽滿。它的邏輯跟半導體上漲的邏輯其實是非常接近的，都是具備較高科技含量、國產替代、自主可控需求很強的板塊。
當前市場是相對有效的
在具有安全邊際的高景氣度行業投資
《紅周刊》：從您目前持有的行業來看，似乎避開了市場熱度特別高的行業，比如科技、生物醫藥、消費等等，這是為什麼？
辜若飛：你說的沒有錯，我們的投資始終堅持自己的獨立性和前瞻性，有逆向投資的體系。科技、醫藥這些大熱門我們並不是沒有覆蓋，而是2-3年前就開始配置，像2018年我們都有不錯的業績表現就是因為我們那時候對半導體醫藥等行業有較多的倉位配置，我們比較喜歡在大家低關注、低配置、估值性價比較高的時候去配置。現在市場行情熱度已經起來了，人多的地方就很難有便宜貨，我們不喜歡去賺市場情緒的錢，底部起來的第一波才是最具備確定性的。相比之下前面提到的銀行、工程機械等這些行業我們覺得更能兼顧短期的絕對收益以及長期的相對收益。
《紅周刊》：您的過往業績表現突出，長期收益領跑市場，同時還能兼顧每個年度的絕對收益，這可以理解為您踐行這種始終注重投資的安全邊際這樣的理念所產生的結果吧。
辜若飛：是的，因為投資本身是一件「欲速則不達」的事情，相比一些投資者非常熱衷賺取市場博弈的錢，我們更傾向於賺取上市公司業績成長和估值波動的錢。
我們投資體系的核心特徵主要有三點：第一，我們是沿著基本面研究的路徑去做投資，會通過大量的調研和行業研究，不斷尋找具備安全邊際的一些公司來進行跟蹤和配置。在選股方面，我們只遵循安全邊際這個惟一的原則，而不會給自己投資風格貼標籤，不會只投價值股或者只投成長股。只要公司質地足夠好，有足夠的安全邊際，我們都會去配置。之所以這麼重視安全邊際，是因為當市場風險暴露的時候，安全邊際高的品種可以抵抗市場下行的風險。
第二，在倉位控制方面，我們重視大周期的擇時，但是大周期擇時並不是為了獲得超額收益，而是為了風險控制，讓利潤回撤更加嚴謹可控。基於這樣的考慮，我們依據大周期擇時做出倉位變化的頻率是比較低的。每當市場系統性風險積累較大的時候，我們可能就會進行整體倉位的降低。
第三，風險控制上我們非常注重執行力和有效性的提高。我們會針對每個投資階段我們認為比較重要的風控標準在做投資策略的時候就添加進去，當市場風險暴露的時候，馬上執行，這樣的執行力才讓我們穿越了這幾年所有股災式的下跌。此外，我們也會將主動風控和被動風控相結合，一起來提高風控的有效性。這三方面結合在一起，我們的投資才能保持一個長期穩健上行的趨勢。
《紅周刊》：最後，再請教一個關於最新市場熱度比較高的話題，註冊制。對於註冊制下的科創板和創業板投資，您對投資者有何建議？
辜若飛：我們認為註冊制從中長期來看是一個非常好的事情。它確實能夠給投資者帶來非常多可選擇優秀公司投資的機會。比如騰訊、阿里，他們如果能夠在發展早期或者中期登陸創業板上市的話，就給A股投資者賺取優秀公司成長的錢的機會。另外，這些公司的走勢也會影響創業板指，所以，註冊制的實施對指數中長期走勢也是一個正面推動的效果。
當然，投資者面對這一變化是不可避免的，第一，註冊制推出後，上市公司殼資源類的股票越來越不值錢；第二是原先A股牛市個股呈現同漲同跌的情況，註冊制實施以後，市場會有非常多的公司會被逐步邊緣化，沿著美股、港股市場的路徑去演繹。比如美股在過去10年中，大概有20%的公司退市，還有20%的公司在這10年牛市中沒有上漲，甚至是下跌，處於虧錢的狀態。所以，對於個人投資者來說，未來一定要堅持走基本面研究的路線去投資個股，而不要去賭一些併購重組的標的，很可能這樣的投資策略未來是失效的，未來是優秀公司、少部分公司的牛市，這一點需要投資者引起高度重視。
（文中觀點僅代表嘉賓個人，不代表《紅周刊》立場，提及個股僅為舉例分析，非投資建議。）
（責任編輯：李顯傑 ）