摘要：總的來說，個子不算高（歡迎關注槓桿遊戲）
撰文|杆姐&編輯|雯雯
中小房企和房企拆分物業，赴港上市，在2020年完全是掀起了高潮。
上周我才舉例大唐集團控股、領地控股、上坤地產，這3家區域色彩濃厚的房企，要麼動輒經歷破發，要麼在港遭遇認購不足，中小房企真不容易。詳見《新晉內房股們踩中的三道紅線》（12月11日）。
而分拆物業，2020年至少20來家向港交所遞交申請，10多家已經上市。期間槓桿地產也寫過不少，有興趣的杆友可以搜索，實話說對這類事情我都麻木了，完全不想寫。
但今天這位主角有點小特殊。年中的時候，它幹過一票大的，和成都瑞卓（成都武侯中西璽瑞置業、重慶愛普地產直接或間接持有其70%、30%股份）一起以總價10.12億美元，約合人民幣71億元，接盤了李嘉誠在成都拿地多年、「開發不完」的大項目南城都匯。
對，槓桿地產說的就是中等生禹洲集團。
日前，禹洲向港交所遞表，擬分拆旗下附屬公司禹佳生活服務於港交所主板獨立上市。接盤李嘉誠，禹洲集團今年過得怎麼樣？禹佳生活服務成色又如何？
1、衝擊千億大功告成，近年利潤指標不太好看
2020年房企分化依舊顯著，有的能乘風破浪，有的則一降再降。
禹洲集團算是幸運的。不久前發布的公告稱，截至12月7日止，禹洲集團合約銷售總額已超過集團原定的全年目標人民幣1000億元。
在今年如此嚴峻的黑天鵝衝擊下，完成千億元銷售目標，可以說這個臺階的跨越真心不容易。
其集團官網說：
至此，禹洲集團提前完成年度千億目標，正式晉級「千億俱樂部」，以使命必達的精神實現了2017年提出的三年衝擊千億的目標，從而進一步夯實了以優異業績回饋股東的誠意和實力。
不過從披露的財務看，槓桿地產注意到禹洲集團上半年利潤情況不是太好，上半年毛利潤32.76億元，毛利潤同比增長只有4.33%。
如果看淨利潤就更差。實現歸母淨利潤10.19億元，去年同期為16.39億元，歸母淨利潤同比增長-37.81%。
同時，毛利率、淨利率都繼續下滑。去年同期毛利率為26.99%，降至今年上半年的23.39%。
淨利率更是從去年同期的16.39%，降至11.07%。
而這幾年，禹洲集團的營收從100多億元，增長至200多億元，期間毛利率連續下滑，2016年為36.27%，2017年為35.40%，2018年為30.72%，2019年為26.21%。到了2020上半年，如上文所述，更是降至23.39%。
淨利率在2020上半年大幅下滑之前，還算好，近年穩定在15-17%左右。
2、禹佳生活服務總的來說，個子不算高
根據招股書的披露，槓桿地產注意到，禹佳生活服務專注於海峽西岸地區和長江三角洲地區，在四大重點區域（即環渤海經濟圈、華中地區、西南地區和大灣區）也做了布局。
其實主要就是禹洲集團開發到哪，物業自然就到了那裡。
截至6月末，禹洲集團擁有167項位於中國六大城市群的37座一線及二線城市的住
宅及非住宅物業，總土地儲備約為2020萬平米。在蘇州、合肥及揚州等城市市場份額領先（按合約銷售額計）。
客觀說，這個土儲不算高，前20強房企動輒大幾千萬、上億平米儲備。所以反推，禹佳生活服務的行業地位，大概只算中個。
截至12月16日收盤，禹洲集團市值157.72億港幣，可以想像禹佳生活服務的市場認可度。
按照中指院物業服務百強企業排行榜，禹佳生活服務在2019年和2020年，皆排名36位。
單獨說商業物業（不包括寫字樓）在管總建築面積計，根據2019年的相關數據，可以排第6。
2017年禹佳生活服務收入3.05億元，2018年3.94億元，2019年5.44億元。複合增長率33.5%，還不錯。
2019上半年營收2.39億元，2020年同期增長至2.75億元，漲幅15.3%。
毛利率，如上圖近3年都在20%多，比較穩定。
毫無疑問，禹佳生活服務管理的物業，截至6月有1300多萬平米，主要是禹洲集團開發的。如下圖。
這都是正常的。
截至9月末，禹佳生活服務已訂約總建築面積為26.2百萬平米，包括禹洲集團開發的項目的已訂約總建築面積20.4百萬平米、禹洲集團的合營企業或聯營公司或其他關聯方開發的項目的已訂約2.9百萬平米，獨立第三方物業開發商單獨開發的項目的已訂約2.9百萬平方米。
也就是說，未來幾年，禹佳生活服務管理的物業面積相當於今天要翻倍，這是增長空間，但想像力大概也就這樣。
3、禹佳生活服務的潛在風險
招股書「風險因素」章節有37頁的披露，槓桿地產挑重點說。
第一，禹洲集團發展的風險，也是禹佳生活服務的風險。正如上文所述，多數管理的、籤約的物業，都是來自禹洲集團所開發。
而禹佳生活服務對禹洲集團的管理策略並無控制權，亦無法控制影響其業務運營及財務狀況的宏觀經濟或其他因素。所以招股書說：
我們無法向閣下保證，禹洲集團將會就其開發物業實際委聘我們為其物業管理服務提供商，尤其是因為根據中國法律規定，物業開發商就其開發的住宅物業委任物業管理公司一般須進行招投標程序。
還如禹洲集團的業務或財務狀況可能惡化。
第二，拓展服務的戰略規劃未必能如計劃般成功。比如收購未必會成功，整合也有困難，且收購其他物業管理公司，可能會降低盈利能力。
第三，區域單一風險。招股書披露，大部分物業位於海峽西岸地區及長江三角洲地區。
這幾年無論面積還是收入佔比，都在90%多或接近90%。如下圖。
過於集中，重大不利、天災人禍誰也不知道。
第四，成本風險。或會面臨員工成本及外包開支升跌，而員工成本及外包開支上升可能會損害業務，並降低盈利能力。
物業管理行業屬勞動密集型，多種因素可能導致員工成本及外包開支上升。
第五，流動資金風險。比如槓桿地產注意到禹佳生活服務自己就舉例，2017年、2018年錄得流動負債淨額4370萬元、1280萬元。
2019年末、2020上半年，經營現金淨流量為負。分別為-3730萬元、-2440百元。解釋說：
主要是由於貿易應收款項及預付款項、其他應收款項及其他資產增加。
另外還有一些風險，槓桿地產就不一一列舉。
當然不管怎麼說，個子最然不高，但別家那麼多都分拆上市，多少都能融資，打開一個新的渠道，禹洲集團為什麼不這麼做呢？這是大家的陽謀。
房企都是聰明的。
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