來源：金融界網站
來源：中信建投證券
新冠疫情在年初突然爆發，改寫了全年的經濟和市場走勢。在經濟逐步復甦的過程中，外部環境風雲變幻，但國內財政和貨幣政策保持積極穩健，政策空間較為充足。我們判斷2020年下半年A股堅守科技+消費，債市震蕩相持，黃金還有機會。美元底部有支撐，人民幣基本面改善待確認。海外市場方面，美股無系統風險，美債缺上漲空間。
中信建投宏觀2020年中期投資策略報告
處變不驚
一、國際環境：淺灘涉險
經歷新冠疫情衝擊後，國際經濟「三低兩高」的大背景進一步確立：低增長、低通脹，低利率、高債務、高風險的特徵仍將是未來較長時間的主要特徵。在這個複雜的國際宏觀背景下，需要重點把握4條邏輯主線：
（一）疫情防控持久戰
地域上，它從中國蔓延至全球，目前尚未看到趨勢性拐點；影響上，它不僅停留在公共衛生事件的層面，也蔓延至經濟和金融領域。儘管第一波衝擊高峰或已過去，但我們面臨的仍是一場疫情防控持久戰。發達國家疫情總體趨穩，新興市場疫情快速蔓延。
（二）中美關係或有變數
儘管有不確定性，但中美之間大方向的基準假設是鬥而不破。從長期角度看，中美不僅是世界最重要兩個經濟體，也同時擁有核技術，這些長期制衡決定了雙方關係全面破裂的概率較小。從短期角度看，美方即使無遠慮但仍有近憂：疫情衝擊下，中國在全球製造業供給端有天然優勢，美方實現產業鏈去中國化面臨現實的困難；大選背景下，中方繼續落實第一階段貿易協議，加大對美進口有助川普贏得選票，這些短期矛盾決定了下半年適度合作仍有價值。因此，我們預計雙方儘管在經貿、金融、科技、產業、安全等領域會出現摩擦，但不會出現嚴重惡化局面。
（三）全球復工與增長
受疫情影響，全球經濟面臨自大蕭條以來的最嚴重經濟衰退，按照世界銀行最新的預測：2020年全球GDP將負增長5.2％，主要經濟體中，美國-7％，歐元區-9.1％，日本-6.1％，新興市場-2.5％，僅中國實現正增長1.2％。積極之處是，全球國家同步進入貨幣和財政寬鬆的渠道，下半年開始有望共同進入一輪復甦的過程。
（四）主權債務違約潮：從黑天鵝到灰犀牛
新興經濟體已點燃主權債務違約之星火。一個是黎巴嫩、一個是阿根廷。除已違約國家外，綜合來看巴西、南非、巴基斯坦、斯裡蘭卡、烏拉圭等違約風險更大。
二、中國經濟：輪動復甦。
新冠疫情的衝擊使中國經濟的運行脫離了原先的均衡路徑，具體表現為經濟周期的波動性增強、失業的顯著增加和通縮壓力的加大。而當前和未來一段時期中國經濟的主要矛盾，就是要從疫情造成的非均衡狀態中走出來，穩經濟、促就業、抵抗通縮，尋找新的均衡運行路徑。我們認為可能需要2％左右的全年經濟增速就可以超額完成全年城鎮新增就業目標。考慮到實際執行中可能需要留出富餘量、疊加經濟U型展望下下半年經濟增速可望更高，全年實際經濟增速或可達到2％-3％的水平。
通脹方面，我們認為貨幣超發難以造成年內的CPI再通脹，在供給側豬周期邏輯的驅動下全年CPI同比前高后低。PPI則處於抵抗通縮的階段，未來通縮幅度有望收窄，但同比難以迅速轉正。下半年有望出現「經濟上行、通脹下行」的類復甦階段，而如果通脹超預期回升，則有較小概率出現「經濟上行、通脹上行」的類過熱階段。
三、寬鬆政策：直達實體。
從總量上看，財政總擴張力度佔GDP的6.6％，邊際擴張力度佔GDP的1.6％。從發力領域看，既有拉動消費，也有促進投資。我國經濟二季度逐步復甦，國內儲蓄高，且貨幣政策空間足，無需財政赤字貨幣化。貨幣政策基本定調仍是寬鬆，高層定調了貨幣政策的基調和基本的工具選項，但央行對貨幣政策工具的力度和時點則可以根據高層提出的要求——引導M2和社融增速高於去年，結合央行自身對於經濟、貨幣工具效用等的判斷做出相機抉擇。我們的判斷是，仍然是寬鬆的基調，但對進一步寬鬆的空間需要降低預期。我們並不看好降息及放鬆性的降準政策出臺。
中國政策空間充足，政策工具豐富。我國財政政策支持力度低於G20平均水平，貨幣政策穩健、靈活、適度，政策仍有較大空間。在財政、貨幣政策之外，發展新經濟的產業政策亦能提供穩增長動力。
四、資本市場：復甦階段。
全球市場復甦主導核心邏輯，風險偏好有望抬升。美林投資鍾對應復甦階段，股票機會大於其他大類資產。A股中期堅守科技+消費，短期參與基本面改善。債市區間震蕩，相持階段，機會在區間波動中把握。大宗工業品震蕩反彈，黃金還有機會。匯率方面，美元底部有支撐，人民幣基本面改善待確認。海外市場方面，美股無系統風險，美債缺上漲空間。