浦銀國際研究:消費行業趨勢追蹤——統一「拍了拍」開小灶

統一上半年整體業績波瀾不驚（收入和核心淨利潤均呈低單位數增長），但「開小灶」自熱米飯成為業績亮點和關注焦點。統一董事長羅智先在投資者會議上指出，「開小灶」延展空間很大，將以「安全、方便、美味」為主軸，採用生態鏈的方式架構新品。我們認為，消費升級、懶宅單身經濟疊加疫情居家因素，正令自熱食品與更多生活場景貼合，擁有更多用武之地，但面對市場追捧和銷售激增，品牌商提升產品力亦迫在眉睫。方便食品賽道，我們建議重點關注：頤海國際（1579 HK），康師傅（322 HK）、統一（220 HK）、自嗨鍋（未上市）和新三和食品（未上市）。

開小灶。統一「開小灶」今年上半年收入突破1.7億（不少電商平臺一直處於庫存緊張狀態），同比增長15倍，佔方便食品業務的3%。自熱火鍋和米飯已成市場風潮，新老廠商競相涉足，競爭日趨激烈。我們認同管理層的策略，相比追求短期爆發，提升產品力比產能擴張更為重要，畢竟自熱食品作為長期品類（非曇花一現），目前在產品工藝和口味上還有很大提升空間。「開小灶」亦會延伸至面和火鍋品項，採取生態鏈的架構方式，統一或側重組裝和營銷。同時，管理層認為，「開小灶」不會取代方便麵，因各自需求和場景不同，均是大類別產品。

管理層會議重點。1、推新大品類優先。品類規模需百億級別以上。公司擁有300多個SKU，但銷售過億的不足40個，因此加強研發改進產品工藝和口味至關重要。2、廣告投資「未來產品」。繼續根據業務進展，聚焦資源於「茶裡王」、「開小灶」和「湯達人」等高端品牌。3、需要更加貼近消費者。疫情和生活習慣的改變，令公司更加重視開闢新的通路，包括強化線上渠道適應居家消費，以及採用大包賺形式加快滲透低層級市場。4、收購看緣分。對生活消費品均有興趣，但收購後整合難度往往大於預期，公司或傾向於自己做。

1H20業績解析。受疫情影響，上半年方便食品收入同比增長22%（「湯達人」成長30%），運營利潤增長30%；飲料收入下跌7%（但「阿薩姆」奶茶增3%），運營利潤微升2%。食品佔比上升以及飲料開工率較低等原因造成毛利下跌0.8個點至35.8%。因公司二季起加大品牌宣傳，廣告推廣費用增長23%，佔收入比上升1.3個點至7.7%，但員工和行政開支有所節省。核心業務利潤加上一季度處置合肥分廠土地利得，整體淨利潤同比增長7%至10.7億人民幣（1Q/2Q20: +11%/4%），與經營淨現金11億相仿。通路庫存管理取得成效，存貨周轉天數下降6天至35天。統一維持淨現金狀態（截至6月底：36億），中期不派息。我們預計下半年產品結構更趨高端化和原材料紅利或將消化品牌建設和渠道下沉帶來的費用，同時末期派息率可能維持在100%水平。

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