毛利率持續提升。公司三季度毛利率約38.7%,較二季度提升超過5個百分點,較,較上半年提升超過6個百分點。公司毛利率一直處於穩步上升階段,主要原因是:1)越南生產基地營業收入不斷增長,規模效應開始顯現;2)產品結構不斷優化,新產品收入增長快,毛利率高;3)技術革新帶來的生產成本的不斷下降。
重申推薦邏輯:
海外映射:中國寵物經濟正處於爆發前夕。2015年全球寵物市場規模首次突破1,000億美元,當前主要的寵物經濟大國為美國、歐洲和日本。由於寵物經濟起步較早,這些地區已經相繼步入穩定增長階段,CAGR不到10%。回顧發達國家寵物經濟的發展歷史,我們發現:1)當人均GDP達到8,000美元,寵物產業就會進入高速發展階段(資料來源:中國農業大學動物醫學院);2)寵物產業的發展與該國老齡化水平呈較強的正相關關係。由此看中國所處的階段:1)人均GDP達到53,980元;2)人口老齡化率超過10%並將持續提升。我們判斷,中國很有可能正站在寵物經濟爆發前夜。
好行業、大空間、真成長:產業爆發前夜,探究成長來源。2015年我國寵物行業市場規模約978億元,同比增長36%。而當前我國寵物市場仍處於保有量低、相關產品及服務滲透率低、客單價低的狀態。在這輪產業爆發的過程中,這三大主要驅動力有望共同增長,從而拉動行業的整體快速增長。根據我們的行業模型預測,2020年中國寵物行業有望突破4,000億元,CAGR近33%。同時,我們統計到行業自2015年開始資本布局速度明顯加快,融資數量和融資金額屢創新高,又有多家公司掛牌新三板或登錄A股市場。行業資產證券化正式開啟,助力產業進一步規範化運營並加速整合。
佩蒂股份:首家寵物食品行業上市公司,寵物零食專業生產商。公司是專業從事營養保健型、功能型寵物休閒食品研發、生產和銷售的高新技術企業,主要產品有畜皮咬膠、植物咬膠、營養肉質零食、可食用鳥食及小動物玩具、烘焙餅乾等。2016年實現營業收入5.5億元,在寵物零食咬膠生產企業中處於領先地位。基於現狀展望未來:
1)短期:外銷持續強勁,保持穩定增長。目前公司業務仍以ODM為主,短期來看增長一方面來源於在現有客戶中份額的持續提升。以公司第一大客戶SpectrumBrands為例,Spectrum的寵物用品業務在2016年收入達到55.1億元,而佩蒂出口到Spectrum的商品額僅為2.04億元,佔比為3.7%;以美國寵物服務行業龍頭PetSmart為例,2015年PetSmart寵物行業收入約為410億人民幣,其中,銷售寵物用品約佔80%,而採購自佩蒂股份的商品額僅為1214萬元。另一方面增長來源於繼續拓展新客戶。從公司客戶情況來看,2015年PetSmart進入公司前五大客戶,2016年PETATHOMELTD進入前五大。隨著公司海外業務競爭優勢的不斷提升,再加上上市後背書的增強,有望進一步拓展海外市場,新增客戶渠道。
2)中期:加強自主品牌建設,內銷接力增長。目前公司擁有自主品牌PEIDI、Meatyway、禾仕嘉、貝家、愛康。上市前公司將重心主要放在海外市場,並以ODM業務為主,因此內銷業務鮮有貢獻,2016年實現2,012萬元,同比增長95%。如今公司成功上市,又趕上中國寵物經濟高速發展的黃金時期,公司將投入更多精力在內銷市場的開拓以及自主品牌的建設上。我們認為,外來品牌的寵物食品與國內龍頭生產的寵物食品在品質上沒有太大差別,國外品牌目前的優勢主要來自於長期培養的品牌認知。國內品牌在銷售渠道、原材料、人力等方面都具備明顯的優勢,為國產品牌的發展奠定了堅實的基礎。因此,從中期發展上我們認為公司作為本土首家寵物食品上市公司,有望在行業快速發展的過程中,獲得較高的市場份額,並提升品牌知名度。
3)長期:沿產業鏈布局,打造寵物經濟生態圈。公司自成立以來,一直深耕寵物食品行業。寵物食品作為寵物的生存需求,是最先爆發的寵物產業,隨著寵物行業的發展,寵物醫療和寵物服務的重要性將會逐漸凸顯。中國的寵物行業結構相對美國,尚處於早期階段。參考美國最大的綜合性寵物服務商Petsmart的發展路徑,我們認為,公司有望以寵物食品商為發展起點,充分利用品牌和資本優勢,橫向拓展產品品類,縱向延長產業鏈,打造寵物經濟生態圈。公司作為國內首家上市寵物食品企業,有望先一步開啟產業鏈整合,形成集群化競爭優勢,增強盈利能力,受益行業轉型。
盈利預測與投資評級:我們預計公司2017-2019年淨利潤分別為1.02億元、1.21億元、1.44億元,同比增長為27%、19%、19%,EPS分別為1.28/1.52/1.80元/股,對應PE為37/31/26X。公司作為A股首家寵物食品行業上市公司,具備一定的稀缺性,在行業快速發展的預期下成長路徑清晰,維持「強烈推薦-A」評級。