來源：市值風雲
作者| 觀韜
流程編輯 | 小白
「
你們不會真的相信李強跟沈老闆之間是一清二白的吧？
」
11月25日，沙鋼股份(002075.SZ)公告董事會通過發行股份及支付現金購買資產預案，一樁拖沓數年的海外併購案再次重啟。
而在巨額併購案的背後，確是一段離奇曲折的故事。
一、地不生無名之草
時鐘撥回到2016年。
當年1月，一家名為蘇州卿峰（以下簡稱「蘇州卿峰」）的投資管理有限公司在江蘇自貿區成立，註冊資本只有1,000萬元，股東是名自然人。
看起來那麼普通。
但很快，一個月後，這名自然人股東就退出了，一家名為江蘇智卿（以下簡稱「江蘇智卿」）的投資管理有限公司接管了公司控制權，並直接將註冊資本增加至237億元。
沒錯，是億。
但是2016年底，江蘇智卿也沒了蹤影，股東裡擠滿了一眾大佬和投資機構，實收資本直接飆到217.54億元。
大佬們擠到一塊自然不是為了吃吃喝喝，聊天吹牛。
他們的目標是Global Switch 公司（以下簡稱「GS」），一家總部位於倫敦、業務遍及歐洲和亞太地區的IDC公司。
當年12月份，蘇州卿峰全資子公司就與GS當時股東籤訂股權受讓協議，以23.42億英鎊受讓GS 49%股權，並以2英鎊取得另外2%股權的期權。
即：蘇州卿峰花23.42億英鎊巨款拿下GS 49%股權後，相當於拿下了GS 51%股權。
也就是控制權。
二、久困起異心
花開兩朵，各表一枝。
2010年12月，上市公司高新張銅已經連虧三年，迎來了生命中的白衣騎士沈文榮沈老闆。沈老闆將特鋼業務裝入上市公司，並更名沙鋼股份。
這是當年叱吒風雲的沙鋼借殼案例。
但沈老闆屁股還沒坐熱，就迎來了國內鋼鐵行業產能嚴重過剩。
2012至2015年，連續四年，沙鋼股份營收持續萎縮，扣非淨利潤更是徘徊在虧損邊緣。
2015年7月，再也沉不住氣的沈老闆宣布停牌，籌劃重大資產重組。
在此之前，2015年2月，沙鋼股份控股股東沙鋼集團通過一系列騷操作將自己持股比例由75.00%一下子降至19.88%，但仍有控制權。
此次重組歷時半年，在2016年一月以終止告終，但上市公司還是透露出堅決跨界的目標：越過鋼鐵行業，瞄準新能源、新材料以及IDC等領域。
終止重組公告披露後第二天，沙鋼股份就公告參與江蘇智卿發起設立了併購產業基金。
到這裡故事的脈絡就比較清晰了：深陷虧損泥潭的沙鋼股份找到了紅娘江蘇智卿，而江蘇智卿不但找來了GS這樣的巨型標的，還找來一眾攢局大佬，畢竟23.42億英鎊不是個小數。
2016年9月，沙鋼股份如期停牌，籌劃收購IDC大數據資產。
海外併購實操時，一般都由控股股東打頭陣。到2017年4月，經一系列內部股權轉讓，沙鋼集團正式成為蘇州卿峰第一大股東。
2017年6月，沙鋼股份正式發布交易草案。
但接下來就是漫長的等待，2018年11月，在修訂交易預案並回復交易所問詢後，停牌兩年多的沙鋼股份終於復牌。
但與草案公告時還是和交易所問詢有出入，交易所這次連問都懶得再問。沙鋼股份自說自嗨，每隔一段時間就披露下進展，刷一下存在感。
直到等來了註冊制。
三、來自英倫的GS公司
其實，交易所的態度也比較明顯了，是GS太垃圾嗎？
GS總部位於倫敦，核心資產是其擁有的數據中心。
根據451 Research統計結果，2019年四季度，在一線的歐洲及亞太市場中，GS數據中心業務排名第一。
但事實上，只要加上足夠多的限定，成為第一簡直太容易了。在沙鋼股份2018年披露的交易預案修訂稿中，2018年一季度，GS在主要業務地區，雖然排名同樣靠前，但沒有一個第一名。
1、數據中心的本質就是商業地產
數據中心有點類似商業寫字樓，只不過寫字樓是用來租下來辦公的，數據中心租下來則是用來存放伺服器、交換機、存儲器等網絡和計算機設備的。
通常情況下這些網絡和計算機設備都由租戶自行購買，數據中心只提供場地。
除提供場地外，數據中心還提供包括備用發電機和電池、冷卻系統、火災探測和滅火系統、安全系統變壓器、開關設備和不間斷電源系統等工程服務設備確保設備正常運行。
從本質上來講，數據中心屬於商業地產，應用場景更專業化的商業地產。
2、租金是第一大收入來源
既然是商業地產，擺在第一位的永遠是位置，數據中心離租戶物理位置越近意味著更快的速度，而這些租戶往往集中在一線城市。
另一方面，數據中心屬耗電狂魔，為吃電而生，一線城市嚴格控制數據中心的建設。這就使得已有的位於核心地段的數據中心愈發具有競爭優勢。
根據最新交易草案，GS現有數據中心分布在阿姆斯特丹、法蘭克福、香港、倫敦、馬德裡、巴黎、新加坡、雪梨八座一線城市，總建築面積達到39.27萬平方米，總電力容量369兆伏安。
除阿姆斯特丹、新加坡和香港的土地系長期租賃（租賃期限為30-50年）外，GS 的所有經營性房產均為自有。
客觀來說，GS的數據中心資產地理位置和權屬屬性確實吸引人。
既然本質是商業地產，租金就是 GS 第一大收入來源，2018至2020年上半年租金收入貢獻均超過70%。電力收入和其他增值服務收入規模相差不大，合計貢獻了剩餘不到30%的收入。
3、2019年淨利潤爆虧45億
過於4年，GS營業收入規模均超過30億元人民幣，體量很大，但幾乎未明顯增長。
2017年首次披露交易預案時，GS可租賃總面積超過30萬平方米、總電力容量275兆瓦;
2020年11月重新披露交易草案時，GS總建築面積達到39.27萬平方米，總電力容量369兆伏安。
可租賃面積增加了30.90%，但暫未通過營收增長體現出來，而兆瓦和兆伏安並非同一單位，風雲君目前無法根據現有資料進行換算。
另一方面，雖然營收穩定，但GS淨利潤波動很大，尤其是2019年，直接爆虧近45億元。
2019年爆虧的主要原因是：GS將數據中心的土地和房產作為以公允價值計量的投資性房地產進行核算，而未來租金是該類資產公允價值計量重要依據。
2019年，GS 2018年第一大客戶德利迅達香港未按時付款並違約，一方面減少了銷售收入，另一方面，由於相應的數據資產沒有收入，導致公允價值驟降55.61億元。
4、75%的驚天淨利率？會計學得好，發財比人早
剔除2019年，GS過去4年最低淨利率都有75.52%，2016年淨利潤比收入還高，淨利率109.31%。
其實，除匯兌損益外，主要是沾了會計核算的光。
GS將數據中心的土地和房產作為以公允價值計量的投資性房地產進行核算，過去三年，該類資產佔總資產比重大約在95%左右，佔比極高。
該類資產按公允價值計算時，公允價值變動計入損益增加利潤，同時無需計提折舊也會增加利潤。
將該類資產轉做成本法核算後淨利潤如下表：
以2018年為例，該類資產按公允價值計量時，GS 淨利率75.52%，其實按成本模式核算後，當年淨利率為24.26%。這樣的淨利率看上去顯然更合理也更接地氣。
而造成2019年GS爆虧的德利迅達香港，原本計劃在2017年以超高溢價裝入上市公司的北京德利迅達科技有限公司（以下簡稱「德利迅達」）的全資子公司。說直白點，就是：原計劃26個億賣給上市公司。
四、溢價30億？放市場上根本沒人要
德利迅達跟GS主業一樣，也是IDC及其增值服務。
2017年披露的交易方案裡，除了蘇州卿峰，德利迅達88%股權是另一個被併購的重要標的，作價29.08億元。德利迅達另外12%股權由蘇州卿峰間接持有。
而當時的德利迅達，不過是一個連續虧損兩年的渣渣。
然而，就是這樣的渣渣，當時的評估機構竟然給出25.5億元的預估值。
而更蹊蹺的是，即便如此，沙鋼股份仍認為預評估值還是沒有體現德利迅達的真實價值，又給了德利迅達10%的估值溢價。
交易所自然不會放過這麼明顯的硬傷，問詢的時候抓住這個問題窮追猛打，反覆問收購這麼一家破爛企業是否有利於增強上市公司盈利能力，估值是否合理等等。
迫於壓力，沙鋼股份在2018年11月披露的修訂稿中，不再將德利迅達作為交易標的。
並表示，蘇州卿峰持有的德利迅達12%股權也將以4.06億元價格出售給第三方。
言外之意很明確：交易所你們看看，德利迅達可是個寶貝嘞，我不要馬上就有人搶著要。
然而兩年後，在沙鋼股份剛剛披露的交易草案裡，特別隆重強調，被收購標的不包含蘇州卿峰持有的德利迅達12%股權。
根據最新交易草案，由於無法獲取德利迅達經營情況，蘇州卿峰已對該項投資全額計提價值準備。而且，目前德利迅達12%的股權還沒有明確的意向受讓方。
德利迅達12%的股權兩年前不是都賣出去了嗎？
感情當時就是在騙交易所玩啊。
當然，事情遠沒有這麼簡單。
德利迅達原為美股上市公司創博國際的VIE協議控制的公司。創博國際2011年2月在美國納斯達克上市，其實際控制人為李強和候萬春。
而這個李強與上市公司有著千絲萬縷的聯繫。
五、愛薅羊毛的神秘人李強
公開資料顯示，2017年披露交易預案時，李強除了是沙鋼股份的交易對手，還是蘇州卿峰和德利迅達的法定代表人，德利迅達的實際控制人之一。
蘇州卿峰持有的德利迅達12%的股權（現在賣都賣不出去），就是從李強實際控制的公司處取得。
李強甚至還是沙鋼股份的重要股東。
1、免費給李強送股票？
2015年2月，沙鋼股份控股股東沙鋼集團將其持有的公司55.12%股權以45.96億元的總對價轉讓給9名自然人時，李強以5.29億元就讓了其中6.66%的股權。
這就是風雲君上文提到的騷操作。
沙鋼集團轉讓沙鋼股份55.12%股權後，還持有上市公司19.88%股權，仍是上市公司控股股東，沈老闆仍是實際控制人。
這也是沒誰了。
而五年後，據2020年11月新披露的交易草案，李強仍欠沙鋼集團3.29億元股權轉讓款未支付，佔其應付的股權轉讓款的62.19%。
前十大股東仍欠沙鋼集團7.8億轉讓款。
風雲君也是長見識，這哪是股權轉讓啊，沙鋼集團這分明是免費送股權。
2、摻在米飯裡的沙子
而在證監會「〔2019〕117號」《中國證監會行政處罰決定書（花雷）》的處罰信息中，風雲君又發現了端倪。
原來，最早跟GS接觸的是李強。
2015年10月份就跟GS原控股股東達成購買協議，蘇州卿峰原來是李強組建起來作為收購GS的募資平臺。沙鋼股份是2016年8月份才相中的GS，跟李強達成的購買協議。
而2016至2018年3年間，蘇州卿峰共向江蘇智卿和德利迅達支付了合計約3.81億元的管理費。
雖然天眼查顯示江蘇智卿和李強沒有法律關係，但參照李強接觸GS的時間以及蘇州卿峰的頻繁股權變動，李老闆不太可能讓3.81億元的管理費落到旁人口袋。
這麼算來，李強取得上市公司6.66%的股權不但是白送的，還倒貼錢。
為此，風雲君大膽假設當時的實際情況。
無論估值高低，GS至少還是個比較優質的標的。而當沙鋼股份表達了對GS的興趣後，李強就準備把德利迅達這樣的垃圾資產也打包賣給上市公司。
德利迅達，其實就是李強摻在米飯裡的沙子。按照原計劃，這個沙子在2019年還能繼續成為GS第一大客戶，但裝不下去了。
此外，德利迅達的實控人不是李強，就是天眼查顯示的沈老闆，他們還分別是上市公司的股東，被併購標的股東，風雲君實在想不通存在什麼實質障礙阻止沙鋼股份獲取德利迅經營情況。
怕是實在太清楚實際經營情況了吧？
（來源：天眼查APP）