來源：金證研
財報解讀，關注精選層
隨著5G和物聯網時代的到，2019年，全球半導體顯示面板出貨面積從2014年的1.68億平方米，增至2.23億平方米。行業發展的同時，但國內半導體顯示面板行業中高、精、尖的關鍵材料和核心裝備仍嚴重依賴進口，國產替代問題亟待解決。而以「成為半導體顯示行業首選的合作夥伴」為願景的翰博高新材料（合肥）股份有限公司（以下簡稱「翰博高新」）或面臨行業技術升級的「考驗」。
而觀其背後，翰博高新或存諸多問題待解，不僅營收負增長、研發投入佔比低於同行均值，其還面臨著償債壓力高企的問題。令人困惑的是，其一期項目完成度未過半，翰博高新還募資近3億元投資二期項目，其募投項目合理性或該「打上問號」。與此同時，翰博高新超八成收入來自第一大客戶，客戶集中度高企。且其監事會主席與核心技術人員都曾在該客戶「共事」，雙方關係或「不一般」。
一、實控人王照忠持股56.51%，監事與核心技術人員「來自」大客戶
此番上市，翰博高新合作的保薦機構為中信建投證券股份有限公司，審計機構為天職國際會計師事務所，律師事務所為德恆上海律師事務所。
截至招股書籤署日，即2020年7月20日，王照忠直接持有翰博高新26.4%的股份，為控股股東。拉薩王氏翰博科技有限公司（以下簡稱「王氏翰博」）持有翰博高新10.35%的股份，王照忠持有王氏翰博90%的股權；合肥合力投資管理有限公司（以下簡稱「合肥合力」）持有翰博高新12.3%的股份，王照忠及王氏翰博分別持有合肥合力90%和10%的股權；合肥協力投資合夥企業（以下簡稱「合肥協力」）持有翰博高新7.46%的股份，王照忠持有合肥協力88.95%的出資額並擔任合肥協力的執行事務合伙人。
因此，王照忠合計控制翰博高新56.51%的表決權，為翰博高新實際控制人。
除實際控制人外，翰博高新前十大股東分別為合肥合力、王氏翰博、合肥協力、湖北鼎鋒長江紫陽投資基金合夥企業（以下簡稱「長江紫陽」）、湖北鼎鋒長江黃鶴投資基金合夥企業（以下簡稱「長江黃鶴」）、陳永正、王立靜、杭州渢行願景股權投資合夥企業（以下簡稱「杭州渢行願景」）、杭州相兌道琺投資管理合夥企業（以下簡稱「相兌道琺」）。
其中，股東王立靜為實際控制人王照忠的姐姐。
觀其董監高及核心技術人員的情況，翰博高新董事會共有7名，董事有4名，分別為王照忠、蔡姬妹、李豔萍、施偉，獨立董事有3名，分別為姚興超、施平、丁潔。
監事會共有3名成員，分別為許永強、肖志光、可傳麗；高級管理人員共有5名成員，分別為王照忠、蔡姬妹、李豔萍、彭國強、趙倩；核心技術人員共有4名，分別為王宏宇、楊紅興、YOUNHO KIM、莊孟儒。
王照忠，工商管理碩士學位，現任翰博高新董事長、總經理；北京中瀚合瑞投資管理有限公司董事；合肥協力執行事務合伙人；合肥合力執行董事；王氏翰博執行董事；合肥遠隆包裝製品有限公司執行董事；TOPVIEW GROUP LIMITED董事等。而且，王照忠曾任北京遠東華信工貿有限公司經理、北京晟興佳偉商貿有限公司總經理、翰博凱華科技（北京）有限公司董事長等。
許永強，碩士研究生學歷，現任翰博高新監事會主席、職工代表監事；曾任京東方光科技有限公司總務部副部長、採購部長；北京京東方茶谷電子有限公司（以下簡稱「京東方茶谷」）經營副總經理等。
王宏宇，本科學歷，目前負責主持翰博高新研發體系中有機發光半導體（OLED）製造裝置零部件膜剝離、精密再生及熱噴塗項目等工作，曾任北京京東方顯示技術有限公司（以下簡稱「京東方顯示」）企劃部部長等。
據同花順iFinD數據，京東方茶谷及京東方顯示均為京東方科技集團股份有限公司（以下簡稱「京東方」）旗下控股子公司。
也就是說，監事會主席許永強、核心技術人員王宏宇都曾在京東方及其附屬公司一起「共事」，而報告期內京東方為翰博高新的第一大客戶，翰博高新與京東方關係或「不一般」。
二、背光顯示模組營收佔比超九成，「追逐」大客戶西南地區收入走高
成立於2009年12月2日，翰博高新為半導體顯示面板重要零部件背光顯示模組一站式綜合方案提供商，主要從事液晶顯示面板重要零部件背光顯示模組的研發及銷售；其主要產品包含背光顯示模組、導光板、精密結構件、光學材料等相關零部件。
按產品類型及服務來看，翰博高新主營業務收入主要包括背光顯示模組、背光顯示模組零部件及偏光片。
2017-2019年，翰博高新主營業務收入分別為21.53億元、26.69億元、22.89億元，佔營業收入的比例分別為97.83%、96.69%、96.17%。
其中，2017-2019年，翰博高新背光顯示模組收入分別為14.53億元、21.3億元、17.59億元，佔同期主營業務收入的比例分別為67.47%、79.81%、76.84%，是翰博高新主營業務收入的最主要來源；同期，背光顯示模組零部件收入分別為2.34億元、2.64億元、3.64億元，佔同期主營業務收入的比例分別為10.88%、9.88%、15.89%。
從銷售區域來看，翰博高新主營業務收入主要集中在西南、華北及華東。
其中，2017-2019年，翰博高新在西南地區銷售收入分別為6.79億元、8.46億元、9.7億元；在華東地區銷售收入分別為7.06億元、7.26億元、5.92億元；在華北地區銷售收入分別為6.92億元、9.24億元、5.81億元，上述三個地區銷售收入合計佔翰博高新主營業務收入的比例分別為96.47%、93.54%、93.59%。
據招股書，翰博高新稱，在銷售地區分布上，公司背光顯示模組產品緊跟國內高世代面板生產線的產業布局，在安徽、福建、重慶、北京等設立子公司，因此公司營業收入主要集中在西南、華北及華東，並且隨著京東方在西南地區投資設立面板生產線，公司西南地區的銷售收入逐年增長。
三、直接材料成本佔比超七成，研發投入佔比「落後」於同行
據招股書，翰博高新屬於計算機、通信和其他電子設備製造業，細分為半導體顯示行業。
近年來，液晶顯示面板行業產能正逐步向國內集中，行業內廠商頭部效應明顯。
根據招股書引援CINNO RESEARCH的統計，2019年，全球液晶顯示面板產能為3.13億平方米，預計到2024年受韓國關閉產線影響產能將略微降低到3.03億平方米。目前，隨著國內各液晶顯示面板廠商持續建設高世代線，全球液晶顯示面板產能快速向國內集中，預計2020年起國內液晶顯示面板產能佔全球產能的比例將超過50%。
且翰博高新所處的半導體顯示行業，技術工藝更迭較快，只有不斷提高研發能力才能保持競爭優勢，關鍵技術人員是翰博高新獲得持續競爭優勢的基礎。而實際上，翰博高新的研發投入佔比不及同行平均水平。
2017-2019年，翰博高新的研發人員人數分別為205人、309人、275人。2019年，翰博高新的研發人員數量下降。
2017-2019年，翰博高新的研發費用率分別為3.21%、3.79%及4.71%；同期，可比公司瑞儀光電、中光電、隆利科技、寶明科技、偉時電子的研發費用率均值分別為4.24%、4.77%、5.26%。
另一方面，翰博高新所處的半導體顯示行業上遊為光學膜片、導光板原材、LED光源等原材料供應商。
2017-2019年，翰博高新的直接材料成本分別為15.25億元、17.52億元、13.84億元，佔同期主營業務成本的比例分別為80.97%、76.14%、73.89%。
且翰博高新在招股書中稱，未來若因市場環境變化、不可抗力等因素導致上述主要原材料採購價格發生大幅波動或原材料短缺，公司的盈利水平將可能受到不利影響。
而半導體顯示行業下遊為液晶顯示面板廠商，據招股書中引援自群智諮詢發布的研究報告，筆記本面板2019年全年出貨量前五名分別為京東方、友達光電、群創光電、LGD、夏普，上述企業合計佔整體市場90%以上的出貨份額。由於下遊液晶顯示面板廠商市場份額相對集中，因此半導體顯示行業下遊客戶的集中度也相對較高。
四、營業收入負增長，資產負債率高於同行償債風險「壓頂」
2019年，翰博高新增利不增收，營收陷入負增長的「窘境」。
2017-2019年，翰博高新的營業收入分別為22.01億元、27.6億元、23.8億元，2018-2019年分別同比增長25.43%、-13.78%；同期，翰博高新的淨利潤分別為0.54億元、0.76億元、1.22億元，2018-2019年分別同比增長42.15%、59.69%。
報告期內，翰博高新曾一度處於「失血」狀態。
2017-2019年，翰博高新經營活動產生的現金流量淨額分別為-2.42億元、0.97億元、2.47億元。
除此之外，翰博高新毛利率的變動趨勢異於同行。
2017-2019年，翰博高新的綜合毛利率分別為12.55%、14.09%、18.61%，呈上升趨勢。
同期，翰博高新可比公司瑞儀光電、中光電、寶明科技、偉時電子的毛利率均值分別為19.55%、19.61%、18.95%，2019年有所下降。
與此同時，近年來，翰博高新資產負債率均高於同行，償債壓力高企。
2017-2019年，翰博高新的資產負債率分別為68.79%、69.25%、62.74%。而同期，可比公司瑞儀光電資產負債率分別為54.49%、57.05%、45.73%，中光電資產負債率分別為54.73%、49.49%、52.25%；隆利科技資產負債率分別為59.48%、47.3%、57.31%；寶明科技資產負債率分別為56.33%、56.6%、64.11%；偉時電子資產負債率分別為64.59%、46.31%、35.82%。
根據上述5家可比公司的數據，2017-2019年，翰博高新可比公司資產負債率的平均值分別為57.92%、51.35%、51.04%。
而且，翰博高新的短期償債壓力高企，2019年短期借款超3億元。
2017-2019年，翰博高新的貨幣資金分別為1.94億元、3.03億元、2.58億元。
2017-2019年，翰博高新的短期借款分別為2.01億元、2.77億元、3.76億元；長期借款分別為0.85億元、0.33億元、0元。
五、大客戶京東方「貢獻」超八成收入，客戶子公司與翰博高新產品「重疊」
據招股書，翰博高新的主要原材料包括LED、衝壓件、精密注塑件、導光板以及偏光片等的成品和原材。
2017-2019年，翰博高新對前五大供應商的採購金額分別為5.6億元、4.99億元、3.91億元，佔同期採購總額的比重分別為34.9%、26.19%、24.48%。
客戶方面，翰博高新與京東方、群創光電、日本顯示公司等國內外知名半導體顯示面板製造商建立了合作關係，翰博高新產品的終端客戶覆蓋華為、聯想、三星、惠普、戴爾、華碩及小米等國內外知名消費電子企業及整車廠。
需要指出的是，客戶集中度高企是翰博高新不可迴避的問題之一，其對單一客戶或構成「依賴」。
2017-2019年，翰博高新向前五大客戶的銷售收入分別為21.48億元、26.32億元、22.71億元，佔同期營業收入的比重分別為97.61%、95.36%、95.42%。
前五大客戶名單中，翰博高新的第一大客戶為京東方。2017-2019年，翰博高新對京東方的銷售收入分別為20.25億元、21.9億元、20.7億元，佔同期營業收入總額比重分別為92.04%、79.34%、86.97%。
同時，京東方也是翰博高新的第一大應收帳款客戶。
2017-2019年，翰博高新按客戶集團合併的應收帳款前五名合計餘額分別為5.26億元、6.88億元、5.9億元，同期佔應收帳款總額的比例分別為97.8%、92.86%、92.57%。
2017-2019年，翰博高新對京東方的應收帳款餘額分為4.57億元、5.96億元、5.1億元，同期佔應收帳款總額的比例分別為84.88%、80.52%、80.09%。
對此，翰博高新稱，若公司主要客戶的生產經營和市場銷售不佳或財務狀況惡化，將會對公司的產品銷售及應收帳款的及時回收產生不利影響。
另外，需要關注的是，京東方筆記本電腦所用背光顯示模組主要由其子公司京東方茶谷和翰博高新供應，京東方茶谷與翰博高新的產品存在相同或者類似的情形。
翰博高新在招股書中稱，雖然背光顯示模組的供應商由終端客戶與京東方共同決定，但如果未來京東方施加其在供應鏈中的影響力，加大對其子公司京東方茶谷產品的採購比例，將相應降低對發行人產品的採購比例。若不能及時拓展更多的替代客戶，發行人相關產品的銷售收入可能出現下滑。
也就是說，超八成收入來自京東方，但翰博高新與該大客戶子公司存在產品「重疊」的情形，若京東方未來調整生產鏈，翰博高新未來是否面臨著大客戶流失的風險？不得而知。
六、半導體一期項目進度未過半，募資近3億元投二期項目「放衛星」
此番上市，翰博高新擬募集資金6億元，分別用於投資「有機發光半導體（OLED）製造裝置零部件膜剝離、精密再生及熱噴塗（二期）項目」（以下簡稱「半導體二期項目」）、「背光源智能製造及相關配套設施建設項目」和「補充流動資金」。
事實上，翰博高新半導體二期項目或系其在建工程的延續。
招股書及第一輪問詢函回復顯示，2019年，翰博高新在建工程中，包括「有機發光半導體（OLED）製造裝置零部件膜剝離、精密再生及熱噴塗（一期）項目」（以下簡稱「半導體一期項目」），該項目開始建設時間2017年7月，預算金額為3.1億元。截至2019年末，該項目的帳面價值為13,949.05萬元，轉入固定資產金額為10.78萬元，已完成工程進度為45%。由於受疫情影響，該項目完工時間有所推遲，預計於2020年9月末達到預定可使用狀態。
半導體一期項目主要投資內容為OPEN MASK潔淨系統及相關半導體零部件清洗系統建設、配套廠房及輔助用房建設，項目完全投產後將新增OPEN MASK潔淨系統及相關半導體零部件清洗系統，具體為建成後將具備90K套/月OLED、LTPS相關生產設備、冶具、MASK等配套部件的處理能力。
而此次上市，翰博高新擬投入2.9億元用於半導體二期項目，該項目擬通過翰博高新的子公司成都拓維高科光電科技有限公司實施。通過新建廠房、購置項目產品所需的生產、加工及檢驗、檢測設備，建設綜合處理OLEDOPEN MASK、EV SHIELD的生產線以及相關配套設施，構建先進的OLED製造裝置零部件膜剝離、精密再生體系。
由上述情形可見，截至2019年末，半導體一期項目完成進度未過半，其2020年9月末能否達到預定可使用狀態？尚未可知。在此情形之下，翰博高新募集資金投入半導體二期項目，是否顯得「莽態」？
此外，翰博高新擬募集資金1.64億元用於「補充流動資金」，以降低其資產負債率，改善財務狀況，滿足翰博高新的戰略發展和對營運資金的需求。