編輯 / 大象君
作者 / 柴桑 齊木
南方，永遠都是北方物種的過冬地。人也好，動物也罷，古代如此，當下亦然。只是，現在這個冬天，在南奔的隊伍裡面，多了很多獨角獸的身影。與匈奴南下、候鳥遷徙、大媽避寒不同的是，獨角獸目的地都比較明確——香港。但也就是這最後的臨門一腳，最為難奔。
資本凜冬比人們想像的來得更為猛烈，先覺江水寒的小米們，通過忍痛放低身價邁入港股、美股，在後來者豔羨的眼中找到了窩冬地，後知後覺的獨角獸們不得不使出渾身解數，以求進入溫暖之地。其中，被視為另類的區塊鏈獨角獸們，他們的求生欲格外強烈。
更早之前，都是上市公司來蹭區塊鏈的熱點，蹭上車就股價飆升。只是河東河西轉換之快，別說三十年，半年都不到，區塊鏈便成了燙手山芋。
今年5月，隨著加密貨幣飛速遇冷，區塊鏈獨角獸們開始尋找避寒之地，證券市場成為他們新的目標。看著不少被美股玩壞的中概股，還有大門緊閉的A股，放低身段的港股成為獨角獸的最愛。在很多同行沒有反應過來的時候，張楠庚和他的嘉楠耘智早早抱著招股書站在了門口。
隨後，張楠庚身後的隊伍越來越長，有些人進去了，有些人還在等著。不甘寂寞的張楠庚在排隊中搗鼓出了7nm礦機，做了臺挖礦電視用於排隊休閒，還裝了個挖礦取暖器禦寒，依然沒能等來開門，但等來了吳忌寒帶著比特大陸招股書的身影，還有火幣的李林買下港股桐成控股的消息。
這次，區塊鏈獨角獸南奔的狂潮，來了！
01
資本的末班車
今天曹銘又遲到了，這種情況已經連續三天，遲到的原因很簡單，「昨天晚上玩太嗨了」。
曹銘就職於上海一家老牌風險及股權投資公司，這家公司的歷史寫出來相當於半部中國證券金融行業發展史。而在這個資本寒冬中，他的公司和其他基金、資本一樣，開始收攏羽翼，謀求過冬。
10月18日，上證綜合指數失守2500點，兩市融資餘額在此前的一周內呈現「六連降」，關於資本寒冬的恐慌一股腦爆發出來，清華研究院數據顯示，2018上半年募資總額3800億元，比起2017上半年的8600億，降幅達56%。
而對於曹銘來說，身邊最大的變化就是，往日需要東奔西跑的項目洽談、盡職調查等工作放緩，同時趕上公司基金處於清退階段，他說，「一群人坐在辦公室不知道做啥，不少人已經出國度假了」，而剛到公司百無聊賴的曹銘，只能打開手機和同事一起「開黑」。
「一個基金（盤活）需要有政府引導基金、上市公司、個人投資人幾部分構成，現在除了政府，上市公司和個人都沒錢」，曹銘表示，這種悲觀情緒已經在資本市場開始蔓延，基金募資難，創業者融資難，獨角獸們扎堆赴美、赴港上市，希望能趕上末班車。
7月26日，拼多多以股票代碼「PDD」在納斯達克上市；9月12日，蔚來汽車倉促在美國上市，半個月後股價腰斬；9月14日，趣頭條赴美上市；10月20日，小牛電動車再次在美國「流血上市」，即便如此，他們仍被看作是市場的幸運兒。
「現在二級市場估值低，一級市場沒降太多，上市掙的錢少，投的人就少」，在曹銘看來，沒能上市的企業，接下來一段時間會比較難過，「前面賺不到錢，後面就沒人願意投了」。
「現階段不太看好幣圈、鏈圈企業上市，風險太大」，曹銘作為一個傳統投資人，仍舊認為現階段投資一些傳統企業、網際網路企業比較保險。
這對於渴望搭上資本末班車的區塊鏈獨角獸來說，不是一個好消息。今年5月初，比特幣價格站上最後一個接近10000美金的高點，隨後熊市開始到來，加密貨幣市值從4500多億美元，一路跌至現在2112億美元。
熊市之下，依靠加密貨幣輸血難以為繼，區塊鏈獨角獸企業開始尋求新的融資來源，證券資本市場成為他們最後的「伊甸園」。5月15日，在經歷兩次上市失敗後，礦機巨頭嘉楠耘智正式向港交所遞交招股書；8月28日，火幣集團收購香港主板上市公司桐成控股；9月26日，比特大陸同樣在港交所遞交招股書。
他們沒想到的是，今年「打破剛兌、降槓桿、降風險、降成本」的資管新規，以及中美貿易戰的雙重壓力，在10月份集中釋放。這些區塊鏈獨角獸奔向的資本市場，反而成了趣頭條、蔚來汽車、小牛電動車這些傳統獨角獸搭上末班車逃離的地方。
「雙重遇冷」下，區塊鏈獨角獸成為了一個個「困獸」。
02
困獸猶鬥
比起望梅止渴的美好願望，看見末班車在眼前卻無法上車的無奈顯然更為尷尬。在這種尷尬的背後，或許最讓比特大陸困惑的是，有礦機霸主身份背書所帶來的亮眼財務報表，也有順勢轉型AI的戰略布局，更有區塊鏈作為未來發展大勢的加持，何以就能落到上不了末班車的困境。
所謂禍福相依，上帝總是公平的，在打開一扇窗戶的時候，也關上了一道門。這些成就了比特大陸輝煌的業績，如今也成為其登上資本市場末班車的最大障礙。究竟是什麼因素讓比特大陸陷入了當前困獸猶鬥的境況中。
首先從比特大陸最好看的數據著手，根據招股說明書，比特大陸2018年上半年收入達約28.45億美元，同比增長10.37倍，公司2017年全年收入為25.18億美元，同比增長9.07倍。今年上半年，比特大陸歸屬主要股東淨利潤達7.43億美元，同比增長8.95倍。從2015年至2017年，比特大陸收入和淨利潤的年複合增長率，分別達到328.2%和279.9%。
單從數據看，確實是一份很出色的成績單。不過風險同樣在其中，根據公開數據，從2015年到2017年礦機銷售在比特大陸收入來源佔比均超過70%。這種過於單一的收入來源意味著一旦礦機銷售出現風吹草動，比特大陸的銷售收入將受到極大的影響。
不幸的是，這一幕正在發生。對於兩年未推出新品的比特大陸而言，被礦工評價為性價比之王的螞蟻S9礦機，實際上已經成為比特大陸銷售收入的頂梁柱。伴隨著數字貨幣市場進入寒冬，螞蟻S9礦機的銷售也遇冷，不僅售價由年初的3.5萬跌到目前的2600多，其性能也被競品大幅超越，此前甚至還有媒體報導比特大陸第二季度銷售相比第一季度大跌80%。
在幣圈寒潮持續的市場環境下，即便推出全新的產品，要想重現年初的盛況，如果沒有類似今年初那樣的大牛市助力，今年的一季度或許將是比特大陸礦機銷售「最後的狂舞」。對於更看重長期盈利能力的資本市場而言，不被信任也是情理當中。
幣圈寒冬影響的不僅是礦機銷售，也對其所持有的天量的數字貨幣產生重大影響。身為礦機巨頭，無論是以數字貨幣形式收回的礦機銷售款，還是自產自用所打造的自有礦池，比特大陸必然會持有天量的數字貨幣。
對於打算登陸資本市場的比特大陸而言，最難的問題莫過於這些數字貨幣如何定價，雖然數以萬計的交易所已經為這些數字貨幣標好了價格，但數字貨幣波動巨大。以比特幣而言，相比於去年底接近2萬美元的歷史最高價，目前跌幅超過65%。即便是以比特大陸大量持有的BCH而言，2017年12月31日BCH的價格為2533美元，比特大陸持倉價值21.33億美元，2018年3月31日BCH的價格為685.3美元，比特大陸持倉價值6.997億美元，3個月時間，BCH資產縮水高達14億。如果按照450美元左右的實時價格來算，其資產還將再縮水三分之一。
雖然在招股說明書中，比特大陸創造性的將加密數字貨幣定性為一種可使用年期不確定的無形資產，採用加權平均成本法計價，而非按照加密數字貨幣於各個會計參考日的公允價值記帳，以避免加密數字貨幣價格波動性過大造成的影響。鑑於當前國家會計準則中並沒有相關規範，而作為吃螃蟹者，目前也沒有其他可供參考的權威例證，由比特大陸獨創的加密數字貨幣新式會計法則，能在多大程度上得到公眾以及資本市場的認可，目前尚不得而知。這意味著其中或蘊含著巨大的跨開機風險。
（圖：比特大陸位於內蒙古鄂爾多斯的比特幣挖礦設備）
談完了這些數字方面的問題，再來看看比特大陸究竟打算以什麼身份登陸資本市場。
此前，小米上市前，創始人雷軍一直宣稱小米是一家網際網路科技公司，而堅決否認自己是一家手機製造商。背後只有一個驅動力——公司估值。雖然從披露上市信息到正式登陸資本市場，小米估值一路下行，但如果以手機製造商的身份上市，700億美元的估值也是奢望，更別說最初高達2000億美元的估值。
比特大陸面臨著同樣的難題，如果以礦機生產廠商的身份，即使已經達到了行業霸主的巔峰，也難以支撐145億美元的估值，於是比特大陸在自己的故事中加入了大量的AI素材。鑑於礦機生產和AI之間天然的緊密關係，以其在礦機研發生產領域多年的技術及人才積澱，比特大陸講述AI的故事確實在情理之中。
事實上，風口上的AI早已成為一片紅海，不僅湧現了一批融到巨資的初創公司，還有早已前瞻布局且實力雄厚的英特爾、英偉達等傳統晶片巨頭在奮戰。此外，包括阿里、百度以及谷歌、FaceBook在內的一些科技巨頭也愛上了AI，紛紛進軍這一領域。這些不差錢的企業們雖然入局時間短，但這個世界上沒有什麼問題是錢解決不了的，尤其是對搭建護城河頗有心得的巨頭們，看看剛成立就放出核彈的阿里平頭哥半導體公司就知道了。
佛曰，既有業因，便有業果。對於比特大陸而言，成也數字貨幣，敗也數字貨幣。區塊鏈及數字貨幣成就了比特大陸登上巔峰，也讓其陷入困獸猶鬥的境況，但鬥總是比等死好。何況，困在籠中的獸並非比特大陸一家。
03
冰山一角
新事物被社會廣泛接受總是需要一個過程，資本也總是天然繞著風險走的。比特大陸面臨的問題只是區塊鏈企業上市的一個縮影。此前，同為礦機巨頭的嘉楠耘智也曾多次衝擊IPO受挫。
嘉楠耘智也是一家有故事的企業，其創始人張楠賡，圈內人稱「南瓜張」，在礦機江湖非常知名，當初與烤貓齊名，但後來烤貓消失。2011年，張楠賡帶領團隊發明了中國第一臺比特幣礦機——阿瓦隆一代，它也是當時世界上算力最強的礦機。阿瓦隆意為「天佑之島」，凱爾特神話中的極樂世界。在很多人看來，礦機廠商就是「印鈔機」廠商，當時，誰擁有一臺阿瓦隆礦機，就相當於在家裡安裝了一臺印鈔機。
（圖：阿瓦隆一代 2013年售價9300元）
從2015年至2017年兩年間嘉楠耘智淨利潤增長超23700%，富裕起來後便開始了漫長的IPO之路。
早在2016年，嘉楠耘智希望通過類似借殼的方式登錄A股。當年，A股上市公司魯億通(300423,股吧)（300423）公告稱擬作價 30.6 億元收購嘉楠耘智 100% 股權，但因監管機構懷疑交易估值過高而不了了之。2017年，雖然中國針對加密貨幣的交易和首次代幣發售（IC0）出臺了禁止令，嘉楠耘智仍舊想申請掛牌中國的新三板，再一次申請未通過。
這次再次衝擊港股IPO，又遇到了虛擬貨幣市場和傳統資本市場的雙重遇冷。
但，也不是沒有機會。
2018年7月，嘉楠耘智成功研發並量產7nm ASIC晶片，相較其市場主要的競爭產品---比特大陸16nm螞蟻S9礦機整整領先一代，擁有更高的算力和更低的功耗，未來在比特幣礦機市場份額的爭奪上佔據優勢。不僅如此，5nm晶片已被提上嘉楠耘智的研發日程。
今年上半年，中興事件刷爆新聞版面，中興事件中直接暴露出的是我國晶片行業相對落後，無法自給自足，受制於美國等發達國家的現狀。不過從好的一面想，美國對中興所採取的禁令制裁，某種角度看，也將直接刺激我國晶片產業的發展。
在中國，礦機晶片從無到有，短短數年，就發展到世界先進水平，中國證監會副主席姜洋率團考察訪問嘉楠耘智時說，「不管你們晶片用於什麼，本質上都還是一家晶片公司，希望你們在國內上市。」
如果說礦機企業的上市有晶片加持，那麼區塊鏈獨角獸裡的虛擬貨幣交易所想上市，面臨的障礙就更多了。
中國三大幣所裡，在上市路上走得最遠是火幣。今年火幣通過資本運作，成功入主港股上市公司桐成控股。
雖然在加密貨幣早期積累了足夠的原始資本，但是野蠻擴張也給火幣貼了聯合空氣項目割韭菜，期貨定點爆破、操縱市場價格的標籤，即便幣市走進寒冬，各大企業紛紛在政策的規制下收攏羽翼，擁抱健康的區塊鏈發展，但火幣依舊因為其交易所的敏感身份，頻繁遭到質疑。
如何剝離交易所業務，將合規業務進一步合法化，就成了火幣在境內發展的必然之路。火幣選擇借殼港股上市就成了第一步棋。大象區塊鏈首席經濟學家王宏認為，一般做出這種選擇的原因主要有三，一是擬上市企業在境內直接上市有難度，不符合上市標準；二是擬上市企業雖符合國內上市標準，但卻受到上市行業政策限制；三就是擬上市企業可能存在「歷史問題」，不願將早期企業發展信息進行披露。
鑑於火幣交易所財務信息難以對外披露，並且監管受限，正規IPO上市基本無路可走，同時借殼港股上市比較容易，沒有A股關於需要買與行業相近的企業才能借殼的限制，因此赴港借殼實是無奈之舉。
而火幣的第二步，就是成立火幣中國，將火幣研究院、火幣大學(中國)、火幣 Labs(中國)、火幣英才、火幣律林等產業整合，提供諮詢、培訓、技術、孵化、人才、法律服務的業務劃歸其中，宣稱打造區塊鏈+產業服務一站式平臺，而這一步憑藉著進駐海南自貿區（港）區塊鏈試驗區，贏得了官方媒體和當地領導的支持。
火幣創始人李林的下一步棋，極有可能通過控股的桐成控股收購火幣中國，從而使火幣除交易所之外的部分業務順利上市，獲得監管的認可，而至於是否會形成對交易所業務的保護，目前尚不得而知。
儘管困難重重，這些區塊鏈的獨角獸為了躲避寒冬，不得不選擇南奔香港，尋找更多的資本為度過寒冬做準備。
04
開往暴富的列車？
區塊鏈獨角獸上市困難這麼多，你看好嗎？
2017年底開始的一波數字貨幣的大牛市，讓一部分人先實現了財務自由。很多幣圈人認為，區塊鏈獨角獸上市將是開往暴富的末班車，再不上車就晚了。
那麼，盤踞證券市場的傳統資本如何看呢？
懂區塊鏈的傳統資本圈人士、天風證券區塊鏈研究中心負責人、TLAB創始人徐坤表示，區塊鏈行業從最早期的挖礦、數字貨幣交易，以及逐漸輻射到技術服務、金融服務、產業升級等各個方向，一大批創業公司如雨後春筍般爆發。 隨著行業的發展，商業模式會逐步迭代升級，曾經一本萬利的營業模式不一定能夠持久，盈利的企業也面臨二次定位和轉型的戰略思考。區塊鏈企業要獲得資本市場的支持，繞不開對盈利能力、現金流、淨資產的要求，然而，目前真正實現持續盈利的企業並不多。
上周，記者參加了《區塊鏈巨頭的上市之道》分享沙龍，當大象區塊鏈提出關於「區塊鏈獨角獸上市面臨障礙和機會」問題時，徐坤表示，區塊鏈獨角獸上市，辦法總比困難多，看好比特大陸、嘉楠耘智等企業上市。
但是一位不願透露姓名的傳統投資公司分析師告訴記者，全球資本市場遇冷，大家都在儲備資金過冬，對於礦機、幣所等業務不夠成熟穩健的行業投資會非常謹慎。
區塊鏈獨角獸上市是不是一趟開往暴富的列車，幣圈的韭菜和證券市場的機構投資者、股民都在用腳投票，有人入局、有人觀望、有人避而遠之，結果如何，大象區塊鏈會持續關注。
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（責任編輯：張潮 HZ0011）