中信證券認為，《政府工作報告》中就明確提出「綜合運用降息降準再貸款等」，本次國常會繼續部署後續的降準政策，料降準近期落地，大概率定向降準0.5個百分點。
文｜明明 餘經緯 周成華
本次國常會明確了下一階段政策需要在量價兩個方面繼續寬信用和降成本，提及降準而未提降息，預計降準有望在近期落地，而降息政策料將延後。「引導債券利率下行「的表述也可能給市場帶來更多的想像，市場前期對於貨幣政策相對悲觀的預期大概率將得以修正，情緒鐘擺的變化將打開債市交易窗口。
▍緩解資金壓力，引導利率下行。
貨幣金融政策要加大對實體經濟的支持力度：①數量層面，要維持市場流動性合理充裕，並非是銀行體系流動性水平，而是廣義流動性，解決企業融資難、緩解企業的現金流壓力，進一步促進企業信用擴張；②價格層面，進一步引導利率下行，既要通過銀行讓利發放優惠利率貸款、減少銀行收費等手段引導貸款利率下行，也要進一步引導債券利率下行。
▍提及降準而無降息。
《政府工作報告》中就明確提出「綜合運用降息降準再貸款等」，本次國常會繼續部署後續的降準政策，料降準近期落地，大概率定向降準0.5個百分點；未提及降息政策，目前階段政策的首要任務是穩住經濟基本盤，即緩解企業的資金壓力，避免企業破產、失業增長，在此基礎上要進一步完成降成本的任務則會有降息政策。
▍合理讓利，利差繼續壓縮。
金融機構合理讓利成為降成本的方式之一，前期降成本遭遇負債成本高企、利差剛性的問題，近期監管層大力整治結構性存款意在打破銀行負債利率難以下行的桎梏，同時將貸款和LPR利差納入MPA考核指標，繼續壓縮銀行信貸利差。此外，推動金融系統合理讓利，即發揮銀行等作為貨幣政策傳導中樞的作用，使得金融系統承擔部分央行支持實體的任務。
▍增強金融服務於中小企業的能力和動力。
增加能力：補充中小銀行資本金與不良貸款核銷。中小銀行資本充足率的相對不足限制了其服務民營、中小微企業的能力，多渠道補充中小銀行資本金，加快不良貸款核銷有助於擴大中小銀行對實體的信貸空間。增強動力：MPA考核與優惠資金。央行可以通過靈活調整MPA考核的標準，增加普惠金融在MPA考核中的權重對商業銀行形成激勵，也可以通過直接提供優惠資金利率的方式來提高銀行服務實體的積極性。
▍防止資金跑偏空轉。
央行前期的一系列動作已經提前釋放了打擊金融空轉和套利行為的信號。防止資金跑偏空轉，①有利於增厚銀行息差，增加壓降銀行資產端收益率的空間。②結構性存款和金融市場的套利行為，降低了貨幣政策直達實體的效率。③結構性存款還可能給企業帶來流動性風險，是金融風險的一部分。
▍完善資金直達實體的機制。
資金如何直達實體？①引導貸款利率和債券利率下行、發放優惠利率貸款；②實施中小微企業貸款延期還本付息；③支持發放小微企業無擔保信用貸款；④減少銀行收費。就現有工具而言，市場化的激勵機制可能需要在實踐中檢驗和完善。新的工具也有可能創設。可以確定的是，直達實體寬信用將是一段時間內貨幣政策的核心思路。
▍債市策略：悲觀預期迎來積極信號，關注債市交易性窗口。
本次國常會明確了下一階段政策需要在量價兩個方面繼續寬信用和降成本。部署降準政策更多是基於穩住市場主體、寬信用和配合財政，市場情緒或得到稍許安撫，但預計後續數量寬鬆力度有限，資金利率再次回到前低的概率很低。降成本方面，本次國常會未提及降息政策，更多著墨於推動金融系統向實體經濟合理讓利，通過進一步壓縮利差來降成本，承擔部分央行支持實體的任務。
前期債市預期偏向悲觀，國常會釋放出的相對積極的貨幣信號可能會對市場預期糾偏，「引導債券利率下行「的表述也可能給市場帶來更多的想像，情緒鐘擺的變化將打開債市交易窗口。我們仍然堅持10年期國債收益率會在2.6%-2.8%區間的判斷。