從雲南城投公布重大資產出售暨關聯交易預案到披露正式方案，已經過去整整半年多。
這段時間以來，雲南城投發生了不少變化。保利參與混改已然擱淺，控股股東雲南省城投集團轉型文旅康養產業有了兩大文旅企業助力，而雲南城投董事長也由李家龍接替楊濤出任。
不變的是，無論是省城投集團還是雲南城投這一上市平臺，都在不斷出售資產，當中還包括轉讓西雙版納滄江文旅開發公司與西雙版納雲辰置業有限公司予融創方。
可見，如果不是迫不得已，雲南城投斷然不會選擇縮減出售資產規模這樣的方法，其仍迫切需要資金回流。
11月26日，雲南城投披露重大資產出售報告書稱，其於2020年11月25日召開了第九屆董事會第十六次會議，審議通過了《關於公司本次交易方案調整構成重大調整的議案》《關於公司重大資產出售方案的議案》等相關議案。
與重組預案相比，本次重組正式方案進行了部分調整，首先是出售資產由原來的18家標的公司減少為11家標的公司。其次，交易方式也發生了變化，從「擬採用非公開協議轉讓方式」變更為「雲交所公開掛牌方式」。
根據北京亞超出具的並經省城投集團備案的《評估報告》，以2019年12月31日為評估基準日，本次交易擬出售資產的合計評估結果為30.09億元。
而此前預案所披露的18家標的公司資產預估值合計約50.9億元，比較之下，此次現金交易整整少了近20億元。
據悉，雲南城投及全資子公司天津銀潤擬在雲交所公開掛牌轉讓標的資產，並由交易對方以現金方式購買，省城投集團將指定全資子公司康源公司按照不高於經有權限的國有資產監督管理機構備案的標的股權評估結果參與競買雲南城投本次轉讓11 家標的股權。
資產縮減緣何
報告書的開頭，便闡述了繼續保留7家標的公司於雲南城投的原因。其稱，天津銀潤、奉化銀泰、成都銀城、台州商業、杭州西溪及杭州銀雲6家標的公司涉及雲南城投的商業房地產抵押貸款支持證券融資。
根據 CMBS 的相關條款約定「上市公司喪失任一項目公司控制權」，即觸發 CMBS終止條款，需要提前償還借款，涉及兌付資金約67.79億元。
由於雲南城投預計無法按計劃取得 CMBS 持有人同意修訂上述終止條款，且償還 CMBS 款項的其他融資替換方案尚在審批過程中，為加快推進重組進程，擬將上述6家標的公司暫時保留。
同時，考慮到交易完成後，雲南城投尚持有包括寧波奉化銀泰城、西溪銀泰城等商業物業項目，為便於運營管理，擬將雲泰商管暫時保留。
這段說明當中，「暫時」為關鍵詞。報告書透露，針對本次交易完成後，省城投集團承諾待涉及的CMBS計劃贖回或終止或 CMBS 持有人同意修訂因雲南城投對外轉讓項目公司控股權導致計劃提前到期的條款後，以參與公開競買等方式收購上述7家公司的股權。
觀點地產新媒體查閱獲悉，此番出售留下的具體標的為雲南城投（包含下屬全資子公司天津銀潤）持有的11家子公司股權，分別為蒼南銀泰70%股權、杭州海威70%股權、平陽銀泰70%股權、杭州雲泰70%股權、寧波泰悅70%股權、寧波銀泰70%股權、黑龍江銀泰70%股權、淄博銀泰70%股權、哈爾濱銀旗70%股權、台州置業70%股權及北京房開90%股權。
基本上股權比例都與此前預案所披露的維持一致，例外的是，寧波泰悅原本為出售19%股權，現轉變70%股權。而該公司股權結構為天津銀潤持股51%，寧波銀泰持股30%，雲南城投持股19%。
此前原打算直接轉讓雲南城投所持有部分，而增加股權比例進行交易之後，明顯關聯交易會更複雜一些。資料顯示，寧波泰悅開發「寧波?北侖銀泰城」項目。
其實，關於本次交易擬出售的標的公司，蒼南銀泰、杭州海威，平陽銀泰、杭州雲泰、寧波泰悅、寧波銀泰、黑龍江銀泰、淄博銀泰、哈爾濱銀旗、台州置業及北京房開的經營範圍都包含房地產開發業務。
據披露，上述標的涉及的存量房地產開發項目已經基本開發完成。截至2019年末，已完工面積為381.74萬平方米，尚在開發的面積為34.94萬平方米，尚在開發面積佔比為8.39%。
轉讓過後，這又涉及雲南城投與省城投集團同業競爭的問題。而省城投集團承諾，本次交易完成後，上述標的公司將不再新增任何房地產開發項目，已有開發項目待尾盤竣工及實現
對外銷售後將逐步消除同業競爭。
另外，針對酒店經營的同業競爭，雲南城投亦表示，本次交易後，上市公司在主營業務中將不包含酒店運營業務。上市公司僅剩餘英迪格酒店、萬豪酒店和華爾道夫酒店三個酒店項目，2019年度上述三個酒店運營收入為2.79億元，佔經審閱備考報表中營業收入的比例為 4.95%。
至於商業物業板塊，雲南城投剩餘商業物業項目 2019 年營業收入為 7.63億元，佔營業收入的比例為13.53%。並且，本次出售的標的公司下屬的商業物業主要是包括大型賣場、商業街等在內的城市商業綜合體，其與雲南城投剩餘的商業物業在經營區域及客戶群體等方面存在明顯差異，與省城投集團不存在實質性同業競爭。
但仍不可否認，交易完成後，雲南城投可能與控股股東及其控制的企業在房地產開發、酒店運營及商業管理等方面存在一定的業務重疊。
債務緩解幾何
根據《評估報告》，截至2019年12月31日，上述標的資產淨資產帳面價值合計37.75億元，評估值42.98億元，對應評估增值率13.86%，考慮雲南城投對於蒼南銀泰等11家擬出售標的公司的持股比例，掛牌底價為30.09億元。
公告稱，評估值較淨資產帳面值增加的主要原因為標的公司剩餘存貨有所增值。
另一方面，各標的公司應付的債務規模並不算小。截至2020年6月30日，各標的公司應付雲南城投及其下屬公司的債務共計約141.04億元。
根據要求，受讓方（即摘牌方）應向標的公司提供借款，用於各標的公司向上市公司及下屬控股子企業償還債務。如此算來，受讓方所應負擔的交易金額超過170億元。
值得關注的是，之前預案披露的18家標的公司截至2019年12月31日，債務共計也才95.92億元。歷時半年多，標的公司債務規模為攀升狀態。
而且標的公司作為債務人，截至2020年6月30日，由雲南城投及其關聯方提供擔保的項目擔保總額共計67.21億元，擔保比例對應的實際擔保餘額為59.15億元。
如若出售完成，對雲南城投的債務緩解有所幫助。於2020年6月30日，雲南城投交易前負債總額為782.37億元，資產負債率94.52%，交易後這一數據為724.04億元，資產負債率為94.75%。整整少了近60億元負債規模。
而盈利方面則沒有受太大影響，於2020年6月30日，其交易前歸屬於母公司所有者的淨利潤為-7.63億元，而交易後為-7.34億元。
雲南城投方面也表示，上市公司本次出售所持有的蒼南銀泰等 11 家子公司股權後，擬將收回的價款用於償還債務和補充流動資金，以降低資產規模及有息負債、優化資產結構、節約資金利息支出、減輕經營壓力。
但云南城投依舊存在償債風險。截至2020年9月30日，其資產負債率為95.53%，流動比率0.92，速動比率0.10，期末現金餘額12.63億元，短期借款餘額21.44億元。
雲南城投之所以急切地緩解資金壓力，或許也因為其存在連續虧損進而被實施退市風險警示的風險。
由於2019年度經審計、2020年上半年未經審計的淨利潤為負值，若2020年度全年經審計的淨利潤仍為負值，將會被實施退市風險警示。其2019年度及2020年上半年實現歸屬於上市公司股東的淨利潤分別為-27.78億元及-7.63億元。
近年來，雲南城投持續向康養地產和旅遊地產轉型。早於2013年，這一平臺便開始提到要培育旅遊地產業務。
而今，其出路也與文旅康養相關。雲南城投將依託省城投集團在文化旅遊、健康服務領域的資源，著力構建「文化+土地+開發」、「旅遊+土地+開發」及「康養+土地+開發」的三大業務板塊，向產業地產商全面轉型。
另外，省城投集團未來發展的最新戰略定位是，將打造成為雲南省文化旅遊、健康服務萬億級產業的龍頭企業。