東吳證券:福耀玻璃(03606)未來業績看點何在?

2020-12-17 手機鳳凰網

公司 東吳證券：福耀玻璃(03606)未來業績看點何在? 2020年12月16日 08:24:24 東吳證券

本文轉自微信公眾號「東吳研究所」。

投資要點

福耀(03606) 是家什麼樣的公司?

歷經30多年曲折發展，福耀深耕汽車玻璃，成長為業內龍頭企業。1)成本管控能力強，毛利率維持高位，業績連續增長。2)管理層穩定，股權集中度較高，長期發展優勢明顯。3)專注汽車玻璃，持續高研發投入，覆蓋上遊產業鏈，把控成本。4)產能布局全球化，覆蓋歐洲、美國，強化基地建設，更好服務整車廠。

什麼是汽車玻璃?

汽車玻璃分為夾層、鋼化、半鋼化三種，覆蓋汽車前後擋風、天窗及側窗四大部位。除基本遮風擋雨外，汽車玻璃已經衍生出隔熱、隔音、可加熱、調光(Low-E)、憎水、玻璃天線、氛圍燈等7種功能，並可以配合HUD進行成像顯示，其中又以氛圍燈、玻璃天線、調光三者價值最高。其成本構成中，一級拆分以浮法為主要構成，二級拆分基礎材料佔比最大，能源和人工製造費用次之，總體成本彈性較小。

汽車玻璃行業如何?

1)行業規模：經測算，目前全球汽車玻璃市場規模接近千億水平，長期維度(5-10年)，高附加值功能集成+單車面積提升下，市場規模有望翻番突破兩千億。

2)競爭格局：旭硝子、板硝子、福耀玻璃、聖戈班、信義玻璃(00868)五家寡頭壟斷，2019年CR5接近80%。分地區來看(2019年)，中國市場以福耀一家獨大，市佔率超過60%;歐洲市場聖戈班+板硝子雙雄並立，CR2為80%;美國市場格局較為複雜，五家龍頭及Vitro、加迪安等本土企業共同競爭，CR4佔比為77%。

3)未來走勢：旭硝子規模最大，行業暫時領先;福耀擁有高毛利率+高研發/資本投入+美國市場全面布局三大優勢，未來增長機會較大。

福耀未來業績看點何在?

行業端：1)HUD前擋風+天幕玻璃滲透率提升，有望帶動汽車玻璃單車面積提升50%+單車價值量提升200元。2)國內車市回暖上行+衛生事件催化下，龍頭企業業績有望率先復甦。企業端：3)福耀美國布局工廠產能釋放，市佔率有望提升。4)德國SAM鋁飾件業務整合完畢，依託歐洲市場，結合福耀自身先進管理機制，打開鋁飾件全新成長空間。

盈利預測與投資評級：預計2020-2022年營業收入202.73/256.64/290.80億元，同比-3.9%/+26.6%/+13.3%，歸母淨利潤25.25/36.04/46.01億元，同比-12.9%/+42.8%/+27.7%，對應EPS為1.01/1.44/1.83元，對應PE為37.56/26.31/20.61倍。

福耀A股+H股5家可比公司加權平均PE估值2020/2021/2022年分別為56.87/39.15/29.78倍。考慮汽車玻璃新功能附加值提升+單車面積上升及美國市場業務開拓，未來業績高增長，我們認為公司應享受更高估值溢價。首次覆蓋，給予福耀玻璃A股「買入」評級。

風險提示：衛生事件控制低於預期;乘用車需求復甦低於預期;自主品牌價格戰超出預期。

(編輯：李均柃)

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