1Stansberry貝瑞研究，擁有20年歷史的美國老牌投資研究機構，為美股投資者提供最前沿的分析報告。
（全文共計7539字，預計閱讀時長15分鐘）
作者：貝瑞研究Team
這個汽車行業的故事要始於一位有遠見、有魅力的創始人。
他使用的造車技術比當時的汽車製造商都更加先進。車門也是「奇葩地」向上打開，而不是常規的向外打開。他的公司首次公開募股非常成功，投資者向他的公司注入了大量資金。他建立了一個龐大的顧客崇拜帝國，客戶們都排著隊等著買他的車。
但這樣一家公司卻在最靚麗的時候遭遇美國SEC的證券欺詐調查。工廠生產被迫停止，鋪天蓋地的負面新聞扼殺了公司未來所有的希望。
Tucker 48
Preston Tucker和Tucker汽車
以上的故事講的就是有史以來最受歡迎的美國汽車之一，1948年停產的普雷斯頓·塔克（Preston Tucker）的設計汽車---Tucker 48。
這個故事的前半段是不是聽起來很像特斯拉？
時至當下，鋼鐵巨人埃隆·馬斯克（Elon Musk）推出特斯拉（Tesla）與Tucker汽車的細節特點有很多驚人的相似，但特斯拉的命運與之似乎是天壤之別。
當前特斯拉的股價接近800美元，也狠狠地打臉了2018年預測特斯拉將在2019年破產的唱空者。
特斯拉股價
根據市值，特斯拉已經是美國市值最大的汽車製造商，其Model S車型也是美國人購買豪華車的首選車型。但據《汽車新聞》雜誌（Automotive News magazine）報導，按照汽車銷售額來計算，特斯拉在美國僅排第20名。
但在去年，唱空者還預測特斯拉即將倒閉，這一預測看起來是合理的，因為特斯拉看起來近乎資金枯竭，且遠未能實現生產和銷售目標。但特斯拉的股價非但沒有暴跌反而飆升的事實，或也突顯了出電動汽車行業的極端戲劇性和不可預測性。
當前，很多投資者最大的問題或許是：電動汽車產業是會繼續朝著一個相對獨立的且寡頭引領（只有特斯拉和蔚來這樣的企業佔據行業的橋頭）的方向發展？亦或是要考慮到所有傳統主流汽車製造商正在全速進入電動汽車市場的新格局發展？畢竟類似通用汽車（GM）這樣寧願虧損也要賣電動汽車來參與新能源市場的角逐。
那麼，以上是否意味著整個汽車行業正在過渡？一個由像馬斯克這樣的局外人開創的轉型，但最終又會由哪位現任者主導呢？
隨著各國對環境保護、技術進步和能源安全重視程度的加深，燃油車正逐漸被其他能源的各類動力系統所取代，新能源汽車行業迎來發展良機。
2015年，美國加州首次提出要在2030年禁止傳統燃油車上市銷售計劃。隨後以歐盟成員國為主的多個國家正式做出了在2045年前限制燃油車銷售與註冊的承諾。
2019年3月，中國海南省提出2030年起全省全面禁止銷售燃油汽車，成為中國第一個明確「禁燃」時間表的省份。
在此背景下，國際車企電動化戰略加速落地。在全球乘用車銷量不景氣的情況下，電動車表現突出，電動車正在加速對燃油車的替代。投資者和汽車製造商都在押注一個目前只部分實現的未來。
2020年註定是新能源汽車行業風雲變幻的一年。因此本文將從以下幾個角度來回顧和探討電動汽車行業的發展。
1、2019年電動汽車行業發生的4大表象
2、2020年電動汽車行業發展的5大預測
3、2020年電動汽車行業的5大潛在風險因素
4、投資者應該對電動汽車行業提出的4大問題
貝瑞研究：2019年電動汽車行業發生的4大表象
1、特斯拉「起死回生」
Elon Musk曾在2019年1月31日公開表示：「我不僅對今年第一季度盈利持樂觀態度，也對未來各季度的盈利持樂觀態度。」
雖然，第一季度財報顯示虧損超預期，但特斯拉在經歷了16年的生存挑戰和超190億美元的融資投入後，終於在2019年的第二、第三季度實現了兩個連續的盈利。雖然總體上仍然是低於預期的，特斯拉這種「打不死的小強」精神令人振奮。
在某種程度上，這成為電動汽車行業的一個意外隱喻：有足夠的生命跡象讓投資者的相信著「造車夢」的實現。2019年對於特斯拉而言最重磅的事件莫過於，馬斯克成功交付了367,500輛車，同比增長了50%，終於實現了最初的預期。
更加驚喜的是，2019年特斯拉成功取得全球新能源銷量冠軍企業的稱號，取代了蟬聯了四年冠軍寶座的比亞迪（2019年總銷量為22.95萬輛）。
特斯拉上海工廠交付儀式
其次，就是前段時間特斯拉在上海的工廠的投產。2020年1月7日，在首場國產特斯拉Model3交付儀式上，馬斯克現場向車主們交付車輛。上海工廠的正式投產無疑是利好消息，特斯拉預期能較在美國生產降低65%的成本。
此外，特斯拉正在逐步取消僅在網上銷售戰略。此前2019年初，特斯拉宣布此後僅在線上銷售汽車，僅在交通繁忙的地區保留少量門店，用作展示廳和特斯拉信息中心。
然而現在，面臨中美市場的差異性，特斯拉將大量增加實體服務中心的數量，以滿足中國消費者對於線下門店整體的體驗和試駕感受的需求，從而增加銷量。隨著上海超級工廠的建設，特斯拉的戰略也在隨著市場需求不斷調整以滿足中國用戶的需求，尋求長久生存之道。
2、蔚來幾近「死亡」
相比於特斯拉，被視為國產電動車新勢力的蔚來汽車（紐交所代碼：NIO.N）2019年似乎遭遇了滑鐵盧。
蔚來汽車成立於2014年11月，於2018年9月在紐交所掛牌上市，成為繼特斯拉之後在美國上市的第二家純電動汽車製造商。
2019年對於蔚來汽車是不平凡的一年，第二季度季報發布後，股價較IPO發行價暴跌72%，而第三季度季報發布後股價暴漲53.72%。
如此跌宕起伏的故事背後，蔚來汽車的「困境和未來」到底在哪裡？
蔚來ES8
根據蔚來最新財報，截至2019年9月30日，蔚來汽車持有的現金、現金等價物、限制用途現金和短期投資總額為19.61億元，已不足20億元。簡單計算來看，如果公司不能及時獲得更多融資，蔚來燒完現有資金只需不到4個月。
可以說，2019年的蔚來公司的現金流狀況舉步維艱。與此同時，李斌目前面臨的融資困境使得公司未來現金流狀況不容樂觀。
2019年5月，亦莊國投100億融資合作無果而終；2019年10月，三天內蔚來汽車經歷了3次「融資羅生門」，最終來自浙江湖州市吳興區50億投資打了水漂。
其次，除了引人注目的財務壓力困境外，2019年蔚來頻繁曝出的負面消息也需要引起投資者們關注。「CFO辭職「、「半成品」、「裁員」、「冬季續航」、「柴油加電」、「長安街升級死機」、「自燃」、「召回」等關鍵詞持續圍繞著蔚來汽車。
不過，值得欣慰的是，蔚來2019年營收增長，虧損收窄，毛利率有所改善。
財報顯示，蔚來汽車2019年第三季度總營收為18.37億元，同比和環比分別增長25%和21.8%，超出市場預期的16.32億元；淨虧損25.54億元，與去年同期相比收窄73.82%，市場預期淨虧損29.39億元。蔚來汽車第三季度的毛利和毛利率分別為-2.22億元和-12.1％，2019年第二季度毛利-5.04和-33.4％。
隨著銷量的增長，蔚來汽車的毛利率有所改善。或許2020年，蔚來可以藉此贏得翻身機會。
3、傳統車企加大新能源布局戰略
除了特斯拉和蔚來兩家新興造車勢力，傳統車企2019年的強勢布局也為新能源行業的競爭賽道增加了更多色彩。
布局新能源的國內外主要傳統車企
比亞迪作為新能源行業垂直整合戰略的先行者，是全球首先同時擁有電池、電機、電控三大新能源核心技術的車企。
2019年上半年其在國內電動汽車市場的以14萬輛的優勢遙遙領先其他車企，佔有率居首，達24%。品牌銷量方面，比亞迪以14萬輛的優勢遙遙領先，佔據了國內新能源市場24%的份額。其主力車型既包括了元EV、e5這樣的暢銷純電車型，也包括了唐DM、秦Pro DM與宋DM這樣的插混車型。
純電插混兩條腿走路的戰略，國內佔據主要市場份額的原因之一。同時，比亞迪2015-2018已經蟬聯了4年的全球新能源銷量冠軍企業。雖然今年不敵特斯拉，但是就細分市場而言，特斯拉稱霸歐美市場，比亞迪依舊是「國內大佬」。
除了比亞迪之外，寶馬集團是豪華品牌中推動電動化最積極企業之一。從2013年開始，寶馬已開始生產電動汽車，目前已擁有12款新能源車型，未來也還希望扮演先驅者角色。寶馬集團提出到2023年，至少推出25款電動汽車，包括至少13款純電動車型，比原計劃提前2年；到2021年，電動汽車全球銷量達到2019年的2倍，到2025年，電動汽車全球銷量佔比達到至少30%。
此外，2019年其他外資車企在華新能源布局也十分迅猛：
圖註：傳統車企在華新能源布局迅猛
4、網際網路造車勢力迎頭趕上
除了傳統汽車廠商和造車新勢力之外，其他行業巨頭也展開跨界入局，包括富士康，恆大等。這些擁有雄厚資金底氣的跨界巨頭，正在通過收購上下遊企業、合資等方式快速布局全產業鏈或專注某些環節橫向整合佔領市場。
2019年1月15日，剛同FF分手的恆大宣布收購NEVS51%股權，完善新能源汽車產業鏈布局。至此，恆大終於向「造車夢」邁出了堅實的第一步，藉由NEVS國能汽車拿下新能源汽車生產資質。
當前中外品牌、新舊力量、跨界巨頭等多方勢力間的全面將重塑中國新能源汽車的行業競爭格局。
2019-全球主要電動生產車企財務指標
2020年後，中國新能源市場即將進入全面的競爭時代。優勝略汰，強者生存，是未來行業洗牌的必然結果。
貝瑞研究：2020年電動汽車行業發展的5大預測
分析人士稱，隨著全球多數國家更加注重環保，新能源汽車必定是未來的大趨勢。隨著產業發展的不斷深化，未來新能源汽車行業將逐漸由補貼推動型發展向技術和市場推動型發展轉變。基於2019年的市場概況，貝瑞對2020年的新能源汽車行業可能出現的情況的做了以下幾點預測。
1、新能源補貼2020年不會大幅退坡
2020年1月11日下午，工信部苗圩部長在中國電動汽車百人會高層論壇上，表示，「2020年7月1日新能源汽車補貼不再進一步退坡」。
工信部表示，為穩定市場預期，保障產業健康持續發展，今年的新能源汽車補貼政策將保持相對穩定，不會大幅退坡，希望行業企業堅定發展信心，加大創新力度，提升產品品質，加強市場開拓，共同推動我國新能源汽車產業高質量發展。
來自政府部門的政策與資金支持對於目前大部分處於資金投入研發階段的車企們無疑是「雪中送炭」，這也意味著國家對於新能源產業發展支持的信心。
2、 預期特斯拉價格下調，產能增速
隨著特斯拉上海工廠的投入生產，按照預計，上海工廠一期能為25萬輛純電動整車，包括Model3等系列車型。根據特斯拉最初的預估：「工廠建成後，計劃在初始階段每周生產約3000輛Model 3電動車，在完全投入運營後，年產量將攀升至50萬輛純電動整車。
現在看來，目前交付Model3計劃已經實現，特斯拉正在沿著預定軌跡有條不紊地前行，2020量產可期，其生產規模有望翻倍。
資料來源：貝瑞研究
3、 蔚來融資進行時
2019年蔚來已經被披露的融資中，只有其發放的2億美元可轉債得到了落實，這其中還有1億美元是李斌本人認購的。與此同時，此前在蔚來財報中，承諾投資100億元的亦莊國投，至今不見蹤影。
雖然蔚來汽車作為一家用戶企業擁有較高的客戶忠誠度和品牌影響力，但是遠水難解近渴。因此公司短期償債能力不足存在「資不抵債」的財務風險。
2020年，對於蔚來來說，在蔚來新一輪融資尚未明朗的情況下，資金儲備的不足對於未來車輛的交付、第二代智能汽車平臺NP2的研發等都將有很大的限制。
4、 新能源的非汽車製造企業虎視眈眈
未來至少還有一家非汽車技術公司將跨界進入電動汽車市場，貝瑞預計不到兩年將離開。
2020年1月7日，在美國拉斯維加斯舉行的2020國際消費電子展(2020CES)上，索尼發布了一款名為Vision-S的電動概念汽車，索尼CEO吉田憲一郎宣布索尼進軍電動車技術領域。
Sony Vision-S電動概念汽車
電動車市場方興未艾，但是由於整車製造屬於資金密集型產業，且投資周期極長、競爭激烈，許多之前宣布大舉進軍電動車領域的科技企業面臨種種困境延緩或放棄了相關造車計劃。
例如如英國電器公司戴森的創始人詹姆斯·戴森（James Dyson）在2019年十月宣布該公司已經取消了投資超過25億英鎊（約合220.88億元）電動汽車製造項目。
彭博新聞社評論稱：「退縮的戴森不會是最後一個，其他人也在掙扎。由於虧損不斷加劇，由騰訊和百度支持的蔚來汽車的股價已較去年IPO後的峰值下跌了86%。另一家中資背景的法拉第未來（Faraday Future），也在破產的邊緣搖搖欲墜。」
5、2020年90%的新推出的電動汽車都將虧損
隨著，各大汽車生產商進入電動汽車市場，新能源汽車的價格勢必會被壓低。加上電動車需求高峰已經過去，未來一年中新能源行業將朝著行業充分競爭的趨勢邁步。未來各大車企瓜分緊張市場份額使得來自於顧客的議價能力提高。
消費者壓低價格、要求提高產品質量和服務水平而同該產業內的企業討價還價，使得汽車產業內的車企相互競爭殘殺，導致產業利潤下降。由此所直接導致的是，未形成規模化生產的車企境況將「雪上加霜」。
當然，以上所有的預測未必很精確，但風險通常更容易糾正，因為它們代表了方向性的可能性。以下是貝瑞建議關注的一些可能性風險：
貝瑞研究：2020年電動汽車行業5大風險因素
1、 政策變化影響行業發展的風險
新能源汽車行業的發展仍屬於早期階段，政策會對行業產生較大影響，若監管部門發布監管、準入資質政策，可能會衝擊行業發展。
2、全球汽車行業萎縮的風險
總體而言，2019年汽車行業全球銷售額下降超過3%，受累於美中兩國消費需求減弱，減少數量創全球金融危機以來之最。其中美國銷售額下降了2%，中國前10個月銷售額下降11%。
全球汽車銷量年度變化，數據來源：惠譽評級
根據惠譽評級（FitchRatings）發布的報告，全球汽車行業整體銷量過去兩年連續下滑，2020年汽車行業的前景充其量是趨於穩定，而不是大幅反彈。面對全球汽車行業萎縮的現狀，各車企需要精準布局銷售戰略。
3、核心技術路線變更的風險
技術進步是新能源汽車行業發展的驅動力之一，新產品的產業化可能會對上一代產品產生衝擊，進而替代原有的技術路線。此外，知名電動汽車品牌接連發生兩起自燃事故，也對行業敲響警鐘，新能源汽車的質量與安全，特別是核心技術的發展都面臨嚴峻的挑戰。
4、市場競爭加劇的風險
新能源汽車行業擁有很大發展空間，有大量企業湧入正在加劇競爭，傳統汽車製造商積極發布的新型電動汽車。但，新能源汽車行業產能可能在短期內超過需求，從而出現產能過剩的風險，廠商面臨著巨大的生存壓力。
5、未來傳統燃油車的替代效應邊際遞減風險
在中國，相比傳統燃油車，電動車雖然有購買補貼、稅費優惠、更容易獲得車牌等優勢，但在消費者心中普遍有續航裡程短、充電便利性不足、維修費用高昂、保值率低、冬季駕駛電池消耗很大等諸多劣勢，未來仍有電動車對傳統燃油車的替代效應存在邊際遞減的風險，銷售或許不及預期。
貝瑞研究：投資者應該對電動汽車行業提出的4大問題
1、未來科技巨頭入局行業是否洗牌？
在電動車發展藍圖中，除了整車製造技術，智能駕駛技術和傳感技術的加碼也必將是行業未來趨勢。而行業中已經入局的科技公司巨頭包括谷歌Waymo和百度Apollo（阿波羅）。甚至科技產品巨頭Sony也發布了概念車。未來隨著新能源行業的科技比重的不斷提高，科技巨頭的入局是否將改變行業局勢？
谷歌Waymo自動駕駛電動車
百度Apollo自動駕駛電動車
2、資本市場繼續區別對待純電動車企？
目前純電動車企在資本市場往往被劃分為科技公司行列，而非傳統汽車製造業。正如目前特斯拉市值已經超過老牌汽車製造企業福特和通用之和，這與整體汽車行業份額和銷售量佔比恰恰相反。
特斯拉市值超過福特和通用之和
主要車企市值與產量的反比局面，圖片來源：貝瑞研究
未來一年，資本市場是否會將純電動車企逐漸列入傳統汽車考量之內？還是隨著傳統車企新能源布局的轉型，傳統車企的市盈率和股價趨勢會逐漸向科技公司類別傾斜？
3、歐洲將迎行業增長風頭？
2019年1-11月，中國總共銷售了101萬輛電動車，同比減少了6%；美國銷售了29.6萬輛，同比減少了5%。對比中美電動車銷量下滑，歐洲各大重要汽車市場的電動車銷量卻呈爆發性增長：荷蘭電動車銷量翻番（113%），德國增長49%，法國上升36%。以BBA為代表的歐洲車企是否可以更加便利的享受未來歐洲市場增長的紅利？
各國電動車銷量同比數據變化
4、產業鏈變革上下遊機會？
對於傳統燃油汽車來說，「得發動機者得整車」，發動機、變速箱組成的動力總成直接決定汽車性能和品質，是汽車的核心命脈。而對於純電動汽車來說，核心動力總成已經變成了電池、電機、電控三電系統。電動車行業的發展對於新舊汽車產業鏈上的企業有什麼具體影響？會給我們帶來什麼樣的投資機會？
寫在最後
Tucker 48黯然停產已成為歷史，其生產的51輛Tucker 48目前多半由私人藏家珍藏，也有部分車輛固定於博物館中展出。但Tucker開創的許多的汽車性能創新技術仍在繼續：盤式剎車、燃油噴射、集成防滾架等等。毫無疑問，未來我們的世界將由電動車主導。
回顧過去的2019年，走在全球前沿的電動汽車行業企業上演著「不死」神話，傳統的「巨人」車企也紛紛跟住腳步抱團取暖參與廝殺。中國新能源車企們更是佔據全球的半壁江山，但也面臨著「內憂外患」的局面。
2019年有的車企已經出局、倒閉、停工、欠薪，也有新的巨頭虎視眈眈，2020年，車企的日子會更好過麼，我們不好說，但在可以肯定的是，實力的排名勢必會經歷一場大亂鬥，中國車市的格局也將重新洗牌。
對於真正的長期投資者來說，問題可能是：哪款車的品牌終將勝出？畢竟，股神沃倫 巴菲特（Warren Buffet）曾經所言：「在20世紀30年代的美國，有230多家汽車公司，而現在只剩下3家。」投資市場更看重的或是未來潛力，而不是只是當下的盈利能力。貝瑞期待，和投資者一起，在2020年看得更清楚些。
作者：James Early, Lulu Yang, Nicole Xing，Esther Xiao,
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