科技自媒體 / 莊帥
移動網際網路的發展一日千裡，改變著人們生活的方方面面。
信息傳遞方式從單一中心向外按層級傳遞轉變為向多中心、無層級、同步快速傳遞，從「中心化」到「去中心化」給社會系統帶來的衝擊是巨大的，每天都在出現新的可能；
智慧型手機和平板電腦的全面普及無情蠶食著傳統媒體的話語權，新媒體成為獲取資訊的主流入口；
傳統行業正在被顛覆，整個社會被推到轉型的十字路口——無論是行業還是個人，轉型或不轉型不是選擇題，而是答案標準的填空題。不得不進行「自我革命」的時代來了。
「在未來，每個人都能成名15分鐘，每個人都能在15分鐘內出名。」安迪·沃霍爾這句曾經非常大膽的預言，放在今天的網際網路環境裡，已經變得十分保守了。
或許，將15分鐘改成15秒，會更貼近現在的現實。網際網路給了越來越多的普通人一夜成名的機會，也隨之誕生了一個全新的概念——網紅。
網紅始於個性與顏值，藉助網際網路工具無縫瞬間爆發，逐漸形成經濟。所有具備吸引眼球與傳播裂變效益的載體，都有可能形成一個新的商業價值風口。
業態對比：中國規模優勢明顯，美國短板有待補齊
按變現途徑劃分，網紅經濟涵蓋廣告、電商、打賞等業態。現階段，中國網紅經濟規模優勢明顯，而美國在電商和打賞業態尚存短板。
中信證券分析師預測2020年中國廣告/電商/打賞業態規模分別可達800/6465/700億人民幣，美國業態規模分別可達73/100/0.1億美元。
廣告業態：中美總體市場規模相近
廣告業態為網紅經濟主要變現途徑之一，根據克勞銳統計，廣告營銷/平臺補貼為國內MCN滲透率最高的兩種變現方式（滲透率分別為80.6%/48.4%）；對於電商、直播業態相對欠缺的美國，廣告業態滲透率則更高。
廣告營銷
隨著私域流量興起，憑藉匹配客群精準、轉化力強的優勢，網紅廣告營銷備受品牌主重視，市場規模持續增長。
廣告分成
廣告分成業態基於平臺端信息流廣告分成體系，以播放量的形式實現影響力變現。
電商業態：直播電商撐起中國電商業態規模
根據艾媒數聚和Frost & Sullivan（轉引自如涵招股書）數據，預計2020年中國電商業態的總體規模可達6465億元，其中直播電商規模佔比82.9%；美國電商業態集中於網紅電商，中信證券分析師預測其市場規模可達百億美元，而直播電商仍處萌芽期，有待電商及流量平臺基礎建設持續推進。
直播電商
國內直播電商業態乘風口之勢高速發展，市場規模和滲透率仍有廣闊增長空間。
美國直播電商業態仍處於萌芽階段，有待流量平臺端及電商平臺端雙向突破。
網紅電商
中美均湧現出一系列成功實現電商品牌轉型的網紅，主要集中於美妝、服飾等時尚領域。
打賞業態：國內直播打賞規模優勢明顯
國內直播入口和規模不斷拓展，打賞業態發展空間得以保證。美國打賞業態規模有限，仍待直播平臺發展先行。
產業鏈對比：產業鏈異同深遠影響中美網紅經濟生態
網紅經濟產業鏈可以總結為上遊供應鏈、中遊MCN+網紅+平臺、下遊用戶的結構，產業鏈各環節的差異決定了當前中美網紅經濟生態的不同發展現狀，其中供應鏈和平臺兩大環節影響最為深遠：供應鏈決定了網紅經濟規模的基礎下限；而平臺決定了網紅經濟的上限，並影響著MCN、網紅乃至用戶生態。
上遊供應鏈對比：國內本土化供應鏈優勢明顯，中美均尋求掘金私域流量
電商端：中國本地化供應鏈模式更利於網紅經濟發展
中國供應鏈成本和規模優勢明顯，為本地化供應鏈模式形成創造條件。
美國本土製造業空心化，形成全球化供應鏈模式。
國內本地化供應鏈促進網紅經濟發展，而美國全球化供應鏈為網紅經濟提高門檻。
廣告端：掘金私域流量成為中美共同價值窪地
網際網路流量紅利見頂已成為中美兩國的常態，中美網際網路用戶規模增速放緩，分別維持在6%/1%左右。
私域流量平臺形成巨額流量空間，豐富的營銷方式和強轉化率驅動品牌主掘金私域流量。
中遊MCN對比：盈利天花板和核心競爭力決定MCN生存質量
美國MCN曇花一現：變現手段單一，缺乏核心競爭力
美國MCN作為YouTube平臺與網紅及廣告主之間的中介機構，為網紅提供內容支持、廣告變現、版權保護、數據分析、合作對接等服務，並減輕平臺在審核監管及內容生態運營上的負擔。
美國MCN行業逐漸式微的核心原因在於變現手段的單一和核心競爭力的缺失。美國MCN變現手段以廣告抽成為主，且抽成比例僅為16.5%，盈利天花板有限。
中國MCN風頭正勁：社交+電商豐富變現手段，核心競爭力突出
國內活躍的社交和電商生態豐富了MCN機構的變現手段，抬升其盈利天花板。
變現場景多樣，平臺分散更顯MCN價值。
MCN模式的未來：核心資產可持續性與核心競爭力成長性
核心資產的可持續性：對於頭部網紅的依賴度過高，但是頭部網紅卻難以複製。核心競爭力的成長性：向上遊供應鏈拓展。
中遊網紅對比：發展歷程塑造中美網紅不同基因
歐美網紅：圍繞YouTube的「內容+廣告」基因
YouTube Partner Program通過向內容製作者分帳廣告收入，構建了以「內容+廣告」為核心的網紅經濟生態。
中國網紅：變現手段更為豐富的「社交+電商」基因
國內曾經主打UGC模式的平臺如土豆、優酷、酷6等未能形成強大生態，主要原因為：（1）嚴峻的競爭環境。（2）成本高企。（3）對於UGC內容需求較弱。
國內UGC內容依託社交平臺實現迭代，疊加直播業態的興起，網紅綁定社交屬性。始於微博淘寶合作，「社交+電商」基因根植於國內網紅生態。
中遊平臺對比：國內平臺延展性更強，美國平臺仍存發展空間
內容平臺：基本盤外迎來突破，短視頻平臺電商化提升網紅變現能力
短/長視頻分別作為中美內容平臺基本盤的地位依舊穩固。
中美內容平臺分別迎來新的增長點。
國內短視頻平臺電商化建設成果初顯，結合內容和直播生態，電商變現場景得以延伸。
直播平臺：中國擁有更強直播生態，美國直播習慣仍待養成
國內直播行業已成規模，用戶觀看直播的習慣已然形成，直播電商迎風而起。憑藉真實有趣及多樣化的內容和社交互動性，網絡直播觀看習慣逐漸形成。
美國直播平臺以遊戲直播為主，覆蓋群體有限。用戶直播觀看習慣仍未養成，但未來發展路徑清晰。
社交平臺：公域平臺發展私域流量變現，私域平臺微信走通變現邏輯
廣義社交平臺包括了公域平臺、內容平臺以及私域平臺。公域社交平臺承載巨額流量，並將其轉化落地為網紅的私域流量。
網紅廣告營銷平臺的出現降低了網紅與廣告主之間的對接門檻，並實現數據沉澱和規範化管理，賦能網紅廣告營銷業態發展。
微信通過公眾號推廣+小程序電商、直播+社群運營的生態體系，兼顧廣告營銷、直播電商等變現手段。
電商平臺：國內電商平臺社交化趨勢加速電商變現發展
中國電商平臺規模跟消費滲透率明顯領先美國，為電商變現的繁榮奠定基礎。
對比亞馬遜中心化邏輯，淘寶去中心化邏輯帶來更強的社交性。
電商平臺社交化大勢推動電商業態的迭代，從淘寶店鋪社群運營，到拼多多社交裂變，再到時下直播電商的風口，依託社交性的增強，國內電商業態的轉化率不斷提升。
電商平臺社交化還包括向社交渠道的拓展，通過第三方電商SaaS服務平臺自建店鋪，並藉助社交平臺實現導流。
下遊用戶對比：助推網紅經濟發展，創造增量空間
助推網紅經濟的原動力：中國購買力提升和美國網購參與意願提升
購買力的提升和消費升級的需求成為中國網紅經濟發展的原動力。我國居民的可支配收入持續增長，2019年城鎮/農村居民人均可支配收入分別達到4.2/1.6萬元。
美國網購參與意願提升，電商業態短板未來有望得以補齊。美國實體零售行業發達，較強線下購物習慣導致電商滲透率較低。
消費代際轉移：Z世代逐漸成為主體，網紅經濟增量可期
基於高滲透率和信任度，Z世代群體更傾向於參與網紅經濟，成為天然客群。
Z世代群體的消費觀念及購買力的提升空間保證了高企的消費水平。
隨著消費代際轉移，Z世代將成為消費主體，驅動網紅經濟規模提升。
風險因素
直播電商發展不及預期；政策監管趨嚴；平臺端相關政策改變；行業競爭加劇，頭部效應嚴重導致發展失衡；受疫情、宏觀經濟因素影響導致居民消費能力和意願下滑；平臺流量真實性影響廣告主投放意願。
投資建議
中信證券分析師認為現階段中國網紅經濟規模優勢主要體現於直播電商業態之中，受益於平臺和供應鏈兩大環節優勢。
中信證券分析師推薦當前推動社交與電商結合，開創直播電商繁榮業態的流量平臺標的，包括阿里巴巴、騰訊、嗶哩嗶哩；以及圍繞流量平臺商業化建設的第三方SaaS服務商標的，包括微盟、有贊。
阿里巴巴：直播電商龍頭，產業鏈閉環優勢明顯
淘寶天貓率先入局直播電商領域，依託強大的供應鏈能力，疊加內容生態建設，已經建立起穩固的直播電商龍頭地位。
阿里巴巴產業鏈閉環優勢未來將持續驅動規模增長。
風險因素：直播電商發展不及預期；政策監管趨嚴；受疫情、宏觀經濟因素影響導致居民消費能力和意願下滑。
盈利預測、估值與評級：綜合考慮疫情等影響，維持2021~2023財年收入預測為6530億/8035億/9605億元，同比+28%/+23%/+20%，淨利潤（非GAAP，公司定義口徑）預測至1603億/1996億/2436億元，同比+21%/+24%/+22%，現價對應US PE（Non- GAAP）30x/24x/20x。
中信證券分析師看好公司疫情後的邊際改善與中長期投資價值，維持美股及H股「買入」評級。
騰訊控股：基於微信生態布局網紅經濟，小程序影響力輻射直播電商
社交龍頭入局網紅經濟，小程序影響力持續提升帶動電商業態實現突破。
騰訊遊戲業務維持強勁表現，2020Q1移動遊戲收入347.6億元，同比增長64%；廣告業務受疫情影響，2020Q1媒體廣告收入同比下滑10%，但社交廣告表現顯著超預期，2020Q1社交廣告營收達145.9億元，同比增長47%。
風險因素：直播電商發展不及預期；行業競爭加劇，直播電商業務推進緩慢；受疫情、宏觀經濟因素影響導致居民消費能力和意願下滑；遊戲、在線視頻政策監管趨嚴；宏觀經濟增速下行影響廣告業務。
盈利預測、估值與評級：公司各項業務有望繼續維持穩健表現，中信證券分析師維持公司2020~2022年營收預測分別為5707億/5694億/6778億元，同比+25%/+21%/+19%。
維持2020~2022年淨利潤（Non-GAAP）預測分別為1159億/1412億/1674億元，同比+24%/+21%/+19%，對應分別為40/33/28 X PE，維持「買入」評級。
嗶哩嗶哩：內容生態逐漸成熟，直播+電商拓展變現空間
天眼查APP顯示，嗶哩嗶哩是一個彈幕視頻分享網站，支持即時彈幕評論，以ACG(Animation、Comic、Game)為主題的娛樂站點，視頻來源於日本電視臺播出的新番動畫、NICONICO動畫、Youtube等視頻分享網站，也包括國內的動漫作品及動漫愛好者製作的二次創作內容。
嗶哩嗶哩平臺內容生態逐漸成熟，用戶基數和影響力持續拓展。
直播和電商業態不斷推進，未來變現空間有望打開。
風險因素：用戶增長不及預期；直播、電商業務推進受阻；遊戲、在線視頻政策監管趨嚴；宏觀經濟增速下行影響廣告業務。
盈利預測、估值與評級：中信證券分析師維持預測公司20~22年營收分別為109億/162億/234億元，對應PS 9.1X/6.2X/4.3X；考慮到公司今年將繼續加大營銷費用，20~22年淨利潤分別預測為-26.62/-19.01/4.23億元。
中信證券分析師認為公司是稀缺的網際網路核心資產，用戶規模有望持續保持高速增長。並且隨著廣告、直播等業務商業化加速，商業化仍有提升空間，維持「買入」評級。
第三方SaaS服務商：電商業態為微盟和有贊帶來更多機遇
超級App加碼商業化建設，社交電商、直播電商等新興商業模式帶來更多機遇。
受疫情催化線下商戶信息化建設提速，第三方SaaS服務商市場規模有望拓展。
風險因素：超級App官方平臺工具競爭風險；受宏觀經濟影響，客戶拓展及續約情況不及預期；經營現金流持續流出及虧損，長期融資需求較高。
盈利預測、估值與評級：
微盟集團：中信證券分析師持續看好公司KA客戶拓展帶來的高質量業績增長以及精準營銷業績增長的高確定性，維持2020~2022年調整後淨利潤預測為分別0.71/2.3/3.02億元，分別對應估值為329.2/100.4/77.5 X PE，維持「買入」評級。
中國有贊：中信證券分析師持續看好公司作為頭部SaaS服務商具備的較強的產品競爭力、多平臺對接帶來更多的曝光以及SaaS+支付業務的協同，維持2020-2022年歸母淨利潤預測為-4.5/-4.1/-3.3億人民幣，每股淨資產分別預測為0.19/0.17/0.15元，分別對應估值為7/8/9
X PS，維持「買入」評級。
在網絡信息繁雜的今天，網紅無疑幫助粉絲們過濾掉了很多無效信息，所以網際網路的崛起是單個IP崛起很重要的前提。
未來網紅的發展趨勢將是「機構化＋專業化＋資本化＋產業化」不管是網紅還是企業，千億市場已經開啟，誰能抓住紅利佔據風口，誰就有可能成為下一個十年最大的王者。
一下科技在韓坤指出，網紅經濟正在逐步顯現出新的發展趨勢：
網紅內容質量不斷提高，網紅價值得到深耕；網紅領域進一步垂直細分，粉絲群體社群化發展；
網紅經紀人市場競爭激烈，團隊化、專業化運作成趨勢;網紅產業和傳統娛樂協同發展，生態化全流程運營成新風口；
新技術助推富媒體，網紅經濟步入虛擬實境階段；社交電商快速發展，網紅電商成為主要變現模式。
在5G的時代環境和「一帶一路」的優勢政策背景下，網紅經濟在未來必定進入高速發展通道。
一下科技作為移動短視頻行業的先鋒探索企業，在領頭人韓坤的帶領下，共同努力促進網紅經濟持續健康發展。
註：本文內容主要摘自中信證券研究所 中外行業研究整理推送
註：凡註明 「來源：XXX」的圖文內容，版權歸原作者所有，本平臺轉載好文目的在於增進業界交流，僅供讀者參考，不用作商業用途。