文/漢斯—維爾納·辛恩 來自/聯合早報
歐盟領導人已就一項規模達7500億歐元（約1.19萬億新元）的復甦基金達成協議，它旨在援助那些受冠狀病毒疫情衝擊最嚴重的成員國。但在圍繞這個復甦配套展開的漫長談判中，人們越來越清楚地認識到，由疫情引發的本輪歐洲經濟危機，其實就是自2008年雷曼兄弟破產以來，持續惡化的歐元危機的延伸。
本質上，這是一場歐元區內部相對價格扭曲所導致的競爭力危機，而這一扭曲是南歐國家通脹性定價過高的結果。這一過高定價，又源於這些經濟體加入歐元區後出現的資本泛濫。
2008年金融危機後，歐元泡沫破裂，扭轉了私人資本流動的方向，導致數輪從地中海沿岸各國向德國的密集資本外逃。這都反映在所謂的泛歐實時全額自動清算系統（簡稱TARGET）激增的餘額上，該餘額衡量淨支付指令，並在歐元區內提供某種公共透支信貸。現在，冠病疫情又引發了另一階段的資本外逃，而且其規模是所有其他階段都無法比擬的。
在今年年初疫情暴發後，國際貸款人普遍拒絕對南歐國家的未償還貸款展期，並要求按時還款，隨後將資金投資於以德國為首的歐元區北部成員國。南歐投資者也將投資轉移到德國，並轉移了相應數額的資金。這兩股洶湧而至的支付指令，迫使德國央行扛下了目前已達1萬億歐元的龐大未償付信貸額。
2020年3月，德國的TARGET債權增加了1140億歐元，是自1999年設立歐元以來的最大單月漲幅。上兩次歐元危機高點（2011年9月和2012年3月）期間的資本外逃，也造成德國的TARGET餘額激增，但分別僅為590億歐元和690億歐元。儘管資本市場在今年4月至5月有所降溫，但德國的TARGET債權在6月再次上升，這一次增加了840億歐元。在2月到6月之間，這些債權總計增加了1740億歐元，使其總額達到創紀錄的9950億歐元。
相反，義大利和西班牙的TARGET債務同期分別增加了1520億歐元和840億歐元。這意味著兩國截至6月底的債務總額，分別達到5370億歐元和4620億歐元，或總計9990億歐元。這個數字和德國的債權數字都是如此接近1萬億歐元的門檻，以至於人們不禁要問背後到底有什麼秘密力量在緊急剎車。
投資者逃離西班牙和義大利，因為他們不再將這些國家視為安全的投資目標，而兩國中央銀行則通過本國印鈔機所提供的額外流動性，來讓這種逃離成為可能。
這種流動性的一部分來自歐洲中央銀行的各種資產購買計劃，包括大流行病緊急購買計劃（Pandemic Emergency Purchase Program）和實施已久的資產購買計劃（Asset Purchase Program），歐洲央行為應對當前危機而臨時擴大了這些計劃。儘管這些計劃都設想歐洲央行和歐元區所有國家央行，會分散購買各類資產，但這些機構卻購入了過於龐大的義大利資產。
額外的流動性還來自總額超過5000億歐元，由歐洲央行在6月中旬向歐元區銀行提供的特殊目標長期再融資操作（TargetedLonger-Term Refinancing Operations）計劃。該計劃提供非常優惠的-1%利率，該利率是如此優惠，以至於許多銀行借了這筆錢後，當即以-0.5%的利率將其存入了本國央行。這為它們提供了立即可以獲取的套利收益，相當於來自歐元體系的公開補貼。
但是，西班牙和義大利的銀行在很大程度上，需要特殊目標長期再融資操作來彌補資本外流，或者只是用它們來償還那些條件不太優惠的外國私人貸款。在這種情況下，西班牙和義大利央行通過本國（電子）印鈔機提供的貸款，不僅會導致資本外逃，而且還會通過提供更優惠的貸款條件，將私人資本趕走。
儘管如此，歐元區內部仍然處於不平衡狀態。這一點可以從南歐的製造業產出方面明確顯示出來。與國內部門不同的是，該地區的製造商必須在國際上競爭，因此較高的相對價格對它們的影響最大。即使在冠狀病毒危機之前，義大利的製造業產出就比2007年秋季，也就是實體經濟對金融危機作出反應之前的水平低19%，西班牙則下降了21%。這一下降趨勢在疫情期間一直延續，以至於產出差距已分別擴大到35%和34%。
歐盟新成立的復甦基金旨在緩解這一苦況，但資金無法解決歐元區內扭曲商品相對價格的問題。要解決此問題，還是得實施公開或實際的貶值，但沒人願意談論這一點。相反，歐盟的策略似乎是建立在希望和祈禱之上。
（作者Hans-Werner Sinn是慕尼黑大學經濟學教授，Ifo經濟研究所前所長，德國經濟部顧問委員會成員。英文原題：The EuroCrisis's New Clothes版權所有：Project Syndicate,2020）