智利養老金體系中的真實金融經濟學，折射出新興經濟體的發展之路，是多麼艱難、多麼複雜，也警示我們在改革進程中需要仔細權衡什麼是技術細節，什麼是戰略舉措；什麼是不妨外包或者複製的，什麼又是必須堅守不放的。
比揚古觀察
田輝
儘管遠隔千山萬水，智利這個南美國家對不少擁有金融經濟學背景的人而言，其形象正面，甚至頗具好感，好感多半來自於各種教科書和研究報告的塑造，不論是對抗通貨膨脹的獨特貨幣單位——UF，還是應對地震風險的巨災保險制度以及管理長壽風險的養老金體系，智利模式都備受推崇。正因為如此，今年10月初一場由地鐵票漲價4美分所引發的社會騷亂，伴隨暴力和流血，至今尚未平息，讓人瞠目之餘，也不得不開始審視智利故事的另一面。
智利故事一度十分勵志。上世紀80年代初，尚還屬於全球最貧窮的國家之一，如今卻一躍成為南美大陸最富裕的國家，人均GDP高達25978美元（以購買力平價衡量）；2010年更是加入被稱為「富國俱樂部」的聯合國經合組織（OECD），與墨西哥一起成為目前拉美地區「唯二」的OECD成員。然而，人們在盛讚「拉美金童」取得的巨大成就的同時，往往忽視了另外一個事實：智利的不平等程度極高，基尼係數高達0.477，不僅在OECD國家排名墊底，在APEC國家裡面也屬於最糟糕的。極高的不平等程度，使得普通智利人生活艱難，動蕩的種子早已生根發芽。
拋開裙帶主義、政治醜聞、腐敗等問題不談，從金融經濟學角度看，智利形象的反轉，最大的啟示可能在於：引發我們反思理想的設計和真實的世界之間可能具有巨大反差。不妨以智利養老金體系作為分析樣本展開分析。
首先，筆者選擇智利養老金體系的原因在於：智利養老金體系是新自由主義思想的產物。眾所周知，智利一向被稱為是「自由市場試驗場」，設計師是以弗裡德曼為代表的「芝加哥男孩」們。1981年智利啟動的養老金體系改革，帶有鮮明濃重的新自由主義市場經濟特徵。養老金體系對於智利極為重要。從1981年發展至今，智利養老金規模已經達到GDP的70%左右，對於該國資本市場、投資等影響深遠。智利養老金體系經歷了廣受讚揚到聲譽下降的戲劇化變遷。1981年建立的智利私人養老金制度，不僅領全球風氣之先，而且在世界銀行支持下，複製到30多個國家，一度被樹為養老金改革典範。然而，近年來養老金制度卻成為智利悲劇的源頭，顯著推高了智利的不平等狀況，並引發了多次抗議。智利政府為了平息此次動蕩，所提改革措施也多聚焦在養老金方面。
養老金問題，可以說是智利問題的集中體現，也是真實世界不同於教科書上的金融經濟學的集中體現。在此僅選取兩點進行解析。
其一，如果缺乏有效監管，市場化未必能帶來有效競爭。1981年智利養老金改革的核心是徹底拋棄了原來的現收現付制政府養老金制度，代之以強制的、完全積累式的個人帳戶體系，由私人的養老金管理機構來管理，退休後的養老金待遇與帳戶資產規模掛鈎。制度設計的假設條件是通過市場化改革能夠實現更加高效的養老。例如，由私人機構管理運營養老金，能夠取得更高的投資回報；無須對基金管理費進行監管，因為多個管理機構之間的競爭，自然會降低管理費率，提高服務質量。然而，現實情況是：期望中的競爭提高和效率改善都沒有發生。隨著時間流逝，智利養老金的管理機構數量從12個減少到了6個；管理費用長期居高不下。有研究估計，智利工人繳費金額的1/4至1/3被用作佣金和其他管理費用，即使名義上的投資回報很高，但扣除這些費用之後，淨投資回報率就很低了。這也使得普通智利人的養老金帳戶無法積累足夠的資產以供退休之用，因此老年人的貧困問題尤為突出。
其二，只顧市場效率，不顧社會公平；只講市場作用，不講政府作用，絕非長久之道。從1981—2008年長達27年的時間裡，智利養老金體系基本上完全依賴市場化、私人運營的制度解決退休收入來源問題，幾乎看不到政府的作用。一方面，私人養老金管理機構利潤頗豐；另一方面，則是普通人退休後的養老金收入替代率每況愈下。在此背景下，智利政府不得不於2008年進行結構改革，引入了一個新的養老金支柱，確保窮人不管是否繳費，都能夠在退休後享受一個最基本的養老金待遇。顯然，新的政府養老金計劃的引入，實際上意味著智利已經放棄了原本堅守的純粹的新自由主義市場經濟思想。研究表明，這一改革也在一定程度上緩解了智利老年人的貧困問題。然而，儘管政府已經有所行動，但所做的顯然還遠遠不夠。例如，儘管智利養老金體系名義上要求強制實施，但由於存在大量非正規就業人員，離全民參保的目標始終相差很遠。如何將非正規就業人員納入正規的經濟體系進行管理、服務，智利政府顯然在這方面缺乏作為。
2011年，即在智利加入OECD的次年，OECD對其金融體系進行了評估，基本結論是：在過去30年，智利實現了巨大的發展，金融體系十分發達，不僅按照新興經濟體的標準是如此，甚至按照許多OECD國家的標準看也是如此。報告中還特別提到了強制性的私人養老金制度對金融體系的巨大貢獻。顯然，這份報告只評估了「效率」，對「公平」未加理會。智利養老金體系中的真實金融經濟學，折射出新興經濟體的發展之路，是多麼艱難、多麼複雜，也警示我們在改革進程中需要仔細權衡什麼是技術細節，什麼是戰略舉措；什麼是不妨外包或者複製的，什麼又是必須堅守不放的。
（作者系國務院發展研究中心金融研究所研究室主任、研究員）