翠微股份:成長中的京城名品百貨

來源：	華泰聯合證券研究所	發布時間：	2012年04月16日 14:27	作者：	耿邦昊
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	翠微股份是一家以中高端百貨業為主、超市及其他業態為輔的京城零售企業，旗下擁有5家百貨店及1家購物中心，經營面積15.8萬平米（自有物業比例達47%），輻射海澱區、西城區、豐臺區等區縣，改變了京城商業「東強西弱」的格局。公司3Q2011收入34.6億元，淨利潤1.1億元，擁有會員83.8萬人，發卡佔比高（2011年會員消費佔收入比高達66%）。 　　在6家門店中，有3家尚處於培育期，且虧損較大，短期內仍將呈現主力店養新店的局面。翠微大廈店是公司明星店，經多次現金及股份收購後，公司目前擁有該店5.36萬平米商業面積。2010年收入25.4億元（佔總收入66%），淨利潤約1.5億元（整體淨利潤1.04億）；牡丹園店由於極低的租金（1000萬/年），盈利能力強，其2010年收入6.9億元，淨利潤約5000萬元。上述兩家門店充分發揮了為新店擴張供血的作用。 　　翠微廣場店是首個購物中心業態嘗試，由於較高的租金（近1億/年）以及初期招商不順，租賃業務毛利率較低，導致開業以來持續較大虧損。考慮到公司計劃於2013年對品牌商整體調整，我們假設提租15%，則有望大幅減虧；清河店與大成路店由於較高的物業成本（前者租賃，租金約3500萬/年；後者自有，折舊攤銷約4000萬/年），其培育周期可能較長。 　　我們認為公司12-13年增長亮點在於：1）翠微大廈店品類調整，以珠寶名表等替換黃金，毛利率回升；2）翠微廣場店13年對商戶及品牌整體調整，提租或助門店減虧；3）截至3Q2011，公司長短期貸款合計約3億元，財務費用800萬，若成功融資後償還計息負債，財務費用將大幅降低。 　　我們假設12年不開新店，13年新開1家租賃店（當年虧損2000萬），預計公司11-13年EPS=0.43、0.52和0.65元（按3.08億股測算）。公司目前正處於成長期，短期仍有較大的新店培育壓力，但戰略布局值得認可，建議投資者申購詢價區間在8.1-9.1元，對應12年估值15.5X-17.5X。 　　風險提示：經濟低迷，整體消費增速放緩；牡丹園店面臨到期租金上升風險；公司新開門店物業成本較高，短期虧損較大，且培育期可能較長。
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