格物致知 知行統一 | 對基本面量化擇時和行業配置研究的感悟與思考

2020-12-02 東方財富網

原標題：格物致知 知行統一 | 對基本面量化擇時和行業配置研究的感悟與思考

　　 我是王程暢，2019年加入中信建投證券研究發展部，研究擇時和行業配置方面的基本面量化策略。首先感謝黃凌總、武超則總、黃文濤總等公司領導為我們搭建的平臺，建立的優秀企業文化；回顧中信集團30年的發展史，從榮毅仁、魏鳴一、王軍、孔丹，到常振明、朱鶴新，老一輩的領導們對集團的戰略規劃，業務布局，調整和擴張，成就了集團今天的輝煌；其次感謝首席丁魯明總，指引我在基本面量化研究的道路上不斷深耕。

　　初次接觸股市還是2014年底，當時我還在北京大學修企業理財和投資學等研究生課程，隨著市場的上漲，同學們談論股市的話題越來越多，我室友因買的券商股連續幾天漲停勸我也開戶賺一把。

　　我當時不理解股市為什麼漲、漲到什麼時候，為了解決內心的疑惑，每天的交易時間都盯著上證指數，盤後把萬得推送的重要新聞都看了一遍；後來去了一家資管公司做宏觀策略的實習生，看了很多研報才知道這是流動性驅動的行情；然後2015年5月開了股票帳戶，把生活費全投了進去，還是每天看上證指數分時線和萬得推送的重要新聞，然後根據宏觀那一套來分析流動性的問題，發現確實可以提前識別出每一輪的下跌，所以直到2016年2月股市熔斷的時候也沒虧錢，但也沒掙到太多錢，而且感覺很疲憊。

　　宏觀策略的實習結束後又去了一家基金公司做量化的實習，按照領導的要求嘗試做一些excel模板，把擇時的想法用量化規則實現、自動更新，這樣每天只需要看一下模型信號就好，雖然不能理解每一天的波動，但大的波動依靠模型還是能夠預先識別的，節約出的時間就可以做其它事情了。然而，好景不長，2018年基於量價的擇時模型失效，於是重回主觀分析，然後用了半年時間開發了新的融合基本面、流動性和市場情緒的指數定價模型，並沿用至今；然而，在遇到2020年初新冠疫情時，依然需要主觀分析來幹預一下模型的擇時觀點。量化模型可以通過總結歷史規律來提高效率，而面對動態發展的世界，依然需要主觀分析來學習和應對新事件，並對已有模型做出改進和修正。

　　對於一個買方客戶而言，在做出投資決策時所關心的是配置哪些資產，具體到權益市場而言就是要不要超配或低配權益，如果配置權益的話應該配置哪些行業，進一步的是投資哪些公司以及投資比例如何確定；而做出這些投資決策需要紮實的邏輯基礎和對未來市場如何表現的預期。

　　首先是如何給權益類資產定價。

　　教科書上所描述的有效市場假說，在一個沒有證券交易成本、持有成本和信息成本的高效率市場，大家擁有的信息是一樣的，對這些信息的理解也是一致且充分的，也就是說大家對證券的估值不僅是一樣的，而且是在現有信息基礎上最準確的，那麼證券的價格等於它的價值。但是我們會發現，真實的市場經常出現一些劇烈的波動，而有時這種波動是沒辦法從基本面去解釋的，所以後來席勒提出了噪聲投資者模型，把市場的投資人分成兩類，精明投資者和普通投資者。

　　精明投資者(信息投資者)對理性預期收益作出反應，但反應的程度受他們的財富限制，在時間t對股票的需求Qt表示為總流通股的一部分，Qt=(Et (Rt-ρ))。其中， Rt是時間t股票的實際回報率， 是精明投資者對股票無需求時的預期實際回報率，是精明投資者持有所有股票時的風險溢價。噪聲投資者(普通投資者)沒有對理性預期收益作出反應，而對新聞反應過度或難以抵擋風氣的衝擊，假設Y_t為普通投資者要求的每股股票總價值，市場均衡要求Qt+YtPt =1；當套利成本不等於零時，錯誤定價是一種均衡現象。

　　以萬得全A為例，市場確實存在錯誤定價；長期(十年以上)來看，價格和價值是一致的，短期(如：2007-2008年，2009年，2014-2018年)價格會出現劇烈波動並偏離其內涵價值，但最終會再次收斂到內涵價值。從歷史來看，一輪完整的市場牛熊分為四個階段：第一階段(估值修復)，股票整體估值處於歷史低位，無風險利率和風險溢價下行推升股票估值，帶來估值修復行情；第二階段(戴維斯雙擊)，盈利數據逐漸好轉，無風險利率上行且風險溢價下行，估值與盈利齊升帶來戴維斯雙擊的大幅上漲；第三階段(增量資金入市)，隨著股價上漲、賺錢效應提升，越來越多的趨勢追漲資金進入股市，推升股票價格到遠高於內在價值的狀態；第四階段(戴維斯雙殺)，隨著企業盈利下行，處於估值高位的股票逐漸被警覺的投資者拋售帶來市場下跌，趨勢投資者進一步跟隨趨勢賣出，股票估值逐漸修復到合理水平。

　　解決完是否超配或低配權益市場的問題後，投資者接下來比較關心的是投哪些行業，而這是一個更加複雜的問題。

　　每個行業有自己的生命周期，一個行業的誕生可能是因為一次技術革命的爆發從無到有，然後走向成熟或衰落。當行業處於增長的早期，通常是需求決定的階段，這個時候投資相對好做，因為在滿足需求的過程中，公司都能夠獲得成長；這是一個選賽道和周期判斷的問題。當行業趨向於成熟時，往往是由供給決定的階段，行業增速逐漸變慢，變成了一個少數贏家的遊戲，這個時候優秀企業的優勢會更大。

　　所以，首先要判斷行業所處的生命周期階段。

　　我們用戰略投資淨額增速來判斷行業所處的生命周期階段(戰略投資淨額增速=戰略投資淨額/生產性資產，戰略投資淨額=長期資產投資淨額+併購活動合併淨額)；當一家企業想擴張產能時，可以自己建造廠房購買設備，也可以併購其它企業，分別對應長期資產投資淨額和併購活動淨額。可以發現，從全市場來看2008年是戰略投資淨額增速高點，2012年跌破10%並維持低位，2019年是6.1%；分行業來看，現在只有建築、輕工製造、電力設備及新能源、家電、醫藥、農林牧漁、電子、計算機和傳媒的戰略投資淨額增速高於10%，也就是我們所認為的成長型行業。

　　我們在成長性行業中選取景氣度比較高的行業(電子、醫藥)，在成熟行業中選取ROE比較高的行業(食品飲料、建材)，作為戰略配置型行業；然後通過分析師預期和主觀判斷做戰術型調整。

　　為了使行業配置的邏輯更加堅實，我們正在做行業基本面量化研究系列，基於行業研究員的研究和理解，梳理行業特有的的主要邏輯鏈、關鍵變量和投資主線，發揮金融工程在數據分析、程序編寫和模型建立方面的優勢，建立量化模型，使得行業配置的推薦更加科學化、系統化。

　　對於價值投資者來說，可以從量化的角度去理解一個行業的主要邏輯鏈，甚至啟發他們將自己的投資邏輯設計成量化模型，輔助決策；對於量化投資者來說，可以提高對行業特有基本面信息(如關鍵指標、行業特有邏輯鏈)的認識，以便設計量化交易策略的時候吧行業的一些基本面信息、指標加入到模型中。目前已經完成了銀行、房地產、農林牧漁和建材這四個行業的基本面量化擇時研究。

　　研究成果只有輸出給客戶，傳遞知識或指導投資，才能真正的創造價值；從2019年剛到賣方時只能約到零星的路演到現在每天路演行程排滿，客戶也越來越喜歡基本面量化研究，我感到非常的欣慰。感謝各位領導同事以及客戶對我的信任和幫助，希望自己再接再厲，格物致知，隨著經濟和市場的發展，不斷的修正和改進模型，使之更加貼近真實市場，用深度的研究成果回報大家的信任。

（文章來源：中信建投證券研究）

(責任編輯：DF398)

相關焦點

  • 知行統一 勇於擔當
    ——專訪北京交通大學校長寧濱　　校訓是一所大學傳統與精神的集中體現和凝練表達，是大學文化的支柱與靈魂，也是培育傳播社會主義核心價值觀的鮮活載體。記者對話北京交通大學校長寧濱，聽他講述如何用「知行統一 勇於擔當」的校訓傳遞社會主義核心價值觀。
  • 格物致知,是心學的基本功,我們可能一開始就走偏了
    為體會格物致知的真理，王陽明曾經在竹子面前，靜坐七天七夜，希望能夠格出竹子之理。然而，換來的卻是刻骨銘心的失敗，並因此而病倒。從此，王陽明對朱熹的理學開始了懷疑，之後經歷過種種生死，王陽明終於感悟出了格物致知的真正含義，從此走上了自己的聖賢之路。那個「格物致知」到底是什麼？
  • 誰誤讀了「格物致知」?
    由於儒家工夫論是認知活動與日用實踐的統一，故而決定了這種工夫論是一種知行結合的構架。所以，在朱熹的學術視域中，儒家學說就是知行合一的工夫論記載。譬如《大學》的格物、致知、正心、誠意，《論語》的操存、涵養，《孟子》的盡心、存性、體驗、擴充，《中庸》的學問思辨行以及尊德性、道問學、極高明、道中庸等等，這些修身工夫原就是先聖先賢在自己的修身實踐中的個人體悟、經驗總結的記錄，但是它們均可以納入到那個知行統一的工夫論構架中去。
  • 這篇演講刷屏量化投資圈!量化程序賺技術派的錢 下一步還要搶基本...
    某量化投資經理表示：「講的確實挺好，對圈外人來說，講清楚了量化和資管的未來；對圈內人來說，也替量化發聲和正名了。」同時，知乎上已經有用戶據此發起提問。還有兩種是基本面模型和事件驅動模型，目前不是重點。在傳統上，所有的模型都是多因子模型，通過選股和擇時來獲取超額收益。在2017年以前，多因子模型是萬能的，以前都希望模仿worldquant的模式，就是找很多的人來挖因子。同行裡大家競爭的是誰的因子更加有效。現在你要再挖出一些很有效的因子，已經很難了。
  • 你應該知道的基本的量化金融學知識
    如前面所說，在很長一段時間，國內學界將quantitative一詞翻譯為「數理」因此很自然的讓大眾以為「量化金融學」以及「量化經濟學」的發展是過去幾年才興起，其實「量化」的方法思考和處理經濟與金融的問題應該是從薩繆爾森的時代就已經確立。
  • 周末數家知名量化明確看空,提出「中性倉位」為上,是什麼碰觸了...
    來源：財聯社APP「格局生變信號首次觸發」、「主板短線築頂特徵強化」、「短期見頂」……一個消息平靜、寒風徹骨的周末午後，兩家券商量化研究團隊和一家知名量化私募機構，卻一反常態齊聲發出對市場的明確看空信號！
  • 「格物致知」——再學習
    爭論直到宋儒為代表朱熹對」格物致知「的觀點產生而止。南宋朱熹學說認為「格物致知」就是研究事物而獲得知識、道理意思是探究事物原理，而從中獲得智慧（或從中感悟到某種心得）。朱熹的解釋被當作正統，也與明太祖開始獨尊朱熹學說為《四書》上的唯一官方思想權威以後，朱熹學說更是成為明清兩代歷時五百餘年在科舉應試上的官方教條觀點。
  • 量化投資發展史:野蠻、亂象、科學
    公募量化策略大致可以分為三類：指數增強（購買的大部分股票基本複製指數的成分股，通過擇時、擇股等手段，獲得比指數更高的收益回報）、量化選股（通過量化模型篩選出股票，在合適的時機買入，追求超越業績基準的超額收益）和量化對衝（也叫市場中性，追求的是絕對收益α）。
  • 黨員領導幹部要做到知行統一
    學習領會這一要求，總的感到，新的歷史條件下，黨要真正經受住「四大考驗」，克服「四大危險」，帶領全國各族人民不斷把中國特色社會主義偉大事業推向前進，每位黨員特別是黨的各級領導幹部，從自身做起，從一點一滴的小事做起，成為知行統一的模範尤其重要。 　　帶頭學習踐行中國特色社會主義理論，是實現知行統一的前提與關鍵，也是最大的知行統一。
  • 朱熹與王陽明對格物致知的不同理解
    格物致知來源於《大學》，是儒家研究事物道理的理論，格物致知在儒家思想史一直存在爭議，不同學者有不同的版本，而最被大家所熟悉的當屬朱熹和王陽明的格物、致知觀點。朱熹是宋代理學代表，什麼是「理」，理是規律，天理是大自然的根本規律。
  • 夢想與現實的結合:知行合一——在教育中給予未來的「知行一」
    「當時主要想的還是利用自己的知識和經歷，掙點外快而已。畢竟大學生都缺錢花嘛。」這樣一句簡單的話，得到了同有著自招背景的朋友們的一致認同——而後來他們也都成了知行一的初創員工。其中唐家悅和劉永銘兩人更是作為聯合創始人加入了知行一。　　教育，在很大程度上來講，其本質就是「知與行的統一問題」——教授可以指導實踐的知識，這幾乎是所有學校的共同使命。
  • 天風證券量化私募杭州專場投資交流會圓滿成功!
    其中，盈邁中證500指數增強量化投資基金由滬深交易所發行、上市的股票，通過實時跟蹤中證500指數的行業及風格暴露複製指數組合，利用基本面及量價多因子調整組合內個股配置，同時賺取個股Alpha和市場Beta收益，穩定戰勝市場。潤州投資的代表介紹，公司成立於2014年，他們以專業的投研團隊、完備的投研體系、穩健的收益風控、廣泛的信息交流為特色。
  • 投資基金要如何擇時才能最賺錢,分享簡單1招
    話說最近幾年投資基金的新朋友越來越多了，相信大家首先肯定是花了很多時間和精力從市場上近7000隻基金當中挑選出自己心儀的目標，那麼下一步肯定是在思考什麼時間點買入基金才是最有利最賺錢的呢？這裡分享簡單1招與大家一起交流關於基金投資在擇時方面上的一些心得和體會，僅供參考投資基金需不需要擇時，最主要是看這兩點：基金的類型也就是想要投資的基金是屬於什麼品種，目前市場是主要是這麼三大類基金品種：貨幣型基金，股票混合型基金，債券型基金；
  • 專訪路知行(下)|堅守個人價值觀,就是為行業作貢獻
    也有愛好者出於對配音行業的憧憬或者他個人的感召，跑來參加他組織的新人培訓，誰知第一節課路知行就挺「勸退」：「講一些真實的行業現狀、工作者的處境，梳理他們的價值觀，未來可能就會少走一些彎路。」雖說如今很多頭部配音員，都由愛好者進化而來，但依託影視與動漫行業的蓬勃發展而巨變的配音行業，在路知行看來並沒有表面上那麼風光。
  • 華商量化進取靈活配置混合基金最新淨值跌幅達1.53%
    來源：金融界基金作者：機器君金融界基金09月22日訊 華商量化進取靈活配置混合型證券投資基金（簡稱：華商量化進取靈活配置混合，代碼001143）09月21日淨值下跌1.53%，引起投資者關注。華商量化進取靈活配置混合基金成立以來收益28.40%，今年以來收益44.27%，近一月收益-0.31%，近一年收益52.86%，近三年收益75.17%。本基金成立以來分紅0次，累計分紅金額0億元。目前該基金開放申購。
  • 希格斯玻色子、格物致知與四大皆空
    這樣的基礎研究問題，《易經》之後就沒有再真花功夫研究。直到二十世紀初，魯迅先生還在《吶喊》自序中慨嘆「在這學堂裡，我才知道世上還有所謂格致、算學……」，可見傳統儒學對「格物致知」誤讀之深，蒙蔽之久。    如今賽先生已經作為顯學在中國得到承認和尊重，但是「格物致知」的精神尚未真正融入我們的血脈，今年諾貝爾物理獎和文學獎在中國的不同際遇就是明證。
  • 建信信託:12月資產配置觀點與建議
    量化對衝基金當前是否還有投資價值？市場如棋局，棋局萬變，棋勢無定，有進有退且落子無悔，方能沉穩駕馭。如何把握市場大勢，動態調整大類資產配置比例，把握市場各類投資機會，本期建信信託資產配置觀點與建議將對以上問題進行探索與解析。
  • 【私募問答NO.4】量化選股基金與傳統選股型基金有啥區別?
    股票作為一種流動性好、體量大、標的之間異同明顯的資產，自然就成為了量化投資策略的重點研究對象。 我國量化選股基金與傳統選股型基金有啥異同呢?本文從人員配置和選股策略兩個方面來分析下。希望從對比中，投資者可以更深入的了解量化選股基金的特點，進而做出適合自己的選擇。
  • 指數增強、量化CTA,這些量化策略今年表現也不錯!已有頭部私募封盤...
    >今年以來，A股表現靚麗，股票多頭策略成為私募行業裡的大贏家。然而市場並非一枝獨秀，量化策略也收穫了不錯的表現，指數增強和量化CTA策略整體收益也都超過了20%。自2019年以來，以中證500指數為例，年度漲幅均超過20%，為beta收益的部分奠定了良好的基礎，再疊加15-20%的alpha，指數增強策略整體行業收益在年化40-50%，另外由於量化策略持股較為分散，策略的回撤也相對可控，整體對於投資者來說投資體驗較好。