來源：王雅媛港股圈
生活中，經常會有人無故拋出選擇題：
A.順風順水多金男，嫁給他生活富足。
B.事業遇挫優質股，嫁給他可能苦個三五年，終會奔小康；可能賠了夫人又折兵，最終一敗塗地。
問你選A還是B？
選A，別人會說你是精緻的利己主義者，為自己趨利避害；選B，別人會當你是傻子，錯把人生當賭注。
當選擇來敲門，阿克曼的選項為B。
10月10日，比爾·阿克曼（Bill Ackman）旗下基金潘興廣場資本（Pershing Square Capital）宣布收買9億美元星巴克（SBUX.US）的股份，彼時正值星巴克股價遇挫期，可自信如阿克曼，堅信購買星巴克股份，最多苦個三年，便會「奔小康」，甚至豪邁宣言，三年內要讓咖啡界的股價翻番。
那麼，阿克曼到底何許人也？他究竟是聰明天才還是傻子？
一、華爾街之狼的代表作
阿克曼是擁有11億美元財富的華爾街之狼，被公認為激進投資者中的佼佼者，從2004年創立潘興廣場資本管理公司算起，一直大幅跑嬴標普500，於巔峰期連續11年平均淨回報達到21％。
阿克曼這個人行事狠辣、為達目的可以不擇手段，習慣在收購公司足夠的股份後，就會對其進行幹預，以爭取最大回報。
因此，這些年來，不論投資是成功或失敗，阿克曼總是能為大眾製造不少飯後談資。恨阿克曼的人和愛阿克曼的人一樣多，但沒有人會否認他是街上的焦點。
2015年是阿克曼的財富顛覆時期，自2015年開始（2015年-20.5％、2016年-13.5％及2017年-4.0％）連續3年的巨虧，導致投資者紛紛撤離其基金。
儘管這三年都處於虧損狀態，但目前資產管理規模仍有84億美元，阿克曼之所以在巨虧下屹立不倒，這得歸功於當時的輝煌。
圖片來源：潘興廣場資本
圖片來源：潘興廣場資本
我們來簡要回顧一下阿克曼投資生涯中的亮點。
①做空美國債券保險商MBIA，一戰成名
2002年，阿克曼發文提出美國債券保險商MBIA（MBI.US）不值AAA信用評級的觀點，甚至會因擔保債務憑證（CDO）風險而違約，更表示過高的信用評級，使得利用信用違約互換（CDS）的方式做空MBIA成本很低。
圖片來源：網絡，Gotham Partners由阿克曼與另一名哈佛畢業生於1992年創立
不過，阿克曼的立場動了很多人的奶酪，華爾街對這篇報告進行了批判，而三家評級機構更在MBIA支付了相關評級費用後的同一天，再次強調了MBI的AAA信用評級，但阿克曼仍力排眾議，並且以身作則，大量購入了CDS、並同時做空MBIA股票。
2007年，金融危機來襲，房地產市場破產，MBIA的股票和債務評級暴跌，其CDS價格從2002年13個基點狂升到2008年最高時的1,200個基點。5年多的堅持，為阿克曼的基金賺到了11億美元，讓他一戰成名。
到底是什麼給阿克曼的勇氣，讓他長達五年堅持一份眾人不看好的股票呢？據說，阿克曼之所以如此成竹在胸，是因為看了14萬頁有關MBIA的資料。
圖片來源：富途，MBIA 2002年至2018年股價圖
②抄底美國商業地產運營巨頭General Growth Properties，大發危機財
房地產泡於金融危機的爆破，讓當時在美國擁有或運營200多個購物中心的General Growth承受了擴張過度的惡果，公司在2009年4月被迫申請破產保護，成為美國曆年來最大的房地產破產案。
圖片來源：路透社
阿克曼趁火打劫，用每股0.35美元的白菜價出手抄底General Growth，大發危機財，然後通過一系列重組成功令其起死回生。
2011年，阿克曼投資General Growth的6,000萬美元，已增值至16億美元。
2014年2月，General Growth以總價5.56億美元（每股20.12美元）從阿克曼手上購回剩餘的2,800萬股。
這筆投資總共為阿克曼淨賺超過30億美元。
上述案例只是阿克曼投資生涯的刪減版，其他有名的投資還有很多，當然也包括虧的。
A.兵敗威朗製藥Valeant Pharmaceuticals
主打併購同業並拉抬藥價為營運策略的藥廠Valeant（VRX.US）一度是華爾街寵兒，之後因爆發會計醜聞以及被沽空機構香櫞Citron Research（曾於2012年狙擊中國恆大（3333.HK））指控制造虛假客戶數據後，公司股價不到2年內崩跌逾95％。
圖片來源：CNBC，香櫞創辦者Andrew Left於電視臺上談論Valeant
2015年，阿克曼以每股180美元的價格進入股價崩跌的Valeant。
2016年初，阿克曼枉顧Valeant股價受利空拖累而暴跌，不但大幅加碼，還進入了董事會。所持股票價值一度佔基金資產比例逾25％，仍表態一股都不會出售。
雖說富貴險中求，但常在河邊走，哪有不溼鞋，激進冒險的阿克曼，此次決定也成為他在2015年及2016年錄得逾20％和13％虧損的主要原因。
2016年底，阿克曼舉起了白旗，同時開始出售Valeant的股份。
2017年3月，阿克曼完成退出，總損失超過40億美元，對投資者公開道歉。
圖片來源：富途，Valeant 2014年至2017年股價圖
B.折戟美國的高級折扣零售店 Target
2008年初，阿克曼收購了Target（TGT.US）近10％股份，成為該公司第三大股東後，對公司管理層施加壓力，提出包括打包出售其應收款款項、回購公司股票、出售公司擁有的房地產等建議，但這些改革提議激起了Target董事會內部的強烈反抗。
阿克曼是不易屈服的主，Target管理層也不是吃素的料，董事會席位有糾紛？那就法律途徑吧。雙方為了這場糾紛更花費了逾2,100萬美元的律師訴訟費，最終以阿克曼敗訴收尾。
圖片來源：路透社
2009年，Target股價從2007年每股70美元左右下跌到每股不到30美元，城門失火殃及池魚，阿克曼20億美元的投資損失高達90％，被逼向基金的投資者們表示道歉，承諾自掏腰包出2,500萬美元作為投資者的補償。
2011年，阿克曼賣出最後剩下的Target股票，完全退出。
圖片來源：富途，Target 2007年至2010年股價圖
C.營養補給品公司Herbalife滑鐵盧
2012年12月，阿克曼砸下10億美元做空每股45美元的Herbalife（HLF.US），聲稱公司是金字塔騙局（老鼠會）、誤導批發商、假造銷售數據，股價會跌至0，但事與願違。
在他看空後的幾個星期裡，Herbalife的股價便暴跌約60％，但其後便快速反彈。
2013年1月25日，CNBC邀請了阿克曼和另一名激進基金經理兼持有Herbalife約13％股份的卡爾·伊坎（Carl Icahn）同時擔任電視節目中的嘉賓，雙方不但進行互罵，更公開地以Herbalife股票作對賭。這場賭局，更於2016年被拍成紀錄片《Betting On Zero》。
2014年7月，已經賠錢的阿克曼，再次發起攻勢，大張旗鼓地宣傳其最新的研究成果，試圖摧毀這個對手，結果Herbalife股價不跌反漲。
2018年2月，阿克曼宣布全部退出Herballife的投資，輸掉這場長達5年的10億美元的賭局。
圖片來源：富途，Herballife 2012年至今股價圖
圖片來源：潘興廣場資本
從這些以往的投資經歷中，不難發現：阿克曼是一個充滿自信的人，更是一個喜歡採取All-or-nothing策略的激進投資者，以「一仗功成萬骨枯」形容他最適合不過，並且阿克曼極具冒險因子和賭博因子，喜歡購買短期內被人唱衰的低迷股。
所以是不是可以這樣猜測：阿克曼砸9億美元的重金購買星巴克的股票，最主要的原因可能還是星巴克股價正處低迷期。
星巴克在1992 年掛牌上市，現今市值從上市之初的2.5億美元變成740億美元（約人民幣5,100億），在過去10年間，公司股東總回報達到年均26％，是同期標普500的2倍。
圖片來源：潘興廣場資本
不過這股市呀，就像蘇軾過清明，也有風雨也有晴，近3年來，星巴克股價開始停頓不前，年初至今更輕微下跌，跌幅達到3％。
好像為了形成對稱美，股市跌了，銷售收入也跟著跌，2018年第三季度財報顯示，公司全球同店銷售成長率僅增長 1％，創下近9年來的最低值，中國的同店銷售亦同比減少2％。
好像又為促成三角形穩定性，股市、銷售齊跌了，門店也將跟著減少，公司將在2019財年關閉150家美國店面，為往年每年直營店關店數量的3倍。
星巴克CEO亦剛於上月底表示會對內部架構進行重大調整，包括由高層開始裁員，而行動將於延續至11月，目的試圖扭轉星巴克銷售停滯不前的局面。
種種跡象表明：目前星巴克遇上了低潮。
此時此刻，仍未完全擺脫中年危機的阿克曼花大錢進場星巴克，無疑是冒險且激進的行為， 阿克曼之所以冒險，可能是因為承擔不起不冒險的後果吧，畢竟賭注還是要下的，萬一賭贏了呢？
接下來且分析，重金購買星巴克這場豪賭的賭局究竟有多少勝算。
二、星巴克的低潮能否逆轉？
回答這個問題前，有必要對星巴克進行摸底，正所謂知己知彼百戰不殆嘛。
從規模上看，目前星巴克在全球擁有29,000家門店，其中50％在美國、50％分散在國際，其中53％是自營店（美國自營率60％，中國100％，其他地區則為30％），47％是加盟店。
從股市上看，目前星巴克市值為770億美元，在過去3年間，公司股價每年下跌平均6％，動態PE約22倍，已低於歷史平均的26倍。
雖然星巴克股市跌得慘，但是股盈利卻長得快呀，每股盈利增長了50％，說白了，這就是市場擔憂公司未來能否保持強勁的增長動力，在不停殺估值。
星巴克在美國的市場確實已見頂，而中國的人口紅利正中靶心，因此星巴克將增長希望寄托在中國市場上也就見怪不怪了。
自打1999年的星巴克北京門店開設後，至今已在中國陸陸續續開設了3,300家門店。
根據國際咖啡組織數據，中國人均咖啡消費量每年只有5到6杯，北上廣也不過20杯，歐美國家人均則達到300杯左右。那都不是事兒，人均喝得少，但是喝的人口多呀，誰讓咱人口大國呢。
倫敦國際咖啡組織報告顯示，2015年內地咖啡消費約為700億元人民幣，2025年前內地咖啡市場有望達到萬億元規模。
2018年5月，星巴克首次在中國召開全球投資者交流會，宣布加快擴張中國市場，計劃至2022年將門店的數量增加一倍至6,000家，預計未來5年，中國的總營收相較2017財年將達到3倍以上，營運收入將達到2倍以上。
只是，理想能夠照進現實嗎？雖然中國市場大吧，但可別忽視了無數虎視眈眈的本土競爭者。
在低端市場，有麥咖啡（McCafé）、便利店咖啡、網際網路咖啡（連咖啡、瑞幸咖啡）以及遍布街區的茶飲店的競爭。
在消費升級的高端市場，又有來自GreyBox Coffee（諾灰咖啡）、藍瓶咖啡（Blue Bottle Coffee）、Seesaw等精品咖啡的夾擊。
所以，很好解釋，為什麼星巴克在6月公布的2018年第三季度財報如此糟糕：中國/亞太區營運收入上升46％到12億美元，營運利潤率下降7.6個百分點到19％，中國門店同店銷售同比下降2％，一直被寄予厚望的中國市場出現9年來的首次下降。
另外，隨著資本入局，競爭對手的發展也得以加速，弄得整個產業狼煙四起，星巴克的市場份額自然被逐漸吞噬。
據品途智庫數據統計，2018年截止5月，中國咖啡市場創投金額已達到3.22億元，是2017年全年融資總額的兩倍。
2017年6月，Seesaw完成了4500萬元的A輪融資，Greybox Coffee在去年年底完成了1億元的A輪融資。
2018年3月，連咖啡獲得啟明創投聯合高榕資本1.58億元重金投資。7月11日，瑞幸咖啡宣布完成A輪2億美元融資，投後估值10億美元。
圖片來源：網絡
還有重要的一點，在過去20年，星巴克能夠在中國站穩陣腳，主要靠店內帶來的體驗經濟，但目前新一代的消費習慣在網絡迅速發展下已經大為不同，用手機叫外賣已經成為生活日常。
星巴克顯然是忘了這點，不然何至於被中國本土咖啡品牌狠狠地吊打。
明白事情嚴重性的星巴克作出了相應的補救。2018年8月2日，星巴克與阿里巴巴宣布達成全面戰略合作，合作內容包括星巴克聯手阿里巴巴上線外送服務，並計劃聯手打造星巴克新零售智慧門店。據公司新聞稿，本次合作內容涉及阿里巴巴旗下餓了么、盒馬、淘寶、支付寶、天貓、口碑等多個業務線。
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按照協議，阿里巴巴旗下的餓了么和盒馬鮮生都會成為星巴克的外送渠道，其中餓了么會在9月中旬開始在北京及上海的主要門店進行外送試點，年底覆蓋至30個城市超過2,000家門店。
另外，星巴克將以「外送廚房」形式入駐盒馬鮮生門店，意味著星巴克第一次在門店之外生產和製作產品，並依託盒馬進一步延展星巴克外送。
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星巴克與阿里巴巴合作，明顯是試圖挽回銷量在中國市場下滑的趨勢。不過，面對以瑞幸為首早已建立的外賣體驗，星巴克在這個時候切入，會不會是一場亡羊補牢，為時已晚呢？
以手機市場作比喻，目前情況正如當初三星於2012年先帶頭做5.5英寸大屏幕手機，而當時iPhone 4的屏幕尺寸只有3.5英寸。後來大屏手機市場逐漸火爆，有一些廠商甚至推出了6.3英寸屏幕的手機，蘋果於2014年也逼不得已推出了5.5英寸屏幕的iPhone 6 Plus。雖然是遲了，但在品牌力量下，仍然無損蘋果的手機銷量。
在大趨勢下，遲到永遠好過缺席，何況星巴克更擁有阿里巴巴這個大靠山，短時間超車不是夢。
咖啡市場競爭雖然激烈，但在巨大增長的空間下，雙嬴的情況還是能存在的。據中國產業信息網數據顯示，中國咖啡市場規模每年增長幅度保持在25％以上，超過世界平均水平的10倍。
星巴克的品牌建立多年自有它的道理，在中國不會輕易受打沉，反而瑞幸這些主打外送的可能要小心星巴克來一個大反擊，況且以燒錢幹掉星巴克的策略又能維持多久？
三、星巴克的的利潤
回到阿克曼給出的投資分析中，咖啡店固定資產投資回報率（ROI）在餐飲界中算是很高，美國的星巴克店稅前ROI可以達到66％ ，而中國更高達86％，兩個地區的EBITDA亦達到25％-30％。
當然，這很多是來自星巴克的優勢，如創新能力、原料成本、高端品牌、用戶忠誠度等。
圖片來源：潘興廣場資本
阿克曼預期，星巴克每開一家分店，短期內就可以得到10至15倍的回報，意味著每花1美元，公司市值就可以增加10到15美元市值。
如果到2022年，星巴克於中國新開3,000家店，以每間店30萬美元的成本推算，這將會為星巴克貢獻140億美元市值，等於目前的市值提高逾17％，這當然有點過份樂觀甚至激進。
圖片來源：潘興廣場資本
另外，星巴克也曾表示，在2020財年完結前，擬透過回購和派息向股東回饋250億美元，而作為當中的一部分，公司已開始一項50億美元的股票回購計劃。阿克曼亦估計，在未來兩年時間，星巴克將動用140億資金進行股票回購，接近目前市值的20％。
換句話說，拋開其他因素，只要公司嚴格執行回購，公司每年市值都會漲10％，投資者能夠躺賺。在如此大的安全邊際下，阿卡曼亦能夠同時押注中國，又何樂而不為？
圖片來源：潘興廣場資本
四、結語
阿克曼過去一直是個激進的投資者，更是一個喜歡豪賭的基金經理。如果他懂中文，「不成功便成仁」一定會是他的投資格言。
但從星巴克這項投資來看，阿克曼這次選擇無疑是增長性及安全性兼備，而且根據公司的管理及發展方向，相信阿克曼亦不會使用他擅長的爭權手法逼使星巴克管理層進行改革。看出得來過往3年的挫敗令他痛定思痛，進化成一個更多不同風格的投資人。
巴頓將軍語：「衡量成功的標準不在站立頂峰的高度，而在跌入低谷的反彈力」。言下之意，就是一個成功的人要有能在低谷調整好自己的能力。
星巴克能否成為他投資生涯的其中一場重要勝仗還不得而知，但起碼能看出阿克曼是一個身處逆境能爆發出更大的力量突破逆境的人。