來源：國泰君安證券
投資要點
中國的消費社會正邁向以服務業為主導的時代。本文提出服務消費投資的三重境界：拐點、增長與行業標準：①短期把握數據拐點：投資高景氣/景氣度修復的細分；②中期買增長的可能性：重點關注年輕一代、消費分級與下沉市場；③長期投標準的確定性，精選能定義行業標準的龍頭。A股推薦標的：中國中免、首旅酒店、豆神教育、科斯伍德、天目湖、宋城演藝、中青旅、周大生；港股及美股推薦：美團點評、阿里巴巴、京東、拼多多、華住集團-S、好未來、新東方、九毛九、頤海國際、海底撈。
70年消費結構變遷，服務消費崛起勢不可擋。①從1949-78年重工業為主，消費需求被犧牲，到2013年以來服務消費崛起，第三產業引領增長，我國消費經歷了4個發展階段；②美國消費經驗表明，人均GDP超24,000美元，人均可支配收入超17,000美元時服務消費佔比超越商品消費。文化娛樂、休閒旅遊、教育、醫療等消費佔比顯著提升；③供需與成本雙重推動，我國服務消費將呈現量價雙升局面。
60萬億版圖的未來：線上化、下沉市場將拓展服務消費邊界。①從產品性質以及線上化程度構建中國消費市場版圖：傳統零售（20-25萬億）、數位化新零售（10-15萬億）、本地生活服務（20-25萬億）、數字文娛（5萬億）；②線上化既推動服務消費邊界向商品消費滲透，又是服務消費未來的趨勢，其實質是消費者與產品/服務的連結效率提升，與服務的標準化水平正相關。短期線上化動力來自服務基礎設施的完善與服務能力溢出；中長期動力來自於服務產品的標準化進程；本地生活服務、教育等線上化率尚有很大空間。③中國市場二元化特徵明顯，一線已成紅海，下沉市場市場空間巨大，且具有熟人社會、價格敏感、閒暇娛樂屬性強的特徵，優質資源更稀缺，容錯率更低，三四線市場的寶貴增量將成為企業的決勝之地。
標準化之蘭因，結龍頭之碩果。①服務本質賺的是專業化分工下，消費者超額效用的溢價，能持續穩定輸出服務標準對企業管理機制和供應鏈能力要求很高，最終是得行業標準者得天下，比拼的是精細化管理能力；②產業鏈渠道與要素品牌的博弈仍在持續，品牌崛起具有必然性，但渠道與平臺正成為品牌孵化器，二者並非你死我活的零和博弈；③服務業產業鏈中，能夠持續穩定輸出服務標準，且集中度持續提升的賽道屢屢誕生大市值龍頭；平臺類本地生活服務、OTA以及要素類的酒店、餐飲/餐飲供應鏈是具備標準化快速擴張能力，並構建起足夠高壁壘的賽道。
風險提示：疫情反覆影響消費需求；經濟波動影響居民消費能力。
以下為核心內容及圖表節選
歡迎聯繫團隊成員或對口銷售獲取完整報告及相關資料