生物醫藥行業2020年度策略報告:尋找風雨中的「世外桃源」

2020-12-22 證券之星

摘要

回顧2019:截至2019年11月底，醫藥指數上漲31.54%，與滬深300相比跑贏4.37個pp。醫藥製造業2019年1-9月營業收入為18184億元，同比增長8.4%；實現利潤總額2390億元，同比增長10.0%，收入增速有所回落，醫保控費常態化打壓原本抬頭的行業增速。

行業觀點：政策加劇行業分化，「世外桃源」風景獨好：2019年是醫藥行業「風雨交加」的一年，醫改進入到深水區和攻堅期。帶量採購在全國推開，耗材集採降價各省陸續落地，DGRs付費方式改革積極試點，行業增速從神壇跌落凡間，從業者感受到前所未有的絲絲寒意。但與此同時，以PD-1為代表的國產創新藥層出不窮，CRO/CMO發展如火如荼，大型高端醫療設備配置加速，醫療消費升級呼之欲來，風雨中的「世外桃源」風景獨好。

投資建議：維持「強於大市」評級。2018-2019年以來，行業政策方向已經明晰，我們預計2020年仍然處於行業政策密集推廣的階段，建議迴避受政策壓制領域，堅守政策免疫且符合行業發展趨勢的高景氣細分龍頭，從分化中尋找散落的遺珠。主線一：創新產業鏈，隨著技術實力的提升以及審批環境的改善，中國醫藥行業迎來自主創新的收穫期，同時激活了CRO、CMO等相關外包產業鏈，重點推薦藥石科技、凱萊英、安科生物、海辰藥業、科倫藥業；主線二：高端醫學影像產業鏈，受益於大型設備配置證鬆綁，尤其是相關顯影劑耗材將持續充分受益，重點推薦核醫學龍頭東誠藥業和碘造影劑龍頭司太立；主線三：醫療消費升級賽道，包括口腔醫療、眼科、醫美、體檢等醫療服務及相關設備耗材領域，重點推薦通策醫療、正海生物，建議關注美亞光電。

風險提示：1)政策風險：醫藥行業受政策影響較大，在當前醫保資金偏緊的背景下，控費和降價等一系列政策對行業整體增速將構成一定程度的衝擊，並且不排除出現負面政策力度大於預期的可能性，因而行業將以結構性機會為主；2)研發風險：醫藥研發投入大、風險高、周期長，對於創新性生物醫藥企業來說，研發中的產品決定了公司的核心價值。如果研發失敗或進度低於預期，將會對公司長期價值帶來一定的負面影響；3)環保風險：醫藥製造企業，尤其是原料藥生產企業普遍汙染性大，對廢水、廢氣等汙染物處理要求高。隨著國家對環境保護的重視程度不斷提高，若環保方面出現問題，則對企業生產經營有較大影響。

01

行業回顧：小幅跑贏指數，內部分化加大

1.1 醫藥板塊2019年表現回顧

截至2019年11月底，醫藥指數上漲31.54%，與滬深300相比跑贏4.37個pp；醫藥在所有一級行業排名第8位。

1.2 醫藥板塊估值分析

目前醫藥板塊TTM估值33.6倍，估值溢價率70%，處於歷史中位水平。2019年以來，醫藥板塊表現良好，使得估值溢價率有所提升，從年初溢價47%，漲到目前溢價70%。

從子行業來看，醫療服務估值最高，醫藥商業估值最低。中成藥受控費衝擊，成為醫藥工業估值最低的板塊；化學製劑受前兩年創新藥價值重估的拉動，估值有所上調，但帶量採購的衝擊下，長期仍面臨下調壓力；生物製品、醫療服務高估值由高成長推動；醫療器械繼前兩年超跌後，今年反彈，估值處於歷史中位區間。

1.3 醫藥工業收入增速承壓

醫藥製造業2019年1-9月營業收入為18184億元，同比增長8.4%；實現利潤總額2390億元，同比增長10.0%。醫保控費常態化，帶量採購重構仿製藥格局，打壓了原本抬頭的行業增速預期。

1.4 終端市場整體承壓，極少類別實現增長

2018年樣本醫院整體市場規模為2368億元，最大的品類是抗腫瘤和免疫機能調節藥物，佔比17%；其次消化道及代謝藥佔比15%；中藥佔比為9%。

2018年樣本醫院藥品銷售額增速為0.48%，2019年前三季度增速為-8.07%，承壓較大。只有抗腫瘤和免疫機能調節藥、血液和造血器官、中藥等5個類別實現正增長。

來源：平安證券

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