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原標題:
三七互娛:北
京北方亞事資產評估事務所（特殊普通合夥）關於深圳證券交易所出具的《關於對蕪湖
三七互娛網絡科技集團股份有限公司的問詢函》的核查意見
北
京北方亞事資產評估事務所（特殊普通合夥）
關於深圳證券交易所出具的《關於對蕪湖
三七互娛網絡科技
集團股份有限公司的問詢函》的核查意見
深圳證券交易所中小板公司管理部：
2020年12月11日，蕪湖
三七互娛網絡科技集團股份有限公司
收到貴部下發的《關於對蕪湖
三七互娛網絡科技集團股份有限公司的
問詢函》（中小板問詢函【2020】第213號），根據貴部提出的問題，
我所回復如下：
問題二、本次交易標的為順勤合夥、順景合夥的全部合夥份額，
對應的擬注入資產為廣州三七網絡20%的股權。截至評估基準日，順
勤合夥合伙人權益評估價值為22.24億元、順景合夥合伙人權益評估
價值為7.41億元。請結合廣州三七網絡所處的遊戲行業競爭格局、
商業模式、主要遊戲產品運營情況，以及同行業可比公司估值情況等
說明評估值的公允性。請評估師核查並發表明確意見。
回覆：
1、行業狀況
根據全球知名遊戲研究公司Newzoo和伽馬數據在2020年12月發
布的《2020全球移動遊戲競爭力報告》中的數據顯示，2020年全球
移動遊戲市場規模預計超過860億美元，整體增量接近200億美元，
同比增幅超過25%。
根據Analysys易觀發布的《中國移動遊戲年度市場綜合分析
2020H1》數據顯示，2020年上半年，移動遊戲市場迎來自2017年以
來的增速新高，市場規模達1206.32億元，同比增長率達40.85%，
成為2020年上半年增長最明顯的數字內容產業之一。
三七互娛公司
在國內手機遊戲發行業務市場佔有率進一步提升至10.51%。
（1）國內市場規模再創新高，移動遊戲市場全面升級
根據易觀數據發布的《中國移動遊戲市場盤點分析2020H1》，2020
年上半年，在在線經濟持續火熱的背景下，在高質量產品的積極推動
下，移動遊戲市場迎來了自2017年以來的增速新高，市場規模達
1206.32億元，同比增長率達40.85%，成為了2020年上半年增長最
為明顯的數字內容產業之一。雖然移動遊戲市場的增長成績與2020
年上半年的宏觀環境有高度相關，但是，與2017年以前的野蠻增長
不同，目前的移動遊戲市場具有非常顯著的精品化特徵：產品思維正
在成為大部分遊戲廠商的主導思維，更加注重產品的內容品質和文化
內涵，標誌著移動遊戲的全面升級已經啟動。
（2）頭部廠商的市場份額進一步擴大
以境內發行流水計算，2020年上半年，騰訊遊戲、網易遊戲、三
七互娛分別佔據52.54%、15.29%、10.51%的市場份額。騰訊遊戲作
為市場領頭羊，旗下以《王者榮耀》和《和平精英》為代表的頭部遊
戲上半年表現遠高於往期；網易遊戲以長線IP產品為主，內容更新
保持高水準；
三七互娛則在保持ARPG品類優勢的基礎上，將遊戲品
類拓展至二次元、女性向、卡牌、SLG等多品類。整體而言，2020年
上半年各家頭部廠商在產品強勢的基礎上均擴大了市場份額。
（3）新上產品與去年同期基本持平，多元化趨勢明顯
2020年上半年，國內新上產品數與去年同期基本持平，MMO和SLG
的佔比持續下降，卡牌、解謎、放置、休閒等多元品類產品佔比持續
增多。
2、廣州三七網絡的公司情況
廣州三七網絡是
三七互娛負責發行與運營的核心子公司，2020年
移動遊戲預計收入達87億元，近三年實現了34%的複合增長率。廣
州三七網絡在5年前提出流量經營的業務模式，智能投放經驗以及數
據積累方面具備深厚基礎，具備優秀的發行實力。近年來，更多的遊
戲發行公司開始接觸流量經營的發行模式，市場競爭日趨激烈，廣州
三七網絡藉助先發優勢，並不斷積極探索對積累的數據二次利用，以
實現更深一步的挖掘，從而持續保持廣州三七網絡競爭力。廣州三七
網絡的競爭優勢主要體現在遊戲運營能力、流量採買能力、素材設計
能力，以及持續推行「智能化、精品化、多元化、平臺化」的發行運
營策略，從而實現不同類型、題材精品遊戲發行：
（1）在素材生產的效率與成本方面：搭建專業的設計團隊，通過
使用行業領先的虛幻4引擎技術，在素材製作的規模與流程方面建設
了完善的體系，使素材產出的效率普遍高於外包公司，在提高效率的
同時節約了成本支出；
（2）素材創意優勢：成立專業設計團隊，成功為各類型項目產出
行業標杆的素材，並被同行作為範本學習。同時在多個項目中培養了
大量的創意型人才，可以敏銳找到素材創意方向，有效地產出優質素
材；
（3）對市場的理解優勢：通過長期在一線市場上的摸索，對玩家
的喜好有很深入的理解，可以反哺遊戲研發方，幫助研發在立項階段
準確找到素材方向，研發出更受玩家歡迎的產品；
（4）智能投放優勢：廣州三七網絡基於歷史數據積累和機器學習
算法自主研發智能投放平臺系統，通過數據算法使產品精準觸達用戶
並最大化用戶價值，實現數據驅動的精細化運營模式。智能化投放平
臺可對接所有主流媒體渠道，實現快速投放和自動化投放，並通過大
數據分析以及AI算法提升投放效率與效果；
（5）「精品化」策略：「精品化」策略體現在遊戲上線前的產品
供給和遊戲上線後的運營調優兩個層面。產品供給方面，廣州三七網
絡積累了豐富的產品資源，在產品引進環節建立了嚴格的評測流程和
評估標準，同時利用自身在用戶數據和數值經驗方面的優勢與研發商
共同打磨產品，以保證遊戲產品上線前的品質達到較優水平。運營調
優方面，廣州三七網絡在數值管理、流程優化、活動策劃等方面具備
較強的調優和運營能力，在遊戲上線後不斷提升遊戲品質，通過更好
的內容吸引用戶，延長產品生命周期，積累更高的流水收入；
計算機生成了可選文字:
圖表2：
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《雲上城之歌》2020年以來iOS遊暢榜表現
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爵月12日
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（6）「多元化」策略：在產品、推廣和服務等多個業務維度獲得
良好成效。在該策略下，從2020年起，廣州三七網絡在產品類別、
題材及數量方面均做了充分儲備，產品矩陣囊括ARPG、MMO、卡牌、
SLG、模擬經營等不同類型，覆蓋魔幻、仙俠、都市、青春校園、女
性向等不同題材。截至目前，廣州三七網絡在國內手機遊戲市場上線
了《雲上城之歌》等不同類型、題材的優秀遊戲產品，拓展產品矩陣，
為玩家帶來多元化遊戲體驗。
在推廣方面，作為公司差異化核心競爭力之一，廣州三七網絡的
發行推廣周期也是行業領先，可以維持1-2年強推廣期，從而保證了
遊戲的長周期穩定貢獻。同時，較強的推廣投放效果也是廣州三七網
絡移動遊戲業務高收入的重要保障，如針對今年代理發行的新品《雲
上城之歌》，廣州三七網絡在市場中進行充分測試、調整後，隨即進
行推廣鋪開，暢銷榜排名便迅速得到拉升。
3、廣州三七網絡的商業與盈利模式
廣州三七網絡目前的商業模式主要是以代理運營方式發行、運營
遊戲產品。遊戲代理運營方式，主要是以遊戲發行商身份，向遊戲開
發商支付版權金或預付分成款的方式獲得開發商研發的遊戲產品，在
指定的區域內推廣和運營遊戲產品。
網路遊戲市場中主要存在虛擬道具銷售收費、下載遊戲收費兩種
類型的盈利模式，其中虛擬道具銷售收費模式是我國行動網路遊戲產
品最普遍及最重要的盈利模式。目前，廣州三七網絡代理運營的遊戲
主要採用的是虛擬道具銷售收費模式。虛擬道具銷售收費模式是指遊
戲平臺運營商為玩家提供遊戲的免費下載和免費的遊戲娛樂體驗，而
遊戲的收益則來自於遊戲內虛擬道具的銷售。玩家註冊一個遊戲帳戶
後，即可參與遊戲而無需支付任何費用，若玩家希望進一步加強遊戲
體驗，則需要付費購買遊戲中的虛擬道具。
下載收費模式是指遊戲玩家通過蘋果App Store等手機遊戲應用
市場下載遊戲或應用時，向應用市場支付相應的費用，應用市場再與
開發商就收取的下載費用進行分成的盈利模式。
遊戲運營收入，根據遊戲運營平臺的所有權劃分，廣州三七網絡
的網戲運營模式主要包括自主運營和第三方聯合運營兩種：
（1）自主運營
在自主運營模式下，廣州三七網絡通過代理、第三方或開發商交
由聯運等形式獲得一款遊戲產品的代理權後，利用自有或第三方渠道
發布並運營遊戲產品。在自主運營模式下，廣州三七網絡全面負責遊
戲的運營、推廣與維護，提供遊戲上線的推廣投放、在線客服及充值
收款的統一管理，廣州三七網絡是主要責任人，因此按總額法確認收
入。遊戲玩家直接在前述渠道註冊並進入遊戲，通過對遊戲充值獲得
遊戲內的虛擬貨幣，使用虛擬貨幣進行遊戲道具的購買。廣州三七網
絡在遊戲玩家消耗完畢虛擬貨幣購買遊戲道具並取得其控制權時，將
遊戲玩家實際充值並已消費的金額確認為營業收入。
（2）第三方聯合運營
第三方聯合運營模式指廣州三七網絡獲得一款遊戲產品的經營權
後，與一個或多個遊戲運營公司或遊戲應用平臺進行合作，共同聯合
運營的一種網路遊戲運營方式。遊戲玩家需要註冊成第三方平臺的用
戶，在第三方平臺的充值系統中進行充值從而獲得虛擬貨幣後，再在
遊戲中購買虛擬道具。在第三方聯合運營模式下，廣州三七網絡與第
三方遊戲運營公司或遊戲應用平臺負責各自渠道的管理，如運營、推
廣、充值收款以及計費系統等。廣州三七網絡根據與第三方遊戲運營
公司或遊戲應用平臺的合作協議，計算的分成金額，在雙方結算且核
對無誤後確認為營業收入。
4、主要遊戲產品運營情況
廣州三七網絡專注於移動遊戲發行與運營，主要遊戲產品包括《永
恆紀元》、《鬥羅大陸》H5、《混沌起源》、《一刀傳世H5》、《屠龍破曉》、
《雲上城之歌》等。廣州三七網絡主要的遊戲產品既有處於成熟期的
產品，也有近期新發行的遊戲，遊戲結構穩健。此外，廣州三七網絡
目前各品類的遊戲均有一定的儲備，具備保持經營業績持續增長的能
力。
1）《永恆紀元》是頁遊轉手遊作品，3DMMO動作手遊《永恆紀元》
包含轉職、自動掛機、全地圖PK、爆神裝、自由交易、隨心轉服等
開放式玩法，創新打造自由轉服系統。《永恆紀元》於2016年6月上
線，至目前遊戲運營時間已超過4年。
2）《鬥羅大陸》H5，2019年一季度上線，根據《鬥羅大陸》原著
改編的遊戲，具有真實劇情體驗、原創策略玩法、多武魂覺醒、萬千
魂環搭配等亮點。在遊戲中玩家可以徵戰星鬥大森林、狩獵魂獸魂環、
爭霸鬥魂場、魂師之間相互角逐、激戰殺戮之都、通關海神九考、繼
承神祗之位。
3）《混沌起源》於2019年四季度上線，是一款國創高福利魔幻
MMO探索手遊。遊戲採用了傳統魔幻ARPG手遊的玩法框架，但在職
業上做了較大突破，在原有劍士、法師、弓手基礎之上，增添全新刺
客型職業「羅剎」。遊戲同時在ARPG手遊中首次引入了「開放式劇情」
的元素，玩家可以在遊戲中選擇自己的陣容方向，成為神王、或是墮
為魔君，皆由玩家自己定義。
4）《一刀傳世H5》由成龍代言，是一款集MMO與RPG為一體的全
新傳奇手遊，遊戲擁有創新五分身、PVE、GVG、跨服組隊等多種世界
交互玩法，VIP全部免費。除五職業養成、百種天賦隨心搭配外，更
有礦洞奪寶、神裝合成、拍賣行換元寶等原汁原味的傳奇體驗。《一
刀傳世H5》於2018年底上線，截至目前遊戲運營時間已超過1年半。
5）《屠龍破曉》是王寶強代言的RPG手遊，創新性地加入神獸召
喚、跨職業競技系統，擁有戰寵召喚、自創兵魂、野外PK、全服天
梯、工會爭霸玩法。除此之外，還有高階神裝、絢麗翅膀、酷炫技能、
多種自主個性系統，由玩家定義與眾不同。《屠龍破曉》於2018年6
月上線，截至目前遊戲運營時間已超過2年。
6）《雲上城之歌》是一款由廣州三七網絡於2020年6月發行的
MMORPG手遊，遊戲專注打造人寵合作戰鬥體系，以精緻的建模、炫
酷的技能以及多處地圖細節，為玩家搭建了一個耐玩好看的冒險世界。
5、A股同類上市公司行業估值情況
通過WIND查詢「網際網路和相關服務行業」，通過篩選「主營構成(按
行業)」為遊戲類上市公司，剔除市盈率為負數、超過100以及ST類
上市公司，行業估值情況如下：
證券代碼
證券簡稱
主營構成(按行業)
市盈率PE （2020-09-30）
002624.SZ
完美世界遊戲
42.98
300031.SZ
寶通科技手機遊戲運營
28.55
002558.SZ
巨人網絡遊戲相關業務收入
47.55
600633.SH
浙數文化在線遊戲運營業務
25.15
002168.SZ
惠程科技遊戲行業
44.08
603444.SH
吉比特遊戲收入
55.32
603258.SH
電魂網絡網路遊戲
41.83
002555.SZ
三七互娛網路遊戲行業
39.64
平均
/
/
40.64
在本次評估，廣州三七網絡100%股權評估值為163.23億元，對
應2020年、2021年、2022年三年承諾的平均淨利潤14.32億元，PE
倍數為11.40。PE倍數低於同行業的平均市盈率，本次評估值具有合
理性。
6、中介機構核查意見
評估人員通過查閱第三方研究報告、對廣州三七網絡進行訪談、
查詢WIND金融終端，對二級市場可比公司的市盈率進行了謹慎性分
析。經核查，評估機構認為，本次廣州三七網絡評估值公允、合理。
（本頁無正文，為《北
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夥）關於深圳證券交易所出具的三七互娛網絡科技集團
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北
京北方亞事資產評估事務所（特殊普通合夥）
2020 年 12 月 21日
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