*ST德奧艱難保殼，除大股東債務豁免，還有迅圖投資無償捐贈。而迅圖投資之所以甘當「活雷鋒」，或許是因其擬注入資產達不到IPO條件，轉而借道而行。
本刊特約作者 郭永清／文
在註冊制的大背景下，殼公司的價值大幅貶值。但是，暫停上市的*ST德奧（002260.SZ），卻遇到了「活雷鋒」出手拯救。為什麼？
一再難產的2019年年報
由於*ST德奧2017-2018年度連續兩年經審計的淨資產為負值，公司股票自 2019年 5 月 15 日起暫停上市。因此，其2019年年度報告淨利潤或者扣除非經常性損益後的淨利潤轉正、期末淨資產轉正、營業收入高於1000萬元並且公司財務會計報告被出具標準意見的審計報告，同時在法定期限內披露2019年年度報告，將成為其恢復上市的關鍵。否則將被終止上市。
從*ST德奧的自身經營情況來說，要達成上述結果，顯然是不可能完成的任務，因此必須藉助一切可能的非常手段，變不可能為可能。但是，對中介機構來說，非常手段所潛在的風險也非常巨大，同時，其審計報告又決定著公司的生死，因此，2019年的審計報告，註定面臨著難產的局面。新冠肺炎疫情為其難產的年報提供了絕佳的藉口。
2020年4月24日，ST德奧發布公告：公司年度報告審計工作受疫情影響……預計於2020年6月15日前完成審計工作。同時，受疫情影響，公司司法重整的審核進度較預期有所延遲，公司無法在2020年4月30日前獲得法院批准重整計劃的裁定。如果公司的重整計劃未能獲得法院的批准裁定或法院否決重整計劃，公司將進入破產清算程序。該重大事項對審計機構就公司持續經營能力的判斷至關重要，對2019年度財務報表將產生重大影響。
然而，6月份，*ST德奧又發布了一份延期公告：公司的恢復上市申請材料編制和審核工作無法按期完成，相關事項對保薦人對公司規範運作情況及財務風險情況的核查認定產生重大影響……公司2019年度報告披露時間延至2020年6月30日。
如果說，第一份延期公告還算合理的話，第二份延期公告則理由並不充分——年報跟恢復上市申請是兩個獨立的事件，應該是先公布年報才能恢復上市申請，而不應該根據恢復上市申請來公布年報，難道公司要根據恢復上市申請來倒推年報的信息？
盈利真實性有待核查
為了保殼，*ST德奧也是窮盡了所有的心思。其2019年三季報披露，公司2019年前三季度實現營業收入2.98億元，同比下降45.01%；歸屬於上市公司股東的淨利潤905.64萬元，同比增長114.14%；歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤60.94萬元，同比增長100.95%；基本每股收益0.03元。其中，第三季度實現歸屬於上市公司股東的淨利潤1251.22萬元，同比增長430%；歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤1233.44萬元，同比增長401.28%。此外，公司預計2019年度歸屬於上市公司股東的淨利潤為1400萬元至2000萬元，上年同期虧損1.72億元。根據上述財務數據，公司2019年扣非淨利潤將轉正。
上述數據的真實性值得探究。
根據公告，業績修正的主要原因是：公司主要收入來源於家電出口業務，而2019年第三季度人民幣兌美元匯率出現較大幅度貶值，使得營業收入及毛利上升；2019年第三季度毛利率較2019年1-6月有較大幅度提升；由於預測的淨利潤基數較小，匯率變動導致實際的毛利和淨利潤較預計出現較大變化。
根據中國人民銀行的統計，2019年三季度末，人民幣兌美元中間價報7.0729，較二季度末貶值1982個基點，貶值幅度2.9%。交易匯率方面，三季度末，人民幣兌美元交易匯率報7.1381，較二季度末貶值2698個基點，貶值幅度3.9%。
再查詢一下2019年其他三個季度的匯率情況：一季度升值明顯，較上年末升值1.9%；二季度受中美貿易摩擦加劇和人民銀行在港發行央票的多重因素影響，總體貶值2.1%；四季度，人民幣兌美元環比貶值0.63%。
那麼，理論上，公司2019年四季度的盈利能力應該與第三季度基本持平。然而，根據公司的財務數據，其單季毛利率水平波動很大，四季度的毛利率比三季度低了8.8%。從這個角度看，也許其在三季報中披露的盈利理由，並不充分。
另外，對於製造業來說，一般情況下，產量和銷量越大，則單位固定成本越低，毛利率越高，然而，公司在2019年度的銷量大幅下滑，只有2018年度銷量的65.10%的情況下，其毛利率21.88%高於上年的18.74%，當中雖然也受到匯率的影響，但是製造成本對毛利率的影響，卻有點難以解釋，需要重點關注。
「活雷鋒」和大股東的債務豁免
為了給保殼增加一道保險槓，2019年12月30日，*ST德奧找到了一個「活雷鋒」。
當天的公告稱，公司控股子公司伊立浦工貿與迅圖投資擬籤訂《資產捐贈協議》，迅圖投資擬將部分現金及房產無償捐贈予伊立浦工貿。捐贈資產包括現金1000萬元及其他資產，評估值為1.73億元。本次交易不構成關聯交易。
同一天，*ST德奧公司收到控股股東北京市梧桐翔宇投資有限公司的股東北京瀚盈企業管理有限公司（下稱「北京瀚盈 」）書面的《債權轉讓通知書》及《債務豁免通知函》。
公告稱，成都豪派建築工程有限公司、深圳市彼岸大道捌號投資合夥企業（有限合夥）、深圳錦安基金銷售有限公司三方將對公司的債權（合計1.27億元），轉讓給了北京瀚盈，後者成為*ST德奧債權人。北京瀚盈對上述債務進行了豁免。
通過上述手段，*ST德奧的淨資產也將轉正。
如果說大股東的債務豁免尚可理解，那麼，迅圖投資的無償捐贈，則只能理解為股市「活雷鋒」了。
規避重大資產重組
即使*ST德奧的年報審計報告為標準意見審計報告，淨利潤和扣非淨利潤轉正，淨資產轉正，但是其持續經營能力依然是一個需要解決的問題。為此，公司開展了債務重整。
重整計劃的主要內容為：以其現有總股本為基數，按每10股轉增11股的比例實施資本公積金轉增股份，共計轉增約29172萬股股份。轉增後，公司總股本將由26520萬股增至55692萬股。前述轉增股份不向股東分配，全部由重整投資人有條件受讓。全體股東無償讓渡29172萬股轉增股份，由重整投資人迅圖教育及其指定的財務投資人以合計7.35億元的現金對價受讓。
而債務重整後的經營方案主要為：開拓新業務領域適時注入優質資產。目前，公司已與迅圖教育的主要股東中幼微觀籤訂了重組框架協議，重整計劃執行完畢後，公司擬分步實施資產注入方案，收購中幼國際不低於90%的股權。如獲批，公司未來將成功轉型為「小家電、信息化產品」生產基地和運營平臺。
從中可以看出，*ST德奧的實際控制人發生了變更、主營業務也發生了變更，注入資產的金額及其收入和利潤所佔的比例，都已經超過了上市公司重大資產重組的規定。但是，以債務重整的名義和資產分步注入的設計，公司以及迅圖教育卻規避了重大資產重組規定——從而可以縮短債務重整後實際控制人和財務投資者的股票限售期限。
*ST德奧的破產重整方案本質上就是，債務重整方用一部分現金買入資本公積金轉增股份用於其償債，同時注入一部分資產。如果按一步走，則構成了重大資產重組。
深圳證券交易所也正是關注到了這一點，發出問詢函。相關監管部門到底是按照實質來進行判斷，還是按照形式來進行判斷，需要拭目以待，其將對*ST德奧債務重整後的實際控制人以及財務投資者的重整收益形成重大影響。
此外，深交所在問詢函提到：上市公司皇臺酒業曾籌劃收購中幼教育的重大資產重組，後於2019年6月終止相關重組事項。請*ST德奧核查中幼教育是否存在參與重大資產重組的實質性障礙，前次終止重組的原因是否構成本次重大資產重組的實質性障礙。
*ST德奧的答覆是，經核查，中幼國際不存在參與重大資產重組的實質性障礙，前次終止重組的主要原因是2017年中幼國際產品剛研發成熟，上市公司與中幼國際在估值上產生了較大分歧。中幼國際的產品經過2018年和2019年的市場推廣，淨利潤大幅增長，公司認為進行估值的基礎條件已經具備，符合公司的需求。
目前只有2018年和2019年兩年的數據可查，中幼國際可持續性依然有待觀察。正因為此，迅圖教育和中幼國際顯然無法滿足IPO的條件，而這，或許是其參與*ST德奧的債務重整的重要原因。
（作者為上海國家會計學院教授、博士生導師）