（圖片來源：全景視覺）
經濟觀察報 特約作者 徐露 2月21日的下午陽光正好，光線透過兩層高的玻璃窗照在石青色的牆面上顯得靜謐祥和，慈文傳媒的員工們依舊在有條不紊的開展工作，有的在聯繫藝人採訪，有的在籌備下一部劇本。
似乎慈文傳媒（002343.SZ）在資本市場上的動蕩，券商、投資者對這隻股票的焦慮，並沒有影響到北京朝陽區這棟小樓裡的工作人員。
2月19日，慈文傳媒公告，華章天地傳媒投資控股集團有限公司（以下簡稱「華章投資」）擬通過協議受讓慈文傳媒控股股東馬中駿及其一致行動人所持股份等方式成為慈文傳媒的控股股東。
春節前的1月19日，慈文傳媒回復深交所對其實際控制人馬中駿及一致行動人的股票質押和是否存在平倉風險及違約風險等關注問題的問詢函；2月22日，慈文傳媒披露2018年業績快報顯示，預計歸屬上市公司股東的淨利潤為虧損10.84億元。此番控股權轉讓，或許只是靴子落地。
「馬中駿董事長質押股票肯定是基於對公司發展的看好，誰會想到受大環境影響，股票一直從30塊跌倒6塊！大股東多次補倉，實在是周轉困難。」慈文傳媒副總裁趙斌對經濟觀察報記者說。
2018年6月，影視行業掀起一波稅收調查風暴，相關影視股陷入跌跌不休的狀態，慈文傳媒控股股東馬中駿、一致行動人王玫之前用於質押融資的股票頻頻接近平倉線，不得已先後6次補充質押，質押率已經接近93.99%。如果控股股東不主動贖回，控股權可能旁落。
慈文傳媒不是第一家也不是最後一家轉讓控股權的影視上市公司。馬中駿作為周迅版《射鵰英雄傳》、劉亦菲版《神鵰俠侶》的出品人，慈文傳媒出品過《花千骨》、《楚喬傳》等熱門劇，《涼生》甚至賣出單集1500萬高價，但未曾想如今陷入股權質押危局。
三路融資下資金仍緊
一個影視項目從籌備到拍攝通常耗時1-2年，前期資金投入巨大，而平臺方的回款通常是成片後按比例支付，相對滯後。再加上輕資產屬性，往往會讓項目時刻處在資本饑渴狀態，常用的融資方法一般有質押股票、質押版權、非公開發行股票等。
而股票質押受制於股票價格波動，一旦低於質押時的股票價格，質押人就要補充質押或者用自有資金贖回。半年多以來，隨著慈文傳媒股價持續下跌，馬中駿和王玫陷入了補充質押的惡性循環，幾乎到了無票可質押的地步。
另一方面，根據公告，2018上半年慈文傳媒一年內到期的長期借款有1.36億，其中以《爵跡之臨界天下》的應收帳款作為質押，獲得貸款1.2億。
而且慈文傳媒剛剛償還了2017年抵押了上海虹口的兩處房產借得的3000萬元，以《西遊記》影視著作權質押獲得的1800萬，以北京贊成科技股權質押獲得的33000萬元質押借款，以《夢想年華》（《那些年，我們正年輕》）質押獲得的3600萬借款。
根據2017年報，慈文傳媒短期借款4.93億，長期借款3.47億。
2017年5月，慈文傳媒的非公開發行股票募資方案獲得證監會批准，並於當年12月募集9.11億，置換了前期投入影視劇製作的8.9億，緩解了資金壓力。2018年3季度，慈文傳媒短期借款4.91億，長期借款1.43億，大幅減少。
但是，行業調整下，慈文傳媒投資拍攝多部影視劇未能於2018年底確認收入，又逢遊戲行業版號限制，其子公司贊成科技計提商譽損失8億-9億元，上市公司預計虧損9.5億-11億元。
慈文傳媒副總裁趙斌表示，「民營企業資金實力有限，引入國有企業作為控股股東，對慈文傳媒來說是一個釋放產能的機會，公司積累了幾十個劇本，都在孵化中。」「當時市場上願意幫馬總紓困的人很多，都是社會上的民營資金，但他還是選擇了華章投資，江西出版集團旗下的國有資金。這可能跟他的成長經歷也有關係，畢竟是從體制內出來創業的影視人，經歷了影視行業產業化的全過程，更願意和價值投資者攜手前行。」趙斌稱。
慈文傳媒董秘羅士民向經濟觀察報澄清，慈文傳媒控股權轉讓只是股東紓解股票質押困境的個人行為，與公司基本面沒有直接關係。
經濟觀察報電話聯繫華章資本相關負責人趙建新，對方表示一切以慈文傳媒的回覆為準，目前該交易還需通過江西省國有資產監督管理部門的審批。
虧損溯源
作為以《花千骨》《楚喬傳》《老九門》等劇聞名業內的頭部電視劇公司，慈文傳媒曾經多次引領行業風潮。現控股股東馬中駿是與張紀中、趙依芳同一代的電視人，在行業裡具有廣泛的影響力。
2018年播出的《涼生》，早在2016年就以3.84億的預售款被湖南衛視看中，2017年8月又被聚力傳媒（原PPTV）以7.6億-8億元的價格信息網絡傳播權，按照70集的總長度，單集售價超過1500萬元。彼此，慈文傳媒這一消息在行業裡引發的震動。
誰料想，2018年9月17日在湖南衛視黃金檔播出後不久，因排播調整，自9月28日起22:00點播出，直至11月22日才播出完畢。調檔的消息剛一發出，第二天就引發該股股價下跌，當時慈文傳媒發公告稱調檔不會造成收入調整。
而在慈文傳媒2月16日回復深交所的問詢函中，《涼生》的改檔卻成為造成收入未達預期的第三大原因。對此，羅士民表示，平臺方是在電視劇播完以後才通知慈文傳媒結算有調整，具體如何調整不方便透露。
記者諮詢著名編劇譚飛，對方表示電視臺黃金檔劇集和非黃金檔單集價格相差較大，後者通常比黃金檔要低30%-50%左右。曾在湖南衛視從事劇集採購工作的李衝則告訴經濟觀察報，有的時候甚至可能價格相差一倍左右。
過去兩年內，慈文傳媒出品的《涼生》和《回明之楊凌傳》在2018年播出時均遇到了播出平臺的調整。《回明之楊凌傳》成片是48集，在優酷播出時則為40集，剩餘的8集會剪輯成網絡電影的形式，於2019年上線。而網絡電影的會員點擊分帳模式，與網劇按集付版權費，造成的收入大有不同。
至於電視劇《風暴舞》和綜藝《下一站傳奇》，羅士民表示回款沒有問題，只是確認收入的條件還沒有達到。「《風暴舞》是網臺聯播劇，需要等電視劇的合同籤訂了，才能一起確認愛奇藝方面的收入。綜藝節目一邊製作一邊播出，《下一站傳奇》最後一期是2019年播完的，成本核算的日期是2019年，確認收入自然也是。」
2018第三季度，慈文傳媒預測，2018全年淨利潤4.5億-5億元。但第四季度上述劇目遭遇未預見的檔期、播出時長調整，以及未能按計劃確認收入，導致慈文傳媒2018年預計業績數據與第三季度相比減少當期利潤約為6.38億元。
行業壓力
慈文傳媒遇到的問題，某種程度上也是劇集行業的部分縮影。
根據華策影視公告，2018年盈利2億-3億元，比上年同期下降68.48%至52.71%。2018年12月6日，華策影視為了降低資金槓桿，接受了來自杭州市金融投資集團約3億元紓困資金，轉讓不超過2%股權。
李易峰、楊紫所在的歡瑞世紀去年也僅僅播出了一部劇《天乩之白蛇傳說》，拍攝的多部劇集處在發行階段。控股股東鍾君豔、陳援及其一致行動人質押率幾乎100%。
從21世紀初剛有民營影視公司，到2014年左右的影視公司上市潮，恰逢網際網路崛起，這3-5年裡劇集行業經歷了前所未有的高速發展，發掘了許多藝人導演，也造成了片酬虛高、摳圖表演等各式泡沫。
「2018年是流量藝人更新換地的一年，蔡徐坤、範丞丞等95後藝人，朱一龍、雷佳音等中生代突然翻紅，對原來的頭部陣營造成了衝擊。」艾漫數據研究中心李絳告訴經濟觀察報。
而以慈文傳媒、華策影視為首的上市公司影視產品更偏向電視臺，兼顧網絡渠道，選用的鐘漢良、陳偉霆、鄭爽等也是成名時間更長、知名範圍更廣的藝人，片酬更高、成本更高。一旦行業形勢發生變化，就首當其衝。
「早幾年製片方的話語權比較大，經常有多個視頻平臺前來詢價，喊出的價格越來越高，過千萬的劇有好幾部。但播出後的效果，是否和成本相符？根據云合數據的統計來看，電視劇單集售價提高了，但是有效播放量沒有同步。那接下來視頻網站買劇自然會更加嚴格。」雲合數據CEO李雪琳說。
當愛奇藝上市，資本寒冬迫使播出平臺追求盈利，影視出品方被渠道商壓價的情況時有發生，「哪怕是之前已經談好的合同，也有可能打七折甚至腰斬。」
面臨目前的問題，慈文傳媒1月31日發布公告將和愛奇藝籤署為期5年的戰略合作協議，擬在2019年就《紫川》《彈痕》等100集影視劇的網絡媒體播映權進行分發合作，計劃在2019~2020年期間，就《脫骨香》《不完美的繆斯》等劇集以定製劇方式進行合作，同時由各自指定的主體共同出資設立合資公司，以對特定項目進行聯合運營。
「慈文傳媒從上市後就開始孵化90後新團隊，有4-5個項目在做，今明年會陸續播出。包括一些網絡大電影的劇本討論，馬總也會參加，主要是觀察選拔新人。此外，也會更加注重海外發行，聯合索尼等國外的播出方一起合作孵化品牌項目。」趙斌表示。