資本市場「倒三角」結構亟待改變

來源：

證券時報

發布時間：

2011年11月01日 05:46

作者：

楊冬

	證券時報記者 楊冬 　　截至10月末，境內主板上市公司、中小企業板上市公司、創業板上市公司和代辦股份轉讓系統掛牌公司分別有1411家、622家、271家和148家。 　　就整個資本市場體系而言，這是典型的「倒三角」結構。按照海外成熟資本市場的體系設計，場外市場掛牌公司數量應多於創業板公司，創業板公司數量應多於中小板公司，而中小板公司數量應多於主板公司。目前中國市場的情況卻正好相反。 　　從A股市場21年發展歷史的角度看，監管層出于謹慎推進資本市場發展的考慮，優先發展主板，然後再發展中小板、創業板、新三板的策略，在一定程度符合中國國情。 　　然而，目前國內中小企業融資難問題十分嚴重，加之大量民間資金迫切需要尋找新的投資或投機出口，因此資本市場這種「倒三角」格局亟待改變。 　　我們首先來探討一下新三板市場該如何發展。按照目前的制度設計，新三板擴容方案正在起草，擬將全國80餘家高新技術產業園區內的高新企業納入到新三板範疇之內，擴容後的新三板市場將向這些高新區上萬家企業開放。 　　這是個偉大的計劃。同時這也是個需要權衡併兼顧方方面面利益的計劃。從今年年初至今，新三板擴容方案反覆進行修改的背後也折射出了監管層的審慎態度。 　　目前市場關於新三板擴容方案猜測最多的一個問題是，擴容後的新三板是否具備公開融資功能。由於目前新三板對掛牌企業的財務指標以及規範性並沒有做出太多硬性要求，如果新三板擴容後具備公開融資功能，市場擔心那些很多原本符合創業板、中小板甚至主板上市標準的企業轉到新三板上市；但如果新三板擴容後仍不具備公開融資功能，僅賦予掛牌企業定向融資（按照目前規定，企業定向融資對象不得超過10人）的選擇權，那麼市場則擔心新三板市場對企業的吸引力將大打折扣。 　　事實上，後一種擔心並非多餘。從目前情況看，儘管多數高新園區承諾包攬企業掛牌新三板的所有費用，但一些企業依然興趣不大，許多投行也反映目前新三板項目儲備嚴重不足。 　　面對這種兩難選擇，我們應該學習一下美國的OTCBB市場（櫃檯市場）。經過數十年的發展，OTCBB市場已經形成了一套非常成熟完善的制度體系，在該市場掛牌的企業不但能夠進行定向增發（定向增發對象不限於10人），而且在符合條件之後還可以成功進行升板至納斯達克或紐交所主板市場。 　　因此，新三板擴容後應允許掛牌企業進行定向融資時打破10人的限制，同時應明確企業向創業板、中小板以及主板進行升板的標準。在這樣的情況下，新三板市場才能真正成為我國多層次資本市場中規模最大的那塊基石。 　　我們再來探討一下創業板市場的發展。從近兩年的發行節奏看，每年均有百餘家企業上市，按照這個速度計算，創業板上市公司數量在未來5年到8年內達到1000家以上的規模有很大可能性。 　　不過，近兩年創業板有一些企業在上市後業績出現嚴重變臉的現象。在此情形下，創業板退市制度亟待推出。一個完善有效的創業板退市制度，不僅能夠令創業板上市公司的整體質量保持穩定，而且還能為創業板發行節奏進一步加快打開空間。 　　此外，創業板的上市公司應該充分體現其高成長的一面。因此，創業板不妨加大對戰略新興產業的扶持力度，對於那些屬於戰略新興產業的企業，只要財務上符合上市標準，企業運作方面具備規範性，創業板或許應為其上市融資提供便利。