來源：投資時報
標的公司太龍健康近年財務數據不太好看。2019年，其營業收入為9.52萬元，淨利潤為-425.06萬元。2020年1—9月，其實現營業收入8.55萬元，淨利潤為-721.23萬元
《投資時報》研究員殷玉佳
上市公司擬以高估值現金收購其控股股東持有的非實業公司股權，而收購標的卻持續虧損。近日，河南太龍藥業股份有限公司（下稱太龍藥業，600222.SH）的這起收購引發廣泛關注。
相關公告顯示，太龍藥業擬分別以1.28億元、1000萬元現金收購其控股股東鄭州眾生實業集團有限公司（下稱眾生集團）持有的太龍健康產業投資有限公司（下稱太龍健康）33.95%的股權，以及河南京港先進位造業股權投資基金（有限合夥）（下稱京港基金）3.33%的財產份額。該交易構成關聯交易，但不構成重大資產重組，目前相關事項已獲公司臨時股東大會審議通過。
《投資時報》研究員注意到，太龍健康是一家投資平臺公司，其分別持有南京太龍金茂醫藥產業投資企業（有限合夥）（下稱太龍金茂）97.82%的財產份額，以及浙江天堂矽谷大格蒲公英創業投資合夥企業（有限合夥）（下稱蒲公英創投）29.85%的財產份額。據悉，太龍金茂規模為1.927億元，蒲公英創投規模為3350萬元。
太龍藥業另一個收購標的京港基金同樣以股權投資為主要業務，其主要投資方向為生物醫藥產業。
值得關注的是，太龍健康近年財務數據並不太好看。2019年，其營業收入為9.52萬元，淨利潤為-425.06萬元。2020年1—9月，其實現營業收入8.55萬元，淨利潤為-721.23萬元。
問詢函中，監管層要求太龍藥業補充披露太龍健康、京港基金的具體投資情況、前期項目是否實現收益；以及進一步說明交易的必要性，相關交易是否有利於上市公司，是否為控股股東利益安排。
收購標的業績不佳
隨著中國醫療體制改革逐步實施，基本藥物目錄品種增多、醫藥行業產業機構調整、招投標體制的逐步完善，在醫藥行業的市場需求日漸增長的大背景下，日趨激烈的市場競爭也對醫藥企業提出了更高的要求。
醫藥上市公司亦希望通過種種融資方式去收購併購新興的醫藥行業或相關行業的公司，以期成為規模更大，能夠產生聯動效應的覆蓋產業上下遊的複合式大型醫藥集團公司。
做大做強，幾乎是鐫刻在上市公司基因裡的渴望，太龍藥業也不例外。2015年其加緊布局，一舉完成了對桐君堂藥業有限公司和北京新領先醫藥科技發展有限公司的股權收購，收購標的覆蓋中藥飲片的生產銷售、醫藥研發以及醫療技術服務。
同年，太龍藥業亦與山東省國際信託有限公司、控股股東眾生集團共同出資參股設立了太龍健康，成為其股權投資平臺。近日引發問詢的關聯交易，就是太龍藥業擬用1.28億現金收購眾生集團持有的太龍健康33.95%的股權。若此收購順利完成，太龍藥業將持有太龍健康80.4%的股份。
關聯交易涉及的另外一部分收購，來自於眾生集團持有的京港基金3.33%的財產份額。資料顯示，眾生集團於2019年3月出資1000萬元取得了這部分財產份額。若收購順利完成，屆時太龍藥業將擁有京港基金16.66%的財產份額。
《投資時報》研究員注意到，此次關聯交易涉及的標的公司，近年淨利潤持續為負。其中太龍健康2019年營業收入為9.52萬元，淨利潤為-425.06 萬元；2020年前三季度營業收入實現8.55萬元，淨利潤為-721.23 萬元。京港基金2019年度營業收入0萬元，淨利潤-92.25萬元；2020年1—9月營業收入為14.90萬元，淨利潤為-330.52萬元。
在問詢函的回覆函中，太龍藥業表明，太龍健康和京港基金均系投資平臺公司，主營業務為投資管理，因前期主要投資項目尚未退出或分紅，投資收益尚未真正實現，因此業績數據不佳。
太龍健康出資結構
數據來源：太龍藥業公告
投資項目收益難估量
《投資時報》研究員注意到，問詢函關注到的第一大問題就是其收購的太龍健康和京港基金的股權來自於其控股股東眾生集團，此次收購會不會與控股股東眾生集團之間形成利益輸送？
太龍藥業表示，出於投資戰略和產業發展規劃的需要的考慮，公司希望將與控股股東共同參與的醫藥健康產業領域的投資集中，以期取得更好的投資回報。
分析人士認為，股權投資天然具有高風險性，客觀上，太龍藥業此舉在希望取得更大股權投資回報的同時，也承擔了更多的風險。而在投資公司業績不佳的前提下，其控股股東就此獲得了提前退出、並且是高溢價退出的機會。
資料顯示，眾生集團所持有的33.95%太龍健康的股份，是通過2015年3月至2018年5月分期出資7333.95萬元取得。據太龍健康現有估值，眾生集團持有的33.95%的股權對應的金額約為1.28億元。如果此次關聯交易能夠順利達成，該項目眾生集團將獲得近一倍的溢價。
與此同時，太龍健康目前投資項目能給太龍藥業帶來多少收益亦難估量。
在對問詢函的回覆中，太龍藥業公布了太龍健康旗下太龍金茂的主要投資項目的情況。其中，太龍金茂投資第一大的項目是持股34.64%的無錫和邦生物科技有限公司（下稱和邦生物）。和邦生物的主要領域是仿製藥研製，其預計1個首仿藥明年可取得生產批件。
但由於新藥從研發到生產銷售，周期長、風險大，和邦生物的投資回報情況依然有很大的不確定性。
而太龍金茂第二大投資項目是其通過昆明臻麗諮詢有限公司持有的雲南貝泰妮生物科技集團股份有限公司（下稱貝泰妮）的股份。目前，貝泰妮是該基金最為確定的盈利項目。貝泰妮打造的新興藥妝品牌「薇諾娜」，已於近期通過了創業板上市委會議審議通過，將很快登錄創業板。
儘管貝泰妮前景可期，但太龍金茂在該公司的持股比例僅為1.069%。據目前的市場估值，該項交易的增值空間約為6000萬元。
存在補償條款
此外，在對上交所問詢函的回覆中，太龍藥業還新增了此次股權轉讓協議中的差額補償承諾的補充條款。
該補充條款顯示，至2022年12月31日，眾生集團承諾，此次股權轉讓涉及的太龍健康和京港基金兩隻基金的總評估價值不低於4.24億元；如屆時未滿足以上承諾，眾生集團同意對前述協議下交易標的股權的定價進行調整，並由其以現金方式對定價調整部分對太龍藥業進行補償。
《投資時報》研究員注意到，太龍藥業亦明確表示，在這些股權投資基金的運營中，其作為主要或次要投資者，均不實際參與決策或日常運營。
據太龍藥業的公告披露，此次收購的資金來源是自有資金。面對上交所對其收購是否會影響公司日常經營的質疑，太龍藥業在回覆中也申明了可能的風險。
數據顯示，截至2020年三季度末，該太龍藥業貨幣資金餘額為4.63億元，有息負債餘額 11.47 億元，資產負債率 52.94%。其表示，公司以現金支付本次交易對價，已充分評估本次交易對公司正常生產經營的影響，但如宏觀環境等因素發生變化，有可能導致公司資金緊張，存在一定流動性風險。