螺紋鋼： 震蕩
報告日期：2020年8月19日
★上期所公布的螺紋期貨廠庫公告要點：
8月18日上期所公布了沙鋼、鞍鋼、敬業為螺紋鋼期貨廠庫，廠庫基準提貨地均為江蘇惠龍港，每家廠庫另有包括鋼廠本部在內的2-3個非基準提貨地，升貼水由廠庫制定且可以調整。廠庫自9月18日開始開展標準倉單生成業務，一期啟用庫容合計9萬噸。
★廠庫交割對買賣雙方的影響：
廠庫交割緩解了以往賣方交割貨源不足和買方接貨折價的問題，對於多空雙方的交割能力和意願都會有一定的提升。對於交割買方，優勢主要在於廠庫倉單有效期為六個月、廠庫貨源質量較高、提貨規格可以商議、鋼廠提貨可能節省運輸成本等。對於鋼廠，優勢在於交割貨源組織時間充裕、若本部交割能夠節省運費等。我們認為在廠庫交割制度下，臨近交割出現比較極端基差行情的概率在明顯降低。
★ 廠庫交割對於期貨合約的影響：
廠庫交割的引入對於2010合約的絕對價格難以造成根本性的影響，鋼廠尚不會存在強烈的交貨意願。絕對價格仍需等待現貨的指引，但基差繼續走弱的空間會比較有限。
但對1月合約而言，交割形勢會存在更多的變數。以往1月合約臨近交割期間，貿易商冬儲、賣方組織貨源的能力等因素是市場博弈的重點。冬季可能存在的運輸不暢、港口作業能力下降等也是基差波動較大的重要原因，廠庫交割則將抑制多頭逼倉的概率和空間。同時，如果冬季南北價差較高，北方鋼廠也會有更強的交貨意願。而廠庫交割則大大降低了北方鋼廠無法及時註冊倉單的風險，延後了鋼廠需要組織貨源的時間並降低了相關資金佔用。因此，對於1月合約的絕對高度和1-5價差則難以有過高期待。
★ 風險提示：
鋼廠大量註冊廠庫倉單壓制期價。
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上期所公布的螺紋期貨廠庫公告要點
8月18日，上期所公布了3家鋼廠為指定螺紋鋼期貨廠庫，3家鋼廠與此前市場預期一致。廠庫核定庫容均為12萬噸，一期啟用3萬噸，共9萬噸。自2020年9月18日起開展螺紋鋼期貨廠庫標準倉單生成業務，即廠庫將從2010合約開始對市場產生影響。
三家廠庫的基準提貨地均為江蘇惠龍港，升貼水為0，與當前標準交割倉庫的升貼水保持一致。每家廠庫還有包括鋼廠本部在內的2-3個非基準提貨地。非基準提貨地的升貼水標準由廠庫制定，並可以進行調整。另外，貨主申請提貨，申請日和擬提貨日之間相隔天數（含申請日，不含擬提貨日）最短在7-25個工作日之間。廠庫倉儲費0.15元/噸·天，出庫費15元/噸。目前非基準提貨地的升貼水、公布時間和調節頻率目前尚不得知。
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廠庫交割對買賣雙方的影響
以往螺紋鋼交割對於賣方和買方都會存在一定的障礙。對於賣方而言，難度在於交割貨源的組織，如果鋼廠沒有很強的交貨意願，貿易商難以組織大量的交割貨源。同時，對於1月合約而言，即便冬季北方螺紋價格較低，北方鋼廠可能存在比較強的交割意願，但受制於冬季可能會出現運輸不暢、壓港等問題，也難以保證順利交貨至天津港或華東港口；對於買方而言，由於倉單往往存在規格問題，實際接貨後可能會有流動性不佳和折價。因此，臨近交割階段可能會出現波動比較大的基差行情。
在引入廠庫交割的情況下，首先給予買賣雙方的兜底條件是，交割環境不會差於此前已有的制度。即對於廠庫交割買方而言，最差的情況是在惠龍港接貨；對於鋼廠而言，最差的情況也是在惠龍港交貨。另外，對於買方而言，廠庫交割額外的優勢在於：1）按上期所現有廠庫交割制度，廠庫標準倉單有效期為六個月，廠庫標準倉單存在轉拋至下一個主力合約的條件；2）買方接貨時，可就交割品的規格與廠庫進行協商，出現規格單一或者規格很差的可能性在降低；3）基於廠庫制定的非基準提貨地升貼水、運費和地區間現貨價格差異的情況，買方可選擇更為有利的接貨地點。對於賣方而言，廠庫交割可能存在的優勢在於：1）鋼廠對於非基準提貨地升貼水的制定可能會綜合考慮運費成本、區域價差等因素。如果基於節省運費的考慮制定升貼水，同時廠提對於買方也更加方便，可能會出現買賣兩方雙贏的局面；2）廠庫交割給予了鋼廠充足的時間組織交割貨源。在過去倉庫交割的模式下，鋼廠必須保證在倉單生成之前組織貨源並發往交割地。但廠庫交割規定了提貨申請的最短提前天數，對於鋼廠而言不存在貨源組織的問題。
總體而言，廠庫交割實施之後，能夠一定程度上增加鋼廠的交貨意願和買方接廠庫倉單的意願。但鋼廠交貨意願核心還是在於基差和對價格的判斷，只有存在交割利潤或鋼廠很不看好後市的情況下，才會激發鋼廠出現比較強烈的交貨意願，因此廠庫交割並不會對價格趨勢造成根本上的影響。但廠庫交割會大大降低多頭逼倉的可能性，以往出現多頭逼倉行情的核心是空頭（尤其是貿易商）不具備短時間內組織倉單的能力，但引入廠庫交割後，一旦有交割利潤，鋼廠就有註冊倉單的動力，將會避免出現極端基差情況。
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廠庫交割對於期貨合約的影響
我們認為廠庫交割並不會對市場上能夠形成的倉單成本造成很大影響，主要影響的是交割貨源組織的能力。
對於螺紋2010合約而言，可交割貨源增加帶來的情緒影響短時間可能會對盤面有所壓制，但難以根本影響絕對價格。另外，盤面升水現貨的幅度很難進一步擴大。目前交易所註冊倉單量已經大幅超過過去三年同期的水平，如果當前的基差水平維持下去，不排除交割量超過去年10月的可能。但10合約持倉尚未大幅下降，且盤面依然升水的原因在於博弈空頭的交貨能力。因此，基差繼續走弱的空間不大。不過由於北方現貨價格較高、沙鋼現貨還高於江蘇地區主流交割品，目前鋼廠也沒有很強的交貨動力，盤面指引依然取決於9月份之後現貨的表現。
而對於1月合約，我們認為交割形勢可能會存在更多的變數。由於市場會博弈貿易商冬儲、運輸條件、空頭交貨能力等諸多因素，過去幾年的1月合約往往在臨近交割時基差有很大的波動，例如1801合約出現了大幅升水交割，這主要也是市場缺乏能夠有效的倉單提供方所導致的。但對於後續的1月合約而言，如果出現這麼大的基差水平，鋼廠交貨的意願應當會非常強烈。另外，以往北方鋼廠如果參與交割，除了要考慮價格因素外，冬季還要考慮運力因素，港口裝卸是否會受天氣影響等等。那麼在廠庫交割的情況下，若北方需求停滯帶來較大的南北價差，也可能會出現大量的廠庫倉單。即便買方選擇在惠龍港提貨，北方鋼廠需要承擔運輸成本，但如果價差能夠覆蓋成本，因運輸受阻導致無法交倉的風險在大大降低，也減少了相關的資金佔用。因此對於1月合約的高度以及1-5價差則很難期待太高的空間。
另外，廠庫非基準提貨地升貼水公布的時間節點、升貼水和變動頻率會對買方選擇的提貨地帶來影響，也將成為市場博弈的因素之一。我們認為非基準地升貼水跟隨合約調整的可能性還是比較大的，買方選擇提貨地時會衡量非基準地的升貼水、運費以及當地現貨價格綜合之後與在惠龍港接貨哪方更優。不過對於1月合約而言，除非廠庫給出很具有吸引力的貼水，預計買方大概率會選擇在華東港口提貨。
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鋼廠大量註冊廠庫倉單壓制期價。
來源: 東證衍生品研究院