曾經令資本市場驚心動魄的傘形信託雖已告別市場許久，但其清理所引起的「後遺症」卻仍是餘音未了。
12月9日，中國裁判文書網公布的一則民事判決書顯示，有投資者在清退傘形信託的浪潮中遭遇高額損失，本金縮水近半，其憤而向中融信託提起訴訟並要求賠償，還順手捎上開戶券商華融證券一同作為被告，認為其「一斷了之」的方式將或有損失變為實際損失，要求承擔連帶賠償責任。
由於一審法院以傘形信託設計的交易形式違反《證券法》關於證券帳戶實名制的規定為由，將相關信託合同認定為無效，且部分支持投資者訴求，因此在二審中中融信託與投資者均提起上訴。不過，在二審中，傘形信託的合同效力仍未得到法院支持。
在2015年整頓過後，大量傘形信託遭遇清理，但關於合同效力的問題，不同法院或許有不同的見解。有法院認為，雖然傘形信託具有融資公司，但不能就此認定屬於非法融資融券；而對於其給證券市場帶來系統性風險的可能，亦不能得出單個合同損害公共利益的結論。
800萬資金半數縮水
作為2015年股災的導火索之一，傘形信託曾造就大量一夜暴富或血本無歸的市場談資。而在監管進行清理整頓後，投資者帳戶內出現的損失該如何處理？
就此次投資者索某向中融信託、華融證券提起的訴訟情況來看，其在2015年4月-6月期間與中融信託籤訂信託合同並支付信託資金款項300萬元、500萬元，中融信託為其開立信託專用證券帳戶，並利用中融恒生交易系統開設子帳戶。
回顧2015年的清理整頓流程來看：
在2015年4月，中證協即已召開證券公司融資融券業務情況通報會，會上證監會前主席助理張育軍對證券公司開展融資融券業務提出了七項要求，其中明確要求證券公司不得為場外配資、傘形信託提供數據埠等服務或便利。
而至2015年7月，證監會官網掛出《關於清理整頓違法從事證券業務活動的意見》，載明證券公司應當嚴格審查交易帳戶及交易操作的合規性，嚴禁帳戶持有人通過證券帳戶下設子帳戶等方式違規進行證券交易。
2015年8月底，證監會內部下發通知，明確清理整頓工作的重點是違規接入的以恒生HOMS系統為代表的具有分倉交易功能的信息技術系統，且清理整頓工作原則上應於9月30日前完成。
在監管要求不斷落地之下，中融信託在2015年9月以郵件的形式告知索某相關監管通知及券商要求終止數據埠對接服務等，並隨後向其發送《提前終止申請模板》及計提信託報酬。
在索某籤字確認提前終止後，相關信託計劃於2015年9月終止，兩期合計800萬元的信託資金，最終僅清退回402.46萬元，縮水近半。對此，索某認為中融信託向其提供中融恒生交易系統規避有效監管、出借信託專用證券帳戶的違法行為存在明顯過錯，應該對其損失進行賠償。
華融證券也「背鍋」
在一審訴訟中，索某將華融證券與中融信託一同列為被告，要求其承擔連帶賠償責任，並在二審中繼續將其作為被上訴方。作為開戶券商，在該案中真有這麼大的責任嗎？
在2015年9月17日，華融證券向中融信託發出《關於清理中融-華融金.穩盈一號證券投資集合資金信託計劃的提示函》。《提示函》稱，華融證券根據近期監管要求，決定於9月25日閉市後終止數據埠對接服務。這正是投資者認定華融證券需負賠償責任的主要因素。
索某認為，華融證券違反《證券法》及證監會有關通知的規定，簡單採取「一斷了之」的方式，未與客戶協商採取多種依法合規的承接方式，逼迫索某籤訂《提前終止申請》，存在過錯，將或有損失變為實際損失。因此，華融證券的行為與其損失存在因果關係，依法應當承擔連帶賠償責任。
索某所指證監會有關通知，正是在華融證券向中融信託發出《提示函》當天，證監會於官網上發布《關於繼續做好清理整頓違法從事證券業務活動的通知》。《通知》明確需清理的信託產品類型，並要求各證監局督促證券公司積極做好與客戶的溝通、協調工作，不要單方面解除合同、簡單採取「一斷了之」的方式，而應與客戶協商採取多種依法合規的承接方式。
對此，華融證券則表示，其僅是信託計劃的經紀服務商，為信託計劃整體提供經紀服務，並不是信託合同法律關係的當事方。華融證券為案涉信託計劃提供和終止經紀服務合法合規，監管政策收緊緻使華融證券被迫終止數據埠接入服務屬於監管政策風險，且構成不可抗力，不存在任何過錯。
而對於索某「一斷了之」的看法，華融證券認為其「缺乏必要的事實和法律依據」。華融證券指出，作為案涉信託計劃證券經紀服務商，對於終止接入服務後的處理方式問題，僅需與中融信託代表的整個信託計劃協商，索某關於華融證券逼迫其籤訂《提前終止申請》的主張嚴重不符合事實。索某證據材料顯示的「損失」在華融證券關閉埠服務之前就已產生，屬於投資證券市場固有風險所致，應由其自行承擔，與華融證券終止接入服務無關。
不過，索某的訴求並未得到法院支持。在一審中，西城區法院以華融證券非適格被告駁回索某對其全部訴訟請求，且這一判決得到了二審法院的支持，認為索某要求華融證券承擔連帶賠償責任於法無據。
二審維持合同無效
傘形信託合同效力究竟如何？就該案而言，一審、二審法院均將涉案的傘形信託合同認定為無效。
一審法院認為，傘形信託關於母子帳戶的帳戶設置，實質上系中融信託出借其信託專用證券帳戶。這導致中國結算的證券登記結算系統中只能顯示信託專用證券帳戶運行情況，無法穿透顯示子帳戶的運作情形，相關監管部門無法進行有效監管，違反了《證券法》關於帳戶實名制的規定。
而對於中融信託所稱其監管部門從未否定過傘形信託的效力，因此涉案信託計劃合法有效的意見，一審法院表示，其對涉案信託計劃作出的結構化受益權安排、各期信託單元的傘形結構安排均不持異議。但是既然信託公司安排該信託資金投資於證券市場，該信託計劃在證券市場的交易結構及投資行為亦應當符合《證券法》的規定，證券交易行為也應當受到證券市場相關監管主體的監管。
在二審上訴中，中融信託認為一審判決涉案證券帳戶違反實名制及不得出借的規定屬於認定錯誤，利用恒生資管系統設立的子帳戶不具有獨立性，僅具有查詢功能而不具備交易功能。中融信託設立的信託合同對信託計劃投資限制與信託單元投資限制作出了具體的規定，通過IT技術完成不同子信託單元的組合配置合法合規。
而在二審中，北京市二中院指出，在強監管背景下，索某與中融信託訂立涉案信託合同，不僅交易形式的設計違反了《證券法》關於證券帳戶實名制的規定，而且傘形信託有增加金融風險、破壞證券市場正常秩序、損害證券市場不特定投資者的利益的情況，一審法院認定涉案信託合同無效具有事實和法律依據，對中融信託關於涉案信託計劃合法合規的上訴主張不予採納。
在合同無效的前提下，中融信託需向索某返還信託管理費（43746．79元）及利息，而對於索某投資運作產生的損失，均由其自行承擔。
行業後遺症仍存
在遭遇監管前，傘形信託被認為是新型的結構化證券投資產品，相對於傳統融資融券的槓桿率限制和場外配資利息成本過高的問題，完美契合了二級市場的配資需求。然而，在股價連續下跌之下，傘形信託高槓桿的分級結構將導致大量強制平倉的產生，進而進一步導致證券市場的波動。
彼時，因涉嫌未按規定審查、了解外部接入系統的客戶真實身份，證監會曾對華泰證券、海通證券、廣發證券、方正證券、浙商期貨作出行政處罰，累計罰沒金額達到2.41億元。這不僅令業內券商加快清理傘形信託帳戶，更進一步引發券商、信託與投資者之間的糾紛。但在糾紛走到訴訟環節後，在關於合同效力的問題上，不同法院或許有不同的見解。
例如，有法院認為，相關信託產品屬於創新性金融產品，對於新型金融產品交易的合法性問題，宜由金融監管部門根據金融市場的現狀、目的和任務、理性投資者的多寡及金融市場的培育程度等綜合進行判斷。現金融監管部門既沒有認定該信託產品屬於違法，也沒有對發行機構進行查處。投資者作為理性投資人，在籤訂案涉合同時，理應知曉相應風險。
此外，也有法院認為，雖然傘形信託具有融資公司，但不能就此認定屬於非法融資融券；而對於其給證券市場帶來系統性風險的可能，亦不能得出單個合同損害公共利益的結論。
在最新出爐的《全國法院民商事審判工作會議紀要》中，場外配資合同被認定為無效。會議紀要指出，場外配資公司所開展的經營活動不僅規避了監管部門對融資融券業務中資金來源、投資標的、槓桿比例等諸多方面的限制，也加劇了市場的非理性波動。不過，對於傘形信託的「後事」，仍未有明確的司法要求。