港股市場上有很多細分行業的隱形大佬，即便在港股通名單中，也會因為名字冷門、行業冷門等原因，被內地投資者忽略。
比如，全球電動工具龍頭和地板護理龍頭，創科實業（0669.HK）。先感受一下9年漲幅超過30倍的牛氣：
創科實業的復權股價從2009年初的1.43港元最高漲至2018年初的56.65港元，漲幅一度高達38.6倍，近期股價有所回落至44.9港元。
說到創科實業，大部分人都不知道是幹什麼的。但如果看看旗下的一個產品，就會恍然大悟——Hoover牌吸塵器，logo長這樣：
Hoover在1907年發明了世界上第一臺電動清潔機，也就是現代吸塵器的原型，發展至今已有100多年的歷史。而創科實業於2007年將其收入囊中。
事實上，創科實業營收中的大頭是來自電動工具，2017年該部分營收佔比總營收84.7%，旗下擁有Milwaukee、Roybi等全球電動工具龍頭品牌。
雖然手持數張王牌，但是目前內地投資者對創科實業仍舊陌生，從南下資金的持股數就可以看出：目前，通過滬深港通南下的資金持股佔比為0.04%，2017年最高比例也僅為0.1%。
而從券商發布的研報來看，大多都是外資投行在覆蓋。
港股是典型的「業績為王」，創科實業近8年持續增長的業績是其股價飆漲的一個大邏輯。
股價飆漲背後：業績增長 利潤率提升
跟隨股價飆漲的，是創科實業不斷增長的營收和利潤。
2000年至2017年，創科實業營收從5.83億美元增長至2017年的60.64億美元，年複合增長率為14.77%；同期歸母淨利潤從0.24億美元增長至4.7億美元，年複合增長率為19.12%。
尤其是2008年金融危機後，創科實業的營收和淨利潤開啟了持續增長之路，至今已連續增長8年。2017年的營收和淨利潤仍舊錄得超過雙位數的增幅，分別有10.6%和15%。
同時，毛利率和淨利率也都迎來了連續的提升：2009年至2017年，毛利率從31.25%提升至36.71%，淨利率從2.04%提升至7.75%。
事實上，翻查創科實業的歷史，會發現現在貢獻大部分利潤的產品基本都是在2008年之前收購來的。這裡就不得不談談，創科實業被業界奉為「轉型典範」的併購之路。
電動工具代工廠轉型：持續9年併購 誕生全球電動工具巨頭
創科實業創始人之一是Horst Julius Pudwill，目前也是公司的大股東，最終持股比例為20.04%。
其在20世紀70年代初為大眾汽車推廣業務而來到香港，1978年在香港成立了貿易公司。最開始，是為手動工具行業提供代工。
隨著代工業務的繁榮，創科實業開始考慮品牌的問題。於是，開啟了長達9年的併購之路：
可以看到，從1999年收購著名吸塵器品牌VAX在英國和澳洲的業務開始，創科實業的「買買買」模式根本停不下來，可見轉型決心之大。
2000年，科創實業通過收購Ryobi的業務，獲得了其背後的重要銷售渠道——建立了與美國大型零售商家得寶的合作關係。此後，家得寶長期為科創實業的第一大客戶，2016年來自家得寶的營收佔比為44.8%。
到了2007年，創科實業基本完成了代工廠向品牌商的轉型，並在電動工具和地板護理兩個領域完成了布局。金融危機後，2009年創科實業開啟了牛股徵程。
不過，次數如此多、時間跨度如此長的併購，也給創科實業帶來了巨額商譽。
5.5億美元商譽壓頂 研發費用資本化比例達40%
對於通過併購轉型以及需要不斷投入研發的公司來說，商譽和無形資產通常會比較多，創科實業就是一個例子。截至2017年末，商譽有5.55億美元，無形資產有5.8億美元，兩者合計佔期末淨資產比例達41%。
由於2017年年報尚未出爐，我們以2016年數據來進行解讀。
截至2016年末，創科實業的商譽帳面價值約5.53億美元，佔2016年末淨資產比例為23%。其中，來自併購電動工具資產的商譽約為4.5億美元，來自併購地板護理工具的商譽約為0.76億美元。
由於電動工具業績持續增長，2008年至今該部分商譽均未發生過減值。
而在2008年時，創科實業對來自地板護理工具資產組的商譽進行過一次減值，約7800萬港元。
理論上來講，只要創科實業這兩部分業務的業績仍能夠保持增長，獲得足夠的現金流，那麼商譽可以長期不減值，縱觀創科實業的業績歷史，2000年至今，淨利潤僅2007年同比驟減88%，其餘時間均錄得增長。
除了商譽佔比高的問題，創科實業的無形資產佔比高是另一個值得關注的地方。
截至2016年末，創科實業無形資產帳面價值約5.47億美元，佔2016年末淨資產比例為22.8%，其中遞延開發費用為2.97億美元。
根據年報，遞延開發費用是由內部透過將有關新產品開發或增強現有產品之費用資本化而產生。也就是指研發費用資本化。
根據2016年數據，當期無形資產中增加遞延開發費用1.12億美元，而計入費用的研發費用為1.47億美元，可以測算出2016年創科實業研發費用資本化率為43.2%。長期以來，創科實業的研發費用資本化率基本都在40%以上。
事實上，商譽與無形資產的減值壓力最終仍取決於創科實業的未來業績情況。
時隔一年出手回購 陷阱還是餡餅？
創科實業的股價經歷前幾年的飆漲後，在2018年初隨著港股進入回調，目前股價近45港元，相較1月份的高點56.65港元下跌了約20%。
在3月13日發布2017年業績公告後，創科實業在3月16日和3月22日分別回購了50萬股股票，回購金額合計約4578萬港元。上一次回購要追溯至2016年12月末。
而在3月19日，公司行政總裁Joseph Galli, Jr.耗資約233萬港元增持了5萬股股份；3月27日，董事張定球耗資540萬港元增持了12萬股股份。
雖然不管是回購還是高管增持，金額都不大，但是放在公司回購歷史上來看，力度還是算較大的。
在如今市值近825億港元、市淨率3.8倍、市盈率22倍的情況下，這次的回購還會是餡餅嗎？
本文作者：麵包財經
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