影響債券市場因素繁多但方向又不盡一致。短期寬鬆的貨幣政策、近期經濟活動的復甦、中長期經濟下行壓力合在一起，收益率到底是上還是下？
2月17日，我們邀請到了西部利得公募固定收益部總經理、西部利得聚泰18個月定開債券擬任基金經理嚴志勇做客粉絲會，跟大家聊聊今年特殊形勢之下的債券投資。
中國基金報 童石石
正式回答群友提問前，他分享對疫情發生以後宏觀經濟的走勢研判：
此次新冠肺炎疫情傳播面非常廣，各地紛紛出臺了政策，切斷了人口流動，企業也紛紛推遲復工，經濟勢必會受到巨大的影響，像交通、餐飲、旅遊、零售、娛樂等以服務業為主的第三產業，受到了非常大的負面影響。此外，工業和建築業因企業延遲復工，經營也受到一定影響，中國一季度經濟增速會面臨著非常大下行壓力。
但疫情只是短期因素，不改變中國經濟長期向好的趨勢。從最近的數據來看，疫情的形勢正在不斷好轉，特別是湖北省以外的數據連續12天下滑，拐點在接下來一周可能會看到。只要疫情不大幅影響3月份開工，一季度的經濟數據可能會優於預期。全國各地都在因地制宜的有序復工，特別是核心城市群已經出現明顯的復工情況，後續復工也會進一步推進。我們有理由相信疫情對經濟的影響主要體現在一季度，二季度之後，隨著疫情的緩解，經濟大概率會恢復正常運行。
從政策面看，逆周期調控寬鬆方向不變，力度和速度有可能加碼。央行節後投放1.5萬億貨幣來對衝到期，並下調OMO利率10個BP，比去年的幅度更大。2月17日MLF利率也下調了10個BP，體現了央行維護市場流動性的決心，可以預見未來半年內貨幣政策偏松，財政政策方面預計也會更加積極。2月5號中央也提出用好貸款政策，結合財政貼息，確保抗疫重點企業融資成本低1.6%。同時，湖北省政府也出臺支持中小微企業的相關政策，後續為給企業減負，財政還可能會出臺一些稅收減免的政策。
上周召開的中央政治局會議也明確加大力政策調控力度，加大基礎設施建設，拉動消費等措施來刺激經濟。利率債在春節後幾個交易日內走出了大幅上漲行情，各期限的收益率大概下行15~18BP，相對應的信用債收益率也大幅下行，未來一段時間內可能會重新進入震蕩的趨勢。利好因素主要有宏觀經濟下行壓力仍然比較大，貨幣政策保持寬鬆等。利空因素主要是經濟刺激政策不斷出臺，可能會扭轉大家對經濟的悲觀預期等。
2月17日央行做2000億的MLF，中標利率較前一次下跌10個BP，這次調整符合市場預期。在2月3日，央行公開市場分別對7天和14天回購利率進行了下調10BP的操作，因此2月17日MLF利率下調整符合央行一貫以來的邏輯，這也意味著本周LPR下行10個BP的利率概率在增大，LPR的調整有利於銀行體系進一步支持中小企業，在當前經濟受疫情影響的情況下，實現對中小企業支持力度加大的目標，助力企業度過難關。
基金君整理了當天活動的文字實錄，與您分享：
上半年股債雙牛的行情可預期
問：節後權益市場很火爆，債基是「很低調」。在資金充裕，利率下行的情況下，債券是否也跟隨市場走出「牛市」行情，形成股債雙牛？
嚴志勇：節後權益市場在經歷首日下跌後，後面逐漸修復失地，市場關注度比較高。債券收益率也是經歷一波大幅下行。比如10年期國債和國開債，收益率當天下行大概20BP左右，到3.22%和2.8%的水平，處於歷史上非常低的水平，並且在隨後的交易日也是處於一個窄幅震蕩的趨勢，並未出現大幅上行。目前基於穩預期的流動性寬鬆政策，使得短端利率和長端利率均下行。隨著疫情對經濟活動的影響逐漸顯現，貨幣總量寬鬆和政策利率進一步下調，有望帶動收益率進一步下調，至少在上半年股債雙牛的行情是有可能可以預期的。
問：經濟下行的情況下，信用債的違約風險是否會大幅上升？怎麼在債市投資中避雷？
嚴志勇：經濟下行中，伴隨著市場出清，信用債違約風險是總體上是增加的。根據不完全統計，2019年一整年的話，整個違約企業超過50家，涉及的違約債券規模在1100多億。其中新增違約企業超過30家，涉及的違約規模大概在800多億左右。就信用債投資來說，我們一是要儘量避免經濟運行中處於顯著下行趨勢的行業；二是要選擇主業突出、主營業務在行業內居前的企業，也就是龍頭企業。此外，我們還會關注公司治理、公司財務和再融資能力，不盲目依靠信仰；第三，我們還會控制久期，注重風控和收益相匹配。
問：大家都在猜測，接下來財政政策將會出現放鬆的局面，對於債券投資來說，是否存在利好？但也有人擔憂到年末會出現CPI上行，政策驟然轉向的局面，你怎麼看接下來幾個季度的資金面和CPI?
嚴志勇：這個問題可以分短期和長期來看。短期來看的話，為了對衝疫情，央行要維護經濟穩定，通脹是次要的目標，會保持貨幣政策寬鬆。長期來看的話，通脹對貨幣政策會形成一定的制約，一旦經濟穩定以後，央行可能會對目前的極度寬鬆的貨幣政策進行調整，從整個通脹的情況來看，我們判斷，CPI可能是前高后低的態勢，一季度為通脹高點，後續會逐漸的走低。
債券基金可獲得穩定收益
問：資金持續流向具有核心創新能力的科技企業，但多家機構依然主張謹慎持有科創板及創業板企業，那麼作為普通人如何能把握國家科技創新發展大勢，並分享紅利？
嚴志勇：目前來看，像5G、醫藥、新能源汽車等等科技創新企業還是長期發展方向，具有核心創新能力的科技企業估值也是逐步提升。作為普通投資者的話，需要充分評估自身的風險承受能力，具備專業投資能力的個人投資者可以通過選擇科創板股票、創業板股票等等在一定周期內分享科技企業成長的紅利，並獲得比較好的投資回報。
對於普通投資者來說，可以通過申購公募基金，利用公募基金專業的投資、交易和研究能力，以獲取相對穩定的收益來分享科技企業成長的紅利。
問：目前為對衝疫情，國家支持流動性和降低企業融資成本，對債券投資是牛市，但是疫情導致復工困難，物質供應緊張，是否會帶來CPI上行，對債券市場打擊，這樣投資收益是否會對衝？如何獲得較為穩定的投資收益？2020年您的預期收益在什麼水平？
嚴志勇：在疫情期間，確實看到了物資供給不足的問題。主要是人員流動減弱、企業尚未恢復生產，疊加物流的影響，總需求主要依靠庫存來支持，新增供給比較少，顯示的是短期的供給衝擊大於需求衝擊。一月CPI扣除食品和能源價格的核心CPI同比上漲1.5%，漲幅比上月擴大0.1個百分點，我們認為隨著疫情結束，企業復產復工，交通恢復，短期供給衝擊將會結束，對CPI拉動主要看需求和供給的新一輪平衡。
需求是主要方面，疫情對CPI的影響更多是暫時性的、結構性的。2003年非典和2009年H1N1期間，我國和美國均未出現高通脹。結合我們當下的環境看，貨幣政策雖然寬鬆，但是基礎貨幣穩定，貨幣乘數也不高。其次，CPI中兩個重要的變量，原油和豬肉，原油來看的話是供大於求，難以大幅上行；豬肉價格，去年高基數對今年同比數據也會形成拖累。2020年債券基金來說，流動性整體寬鬆，隨著降成本和金融支持政策落實，債券收益率會維持低位運行，債券基金是可以獲得一個比較好的、相對穩定的收益。
問：現在股市大家都一致看好股票型基金，還有必要配置債券型基金嗎？
嚴志勇：債券型基金，收益相對穩健，風險一般相對於股票基金來說更低，同時債券型基金可以獲得投資信用債的相對穩健的票息收益，也可以投資可轉債分享權益市場上漲的紅利。對於注重安全回報投資者來說，債券型基金仍然值得配置。
問：去年年底到今年年初，可轉債打新在基民中很火，你對普通人投資可轉債有什麼好建議嗎？買轉債基金好，還是自己打新好？
嚴志勇：對於普通投資者來說的話，我們還是建議申購可以參與轉債投資的債券型基金，個人投資者來說的話，參與可轉債打新中籤率是比較低的，可能很難充分享到可轉債的投資紅利。
比如市場上大多數的二級債基，還有很多的可轉債基金，還有一些可投資轉債的純債基金，都是可以投資的品種，建議大家可以多關注起來。。
問：今年上半年買什麼基金更合適？
嚴志勇：對於債券型基金的話，我個人比較推薦二級債基。二級債基是不低於80%倉位投資於債券，可以獲得穩健的票息收入；不高於20%倉位投資二級市場股票，可以分享股市上漲的紅利。在震蕩時守得住，在牛市時可進攻，這是二級債基的顯著特點。風險偏保守的投資者投資，也可以選擇可投資轉債的純債基金，比如我個人管理的西部利得匯享債券基金。
問: 怎麼看債券基金好不好?是否值得投入?
嚴志勇：對投資人來說，賺錢多虧錢少才是好的基金。就債券型基金來說，在同等收益下回撤更小，在同等回撤下收益更高的基金，都是好基金。收益和回撤的根源來自於策略，選擇債券型基金，不可忽視產品的投資策略，好的產品往往投資策略明確，對標的資產的預期與宏觀經濟運行情況相符。如果是信用債策略產品，產品管理人的信用研究能力，過往有沒有踩過雷也是需要考慮的因素，此外還需要考慮基金的規模和費率等。
可從三個方向選擇債券型基金
問：利率在全球範圍的下降，以及最近全球災害不斷，對短債和中長期的債券有哪些影響？對利率債和信用債分別有哪些影響？
嚴志勇：短期債券主要受貨幣政策貨幣市場的影響，中長期債券受經濟基本面的影響更大。全球利率寬鬆有利我國貨幣政策的內外平衡，靈活的貨幣政策空間更大，全球自然災害的影響可能對於經濟總量增長產生比較大的負面影響。疲弱的經濟基本面有利於長端債券收益率進一步下行，無風險收益率下行有望帶動整個信用債收益率下行。但是信用債這塊兒我們還要看個券的信用資質，整體來說，中高等級的債券比低等級的債券接受程度會更高一些。
問：請問債券市場接下來大概率會走出怎樣的行情？您接下來看好哪些品種的債券？
嚴志勇：基於對我們對宏觀經濟的分析，我們判斷短期內債市收益率可能會維持在比較低的水平，信用利差有望進一步收窄。接下來我們比較看好的品種，一是具有流動性溢價的含權的債，比如一些國企的可續期債、商業銀行二級資本債，伴隨著流動性寬鬆和投資者的接受程度提高，通過對發行主體和條款的分析，我們可以發掘一些具有投資價值的個券。
二是一些中低等級的城投企業，通過逆周期調控，城投企業在具體項目實施過程中具有不可替代的作用。我們覺得在中低等級城投債中可以精挑細選一些比較好的投資標的，第三就是可轉債。
上面提到的這些券種，不太適合個人投資者投資，普通投資者通過申購債券基金來參與這些債券品種的投資是比較好的一個選擇。
問：普通個人投資者應該怎樣挑選適合自己的債券基金？如何判斷債券基金買入和賣出的時機和投資價值？
嚴志勇：債券基金的話主要是篩選基金公司和基金經理，主要看基金經理和基金公司在不同債券品種譬如利率債或信用債的一個投資能力。利率債的話，主要是基於對經濟周期和貨幣政策的判斷；信用債則是看基金經理對行業景氣度理解以及發行主體財務狀況的一個理解，有甄別性的選出比較好的信用債，判斷債券型基金買入和賣出時機主要是依賴於對經濟周期和貨幣政策環境的一個判斷。
比如目前這個時間點的話，我們建議投資者可以投資像剛才講的二級債基或者是可投資轉債的一些純債型基金。還有一些主要投資信用債的定開型的純債基金，也是一個比較好的投資選擇
問：請問現在開始進行債券投資時機如何？怎麼去進行選擇？
嚴志勇：其實債券型基金的話，投資時點不是最重要的一個標準。債券型基金，任何時間投資都可以。你只要投資進去並長期持有，都可能會獲得比較好的一個收益。
站在現在這個時點的話，如果投資債券型基金我個人建議從三個方向去選擇，一是二級債基是可以投資的，可以投資不低於80%的債券獲得一個比較好的相對穩健票息收益，另外不高於20%的股票投資可以享受股票市場上漲的收益。
第二部分是可投資可轉債的一些純債型基金。他們的話也可以享受股票上漲的收益，因為可轉債的話，整個走勢基本上與股票市場的走勢是一致的。
第三個選擇是投資一些以信用債策略為主的定開型的債券型基金。首先整體的風險相對來說更低，同時它是一個封閉型的基金，可以通過提升槓桿水平來獲得一個比較高的套息收益。我們這隻將發行的西部利得聚泰18個月定開型基金滿足上面幾個特點，第一它是可以投資轉債的純債基金，這樣可以獲得轉債市場上漲的收益。第二它是定開的，可以通過提升槓桿水平來獲得比較好的票息收益。我們認為現在參與這種基金是非常好的選擇之一。
問：都說投資債券基金是低風險，為什麼我看有的債券基金淨值波動也會很大？投資債券基金要注意哪些？我看有的債券基金收費比混合基金收費還要高，有沒有必要去選擇一隻費率低的進行投資嗎？
嚴志勇：一般來說，債券型基金的風險是低於股票型基金的。淨值的大幅波動，可能是出現了持倉信用債違約，或者是持倉了比例比較大的轉債，或者是整體持倉久期比較長等。債券型基金投資的話需要關注披露的一些持倉主體的信用資質、可轉債持倉比例以及整個的債券平均久期，規避超出投資人風險承擔範圍的一些基金。
我們覺得費率的話是選擇基金，特別是債券基金的一個標準之一，但不是一個主要的因素，投資者更需要綜合考慮整個的收益和風險等。
債券基金適合一次性買入
問：有人擔憂因為疫情，今年復工必須小心翼翼，復工率上不去，經濟很難回到正軌，甚至出現「失業潮」，您怎麼看待這種情況？債券投資方面，怎麼控制風險和回撤？
嚴志勇：我們應該看到，非湖北地區的復工進度是有所加快的，疫情對復工的影響目前看短期的衝擊。主要是已經採取了非常嚴格的隔離政策和網格化管理措施，我們認為只要疫情得到了有效控制，復工率會逐漸回升，經濟活動復甦以及後期基建投資增加對就業都會有託底的作用，我們認為這整體是可控的。
本次疫情對中小企業的衝擊遠大於對大型企業的衝擊。高等級的信用債違約風險大幅上行可能性不大的，反而可能會受益於本輪寬鬆政策融資成本會進一步降低。我所管理的債券基金主要投資於高等級的發行主體，並且都會經過嚴格的內部信評制度來控制性風險，通過合理的久期來控制我們的利率風險。
問：請問債券基金適合定投嗎？
嚴志勇：一般來說的話，波動較大和估值在相對低位的指數型基金可能是比較適合定投。而債券型基金的話主要投資於固定收益類資產，本質上是現金流的回收，波動比較小，所以彈性也較股票型基金更小。定投與一次性買入並沒有太大的差異，反而因為定投每次的金額比較小，可能還會有頻繁交易，增加交易成本。因此，債券基金通常更適合一次性投資。
問：定開債基適合個人投資者嗎？合理的收益率預期應該是多少？
嚴志勇：定開債基採取封閉運作+定期開放相結合的模式，通過定期開放的設計可以保持基金規模的穩定，穩定的規模對於債券型基金提高收益有很大的作用。相對於開放式債基，封閉式債基有利於提高基金投資組合久期的穩定性和投資策略的一貫性，使基金經理在擇時、擇券以及久期策略上有更大的主動的發揮空間，可以精挑細選出配置安全和高收益的券種，保證投資回報的穩定性。
同時呢，定開債基的槓槓的空間更大，可以獲得更多額外的息差的收益，基金經理將會通過精細運作、盡職履責，努力提高產品的收益率。
問：新發的基金有哪些優缺點?
嚴志勇：這次發行的基金是定期開放型債券基金，其與普通的中長期純債基金相比不同在於，首先是它的投資範圍比較廣，信用債、利率債和轉債等均可以參與投資，投資信用債獲得穩定的票息收益，投資可轉債可以分享權益上漲的紅利；此外，我們這隻債基是定期開放，在封閉期內可以利用更高的槓桿水平來獲得更好的套息收益。
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