來源：海清FICC頻道
本文作者：鄧海清，華爾街見聞首席經濟學家；陳曦，華爾街見聞研究院院長助理
評級江湖風雲再起，踢館的來了！
28日，央行發布公告，對美國標普全球公司在北京設立的全資子公司——標普信用評級（中國）有限公司予以備案。同日，中國銀行間市場交易商協會亦公告接受標普信用評級（中國）有限公司進入銀行間債券市場開展債券評級業務的註冊。
標普來了，穆迪和惠譽還會遠嗎？
按照津門的規矩，打過八家武館，才可以開館收徒。西域三大教來華，結果會是「外來的和尚好念經」呢，還是「橘生淮北則為枳」呢？
一、天下風雲出我輩：風起青萍，「老五門」初立
有信用的地方就需要評級，有評級的地方就有江湖。中國的評級江湖滌蕩三十載，從未平靜。
中國評級行業肇始於1987年，初期皆是「官辦」。90年代，各地原先附屬於銀行系統的信譽評級委員會紛紛改制，新的評級公司也紛紛設立，一時間江湖風起雲湧，各大門派紛紛建立山門，搶佔地盤。今日江湖上鼎鼎大名的門派也多成型於這一時期。
門派多了，自然要爭個名分，定個正統。目前國內的評級公司都是吃的政策飯，因為監管機構要求評級，所以發行人為了融資就只能找評級公司去評級。因此對於江湖好漢來說，官方認證自然是含金量最高的。
2003年5月30日，中國保監會認可了中誠信、大公、聯合、遠東資信與新世紀5家評級公司，保險公司可以買賣經上述5家評級機構評定級別在AA級以上的企業債券。
2007年，證監會先後核准中誠信、新世紀、鵬元、大公、聯合評級5家證券信用評級機構從事證券市場信用評級業務。
此外，銀行間交易商協會、發改委也陸續出臺了相關授權文件。
官方的認證就好比「路引」，有了路引則廣闊江湖逍遙來去，沒有路引則寸步難行。經過一番龍爭虎鬥，中國的信評江湖格局初步確立，共五大門派，合稱「老五門」：
第一，中誠信，又分為劍氣二宗——「中誠信國際」和「中誠信證券」
第二，大公國際，以華夏正統自居。
第三，聯合資信，也分光明左右使——「聯合資信」和「聯合評級」。
第四，上海遠東資信。
第五，上海新世紀。
上述五大門派，集齊了證監會、交易商協會、發改委、保監會四卷路引，手面闊，路子廣，天下之大盡可去得。任何企業想發債，都要找這五大門派評級，換了別人都不好使。
二、皇圖霸業談笑間：大浪淘沙，興亡多少事
行走江湖，刀劍無眼，即使是老大哥，也有失手的時候。
2006年，福禧債被上海遠東資信直接降級為最低級C，市場恐慌。福禧事件後，上海遠東資信被央行暫停評級業務，從此一蹶不振，金盆洗手，悄然退隱。
但江湖的熱度並未下降。此後江湖各大門派明爭暗鬥，誰也不服誰，都想當「帶頭大哥」。但想要帶頭，不僅需要資歷、財力、名聲，還要有挺身而出的勇氣。在這方面，大公國際行動最為堅決，一直以民族品牌姿態對壘西方三大主權評級機構（標普、穆迪、惠譽，合稱「西域三大教」）。
2010年7月，大公國際將美國的主權信用評級確定為AA，2010年11月下調至A+，2011年下調至A，2013年下調至A-，2018年1月下調至BBB+，甚至低於非洲國家波札那，其信念之堅定頗類似於峨眉派的滅絕師太，在市場上一炮而紅。
然而，登高者必跌重，在大公一次次出玉門關「徵討魔教」之時，其內部危機已悄然降臨。2011年，高鐵7·23事故發生後不久，鐵道部宣布擬發行200億人民幣短融券，大公國際宣布維持鐵道部AAA評級，而當時大公國際為中國主權信用評級評定的等級也僅為AA+。此外大公國際更是在一年之內給出了156個「AAA」評級，引起輿論大譁。
如果說給美國評級時市場上對大公還是毀譽參半的話，此刻已是罵聲一片了。2015年，大公國際對安邦人壽150億資本補充債券進行了主體償付評級。毫無疑問，又是AAA。此後，大公國際對安邦人壽進行了10次跟評，直到2017年6月29日的跟評中，評級依然是AAA。但在此之前半個月，安邦人壽就已經公告其董事長兼總經理吳小暉「因個人原因無法履職」。直到2017年8月，大公國際才下調安邦的主體信用評級至AA，淪為市場笑柄。
當然，大公很多時候也是「人在江湖，身不由己」。一行有一行的規矩，評級江湖裡的各種「規矩」，並非大公一家獨有，只是大公表現的更加突出而已。除了大公，五大派的另外一家聯合資信還曾創造首支AAA債券主體違約的記錄：2017年7月21日，上海華信國際集團評級被聯合資信上調為AAA級，2018年上海華信已在5月、6月、7月出現連續四次違約。
大公在作死道路上的最後一步，是在2017年11月至2018年3月，為多家發行人提供信用評級服務的同時，直接向受評企業提供諮詢服務，收取高額費用，涉嫌收費幫客戶提高評級。最終，大公也未能成為帶頭大哥，反而被「殺雞祭天」。
2018年8月17日，交易商協會發布公告稱，決定給予大公國際嚴重警告處分，責令其限期整改，並暫停債務融資工具市場相關業務一年。同一天，證監會亦公告暫停大公證券評級業務一年。從評級機構的特殊性而言，停業一年，等於判了大公國際死刑。
俺曾見，金陵玉樹鶯聲曉，秦淮水榭花開早，誰知道容易冰消！眼看他起朱樓，眼看他宴賓客，眼看他樓塌了。
三、沉舟側畔千帆過：吐故納新，「新五門」制霸
江湖的魅力，在於永遠有年輕的血液注入，無數的年輕人懷抱著行俠仗義、揚名立萬、黃金美人的美好憧憬，開宗立派。
遠東資信和大公國際已成江湖傳說，空出了兩把交椅。於是東方金誠和鵬元異軍突起，迅速填補了江湖的空白。今日的評級江湖，乃是由中誠信、聯合資信、新世紀、東方金誠、鵬元五派聯合執掌，稱為「新五門」。其中鵬元少了交易商協會的一塊路引，只得暫居末座。
近日有傳言稱，早已退隱多時的遠東資信又要重出江湖，看來江湖的水，永不止歇。
四、西風東漸：中原五大派與西域三大教的恩仇往事
雖然五大派為了地盤向來明爭暗鬥，但畢竟是自家人的事，都是中原武林同道，關起門來切磋，表面依然是一團和氣。然而西域三大教若要進入中國市場，性質便不可同日而語，那就好比是明教要進中原，自然免不了要齊心協力，五大派圍攻光明頂了。五大派打出防止國際評級霸權滲透、保護民族評級品牌的大旗，由此評級江湖閉關多年。
西域三大教看這架勢，便知難以強攻，轉而曲線救國，想以聯姻的方式入夥。五大派對於外來門派的和親之意，態度也不盡相同。大公自詡為民族品牌，不屑與之為伍（其實二十年前，大公和穆迪曾進行為期3年的技術合作，算了，就當沒有這回事吧），並自創了一套內功心法，對抗三大教的教義：
一是以現金流作為主體信用評級的關鍵指標；二是參考「背書原則」，即以信用主體背後的「母體」的償付能力，來判斷主體實際償付能力。簡單來說，就是相信母公司或政府會進行剛兌，即使發債主體信用資質不行，只要母公司實力強，或者有國企和政府背景，依然可以給予高評級。就好比林震南雖然本領低微，但是他的先祖林遠圖可是名震天下，福威鏢局的招牌亮出來還是能唬住不少人的。
當然，武當派的張三丰真人說過：「只要媳婦兒人品不錯，也就是了，便算她人品不好，到得咱們山上，難道不能潛移默化於她麼？……為人第一不可胸襟太窄，千萬別自居名門正派，把旁人都瞧得小了。這正邪兩字，原本難分，正派弟子若是心術不正，便是邪徒，邪派中人只要一心向善，便是正人君子。」於是，也有幾派抱著「中學為體，西學為用」的心態，娶了魔教的「妖女」。像穆迪參股中誠信49％的股份，惠譽參股聯合資信49％的股份。
五、橘生淮北：西域三大教會不會水土不服？
不過此次標普進入中原，那是大張旗鼓，光明正大，雙方的正面衝突看來是不可避免了。且不說中原的太極拳與明教的聖火令武功誰優誰劣，只說標普的那一套教義在中原還能吃得開嗎？華夏的水土不同於西方，三大教的評級標準在國內是否會「水土不服」呢？
比如，在信用風險管理中，信用等級發揮作用的本質是通過不同信用等級所對應的不同違約率水平和信用等級遷移導致違約率的變化來實現的。由於我國債券評級業發展時間較短，且2014年以前根本沒有發生過債券實質違約的事件，因此尚沒有足夠用於違約率統計的樣本數據。
又比如，中國的企業債券後面往往還有政府的信用支持，評級時如何評價政府信用的影響？
再比如，中國上市公司的報表裡藏著九宮八卦陣，虛虛實實；城投企業的報表也是「坦誠得感人」。
正因為中國債市「江山如此多嬌」，大公自創的內功心法才能在市場上左右逢源，讓各方買帳。標普想要將西方的聖火令心法與中國債券市場的實際相結合，看來需要苦練「乾坤大挪移」的功夫了。
其實，中原五大派也好，西域三大教也好，都採用的是發行人付費的模式。也就是說，誰要發債券，誰出錢請評級公司來評級。那麼自然哪個門派給的評級高，發行人就找誰做評級。五大派看似江湖地位超然，但為了能夠攬到業務，也不得不給發行人和承銷商賠笑臉，不僅要比誰收的銀子少，還要看誰願意給的評級高，結果就是導致市場上的評級普遍偏高。
與五大派相比，西域三大教也不過五十步笑百步而已。2008年美國次貸危機爆發，跟標普在2004年至2007年間「調整和延遲」了其評級標準和模型的更新有關（美國司法部語）。由於西域三大教沒有及時提示風險，以至於美國房地產次貸依然按照AAA評級在全世界銷售。
烏鴉落在煤堆上，誰也別笑誰了。