來源：東方財富網
機構：國盛證券
評級：買入
事件：FY2020 營收同增 40.5%，經調整淨利潤同增 31.3%，擬派發末期股息每股 0.092港元。公司 FY2020營收同增 40.5%至 24.09億元，歸母淨利潤同降 58.0%至 2.04億元，經調整歸母淨利潤同增 31.3%至 10.41億元，業績超預期，主要調整項目為可轉債公允價值變動。FY2020 公司毛利率同增 2.6PCTs 至 61.0%，主要系大學業務佔比提升以及公司實施成本控制；銷售費用率同增0.7PCTs至 2.0%，主要系招生營銷開支增加；管理費用率同降 1.7PCTs至 9.9%。 FY2020公司經調整歸母淨利率同降3.0PCTs至 43.2%。公司擬派發末期股息每股0.092港元，全年分紅比率50%。
大學業務營收佔比持續提升，併購標的整合效果卓越。FY2020公司大學業務營收同增 65.5%至 17.61億元，營收佔比同增 11.0PCTs至 73.1%；毛利率/淨利率同增2.8/1.3PCTs至64.3%/53.0%，盈利能力進一步提升。 FY2020公司併購高校的整合效果顯著，湖南涉外經濟學院實現淨利潤 2.8億元，相較 FY2017併購時的 6300萬元增至344%；山東英才學院營收/調整後淨利潤同增 11%/89%至 5.0/2.0 億元；泰國斯坦福國際大學調整後淨利潤相較FY2019收購時的虧損380萬美元增至盈利198萬美元。
2020-21 學年量價雙升勢頭持續，內生增長確定性高。2020-21 學年，公司旗下湖南涉外經濟學院/鄭州工商學院在校生人數同增約 4.6%/8.6%至3.45/3.8 萬人，山東英才學院在校生人數 3.42 萬人，同比基本持平。學費方面，2020-21學年湖南涉外經濟學院本科/專科學費同增約9.1%/14.3%；山東英才學院本科/專科學費同增約 11.8%/15.4%，鄭州工商學院因河南省學費定價尚未放開保持本科1.8萬元學費上限。在量價雙升以及公司運營效率提升的推動下，公司FY2021仍有望維持穩健的內生增長。此外，鄭州工商學院蘭考校區已於2020年 9月投入使用，目前在校生 4000+。蘭考校區佔地 1200畝，目前第一期已使用約500畝，後續校區逐步建設並投入使用有望帶來長期內生增長空間。
收購剩餘股權，堅定推進高等教育戰略布局。公司於 2020 年 8 月以 1.66億元收購山東英才學院剩餘 10%股權，於 2020年 9月以 7.21億元收購湖南涉外經濟學院剩餘 30%股權，強化高等教育戰略布局，公司目前已擁有旗下 4所大學全部100%股權。後續發展方面，預計公司繼續圍繞「大城市、大本科、規模大、增長潛力大」的併購計劃，通過外延併購和併購後整合進一步擴大高教板塊業務規模。
投資建議。公司提供從幼兒園到大學的民辦教育服務，高等教育作為公司上市後發展重點，通過外延併購持續擴大在校生人數規模，並通過高效投後整合實現學校盈利能力提升。根據公司2020財年年報， 我們維持FY2021-2022歸母淨利潤預測至14.12/16.83億元，並預計FY2023歸母淨利潤18.60億元，同增 592.9%/19.2%/10.5%，對應 EPS 0.42/0.50/0.56元，現價對應PE 14X/12X/11X，維持「買入」評級。
風險提示：《民促法實施條例》終稿尚未落地，存在政策不確定風險；公司經營及盈利能力不達預期；外延併購規劃不達預期。
（文章來源：國盛證券）
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