來源：第一財經
過去一個月，人民幣對美元匯率走勢（以下如非特指，人民幣匯率均為人民幣對美元雙邊匯率）偏弱。到5月末，境內人民幣匯率中間價和（下午四點半）銀行間市場收盤價分別為7.1316和7.1455比1，較上月末分別下跌了1.0%和1.3%。
消息面利空令人民幣匯率再度承壓
自去年8月份人民幣匯率破7以來，匯率形成市場化程度提高，彈性增加，成為吸收內外部衝擊的「減震器」。
今年初，新冠肺炎疫情在中國集中暴發。1月21日起，中國啟動了以社交隔離措施、非藥物幹預為主的疫情防控模式。這令人民幣匯率中斷了因中美商貿摩擦緩解帶來的漲勢轉而下跌，到2月下旬重新跌破7。但隨著國內疫情得到控制，海外疫情加速蔓延，人民幣匯率轉而上漲，到3月初重新升破7。接著，美股十天四熔斷，全球股災引發金融動蕩，美元指數飆升，3月下半月人民幣匯率再次跌破7。4月份，隨著史無前例的財政貨幣大刺激，全球股市反彈，市場恐慌和流動性緊縮緩解，美元指數高位回落，人民幣匯率企穩回升。
進入5月份，從基本面看，中國經濟加速重啟，加之當月全球股市繼續反彈，美元指數進一步回調，這本應有助於人民幣匯率進一步企穩。但消息面上，中美雙邊關係再度趨於緊張。一方面，以擴大對華出口管制範圍、升級對技術封鎖、收緊中國留學生籤證，以及頒布針對中概股公司的《外國公司問責法案》等為標誌，美方不斷挑起中美紛爭。另一方面，因為中國香港問題，美方威脅撤銷香港特殊待遇地位，以及聯合其他國家對中國內地和香港特區實施制裁，惡化了地緣政治局勢。
在此背景下，當月，境內人民幣匯率收盤價相對當日中間價偏強的交易日佔比為11.1%，較上月低了17.5個百分點，顯示全月市場情緒總體偏空。同期，人民幣匯率平均中間價和收盤價分別為7.0986和7.1129比1，環比分別下跌了0.4%和0.6%。
全月，中國外匯交易中心口徑的人民幣匯率指數下跌1.5%，令前5個月人民幣匯率指數的累計升幅收斂至1.0%。可見，雖然人民幣雙邊匯率有所走弱，但從多邊匯率看，今年以來依然保持穩中趨升。
市場面對匯率震蕩更趨成熟理性
雖然5月份人民幣匯率走勢偏弱，但市場預期保持了基本穩定。當月，離岸1年期無本金交割遠期（NDF）人民幣匯率隱含的貶值預期平均為0.68%，略高於前4個月日均0.33%的水平，卻仍低於去年8月份破7當月日均1.19%的水平。
國內股市繼續平穩運行。全月，上證綜指微跌0.3%，深成指和創業板指數分別上漲0.2%和0.8%；股票通的陸股通項下北上資金，18個交易日中僅有4個交易日為淨賣出，當月累計淨買入成交額為301億元人民幣。同期，境外投資者淨增持境內人民幣債券1117億元，環比增長1.35倍。
大家通常會認為，匯率貶值應該表明外匯供不應求。然而，這並非必然。今年前4個月，儘管人民幣匯率總體承壓，但各月境內外匯供求基本平衡且持續供略大於求，銀行即遠期（含期權）結售匯順差分別為72億、192億、217億和86億美元。可見，匯率由市場決定，並不必然由供求決定，供求以外的因素如市場預期，對於市場匯率走勢有著越來越重要的影響。
而正因為匯率波動加大，及時釋放了貶值壓力，避免了貶值預期的積累。今年前4個月，銀行代客收匯結匯率為66.1%，較去年12月上升4.7個百分點；付匯購匯率為62.4%，回落了1.2個百分點。市場「低」（升值）買「高」（貶值）賣的成熟貨幣特徵逐步顯現，匯率調節國際收支平衡的「穩定器」作用正常發揮。
至於對中國政府以匯率為武器回擊美方各種挑釁的猜測，恐與事實不符。據市場機構觀察，5月份，有好幾個交易日，中國外匯交易中心公布的中間價都要強於市場預測值，這被視為是官方釋放的維穩信號。況且，人民幣匯率才跌這麼一點，既幫不了本國出口，也傷不了對方分毫，何苦勞心費力？
順便說一下，央行5月8日發布公告，並於14日在中國香港完成了兩期各3個月200億和1年期100億的央票發行。這是筆者在4月1日專欄文章《第十次央票發行背後的政策邏輯》中準確預見到的事情。這次央票發行與匯率調控無關，屬於常態發行。按照同樣的邏輯，下次發行應該是今年6月中旬，6個月期100億，因為去年12月20日發行的同期限、同金額的央票屆時到期。
下階段基本面對匯率影響或逐步凸顯
美國東部時間5月29日下午，美國總統川普就中美關係問題發表講話，威脅將開始取消給予中國香港特別待遇的政策豁免程序。對此，市場普遍認為是「雷聲大雨點小」。同日，歐盟27國外長電話會議發表聲明，否認將採取制裁，但將與中國就香港問題開展持續的對話。短期來講，香港問題引發的市場利空出盡。
6月1~5日，下午四點半境內銀行間市場人民幣匯率收盤價平均為7.1348，較5月22~29日平均價升值0.5%；1年期NDF隱含的匯率貶值平均為0.42%，低於5月22~29日日均0.83%的水平；港股通的陸股通項下北上資金連續5個交易日持續淨買入，累計淨買入成交額為241億元人民幣，遠超過上周累計淨買入87億元人民幣的規模。
香港財政司司長陳茂波5月29日在接受媒體專訪時表示，特區政府已為美國近期可能對港採取的各種經濟制裁措施做出「充足應對準備」，美國如在敏感技術進口和聯繫匯率三方面對香港做出打擊，香港都不會受到嚴重影響。他還特別指出，美國政府高官做出相關言論後，香港的股票、期貨和貨幣市場均十分冷靜，未出現大幅波動，港幣匯率也十分強勁，香港未監測到資金大規模外流。
實際上，香港問題暫告平息後，港幣匯率再次觸發7.75港元的強方兌換保證。6月5~6日的24小時內，香港金融管理局三度承接美元沽盤，共注資97.35億港元。自今年4月以來，香港金管局九度出手入市買美元、沽空港元，向市場注資共約304.43億港元。顯然，如果作為震中的香港金融市場尚且處變不驚，中國金融市場尤其是外匯市場更是無需一驚一乍。
5月20日，美國政府發布了《美國對華戰略方針》，從經濟、軍事安全、價值觀體系、國際體系和輿論宣傳戰等領域對中國提出了全面批評，充滿了「新冷戰」的思維。這意味著未來中美在各領域的紛爭將會此起彼伏，市場或將會逐漸見怪不怪。
2018年中美摩擦驟然爆發，觸發了中國股市的大幅調整。但隨著兩國紛爭時好時壞的常態化、膠著化，市場反應明顯減弱。今年甚至還出現了，美國制裁誰、封鎖誰，該股或者相關概念股股價不跌反漲的情況。中國外匯市場也在走向成熟，比如今年一季度中國經常項目再度逆差，市場波瀾不驚。
消息面對於人民幣匯率走勢的影響是暫時的，屬於事件驅動。甚至可能隨著事態發展，市場對於相關事件的反應有可能越來越鈍化，真正決定匯率中長期走勢的還是經濟基本面。
日前順利召開的全國兩會顯示在疫情防控常態化前提下，中國經濟社會生活在加速恢復正軌。會議確定了中國疫情應對的「紓困+改革」的經濟組合拳：一方面，加大宏觀政策力度對衝疫情影響，全力實現「六保」和「六穩」；另一方面，以改革開放為動力推動高質量發展，建設高標準的現代化市場體系。
3~5月份，中國製造業採購經理人指數已連續三個月處於榮枯線以上，主要經濟指標逐月環比改善，顯示中國經濟在穩步重啟、加快修復。而正在穩步推進的供給側結構性改革和高水平對外開放，更是在不斷釋放制度紅利，增強中國金融市場的吸引力，提升人民幣資產的估值中樞。
截至6月5日，標普500波動率指數（VIX）和泰德利差（即3個月美元Libor與3個月美債收益率之差）較前期高點分別回落了70%和88%，這顯示當前市場恐慌情緒和流動性緊張狀況較3月份全球股災時期明顯改善。相信，這將有助於前述基本面利好對於人民幣匯率的支撐作用逐步發揮。
（作者系中銀證券全球首席經濟學家）